报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][26] 报告的核心观点 - 2024年公司全年业绩稳步增长，盈利能力持续提升，海外海工业务快速发展；四季度业绩亮眼，盈利能力再创新高 [1][7][18] - 全年海风出口发运近11万吨，首次实现DAP交付，技术实力获认可，首批TP - less产品完成交付，高附加值产品交付有望提升盈利能力 [2][23][25] - 欧洲海风需求复苏，招标将进入高峰期，公司已通过多数欧洲头部业主合格供应商体系认证，有望受益 [3][25][26] - 上调25 - 26年盈利预测，预计2025 - 2027年实现归母净利润8.58/12.87/15.97亿元 [3][26] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2024年公司实现营收37.80亿元，同比 - 12.61%；归母净利润4.74亿元，同比 + 11.46%；销售毛利率29.83%，同比 + 6.39pct；销售净利率12.54%，同比 + 2.71pct [1][7] - 第四季度公司实现营收14.73亿元，同比 + 48.55%，环比 + 55.07%；归母净利润1.92亿元，同比 + 1017.55%，环比 + 77.44%；毛利率33.96%，同比 + 13.07pct，环比 + 8.74pct，净利率13.02%，同比 + 11.29pct，环比 + 1.64pct [1][18] 海外业务 - 2024年公司海外收入达17.33亿元，占风电装备板块收入近50%，出口发运量近11万吨，实现向多个国家海上风电项目交付海工产品，首个负责运输项目丹麦Thor单桩产品完成DAP交付 [2][23] - 丹麦Thor项目是公司首批TP - less单桩产品，在手Nordseecluster项目也采用该技术路线，总需求量17万吨，A阶段2025年交付完毕 [2][25] 行业趋势 - 2024年欧洲市场拍卖海上风电项目约20GW，创近年来单年最高；预计25 - 27年欧洲海风项目拍卖量分别达34.7/23.2/30.2GW [3][26] 盈利预测与估值 - 上调25 - 26年盈利预测，预计2025 - 2027年实现归母净利润8.58/12.87/15.97亿元（25 - 26年原预测值为8.17/12.35亿元），当前股价对应PE分别为19/12/10倍 [3][26] 财务预测 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|4,325|3,780|4,904|6,472|7,534| |(+/-%)|-15.3%|-12.6%|29.7%|32.0%|16.4%| |净利润(百万元)|425|474|858|1287|1597| |(+/-%)|-5.6%|11.5%|81.0%|50.0%|24.2%| |每股收益（元）|0.67|0.74|1.34|2.02|2.50| |EBIT Margin|11.6%|15.9%|20.2%|23.4%|24.8%| |净资产收益率（ROE）|6.3%|6.7%|11.2%|14.9%|16.3%| |市盈率（PE）|37.6|33.7|18.6|12.4|10.0| |EV/EBITDA|32.9|28.0|16.5|12.4|10.7| |市净率（PB）|2.31|2.20|1.98|1.75|1.53|[4] 可比公司估值 |代码|公司简称|股价|总市值（亿元）|EPS（23A）|EPS（24E）|EPS（25E）|PE（23A）|PE（24E）|PE（25E）|ROE（23A）|投资评级| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |002487.SZ|大金重工|25.04|160|0.67|0.74|1.34|37.6|33.7|18.6|6.1|优于大市| |603606.SH|东方电缆|49.09|338|1.45|1.47|2.55|33.9|33.4|19.3|15.9|-| |301155.SZ|海力风电|59.72|130|-0.41|0.45|3.52|-145.7|132.7|17.0|-1.6|-|[27]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：海上风电行业 - **公司**：大金重工、海力风电、天顺、CFEW、世丰、海宁风电、东南、中天 