公司2025年第三季度营运表现 - 特步主品牌2025年第三季度全渠道零售销售流水同比增长低单位数 [1] - 特步主品牌第三季度零售折扣为7.0-7.5折，渠道库销比为4.0-4.5个月 [1] - 索康尼品牌第三季度全渠道零售销售流水同比增长超过20% [1] 分渠道与品类表现 - 特步主品牌分月度看，7-8月增速好于9月；分渠道看，线上增长好于线下 [2] - 特步主品牌分品类看，儿童品类好于成人品类，鞋类产品好于服饰类，功能性产品尤其跑步和户外品类引领增长 [2] - 索康尼品牌线下流水保持超30%的高速增长，第三季度线下新开门店16家，主要位于一二线重点城市的核心商圈 [2] 品牌战略与运营调整 - 索康尼品牌主动对线上业务进行战略性调整，减少电商低价产品推出并收紧电商折扣，以实现线上线下产品同步 [2] - 公司聚焦跑步领域，主品牌发挥跑步品类专业优势，未来主品牌将聚焦大众市场，索康尼和迈乐分别聚焦“双精英人群”和户外市场 [1][3] - 管理层维持2025年全年指引，主品牌保持增长，索康尼收入增长在30%以上，利润预计增长超10% [2] 财务预测与估值 - 预计公司2025年至2027年净利润分别为14.0亿元、14.9亿元、16.0亿元，同比增长率分别为13.2%、5.9%、7.7% [3] - 维持合理估值区间为6.1-6.6港元，对应2025年11-12倍市盈率 [3]

投资评级与目标 - 投资评级为“增持” [6] - 当前股价为5.80港元 [6] - 目标价为8.74港元，基于2026年15倍市盈率设定 [12] 核心财务预测 - 预测2025年归母净利润为13.73亿元人民币，同比增长10.8% [11][12] - 预测2025年营业总收入为144.70亿元人民币，同比增长6.6% [11] - 预测2025-2027年净利润将持续增长，分别为13.73亿、14.92亿、16.05亿元人民币 [11][12] 第三季度经营表现 - 主品牌第三季度流水实现低单位数增长，折扣为7-75折，库存为4-4.5个月 [12] - 索康尼品牌第三季度流水同比增长超过20% [12] - 分渠道看，主品牌电商增速或优于线下，索康尼线下流水增速快于线上 [12] 公司前景与估值 - 公司为中国第三大国产运动集团，索康尼品牌被视作第二增长曲线 [12] - 预测2025年底集团库存有望降至20亿元人民币以下 [12] - 当前市盈率低于行业平均，2025年预测市盈率为10.9倍，而安踏体育和李宁平均为16倍 [11][15] 股东回报 - 预计2025年全年派息比例不低于50% [12] - 基于当前股价和预测，2025年股息率为4.6% [13]

核心观点 - 高盛维持对特步国际的"买入"评级，但将目标价从7.1港元下调至6.8港元，以反映行业需求疲软和折扣趋势 [1] - 公司重申全年业绩指引，预期特步品牌正增长，Saucony品牌增长逾30%，净利润增长逾10% [1] - 高盛将特步国际2025至2027财年净利润预期微调下调2%至3% [1] 营运业绩 - 2025年第三季度特步核心品牌零售销售额同比增长符合预期 [1] - 2025年第三季度Saucony品牌同比增长逾20%，略低于预期 [1] 估值与评级 - 公司目前2026年预期市盈率为9倍，估值被评估为合理 [1] - 维持"买入"评级 [1] 盈利预期调整 - 净利润预期下调主要反映步步高品牌利润率下降及Saucony增长放缓 [1]

公司业绩表现 - 特步国际2025年第三季度核心品牌特步零售销售额同比增长符合预期 [1] - Saucony品牌在2025年第三季度同比增长逾20%，但略低于预期 [1] - 公司重申全年业绩指引，预计特步品牌实现正增长，Saucony品牌增长逾30%，净利润增长逾10% [1] 财务预测与估值 - 高盛将特步国际2025至2027财年净利润预期微调2%至3% [1] - 净利润预期调整主要反映步步高品牌利润率下降及Saucony增长放缓 [1] - 公司目前2026年预期市盈率为9倍，估值合理 [1] 投资评级与目标价 - 高盛维持对特步国际的"买入"评级 [1] - 目标价由7.1港元降至6.8港元 [1] - 目标价下调以反映行业整体需求疲软和折扣趋势下的短期市场情绪 [1]

