制药板块市场表现 - 9月24日午后制药板块持续上攻，全市场唯一药ETF（562050）冲高逾2% [1] - 创新药概念领涨，信立泰和甘李药业双双涨停封板 [1] - 权重股恒瑞医药、百济神州等均上涨，中药股太极集团、东阿阿胶、达仁堂集体涨超2% [1] 药ETF交易数据 - 药ETF（562050）14:06报价1.127元，涨幅2.18%，均价1.117元 [2] - 成交金额10.75万元，换手率10.91%，外盘6.79万手，内盘3.96万手 [2] - 实时净值1.1246元，折溢价率0.21%，T-1日基金规模1104148.54元 [2] 成分股表现 - 明可有（002294）涨幅10.01%，权重占比2.48% [2] - 日本预报（603087）涨幅10.000%，权重占比1.96% [2] - 海南科（002653）涨幅5.71%，权重占比1.43% [2] 行业研发进展 - 恒瑞医药三项研发进展：药物纳入拟突破性治疗品种公示、药品上市许可申请获受理并纳入优先审评、获得药物临床试验批准通知书 [2] - 长春高新子公司与丹麦ALK-Abelló A/S公司达成变应原特异性免疫治疗产品合作 [2] 行业分析观点 - 创新药维持高景气，持续推荐创新药械及产业链 [3] - 集采规则优化，医保局推动"反内卷"，内需市场有望改善 [3] - CXO及制药上游景气度修复，医疗器械龙头或迎复苏 [3] 指数产品特征 - 药ETF（562050）被动跟踪中证制药指数，前十大权重股包括恒瑞医药、片仔癀、云南白药等 [3] - 药ETF为全市场唯一跟踪制药指数的ETF，重仓创新药兼顾中药，无CXO成分 [4] - 对比医疗ETF（512170）专注创新药研发，港股通创新药ETF（520880）具港股高弹性特性 [4]

股价表现与交易数据 - 9月24日盘中股价上涨2.09%至309.88元/股，成交额5.26亿元，换手率1.49%，总市值4774.25亿元 [1] - 主力资金净流出4535.87万元，特大单买卖占比分别为8.19%和10.23%，大单买卖占比分别为25.24%和31.82% [1] - 今年以来股价累计上涨92.45%，近5日/20日/60日分别变动-1.10%/25.96%/33.79% [2] 财务业绩表现 - 2025年1-6月营业收入175.18亿元，同比增长46.03% [2] - 同期归母净利润4.50亿元，同比增长115.63% [2] - 主营业务收入构成中药品销售占比99.10%，合作安排收入占比0.90% [2] 股东结构变化 - 截至6月30日股东户数2.33万户，较上期减少3.90% [2] - 人均流通股4976股，较上期增加4.11% [2] - 中欧医疗健康混合A增持124.36万股至482.54万股，万家优选减持50万股至300万股，工银前沿医疗股票A减持30.01万股至270万股 [3] - 南方中证500ETF新进持股172.59万股，香港中央结算有限公司退出十大流通股东 [3] 公司基本信息 - 公司位于北京市昌平区中关村生命科学园，2010年10月28日成立，2021年12月15日上市 [2] - 主营业务为研究、开发、生产及商业化创新型药物 [2] - 所属申万行业为医药生物-化学制药-化学制剂，概念板块包括H股、抗癌治癌、百元股等 [2]