纪要提到的核心观点和论据 - **大金重工业绩表现**：在风电板块尤其是海上风电领域表现出色带动板块上涨，2025年四季度欧洲海工单吨净利润超3000元高于去年同期，主要因高价值订单交付、交付模式调整及运费利润体现，外汇波动有短期影响；2024年四季度净利润超3000万元且有持续性，2025年一季度海外海工发货量超3万吨同比大幅增长，全年出货量预计达20万吨左右，国内外市场均有增量贡献，整体业绩朝上概率大 [2][3][8] - **欧洲海上风电塔桩市场供需**：供需关系紧张，2025年开始欧洲海上风电场有显著变化，2026年进入并网或中期第一波高峰期，但供给端弹性小，主要单桩基础产能集中企业扩产谨慎且执行落地难，审批流程复杂致实际落地产能有限，2027年开始出现供需缺口，2028年后拉大至百万人以上，为国内头部企业提供参与机会 [3][4] - **国内外盈利能力差异**：国内海上风电塔筒制造因项目未全面启动及规模效应不足盈利水平低，欧洲因供需紧张及高价值订单增多，大金重工等企业单吨净利润超3000元，差距源于欧洲市场需求旺盛及项目储备充足，国内产能利用率不足 [3][5] - **欧洲单桩基础结构变化影响**：未来几年欧洲单桩基础结构倾向大直径SSPDL或3个SL形态，现有产能无法满足需求，大金重工等国内头部公司有更多机会参与市场并通过新增订单提升估值，2027年开始出现供需缺口，28年以上可能扩大至百万人以上 [3][6] - **海上风电项目扩展周期**：受产能限制影响，从企业规划到产能投放需3到5年，欧洲用工环境复杂、贸易有不确定性，扩展谨慎，产能缺口由国内企业填补，大金重工在欧洲市场份额接近三分之一进展较快 [7] - **海上风电板块表现**：在当前宏观环境下增长确定性更高，大金重工2025年可能达20倍以内估值，2026年可能降至十倍左右，出口欧洲受国内宏观层面扰动风险小，欧洲人员紧张使海丰国际建设成为能源保障重要一环 [10] - **其他关注标的**：海力风电值得关注，2025年前三个月国内世丰新招标大幅增长，未来1至2年营业规模将超今年水平，深远海经济及各地规划落地催化核心公司业绩能力，海宁风电一季度发货超5万吨，二季度环比加速，全年预计七八十万吨发货量，今年预计经营业绩8至10亿元 [11] - **2026年海上风电基础项目前景**：预计持续增厚，市场拓展进一步扩大，公司计划在欧洲建立客户关系并谈判合作，为未来欧洲市场打开空间，业绩弹性、区域布局和全球化方面将提升，海军、东南、中天等海上风电标的值得关注 [12] - **大金重工欧洲市场表现**：表现超预期，净利润超3000万元得益于东欧地区海工业务，自有船舶运输能力提升中期利润预计达五六百万元，因欧洲供需偏紧、外资企业扩产少、未来需求尺寸增大致结构性紧张推动新增订单加工费上涨，订单增量和交付利润趋势良好，未来两三年业绩或再创新高，2026年估值可能略超十倍 [13] - **深海经济板块估值和空间**：国内反转及海外需求机会打开推动其提升，许多核心公司如世丰估值已跌至约15倍左右，东南和中天具有显著配置价值 [14] 其他重要但可能被忽略的内容 无

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 大金重工2024年年报显示，公司实现营业收入37.80亿元，同比下降12.6%，归母净利润4.74亿元，同比增长11.5%；2024Q4实现营业收入14.73亿元，同比增长48.5%，归母净利润1.92亿元，同比增长1018% [4] - 公司是亚太区唯一实现海工产品交付欧洲市场的供应商，随着海外风电项目进入密集建设期，上调公司2025 - 2026年盈利预测，新增2027年预测，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 当前股价25.04元，一年最高最低为25.50/17.26元，总市值159.69亿元，流通市值157.98亿元，总股本6.38亿股，流通股本6.31亿股，近3个月换手率106.79% [1] 海外市场情况 - 2024年欧洲核准新增风电装机19.9GW，同比增长46.3%，2025年欧洲主要海风国家推进海风建设，预计2025 - 2027年欧洲海风项目保持增长 [5] - 公司通过多数欧洲头部业主合格供应商体系认证，完成多个海风项目交付，累计出口发运量近11万吨，在手海外订单全球排名领先 [5] 公司发展战略 - 