投资评级 - 投资评级：优于大市（维持）[1][3][9] 核心观点 - 报告看好特步主品牌发挥跑步品类优势实现销售稳健增长，同时专业运动品牌（索康尼、迈乐）将快速增长并提升盈利能力[3][9] - 公司聚焦跑步领域，主品牌定位大众市场，索康尼和迈乐分别聚焦“双精英人群”和户外领域，预计未来3-5年盈利持续提升[3][9] - 维持盈利预测，预计2025-2027年净利润分别为14.0亿元、14.9亿元、16.0亿元，同比增长13.2%、5.9%、7.7%[3][9] - 维持6.1-6.6港元的合理估值区间，对应2025年11-12倍市盈率[3][9] 第三季度营运表现 - 特步主品牌2025年第三季度全渠道零售销售流水同比增长低单位数[2][4] - 分月度看，7-8月增速好于9月；分渠道看，线上增长好于线下；分品类看，儿童产品好于成人，鞋子好于服饰，功能性产品（尤其跑步、户外品类）引领增长[4] - 主品牌第三季度零售折扣为7.0-7.5折，环比保持稳定，同比略有加深[5] - 主品牌渠道库销比为4.0-4.5个月，环比保持稳定，同比略有增长，库存处于健康水平[2][5] - 索康尼品牌第三季度全渠道零售销售流水同比增长超过20%[2][6] - 索康尼增长略低于全年指引，主要受其主动调整线上业务（减少低价产品推出、收紧电商折扣）以实现线上线下产品同步的影响[6][9] - 索康尼线下流水保持超30%的高速增长，第三季度线下新开店16家，主要位于一二线重点城市的核心商圈[6] 管理层指引与展望 - 管理层维持2025年全年指引，主品牌保持增长，索康尼收入增长目标在30%以上，利润预计增长超10%[6] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为143.11亿元、151.45亿元、160.68亿元，同比增长5.4%、5.8%、6.1%[10] - 预计2025-2027年净利润分别为14.02亿元、14.85亿元、16.00亿元，同比增长13.2%、5.9%、7.7%[10] - 预计2025-2027年净利率分别为9.8%、9.8%、10.0%[10] - 预计2025-2027年每股收益分别为0.50元、0.53元、0.57元[10] - 预计2025年市盈率为11.2倍[10] 历史运营数据 - 特步主品牌零售流水增长自2024年第二季度起呈放缓趋势，从10%降至2025年第三季度的低单位数增长[8] - 库销比自2024年第一季度以来维持在4-4.5个月的稳定健康水平[8] - 零售折扣自2024年第二季度以来稳定在7-7.5折[8]

公司业绩与指引 - 特步国际2025财年业绩指引维持不变 [1] - 特步核心品牌零售额与2025年第二季持平，尽管可比销售额有所下降 [1] - 特步核心品牌线上销售额实现年增两位数，表现优于线下销售额 [1] 品牌与销售策略 - 特步核心品牌与Saucony（索康尼）的销售趋势在2025年第三季更新后维持稳定 [1] - 特步核心品牌的门店升级与通路多元化将持续推进 [1] - Saucony（索康尼）的产品品类将持续拓展 [1] - 上述策略预计将推动公司销售增长 [1] 市场表现与机构观点 - 特步股价在2025年第三季业绩更新后的10月17日下跌3.5% [1] - 中信里昂予特步国际“跑赢大市”评级，目标价为6.3港元 [1]

业绩指引与评级 - 公司2025财年业绩指引维持不变 [1] - 机构给予公司股票“跑赢大市”评级，目标价为6.3港元 [1] 销售表现与趋势 - 公司股价于10月17日下跌3.5% [1] - 核心品牌和索康尼的销售趋势较上一季度维持稳定 [1] - 核心品牌零售额与第二季持平，尽管可比销售额有所下降 [1] - 线上销售额实现年增两位数，表现优于线下销售额 [1] 增长驱动因素 - 特步核心品牌与索康尼两个品牌的门店升级将持续进行 [1] - 特步核心品牌的销售渠道多元化将持续推进 [1] - 索康尼的产品品类将持续拓展，以推动销售增长 [1]

核心观点 - 国盛证券维持对特步国际的买入评级，认为公司在专业跑步领域优势显著，索康尼品牌盈利规模持续扩张，预计2025-2027年归母净利润将稳步增长 [1] 2025年第三季度经营表现 - 特步主品牌终端流水同比增长低单位数，整体表现与第二季度保持一致 [2] - 索康尼品牌流水增长20%以上，增长势头稳健 [1][3] - 电商渠道销售表现预计持续优于线下渠道 [2] - 跑鞋品类增速预计为双位数，表现优于品牌整体增速，冠军跑鞋家族市场认可度提升 [2] 营运与财务状况 - 特步品牌渠道库存周转天数维持在4至4.5个月的健康水平，环比持平 [3] - 终端折扣在7至7.5折之间，环比持平，但同比2024年第三季度的7.5折略有加深 [3] - 公司通过关闭低效门店、新开优质形象店来提升线下渠道经营效率 [2] - 预计公司2025年收入增长7%左右，归母净利润增长10%左右 [4] 品牌发展与战略 - 特步主品牌立足跑步赛道，持续推动产品更新迭代 [2] - 索康尼在精英跑者群体中影响力显著，正通过调整电商产品架构以优化品牌形象 [3] - 索康尼在深耕专业跑步的同时，逐步丰富服装及生活休闲产品系列，业务规模有望继续扩大 [3] - 公司整体采取谨慎乐观的经营策略，并持续推进DTC业务 [4]

