交易概述 - 中国广核于10月31日晚间公告已完成对四家核电公司股权的收购款项支付 [1] - 相关被收购公司于2025年10月31日成为中国广核的子公司 [1] 收购标的详情 - 收购标的包括中广核惠州核电有限公司82%股权 [1] - 收购标的包括中广核惠州第二核电有限公司100%股权 [1] - 收购标的包括中广核惠州第三核电有限公司100%股权 [1] - 收购标的包括中广核湛江核电有限公司100%股权 [1]

核心观点 - 国内电力市场化交易加速推进导致核电公司上网电价下降 对盈利造成显著负面影响 两家主要核电公司前三季度及第三季度归母净利润均出现同比下滑 [4][6] - 核电行业面临市场化交易电量占比提升带来的电价波动加剧以及新核准机组增值税优惠取消两大挑战 企业正通过优化电力交易策略、控制建设和燃料成本等多方面措施应对 [8][9][10] 业绩表现与股价反应 - 2025年10月31日三季报发布后 中国核电股价下跌4.26%至8.98元/股 中国广核股价下跌3.19%至3.94元/股 [3] - 前三季度中国核电归母净利润同比下滑10.42%至80.02亿元 中国广核同比下滑14.14%至85.76亿元 [6] - 第三季度中国核电归母净利润同比下滑23.45%至23.36亿元 下滑幅度较大 中国广核同比下滑8.81%至26.24亿元 [6] 盈利下滑原因分析 - 业绩下滑主要归因于参与市场化交易的电量增加导致市场电价下降 [6] - 中国核电因持有较多新能源资产 受冲击更明显 其前三季度新能源业务归母净利润同比大幅下滑67.96% 而同期核电业务净利润则逆势增长2.8% [6] - 市场电价下行源于全国统一电力市场构建加速 市场化交易电量占比提升 以及新能源全面入市加剧竞争 为抢电量易报出低价 [7] - 中国广核在广东省的核电机组前三季度市场化比例同比提升至约31.8% 广西、福建的核电机组已全部进入市场化交易 [7] 行业面临的挑战 - 电力市场化进程加快 国内市场交易电量从"十三五"的10.7万亿千瓦时增至"十四五"的23.8万亿千瓦时 每消费3度电中有2度通过市场交易形成 [9] - 行业预计明年市场化电量将继续增加 电价波动性加剧 [9] - 财政部宣布对2025年11月后核准的核电机组取消增值税先征后退政策 据测算该退税政策约占核电行业代表性公司营收的2%、净利润的10% 可能增加企业税负与现金流压力 影响新机组建设及研发投入 [9] 公司应对策略 - 公司将及时跟踪研究预计在2025年底发布的各省份明年电力市场交易方案 争取最有利的市场化交易方案 [10] - 通过设计优化、设备制造国产化等措施优化后续投建新项目的单位造价 提升经济性与竞争性 在建机组主力堆型"华龙一号"设备国产化率超过90% [10] - 强化核燃料成本控制 核燃料成本占营业成本比重约两成 通过长期供应链协议（多为10年）先采购天然铀再委托加工的方式保障度电燃料成本长期稳定 并通过入股中核铀业确保铀资源稳定供应 [10]

市场扩张和并购 - 2025年10月16日股东大会审议通过收购议案[3] - 收购中广核惠州核电82%等四家公司股权[3] - 2025年10月31日完成交易款项支付[4] - 10月31日四家公司成为子公司[4] - 交易交割日为对价支付完成日所在月最后一日[3]

市场扩张和并购 - 公司收购股权事项获2025年股东大会批准[3] - 收购股权包括中广核惠州核电82%等四家公司[3] - 公司近日完成交易款项支付[3] - 2025年10月31日四家公司成附属公司[3]