2024年首次交付自主负责运输的海外海工项目，2025年盘锦基地将交付2艘海上风电装备特种运输船，目标成为一站式综合解决方案供应商 [6] - 与国际头部浮式基础解决方案提供商合作，建立全球浮式业务中心，研发下一代浮式基础产品 [6] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|4,325|3,780|6,131|7,541|8,841| |YOY(%)|-15.3|-12.6|62.2|23.0|17.2| |归母净利润(百万元)|425|474|881|1,195|1,535| |YOY(%)|-5.6|11.5|85.8|35.7|28.4| |毛利率(%)|23.2|29.8|29.9|30.5|31.9| |净利率(%)|9.8|12.5|14.4|15.8|17.4| |ROE(%)|6.1|6.5|10.8|12.8|14.2| |EPS(摊薄/元)|0.67|0.74|1.38|1.87|2.41| |P/E(倍)|37.6|33.7|18.1|13.4|10.4| |P/B(倍)|2.3|2.2|2.0|1.7|1.5| [7] 财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面呈现公司财务预测情况，如流动资产、现金、应收票据及应收账款等项目在不同年份的数值及变化 [9] - 涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等主要财务比率，以及每股指标和估值比率等数据 [9]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[3] 报告的核心观点 - 公司抢先布局欧洲等海外海风优质战略高地，先发优势明显、在手订单饱满、且盈利水平优秀，随订单逐步兑现贡献增量弹性；国内海风下游市场开工逐步恢复，海工产品出货有望迎来拐点，盈利预期修复；新能源发电业务贡献稳定向上业绩，维持“买入”评级 [5][6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本状况 - 总股本637.75百万股，流通股本630.92百万股，市价22.76元，市值14,515.18百万元，流通市值14,359.75百万元 [1] 公司盈利预测及估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|4,325|3,780|5,941|8,238|9,543| |增长率yoy%|-15%|-13%|57%|39%|16%| |归母净利润（百万元）|425|474|752|1,117|1,394| |增长率yoy%|-6%|11%|59%|48%|25%| |每股收益（元）|0.67|0.74|1.18|1.75|2.19| |每股现金流量|1.27|1.70|-1.70|0.24|2.11| |净资产收益率|6%|7%|10%|12%|14%| |P/E|34.1|30.6|19.3|13.0|10.4| |P/B|2.1|2.0|1.8|1.6|1.4| [3] 报告摘要 - 2024年公司实现营收37.80亿，同比-12.6%，归母净利润4.74亿，同比+11.5%，毛利率29.8%，同比+5.9pct；24Q4实现营收14.73亿，同比+48.5%，环比+55.1%，归母净利润1.92亿，同比+1017.5%，环比+77.4%，毛利率34.0%，同比+6.5pct，环比+8.7pct [5] - 单Q4业绩环比高增，主要系高价值量、高盈利的海外海工产品发货高增，带动公司实现量利齐升；Q4减值较多、研发费用较多，经营性业绩表现更为靓丽 [5] - 2024年海外出口有序、盈利高增，发电业务贡献稳定业绩 [5] - 风电装备产品2024年实现收入35.1亿，同比-15%，主要系公司主动缩减了一些盈利能力低且回款质量差的国内业务；实现毛利率25.9%，同比+5.4pct；出口方面，24年累计发运量达11万吨，实现出口收入17.3亿，同比+1%，出口毛利率38.5%，同比+11pct，毛利率大幅提升得益于交付模式向DAP转变、出口产品技术难度升级、价值量提高、外汇市场利好等 [5] - 新能源发电2024年实现收入2.2亿，同比+64%；实现毛利率78.5%，同比-11.2pct；2024年阜新彰武西六家子250MW风电项目发电超6.66亿度，经济效益和回款情况良好；唐山曹妃甸十里海250MW渔光互补光伏项目计划于2025年全面投运，公司在手近1GW河北陆风项目将陆续启动建设 [5] - 从量的角度看，海外海风预期放量，公司有望凭借TOP 2市场地位、产能逐步释放和交付质量及速度优势，实现海外海风出货快速增长；欧洲海风政策持续加码，公司已成功通过绝大多数欧洲头部业主的合格供应商体系认证并成为“一供”或“主供”，在欧洲市场中标率位列前二；唐山基地预期在25年完成爬坡，届时蓬莱+唐山两大海工基地有望贡献80万吨海工年产能 [5] - 从利的角度看，公司有望凭借自有船只优势、国内钢材价格较低优势等进一步提高成本管控能力，增厚产品盈利；25年将陆续交付2艘海工运输特种船，提升全球物流竞争力的同时降低运输成本；当前国内钢材价格较低且相对稳定，而欧洲钢材价格较高且近期存在上涨态势，公司预期获得超额利润 [5] 盈利预测表 |报表类型|会计年度|货币资金|应收票据|应收账款|预付账款|存货|合同资产|其他流动资产|流动资产合计|其他长期投资|长期股权投资|固定资产|在建工程|无形资产|其他非流动资产|非流动资产合计|资产合计|短期借款|应付票据|应付账款|预收款项|合同负债|其他应付款|一年内到期的非流动负债|其他流动负债|流动负债合计|长期借款|应付债券|其他非流动负债|非流动负债合计|负债合计|归属母公司所有者权益|少数股东权益|所有者权益合计|负债和股东权益| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |资产负债表|2024A|2,869|60|1,310|545|2,084|279|868|7,735|0|0|2,309|708|260|550|3,827|11,562|34|1,140|712|0|1,389|78|54|123|3,528|265|0|497|762|4,290|7,272|0|7,272|11,562| |资产负债表|2025E|4,510|94|2,058|874|3,344|438|1,364|12,243|0|0|2,272|788|232|551|3,843|16,086|3,085|1,637|1,141|0|1,267|78|54|145|7,406|265|0|497|762|8,168|7,918|0|7,918|16,086| |资产负债表|2026E|6,253|130|2,854|1,202|4,599|608|1,891|16,930|0|0|2,247|858|208|551|3,863|20,794|5,028|2,209|1,570|0|1,969|78|54|177|11,084|265|0|497|762|11,846|8,948|0|8,948|20,794| |资产负债表|2027E|7,244|150|3,306|1,381|5,284|704|2,190|19,556|0|0|2,233|918|185|551|3,888|23,445|5,018|2,671|1,804|0|2,607|78|54|197|12,428|265|0|497|762|13,190|10,255|0|10,255|23,445| |利润表|2024A|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|营业收入3,780|营业成本2,652|税金及附加29|销售费用90|管理费用227|研发费用182|财务费用15|信用减值损失 -70|资产减值损失 -45|公允价值变动收益0|投资收益11|其他收益19|营业利润508|营业外收入10|营业外支出2|利润总额516|所得税42|净利润474|少数股东损益0|归属母公司净利润474|NOPLAT 487|EPS（摊薄）0.74| |利润表|2025E|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|营业收入5,941|营业成本4,255|税金及附加45|销售费用139|管理费用353|研发费用283|财务费用19|信用减值损失 -40|资产减值损失 -30|公允价值变动收益1|投资收益10|其他收益19|营业利润813|营业外收入8|营业外支出2|利润总额819|所得税67|净利润752|少数股东损益0|归属母公司净利润752|NOPLAT 770|EPS（摊薄）1.18| |利润表|2026E|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|营业收入8,238|营业成本5,852|税金及附加60|销售费用184|管理费用464|研发费用373|财务费用70|信用减值损失 -37|资产减值损失 -27|公允价值变动收益1|投资收益12|其他收益19|营业利润1,209|营业外收入8|营业外支出1|利润总额1,216|所得税99|净利润1,117|少数股东损益0|归属母公司净利润1,117|NOPLAT 1,181|EPS（摊薄）1.75| |利润表|2027E|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|营业收入9,543|营业成本6,723|税金及附加66|销售费用202|管理费用511|研发费用411|财务费用81|信用减值损失 -49|资产减值损失 -34|公允价值变动收益10|投资收益10|其他收益19|营业利润1,511|营业外收入8|营业外支出2|利润总额1,517|所得税123|净利润1,394|少数股东损益0|归属母公司净利润1,394|NOPLAT 1,469|EPS（摊薄）2.19| |现金流量表|2024A|经营活动现金流1,083|现金收益612|存货影响 -539|经营性应收影响79|经营性应付影响169|其他影响762|投资活动现金流218|资本支出 -729|股权投资0|其他长期资产变化947|融资活动现金流 -324|借款增加 -150|股利及利息支付 -120|股东融资0|其他影响 -54|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|/|

公司概况 - 大金重工是中国风电塔桩首家上市公司，全球领先的海上风电基础结构及塔筒解决方案提供商，主要产品包括海上风电单桩基础、过渡段、导管架、浮式基础及塔筒，提供"建造+运输+交付"一站式服务 [1] - 2024年营业收入37.8亿元（同比-12.61%），净利润4.74亿元（同比+11.46%），扣非净利润4.33亿元（同比+17.7%），基本每股收益0.74元，分红预案为每10股派0.80元 [1] 财务与业务策略 - 公司主动收缩盈利能力差、回款风险高的国内业务，收入规模下降但净利润增长，毛利率和净利率连续三年提升 [2] - 海外高附加值产品驱动盈利增长，经营性现金流量净额达10.83亿元（同比增加2.75亿元），连续三年改善，得益于优质海外客户回款及国内回款管控强化 [2] 国际市场拓展 - 2024年全面进入欧洲市场，通过欧洲前五大头部业主供应商认证，作为"一供"或"主供"达成合作，完成英国Moray West、法国NOY、丹麦Thor等5个重点项目交付 [2] - 丹麦Thor项目实现无过渡段单桩自主建造运输，标志公司具备"建造+航运+交付"全链条能力，为后续特种船运输积累经验 [3] - 积极布局日本、韩国市场，连续三年参展日本风能展，与日本前三轮海风项目业主建立合作，凭借欧洲项目经验有望抢占亚洲市场份额 [3] 行业前景与战略布局 - GWEC预测2024-2028年全球浮式风电年复合增长率82%，2033年累计装机达31GW，欧洲贡献60%新增装机，技术商业化预计2029年实现 [4] - 公司筹建唐山曹妃甸海工基地，在马德里设立全球浮式风电中心，强化全链服务能力，完成DAP模式切换并构建自主航运体系，未来自有船只将打通全业务链条 [4]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 海外业务和电站业务推动公司业绩增长，2025年将是海外管桩订单交付大年，构建自主物流运输能力，前瞻布局漂浮式海风赛道，新能源发电业务规模有望继续成长，考虑相关因素调整盈利预测，维持“推荐”评级 [7][8] 根据相关目录分别进行总结 主要数据 - 行业为电力设备及新能源，公司网址为www.dajin.cn，大股东为阜新金胤能源咨询有限公司，持股38.93%，实际控制人为金鑫，总股本638百万股，流通A股631百万股，总市值145亿元，流通A股市值144亿元，每股净资产11.40元，资产负债率37.1% [1] 2024年年报情况 - 实现营收37.8亿元，同比减少12.61%，归母净利润4.74亿元，同比增长11.46%，扣非后净利润4.33亿元，同比增长17.7%；EPS 0.74元，拟每10股派发现金红利0.80元（含税）；2024年四季度，实现营收14.73亿元，同比增长48.55%，归母净利润1.92亿元，同比增长1017.55% [4] 财务预测数据 