2025年国家医保与商保目录调整进展 - 国家医保局公布2025年国家基本医保目录与首版商业健康保险创新药目录复评结果 534个品种通过国家基本医保目录初审 121款药品入围商保创新药目录 [1] - 79款药品同时通过两个目录初审 "双报"比例超过六成 涉及74家药企 其中4家药企申报两种及以上药品 卫材申报3款药品数量最多 [1] - "双报"药品涵盖19款罕见病药品和3款CAR-T疗法 年治疗费用区间从日均几元至高达200万元 [1] 药企"双报"策略动机分析 - "双报"反映企业对医保价格谈判的不确定心态 高价药倾向"参与医保谈判 主攻商保" 更多药品采取"主攻医保 商保托底"策略 [2] - 企业将"双报"视为低成本战略试探 主要投入为人员和精力成本 竞品申报行为直接驱动企业跟进申报 [3] - 商保目录综合评审通过率不足30% 专家估计通过专家评审药品数量约30多个 远低于医保目录通过率 [3] 罕见病药品"双报"特点与前景 - 19款罕见病药物参与"双报" 年治疗费用从几万元至百万元不等 武田制药的注射用维拉苷酶α年治疗费用约150-200万元 [8] - 罕见病药品进医保希望大于进商保 2024年医保目录初审48种罕见病药仅13种进入医保 占比不足30% [9] - 商业保险公司对罕见病药保障兴趣有限 因适应证人群少（如戈谢病全国仅500余患者）且长期用药赔付压力大 [9] CAR-T疗法申报格局分析 - 5款CAR-T药物中2款单独申报商保目录 3款选择"双报" 治疗费用均在百万级别 [10] - "双报"的3款CAR-T均为2023年后上市：合源生物纳基奥仑赛注射液定价99.9万元/针 科济生物泽沃基奥仑赛注射液115万元/针 驯鹿生物伊基奥仑赛注射液116.6万元/针 [10] - 单独申报商保的2款CAR-T为2020年上市：复星凯特阿基仑赛注射液120万元/针 药明巨诺瑞基奥仑赛注射液129万元/针 已分别被80余款和70余款商业医疗险产品纳入 [11][12] ADC与双抗药物申报策略 - ADC与双抗各仅一款选择"双报"：吉利德注射用戈沙妥珠单抗和百济神州注射用贝林妥欧单抗 [12] - 其他ADC药物如中美华东索米妥昔单抗、科伦博泰注射用芦康沙妥珠单抗等仅申报医保目录 [13] - 双抗药物中康方生物卡度尼利单抗、罗氏格菲妥单抗仅报医保 强生特立妥单抗等仅报商保 [13] 跨国药企申报表现 - 79款"双报"药品中14款来自10家跨国药企 百时美施贵宝2款抗肿瘤药物通过初审 卫材3款药物涵盖睡眠障碍、阿尔茨海默病和痛风领域 [20] - 卫材莱博雷生片治疗睡眠障碍 月费用约500元 礼多多奈单抗注射液治疗阿尔茨海默病 年费用18万元 两者形成直接竞争 [22] - BMS的"O药"纳武利尤单抗和"Y药"伊匹木单抗联合治疗年费用36-144万元 O药已被纳入139个城市惠民保目录 [23] 惠民保与商保目录联动效应 - O药在2022-2024年惠民保中年理赔金额2000-2600万元 覆盖600-700名患者 [27] - 惠民保为创新药提供临床价值和市场价值证明 赔付实践表明高风险药品也可实现可控管理 [28][29] - 2024年惠民保药品目录包含299款肿瘤创新药 超过50%产品纳入罕见病用药 创新药总支付金额预估约18亿元 [31] 商保目录落地挑战与机遇 - 商保目录首选落地渠道为惠民保等社商融合保险产品 但199款惠民保市场高度分散 政策引导难度较大 [32] - 药企预期商保协商降价幅度10%-20% 更关注创新药进院政策支持 包括直接挂网和流程简化等措施 [34] - 2035年中国创新药械市场规模预计达1万亿元 商业健康险支付规模预估4400亿元 为当前规模的数十倍 [35]