投资评级 - 投资评级为买入（维持）[5] 核心观点 - 2025年第三季度业绩低于预期，主要受市场化交易电价下滑影响，营业收入同比下滑10.2%，归母净利润同比下滑8.8%[7] - 广东省2026年市场化交易方案取消“变动成本补偿”机制，预计将推动核电年度长协电价至少上涨0.02元/千瓦时，对2026年盈利产生正向影响[7] - 公司在建核电机组20台（含控股股东委托管理的8台），装机成长性有保障，预计2025年下半年至2032年陆续投产，为中长期业绩增长奠定基础[7] 财务数据与预测 - 截至2025年10月30日，公司总市值为205,529.35百万元，资产负债率为60.83%，每股净资产为2.44元/股[3] - 预测2025年营业收入为85,734百万元，同比下滑1.23%，归母净利润为10,001百万元，同比下滑7.51%[6] - 预测2026年营业收入将增长至89,262百万元，同比增长4.12%，归母净利润将增长至10,804百万元，同比增长8.02%[6] - 当前股价对应2025-2027年市盈率分别为20.55倍、19.02倍、18.19倍，预测股息率分别为2.2%、2.3%、2.4%[7] 运营表现与分析 - 2025年第三季度发电量为625.1亿千瓦时，同比小幅下滑3%，但结算电价下滑明显，广东省7-9月市场交易价格约为0.372元/千瓦时，低于去年同期的0.402-0.405元/千瓦时[7] - 费用控制效果显著，2025年第三季度研发费用减少2.1亿元，财务费用减少2.2亿元，其他收益增加3.4亿元[7] - 2024年公司股利支付率为44.36%，经营现金流有望随新机组投产而提升，为未来提高分红提供支撑[7]

公司股价表现 - 中国核电10月31日收盘股价为8.98元/股，单日跌幅达4.26% [1] - 中国广核10月31日收盘股价为3.94元/股，单日跌幅为3.19% [1] 公司财务业绩 - 中国核电前三季度归母净利润为80.02亿元，同比下滑10.42% [2] - 中国广核前三季度归母净利润为85.76亿元，同比下滑14.14% [2] - 中国核电第三季度归母净利润为23.36亿元，同比下滑23.45% [2] - 中国广核第三季度归母净利润为26.24亿元，同比下滑8.81% [2] - 中国核电新能源业务前三季度归母净利润同比大幅下滑67.96% [2] - 中国核电核电业务前三季度净利润逆势增长2.8% [2] 业绩下滑原因分析 - 业绩下滑主要由于参与市场化交易电量增加导致市场电价下降 [2] - 全国统一电力市场加速构建，市场化交易电量占比提升 [2] - 新能源全面入市加剧电源竞争，为抢夺电量易报出低价 [2] - 中国广核广东省核电机组前三季度市场化比例同比提升至约31.8% [3] - 中国广核广西、福建的核电机组已全部进入市场化交易 [3] 行业政策与市场环境 - 国内电力市场交易电量从“十三五”的10.7万亿千瓦时增至“十四五”的23.8万亿千瓦时 [4] - 国内每消费3度电中，有2度通过市场交易形成 [4] - 财政部对今年11月后核准的核电机组取消增值税先征后退政策 [4] - 据测算，增值税退税约占核电行业代表性公司营收的2%、净利润的10% [4] 公司应对策略 - 公司将跟踪研究年底发布的明年电力市场交易方案规则，争取有利交易方案 [5] - 后续新项目将通过设计优化、设备制造国产化等措施优化单位造价 [5] - 中国核电在建机组以“华龙一号”为主，设备国产化率超过90% [5] - 核燃料成本占公司营业成本比重约两成，公司通过长期协议保障度电燃料成本稳定 [6] - 公司采取先采购天然铀再委托加工的方式，并入股中核铀业确保铀资源稳定供应 [6]

股本情况 - 本月底A股法定/注册股份39,334,986,100股，股本39,334,986,100元[2] - 本月底H股法定/注册股份11,163,625,000股，股本11,163,625,000元[3] - 本月底法定/注册股本总额50,498,611,100元[4] 股份发行 - 本月底A股、H股已发行股份总数分别为39,334,986,100股、11,163,625,000股[5] - 本月内已发行及库存股份增减均为0股[9] 可转债情况 - A股可转换公司债券已发行总额4,900,000,000元[7] - 认购/转换价3.67元，2024年8月8日股东大会通过[7] - 4900百万元A股可转债2025年7月25日在深交所上市[7]