公司业绩表现 - 2025年第三季度特步主品牌终端流水同比增长低单位数，整体表现与第二季度保持一致 [2] - 2025年第三季度索康尼品牌流水增长20%以上，增速较此前有所放缓 [2][3] - 公司预计2025年收入增长约7%，归母净利润增长约10% [4] - 公司预计2025-2027年归母净利润分别为13.65亿元、15.04亿元和16.31亿元 [1] 主品牌运营分析 - 跑步品类是特步主品牌增长的主要驱动力，预计2025年第三季度跑鞋品类增速可能达到双位数，优于品牌整体增速 [2] - 主品牌电商渠道销售表现优异，预计持续优于线下渠道，公司正对线下渠道进行效率提升，关闭低效门店并新开优质形象店 [2] - 截至2025年第三季度末，特步品牌渠道库存周转天数为4至4.5个月，环比持平，同比略有增加但处于健康可控水平 [3] - 2025年第三季度特步品牌终端折扣在7至7.5折之间，环比持平，同比2024年第三季度的7.5折略有加深 [3] 索康尼品牌发展 - 索康尼品牌盈利规模正逐步扩张，业务规模有望继续扩大 [1][3] - 索康尼在精英跑者群体中的影响力显著，公司正通过丰富服装及生活休闲产品系列来推动品牌形象提升和渠道优化 [3] - 索康尼2025年第三季度增速放缓可能因电商渠道产品架构调整所致，线下渠道预计仍保持快速增长势头 [3] 行业与市场环境 - 当前消费环境处于波动态势，对冬装销售造成一定压力 [2] - 消费环境正处于波动复苏阶段，公司对主品牌采取谨慎乐观的经营策略 [4]

涉及的行业与公司 * 公司为Xtep International Holdings (1368 HK) 即特步国际控股有限公司[1] * 行业为运动服饰行业 涵盖特步核心品牌及旗下品牌Saucony等[1][2] 核心观点与论据 财务表现与业绩指引 * 公司重申2025财年指引 特步核心品牌实现正增长 Saucony品牌增长超过30% 净利润增长超过10%[1] * 第三季度特步核心品牌零售额实现低个位数同比增长 与第二季度持平 Saucony品牌增长超过20% 略低于预期[1] * 高盛将2025至2027年净利润预测小幅下调2%至3% 目标价从7 1港元下调至6 8港元 市盈率倍数从13倍下调至12倍 以反映行业需求疲软及折扣趋势[3] * 公司当前估值对应2026年预期市盈率为9倍 被认为要求不高 维持买入评级[3] 特步核心品牌运营详情 * 第三季度零售额增长由线上双位数增长和童装优于成人装所驱动 但服装品类下滑抵消了跑步品类双位数增长的部分贡献[2][4] * 7月至8月趋势优于9月 主要受 warmer weather 影响 国庆黄金周表现亦受此拖累[2][4] * 鞋履表现优于服装 跑步品类继续实现双位数同比增长[4][19] * 双十一预售进展顺利 得益于健康的库存水平 折扣同比相对稳定[2] Saucony品牌运营详情 * 第三季度增长主要由线下渠道超过30%的同比增长驱动 但电商渠道的产品调整继续对销售造成压力[2][21] * 品牌在黄金地段新开16家门店 平均月店效超过40万元人民币[21] * 公司预计第四季度增长将加速 动力来自新品发布以及围绕双十一 双十二 圣诞节等关键购物节的营销活动加码[2][21] * 约50%至60%在中国市场销售的产品为Saucony国际线产品 其余为中国线产品 其全球业务有助于提升品牌在中国市场的势头[21] 库存与渠道策略 * 截至第三季度 渠道库存相对健康 为4至4 5个月 公司预计集团层面库存将在年底前控制在20亿元人民币以内[21] * 公司正推进大型奥特莱斯门店策略 面积在600至800平方米 2025年计划新开30家 到2026年可能达到100家 直营转型按原计划进行[21] 其他重要内容 行业背景与风险 * 目标价下调反映了全行业需求疲软及折扣趋势带来的近期市场情绪疲弱[3] * 主要下行风险包括消费疲弱导致行业增长放缓 以及折扣控制和库存管理执行不及预期[25] 财务数据 * 公司市值约为167亿港元 企业价值约为145亿港元[8] * 高盛预测公司2025年 2026年 2027年营收分别为143 96亿 157 28亿 166 90亿元人民币 每股收益分别为0 50 0 57 0 62元人民币[8]