生物医药产业 - 英矽智能利用人工智能辅助决策自动化机器人实验室模型将抗纤维化新药研发周期从靶点发现到候选药物设计缩短至18个月较传统周期减少70% [2] - 上海生物医药制造业产值突破2000亿元7个一类创新药和15个第三类创新医疗器械获批上市分别占全国份额17.5%和32.6% [3] - 海外授权许可交易15个项目金额超过5亿美元总交易额达198.3亿美元同比增长30.5%位列全国榜首 [3] - 上海汇聚64位生物医药领域两院院士28万名从业人员并拥有上海光源等大科学装置支撑研发创新 [3] 人工智能产业 - 上海人工智能产业规模突破4000亿元同比增长超7%提前完成"十四五"规划目标 [6] - 累计完成60款生成式人工智能服务大模型备案数量位居全国第二 [6] - "模速空间"辐射带动徐汇区聚集近400家大模型企业推动43个备案大模型落地 [5] - 岩思类脑人工智能研究院打造全球领先脑电大模型并计划建设全球仅两家之一的斑马鱼全脑研发平台 [5] 高端装备制造 - 外高桥造船通过使用4-8毫米薄板及激光技术解决邮轮重量控制难题并构建自主可控供应链 [7][8] - 国产大型邮轮"爱达·魔都号"和"爱达·地中海号"累计服务近80万国内外宾客 [8] - 上海造船基地拥有4座大型船坞和17座舾装码头形成完整邮轮制造产业链 [7] 创新策源生态 - "上海硅巷"盘活10万平方米存量空间吸引500家科创企业入驻含42家专精特新企业 [9] - "大零号湾"汇聚1.3万家企业含4300余家硬科技企业融资总额超300亿元产业规模突破1000亿元 [12] - 上海光源为800家科研机构和企业提供服务支撑生命科学等领域研究并于2024年完成二期验收 [13] 研发资源布局 - "大零号湾"集聚2所985高校10余所科研院所及22家国家级研发机构152家市级研发机构 [12] - 上海光源建成16年来为6万人次科研人员提供实验支持位居国际先进水平 [13]

美股中概股整体表现 - 多数中概股盘前下跌 [1] - 小鹏汽车逆势上涨0.7% [1] - 阿里巴巴股价持平 [1] 电商与互联网行业 - 拼多多下跌0.9% [1] - 京东下跌2% [1] - 百度下跌3% [1] - 哔哩哔哩下跌2% [1] 新能源汽车行业 - 理想汽车下跌1% [1] - 小鹏汽车成为行业唯一上涨标的 [1] 生物科技行业 - 百济神州下跌2% [1]

医药行业政策变化 - 国家医保局发布第11批药品集采文件 首次提出反内卷 优化价差控制锚点选择 不再简单选用最低报价 当最低价低于入围均价50%时 以入围均价50%为价差控制点 [2] - 要求企业不低于成本报价 如果低于锚点价 需对报价合理性做声明 解释成本构成 确保中标企业有钱赚 [5] - 成本控制更优的大型龙头企业有更大利润空间 [5] 受益企业类型 - 主要业务为国内市场的医药龙头企业受益 [5] - 之前受集采困扰较大的医疗器械 疫苗等企业受益 [5] - 以创新药 CXO为主的创新药企能进一步占领国内市场 [5] 创新药产业 - 中证创新药产业对比中证港股通创新药涨幅相差近一倍 [5] - 权重股中药明康德权重13.63%近三月涨幅67.04% 恒瑞医药权重10.42%近三月涨幅37.27% 百济神州权重2.67%近三月涨幅28.58% [7] - A/H股均有布局的医药龙头未来能享受想象空间和集采反内卷利好 [6] 生物医药板块 - 生物医药包含CXO 创新药 医疗器械 医美 疫苗等 选取30只生物医药龙头股 [7] - 30只成分股都是龙头企业 符合受益企业特征 [8] - 权重股中药明康德权重13.51%近三月涨幅67.04% 复星医药权重5.95%近三月涨幅27.57% 泰格医药权重5.43%近三月涨幅22.00% [9] 医疗器械板块 - 技术含量高 壁垒深 国产替代空间巨大 [10] - 之前是集采重灾区 受集采影响更大 主要面向国内市场 改革后修复预期更强 [10] - 华宝中证医疗ETF规模突破250亿 最近一年日均成交额超6亿元 [10] 医药主题指数 - 沪深300医药成分股26只 龙头股权重更集中 前十大权重股占比超70% [11] - 