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|4,325|3,780|5,711|6,039|6,889| |YOY(%)|-15.3|-12.6|51.1|5.7|14.1| |净利润(百万元)|425|474|952|1,055|1,275| |YOY(%)|-5.6|11.5|101.0|10.7|20.9| |毛利率(%)|23.4|29.8|33.1|33.7|34.5| |净利率(%)|9.8|12.5|16.7|17.5|18.5| |ROE(%)|6.1|6.5|11.7|11.6|12.5| |EPS(摊薄/元)|0.67|0.74|1.49|1.65|2.00| |P/E(倍)|34.1|30.6|15.2|13.8|11.4| |P/B(倍)|2.1|2.0|1.8|1.6|1.4| [6] 业绩增长原因 - 2024年海外业务收入17.3亿元，同比增长约1%，毛利率大幅提升11.28个百分点至38.48%，是业绩增长主因；新能源发电业务实现净利润1.66亿元，同比增加约0.53亿元，也是重要因素；推算发电以外的国内业务收入18.31亿元，同比减少约26%，毛利率15.9%，同比下降约1.4个百分点，2024年国内制造业务处于收缩状态，计提信用减值0.7亿元，估计主要因国内制造业务产生 [7] 2025年海外订单交付情况 - 2024年交付多个海外项目，丹麦Thor项目自主负责运输盈利水平突出；2025年3月，丹麦Thor项目最后一批次10根单桩交付完毕，Nordseecluster A首个批次8根单桩交付完成，Inch Cape等项目将在2025年开启交付，2025年是海外订单交付大年，欧元升值有望推升海外业务盈利水平 [7] 公司发展举措 - 着力搭建配套的全球化物流体系，2025年将依托盘锦基地交付两艘海上风电装备特种运输船；2024年9月与BlueFloat Energy签署合作备忘录，近期设立全球浮式业务中心并完成核心团队招募和任命，提供一站式浮式基础解决方案 [7][8] 新能源发电业务发展 - 2024年新能源发电业务收入和利润主要由阜新彰武西六家子250MW风电项目贡献，全年发电量超6.66亿度电；2025年唐山曹妃甸十里海250MW渔光互补光伏项目将并网并贡献收益，在手近1GW河北陆上风电项目将陆续启动建设 [8] 投资建议 - 考虑海外业务盈利水平超预期、欧元升值、海外订单交付节奏等因素，调整公司盈利预测，预计2025 - 2026年归母净利润分别为9.52、10.55亿元（原预测值6.55、9.00亿元），新增2027年盈利预测12.75亿元，当前股价对应2025 - 2027年业绩的动态PE分别为15.2、13.8、11.4倍，维持“推荐”评级 [8] 财务报表数据 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了2024A - 2027E的相关数据，包括流动资产、现金、应收票据及应收账款等资产项目，营业收入、营业成本、税金及附加等利润项目，经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流等现金流量项目，以及各项财务比率 [9]

行业投资评级 - 强于大市（维持）[1] 核心观点 - 风电行业漂浮式海上风电技术取得突破，三峡16MW漂浮式样机工程开工，单机容量大型化成为降本关键，中国在漂浮式海风领域具有竞争优势，有望最早实现大规模商业化应用[6][11] - 光伏行业受新能源电价政策调整影响，中电建终止51GW组件集采，反映136号文对终端需求的冲击，光伏项目收益率不确定性增大，5月31日后国内需求可能短期疲弱[6][34] - 储能领域澳大利亚工党宣布23亿澳元户储补贴计划，预计降低用户初始成本30%，推动2030年前安装超过100万块新电池，若工党当选将成重要增长助力[7][58] - 氢能领域国内项目持续推进，3月11个绿氢项目更新动态，涵盖合成氨、甲醇等应用场景，产业扩张步伐加快[82] 风电板块总结 - 三峡16MW漂浮式海上风电示范工程开工，为国内首个大容量漂浮式科研项目，单机大型化是降本核心路径[6][11] - 当前全球尚无16MW及以上漂浮式样机投入运行，明阳智能16.6MW双转子样机为领先产品，国内中海油等企业开展15MW+样机前期工作[6][11] - 本周风电指数下跌6.67%，跑输沪深300指数3.80个百分点，板块PE_TTM估值约18.89倍[4][12] - 国内招标动态活跃，东方电气中标内蒙古900MW陆上风电项目，单价1580元/kW，中船海装预中标深能汕尾500MW海风项目[18][29] - 