股价表现与资金流向 - 10月31日盘中股价下跌2.21%至3.98元/股，成交额1.85亿元，换手率0.12%，总市值2009.84亿元 [1] - 当日主力资金净流出652.55万元，特大单和大单均呈现净卖出状态，其中特大单买入1333.25万元（占比7.22%），卖出1752.83万元（占比9.49%） [1] - 公司股价今年以来下跌1.36%，但近20日和近60日分别上涨9.64%和8.15% [1] 公司基本情况 - 公司全称为中国广核电力股份有限公司，成立于2014年3月25日，于2019年8月26日上市 [1] - 主营业务为核电站的建设、运营、管理及电力销售，并组织核电站的设计与科研工作 [1] - 主营业务收入构成为：销售电力78.27%，建筑安装和设计服务19.43%，提供劳务1.41%，商品销售及其他0.78% [1] 行业与概念板块 - 公司所属申万行业为公用事业-电力-核力发电 [1] - 所属概念板块包括中特估、中字头、绿色电力、核污染防治、央企改革等 [1] 股东结构与机构持仓 - 截至9月30日，公司股东户数为22.82万，较上期减少3.46%，人均流通股增加3.61%至174612股 [2] - 香港中央结算有限公司为第二大流通股东，持股74.87亿股，较上期减少6.21亿股 [3] - 华泰柏瑞沪深300ETF和易方达沪深300ETF分别为第九和第十大流通股东，持股分别减少672.98万股和307.55万股 [3] 财务业绩 - 2025年1-9月，公司实现营业收入597.23亿元，同比减少4.09% [2] - 2025年1-9月，公司实现归母净利润85.76亿元，同比减少14.10% [2] 分红记录 - 公司A股上市后累计派现260.57亿元 [3] - 近三年累计派现139.38亿元 [3]

行业回顾与展望 - 2025年初至10月28日，红利风格板块整体表现不佳 [1][2] - 2025年第一季度至第三季度，全社会用电量达7.77万亿千瓦时，同比增长4.8% [1][2] - 预计“十五五”期间将呈现“宽电量、紧电力”的供需格局，综合电价有望企稳 [1][2] 火电 - 动力煤价格于2025年7月开始反弹，带动电价企稳 [3] - 江苏电力市场月度集中竞价出清价格达395.60元/兆瓦时，环比提高82.80元/兆瓦时 [3] 水电 - 2025年第一季度至第三季度主要流域来水基本持平，上市公司经营稳健 [3] - 2025年初至今水电净息差均值较2023年5月至2024年4月区间均值扩大69个基点 [3] - 低利率环境下，水电资产作为稳定盈利品种具备长期配置价值 [3] 核电 - 2026年岭澳、阳江核电市场化电量上限为312亿千瓦时，较2025年提升14.3% [3] - 若天然铀价格达到90美元/磅，核电单位燃料成本将提高约5.61元/兆瓦时，毛利率下降约1.7个百分点 [3] 绿电 - 136号文推动新能源全面入市，绿电收入端政策不确定性落地 [4] - 山东、甘肃、新疆、云南四省已完成首轮机制电价竞价，市场化改革步入深水区 [4] - 风电增值税补贴退坡，政策底已现 [4] 电网设备 - 2025年1-9月，国家电网输变电设备集中招标金额累计681.88亿元，同比增长22.9% [6] - 同期特高压设备招标金额同比减少58.9% [6] - 2025年1-9月一次设备出口金额中，液体介质变压器/高压开关/电能表分别为315.82亿元/280.03亿元/78.58亿元，同比变化+54.9%/+32.6%/-6.0% [6] 受益标的 - 火电领域受益标的包括华能国际、华电国际、华润电力等 [7] - 水电领域受益标的包括长江电力、华能水电、国投电力等 [7] - 核电领域受益标的包括中国核电、中国广核、中广核电力等 [7] - 绿电领域受益标的包括龙源电力、中国电力、大唐新能源等 [7] - 电网设备领域受益标的包括平高电气、许继电气、国电南瑞等 [7]