成分股平均市值更大 增加中药成分 化学药占比近40% 生物药品28%左右 [11] - 指数依赖成熟产品线 缺乏爆发性增长点 [11] 中药板块 - 集采纳入中药饮片 但片仔癀 阿胶等消费级产品不在内 [13] - 中证中药指数市盈率TTM为25.07x 处于2021年以来低位 [14] - 中药材价格指数回落 常用中药材连翘 当归 牡丹皮价格下降 麦冬 党参价格稳定 2025年中药企业毛利率压力有望缓解 [14] 产品规模与流动性 - 银华中证创新药产业ETF规模优势较大 [6] - 天弘国证生物医药ETF和招商国证生物医药指数LOF A几乎占据指数规模80% 近期资金流入明显 [9] - 易方达沪深300医药ETF规模接近200亿 [13] - 汇添富中证中药ETF兼具内需新消费和医药双重属性 [17]

医药近期投资策略 20250922 摘要 中国医药创新能力增强，创新药企从 license in 为主转向 license out，龙头企业增速超越全球平均水平，显示出全球竞争力提升的趋势， 尽管近期市场波动，医药产业基本面依然稳健。 医药板块整体估值合理，未现泡沫，创新药头部企业未来三年仍有较大 增长空间（50-100%潜力），医疗器械、CRO、消费医疗和中药等细 分领域估值也相对较低，估值层面风险可控。 医药板块全基配置处于历史低位，未来有提升空间，创新药业绩放量带 来非线性增长，创新药产业链公司 PEG 小于 1，业绩预计加速增长，降 息落地将进一步吸引市场关注和机构加仓。 创新药板块逻辑未变，BD 活动预计活跃，中国在 PD-L1 Plus、ADC、 自免双抗等领域布局领先，看好中国创新药出海趋势，恒瑞、百济神州、 信达生物等公司盈利超预期。 创销产业链持续复苏，美联储降息带来乐观预期，全球投资数据稳步回 升，国内非超业绩复苏明显，海外 CRO 订单环比增速回升，预示全球 CL 条线或 C 叉条线呈现向好趋势。 Q&A 今年医药板块的整体表现如何？未来走势如何？ 今年（2025 年）医药板块整体涨幅较 ...

港股市场表现 - 恒生指数突破27000点创三年半新高 涨幅在全球主要股票市场中名列前茅 [1] - 2025年1月1日至9月18日统计区间显示港股强势反弹 [1] - 9月南下资金流入达1052亿 其中科技及互联网ETF分别流入300亿与168亿 [1] 反弹驱动因素 - 海外流动性改善 降息周期重启吸引外资流入人民币资产 [1] - 港股科技股盈利预期趋稳 "反内卷"政策促使企业盈利修正 [1] - 人工智能快速发展 国产AI核心资产崛起带来显著潜力 [1] 科技指数规模变化 - 恒生科技指数基金规模从2020年85.87亿元增至2025年2785.36亿元 [2] - 港股通科技指数自2022年迅猛增长至432.70亿元 [2] - 恒生互联网科技指数从2021年末188.30亿元增至357.92亿元 [2] 指数构成特征 - 三大指数均采用30只成分股市值加权 但市值定义存在细微差别 [3] - 恒生科技和恒生互联网指数不受港股通限制 具备分散风险优势 [3] - 港股通科技指数仅限于港股通标的 集中度较高主要超配龙头企业 [3] 行业分布特点 - 恒生科技指数覆盖人工智能全产业链 含半导体消费电子及新能源汽车 [4] - 港股通科技指数专注消费电子和互联网电商 超配医药板块 [4] - 恒生互联网科技指数聚焦电商数字媒体及游戏等纯互联网应用 [4] 成分股特征 - 恒生科技指数权重分布均衡 覆盖互联网硬件和半导体领域 [5] - 港股通科技指数头部集中度高 含腾讯小米及百济神州等企业 [5] - 恒生互联网科技指数高度集中于阿里巴巴腾讯及AI相关企业 [5] 市值风格差异 - 