海外市场合作深化，德国Enercon与莱茵集团签署陆上风电合作协议，比利时DEME收购挪威Havfram，交易价值9亿欧元[30] 光伏板块总结 - 中电建终止51GW组件集采，主因新能源电价政策调整导致需求变化，反映136号文对光伏商业模式的影响[6][34] - 产业链价格趋稳，多晶硅致密料、N型182mm单晶硅片、TOPCon电池片价格环比持平，组件价格微降0.7%[43][50] - 本周申万光伏设备指数下跌9.56%，跑输沪深300指数6.68个百分点，板块PE_TTM估值约29.99倍[35][37] - 国际项目推进加速，南非启动可再生能源规划，目标2030年前年增3-5GW装机，印度INOX Solar获批建设4.8GW电池组件工厂[52][53] - 国内政策与项目并行，重庆将9.95GW风光项目纳入重点，通威股份2024年组件出货45.71GW，同比增长46.91%[54][55] 储能与氢能板块总结 - 澳大利亚工党推出户储补贴计划，规模23亿澳元（约105亿人民币），预计降低用户成本30%，节省约4000澳元，推动100万块电池安装[7][58] - 本周储能指数下跌9.04%，氢能指数下跌7.78%，分别跑输沪深300指数6.16和4.91个百分点，板块PE_TTM估值分别为23.9倍和28.13倍[60][65] - 储能市场增长显著，特斯拉2025年Q1储能新增装机10.4GWh，同比增长156.6%，上海工厂投产助力产能提升[83] - 氢能项目密集推进，3月国内11个绿氢项目更新，宝丰能源宁夏扩建项目产能5.7万吨/年，山东开通输氢管道，输氢能力3万吨/年[55][82][85] - 政策支持加码，山东对氢燃料船舶实行免费过闸，京杭运河山东段新能源船舶优惠持续至2028年3月[84]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：海上风电、新能源发电、海工装备 - 公司：大金重工、Blue Cap、荷兰 Sif 公司、韩国四亚公司、蒂森克虏伯、迪林根 纪要提到的核心观点和论据 大金重工 2024 年业绩情况 - 整体业绩超预期，经营质量和盈利能力显著提升，全年发运量约 39 万吨，收入因战略性缩减国内业务同比下降，但利润因出口海工产品高盈利驱动达 4.74 亿元，同比提升 11.46%，毛利率接近 30%，同比提升 6.6 个百分点，净利率达 12.54%，同比提升 2.7 个百分点，经营性现金流从 2022 年 1 亿多元增长到 2025 年 10.83 亿元，第四季度因丹麦雷神项目两船交付业绩突出 [3][4] 海外市场布局和成果 - 与欧洲头部五家客户建立稳固合作关系，参与法国 NOV 单桩、丹麦雷神、英国 Moray East 和索菲亚等项目并如期保质交付，新能源发电方面阜新彰武风电厂全年发电超 6.6 亿度，贡献收入超 2 亿元，净利润超 1.6 亿元，唐山十里海渔光互补光伏项目提前并网 [5] 欧洲海上风电市场前景 - 2025 - 2030 年总装机量预计 73GW，每年新增装机容量约 12GW，2030 年预计年装机量超 22GW，重点市场为英国、德国、丹麦和荷兰，大金重工已参与多个重要项目 [6] 亚太市场布局 - 积极布局日本和韩国市场，在日本参加风能展会并与业主建立联系，在韩国因本地基础制造企业产能有限且成本高而具竞争力，还关注澳大利亚等新兴市场 [7] 管理层任命 - 2025 年董事会任命李欣担任法定副总经理并继续担任海外事业部总经理，其曾在阿尔斯通和维斯塔斯任职，为海外业务拓展做贡献 [8] 韩国和日本海上风电市场现状 - 韩国项目与本地财团合作，大金重工 2024 年布局全国市场并参与投标、寻找合作伙伴；日本本地制造企业少且产能有限，开发商对供应商品质要求高，大金重工因欧洲项目业绩处于领先位置 [9][10] 2024 年欧洲海上风电拍卖情况 - 总装机容量达 36.8GW，同比增长 35%，海上风电部分较 2023 年 13.6GW 同比增长 46.3%，英国去年拍卖项目约 6 - 7GW，今年第七轮预计 8 - 10GW，德国拍卖量也大，大金重工已发运 Lingen 项目并进行 NSC 项目发运 [11] 丹麦海上风电市场情况 - 最大项目雷神项目今年发运 36 套单桩，大金重工交付 36 套，另一供应商 EW 交付 16 套且 20 套未交付，RWE 对大金重工评价高 [12] 全球深远海风电发展趋势 - 富世达预计 2028 年前后进入商业化阶段，2029 