公司概况与核心财务表现 * 公司为中国广核，行业为核电[1] * 前三季度累计上网电量217.09亿千瓦时，同比增长3.17%，其中子公司上网电量1357.42亿千瓦时，同比增长4.15%[3] * 前三季度营业收入597.23亿元人民币，同比下降4.09%，归属于母公司股东的净利润85.76亿元人民币，同比下降14.14%[3] * 扣除非经常性损益后的净利润为81.8亿元人民币，同比下降16.05%[3] * 净资产收益率同比下降1.5个百分点，扣非后同比下降1.6个百分点[10] * 净利润降幅较上半年收窄，主要得益于岭澳、岭东、阳江等核电基地业绩改善[3] 运营表现与关键驱动因素 * 公司管理的核电机组平均利用小时数增至5750小时，同比增加50小时[4] * 换料大修天数减少，对业绩产生积极影响[4] * 全国全社会用电量约7.77万亿千瓦时，同比增长4.6%，为行业提供了增长环境[2][4] * 防城港4号机组已投入商业运行，为运营容量带来增量[6] 电力市场交易与电价 * 市场化交易电量占比56.2%，达968.2亿千瓦时，同比提升5个百分点[4] * 广东省内市场化交易电量占比约31.8%，同比提升7个百分点[4] * 含税平均市场交易电价为每千瓦时0.3356元人民币，同比下降0.034元[5][8] * 宁德核电和防城港核电的市场化交易电量占比为100%，红沿河核电占比为68.3%[7] * 分省份具体电价：广东为0.33元/千瓦时，宁德为0.399元/千瓦时，防城港为0.3134元/千瓦时，红沿河为0.3793元/千瓦时[28] 项目建设与工程进展 * 在建核电机组共20台，其中4台处于调试阶段，2台处于设备安装阶段，3台处于土建施工阶段，11台处于FCD准备阶段[9] * 重大进展包括：苍南2号机组已于9月27日开始冷态功能试验并于10月5日完成，热态功能试验准备中；“华龙一号”批量化建设进展顺利[6] * 计划推动宁德6号、招远1号、苍南3号机组的FCD[12][13] * 惠州1号机组已完成装料前检查，处于最终审批阶段，预计2026年第一季度并网发电[23] 财务状况与现金流 * 资产负债率为60.8%，较2024年底上升1.1个百分点，主要因经营所需债务融资增加[2][11] * 利息保障倍数为4.6倍，同比保持稳定[11] * 经营活动现金流入为714.15亿元人民币，同比下降2.7%[11] * 经营活动产生的现金流量净额为207.92亿元人民币，同比下降19%，主要因电价下降导致售电收入减少及子公司核燃料组件付款增加[11] 政策与市场环境 * 广东省2026年电力市场交易通知规定，岭澳、岭东、阳江核电站7500小时内的40%发电量（约312亿千瓦时）作为年度市场交易上限，较2025年增加约39亿千瓦时[14] * 广东省2026年将不再执行核电机组变动成本补偿机制[14][24] * 辽宁省2026年电力市场草案提议，年度交易价格以燃煤基准价0.3749元/千瓦时为基准上下浮动20%[15] * 广西、福建等省份2026年市场化交易方案尚未发布[16][17] 公司战略与未来展望 * 四季度重点工作包括保障冬春季电力供应，完成大亚湾、台山等机组的年度换料大修，加强设备管理，控制大修工期[11][12] * 计划于2025年底前完成母公司持有的惠州核电资产注入[19] * 控股股东承诺于2026年底前完成苍南核电资产注入[23] * 工程业务前三季度收入约110亿元人民币，同比有所下降，主因惠州核电项目建设接近尾声[31] * 未来将积极拓展外部服务市场，如向华纳集团等客户提供设计和管理服务，以增加外部工程收入[31] 其他重要事项 * 涉及约12亿元的退税补缴，分四期支付，对2025年归母净利润影响约3-4亿元[20] * 红沿河核电投资收益在三季度环比显著下降，主因检修工作在当季完成并提前结算[21][22] * 阳江核电的增值税退税进展良好，已超2024年水平；防城港核电退税虽较困难，但也较2024年有所增加[25][30] * 成本控制措施（如标准化成本管理、技术应用）每年可为每单位产品节省数分钱成本[32] * 尽管天然铀价格上涨，但由于其在总燃料供应中占比有限，对燃料成本影响相对可控[32] * 现行股息政策有效期至2025年底，2025年后的股息计划将依据国资委和证监会指引制定[33]