恒生科技指数成分股多集中在1000亿元以上大市值公司 [6] - 港股通科技指数成分股市值主要在500亿至3000亿元之间 [6] - 恒生互联网科技指数倾向中小市值 500亿元以上公司占比超50% [6] 市场表现分析 - 港股通科技指数历史表现相对较好 [7] - 近期恒生互联网及科技指数呈现超额收益 主要受AI催化剂影响 [7] - 携程网易和百度未纳入港股通 其表现不包含在港股通产品中 [7] 投资机会评估 - 美联储下调联邦基金利率至4.00%-4.25% 预计今年可能进一步降息 [8][9] - 三大指数市盈率TTM约20倍 处于过去十年50%分位数以下 [9] - 恒生互联网科技指数估值水平最低 较全球主要科技指数显估值优势 [9]

报告行业投资评级 - 生物医药行业评级为强于大市（维持）[1] 报告核心观点 - 中国卫生费用持续增长 2023年达9.06万亿元 占GDP比重7.2% 增速高于GDP增速 在老龄化趋势下预计将持续增长[3][15] - 医保基金承压 2024年医保收入3.49万亿元（同比增长4.20%） 支出2.98万亿元（同比增长5.51%） 支出增速快于收入增速 累计结余负增长[20] - 商业健康险快速发展 保费规模从2014年1587亿元增长至2024年9974亿元 医疗险为赔付主力 2023年保费规模约4336.8亿元 占比48%[3][27] - 政策推动商业健康险发展 2025年首次增加商业健康保险创新药目录 纳入超出基本医保定位的创新药[3][74] - 预计2030年有超1.7万亿元医疗费用缺口需商业健康险补充[22] 中国卫生保障体系 - 2022年卫生总费用85328亿元 筹资端构成：政府支出24041亿元（占比28%） 社会支出38346亿元（占比45%） 个人支出22941亿元（占比27%）[10] - 目标至2030年个人卫生支出占比降至25% 社会支出将成为核心增长驱动力[10][15] - 医保为社会筹资核心来源 2022年占比62.9%[3] 健康险支付增量 - 商业健康险2024年保费规模达9774亿元 医疗险2022年赔付金额约2500亿元 赔付率68.8%[3][27] - 重疾险2022年赔付率仅19.05% 医疗险为医疗行业资金增量主力[27][31] - 医保参保率已达95% 收入端提升空间有限 商业健康险覆盖率低 处于成长期 最具增长潜力[20] 医疗险核心品种 - 惠民保特点：低门槛、低保费（平均108元）、高保额（200-300万元）、高赔付率（超70%）[35][36][41] - 惠民保2022年参保人数增速56.44% 保费收入增速83.51% 2023年产品累计294款[46][52] - 惠民保面临参保率不足问题 2023年53款产品参保率均值仅18.9%[61] - 百万医疗险2016年保费10亿元 预计2025年达2010亿元 增速趋稳[65][67] 政策推进 - 2009年以来多项政策支持商业健康险发展 目标2025年市场规模超2万亿元[71] - 医保与商保数据共享推进 2025年首次建立商业健康保险创新药目录[74] - 商保目录纳入创新程度高、临床价值大、患者获益显著的创新药[3][74] 投资建议 - 创新药领域：关注管线布局丰富的恒瑞医药、百济神州、中国生物制药等 创新药单品潜力大的一品红、三生制药等 前沿技术平台领先的东诚药业、远大医药等[3][77] - DTP药房领域：医药商业公司如上海医药、九州通等 传统零售药店如益丰药房、大参林等 互联网药房如京东健康、阿里健康等[3][77] - TPA行业：思派健康、镁信健康等头部企业[3][77] - 创新器械：医保覆盖不全的PFA房颤治疗术式、心脏起搏器等（惠泰医疗、微电生理等） 创新升级术式定制化骨科产品等（心脉医疗、三友医疗等） 高端家用医疗器械如家用呼吸机、CGM等（怡和嘉业、鱼跃医疗等）[4][77] - 医疗服务：具备医技能力壁垒的眼科专科医院（爱尔眼科、华厦眼科等） 综合医疗服务机构（国际医学、海吉亚医疗等）[4][77]

核心观点 - 报告认为创新药产业正处于5-10年第二波浪潮的起点，核心特征是"颠覆"，Q4有望迎来BD预期和重磅会议数据驱动的下一波机会 [3][4][14][15] - 医药行业2025年将继续围绕创新药主线看大牛市，重点布局方向包括创新药、新科技、国际化和泛整合四大领域 [4][15] - 当周申万医药指数下跌2.07%，跑输沪深300指数，主要因创新药板块缺乏短期催化剂，但CXO表现相对强势 [1][3][12][13] 行业表现与复盘 - 当周申万医药指数环比下跌2.07%，跑输沪深300指数（-0.44%）和创业板指数（+2.34%）[1][12][88] - 2025年初至今申万医药指数上涨24.17%，跑赢沪深300指数（14.41%），但跑输创业板指数（44.33%）[88][90] - 子行业表现分化：医疗服务II年初至今上涨46.19%表现最佳，中药II下跌0.43%表现最差 [98][102] - 创新药指数当周下跌1.67%，但年初至今上涨38.55%，显著跑赢医药整体指数 [23][26] 创新药领域展望 - Q4将迎来ESMO、SABCS等重要全球会议，历史数据显示Q4是MNC BD交易活跃期，近10年全球医药交易Top10中有4例发生在Q4 [18][19][20] - 创新药选股将逐步回归"龙头化、颠覆化、严肃化"三个特征，重点关注海外大药、中国超市、中小市值科技革命三条主线 [4][15] - 报告梳理了部分潜在出海BD品种，包括信达生物IBI363（PD-1/IL-2双抗）、百利天恒BL-B01D1（EGFR/HER3 ADC）等22个临床阶段产品 [21][22] CXO领域分析 - CXO当周表现强势（+1.09%），跑赢医药指数3.17个百分点，年初至今医疗研发外包指数上涨70.13% [64][65] - 看好CXO逻辑包括：业绩比较优势、美国降息周期、国内投融资改善、创新药中国超市崛起带动优质产能需求 [3][14] - 优质FDA认证品牌CDMO产能中长期有望量价齐升，地缘扰动影响弱化 [3][14] 医疗器械板块 - 当周医疗器械指数下跌2.04%，跑赢医药指数，其中医疗设备（-1.24%）表现优于医疗耗材（-2.28%）和体外诊断（-3.41%）[43][45] - 短期关注设备更新推进节奏、出海增量逻辑、招投标恢复情况；长期看好国产替代+国际化双主线 [58][59] - 重点公司包括福瑞股份（当周+17.76%）、迈瑞医疗、联影医疗等 [48][50] 投资策略配置 - 创新药组合涵盖海外大药（信达生物、百济神州等）、中小市值科技革命（君实生物、荣昌生物等）、受益链条（药明康德、凯莱英等）三大方向 [7][16][17] - 新科技方向聚焦脑机接口（翔宇医疗）、AI医药医疗（晶泰控股）；国际化方向关注器械出海（福瑞股份、奕瑞科技）[8][17] - 泛整合方向包括大集团小公司（浩欧博）、国企改革（哈药股份）、自主可控（华大智造、联影医疗）[9][17] 估值与热度分析 - 医药行业PE（TTM）为31.24，低于历史均值35.99；估值溢价率35.41%，显著低于历史均值61.66% [99][103][105] - 当周医药成交额占比沪深总成交额5.01%，低于2013年以来均值7.17%，显示行业热度处于相对低位 [104][106] - 滚动月涨幅前三个股为百济神州（+67.20%）、百利天恒（+66.28%）、浩欧博（+48.11%）[108]