年技术商业化，全球除中国外有五个项目获上网电价补贴，到 2033 年底累计装机量有望达 31GW，占比从 0.3%提升至 6%，区域集中在欧洲 [13] 大金重工重要布局 - 在西班牙成立全球研发中心，布局唐山曹妃甸海工基地，今年四月在马德里成立全球服务中心，预计英国、法国等国今年有更多海上风电场项目招标 [14] Blue Cap 情况 - 背后有美国基金支持，项目集中在欧洲，团队成员经验丰富，能从开发商角度提供解决方案，全球服务中心总经理和首席商务官是行业资深人士 [15] 全球风电市场发展趋势及挑战 - 风电机组大型化趋势明显，对大功率风机组件需求激增，但供应链和配套设施滞后，大金重工收购盘锦船厂并建造大金一号、大金二号，预计 2025 年下水，可覆盖 21 兆瓦及以上大型风机部件 [16] 大金重工在欧洲市场竞争优势 - 与荷兰 Sif 公司共同占据欧洲单桩市场 50%份额，通过高质量交付赢得口碑，积极布局全球化，在东南亚和欧洲寻找码头或并购标的 [17] 英国脱欧影响 - 导致当地产业工人短缺，地价高昂，部分订单可能转移，为大金重工提供机会 [18] 欧洲海上风电产能扩展情况 - 预计 2026 年欧洲友商陆续扩产，Sif 二期厂房建成后设计产能达 50 万吨，其他友商扩产后产能 10 - 20 万吨，大金重工三家工厂总计 80 万吨产能使其在竞争中有利 [19] 大金重工投标项目及技术优势 - 投标单桩基础、导管架等多种类型项目，海洋产品占比 50%，具备成熟稳定生产与批量交付能力，拓展新兴市场，光伏组件基础项目占比 21%，部分已获 CFD 认证并投标，有望 1 - 2 年内落地，将在西班牙建立服饰中心 [20] 欧洲海上风电市场潜力和政策红利 - 受全球地缘局势影响，未来 3 - 5 年潜力和政策红利明确，各国政府鼓励发展，大金重工推进本地化布局，在德国安装项目并与本地企业合作，本地化比例达 10%以上，与丹麦锁定土地建基建码头 [21] 毛利率及单吨盈利能力 - 2025 年四季度从 FOB 转为 DAP 交付提升盈利能力，产品复杂度和航运毛利率增加，外汇市场利好，2025 年及明年订单基本为 DAP 模式，对未来毛利率维持高水平有信心 [22] 海上风电项目订单预期 - 全球除中国外有五个项目获上网电价，总计约 200 套风电基础，每套重量相当于三套普通基础，唐山工厂一年可生产 50 套支持 16 兆瓦以上风机的大型服饰基础，2025 - 2026 年预计订单放量 [23] 海外业务扩展措施 - 蓬莱和唐山两大国际海工基地产能互补，提高供应链效率，行业解决方案加持带来业务扩量和提质机会 [24] 2024 年第四季度海外营收及业绩超预期原因 - 确认收入主要来自雷神项目和索菲亚海塔交付，业绩超预期因项目进展和结算情况优于预期 [25] 2025 年欧洲市场新增订单情况 - 签订欧洲头部业主大型订单并投标更大规模项目，德国前两年政府竞标项目将出结果，预计今年创纪录 [26][27] 海外招标节奏及服饰单根净利 - 欧洲招标节奏难量化，英国、德国、日本、韩国招标数量预计大幅上升，法国有新拍卖区块，韩国富世达有新项目，自运船增加后服饰单根每吨约增加 500 元利润 [28] 欧洲风电市场风险 - 核准数与装机数有差距，但通过政府 CFD 电价和企业 PPA 双渠道融资流行，推迟项目需尽快完成，整体风险低 [29] 出口海风预期及交付量 - 今年出口海风 20 万吨预期有效，需补充前几年欠账，整体交付量可能更高 [30] 2025 年出口发运量 - 唐山基地进度符合预期，投产后发运量将大幅上升，蓬莱基地发运量已翻倍且将继续上升，目前主要产品为单装和塔筒，预计整体发运量上升 [31] 欧洲市场扩产及价格情况 - 近期投标和中标价格上涨，单吨成本超 3000 元概率高 [32] 美国贸易战影响 - 美国非主要市场，其能源政策对欧洲无影响，欧洲国家积极发展风电并反对美国新政策，可能促进中欧能源合作，对大金重工是变相促进 [33][34] 海外招标价格上涨原因 - 海外总价上涨因钢板价格上涨，欧洲仅蒂森克虏伯一家钢厂供应钢板，国内钢厂产量高且有自有运输船，大金重工关注总价跟随市场 [35] 中国钢材用于欧洲市场情况 - 中国钢材对欧盟有 73.7%反倾销税率，直接生产单桩或塔筒无需缴纳，大金重工可避免高额反倾销税提高竞争力 [36] 唐山基地生产和交付情况 - 预计今年第四季度开始生产，第一个项目十月下料，2026 年发货 [37] 国内海丰出货预期及单吨净利 - 公司对国内海丰出货量无硬性要求，今年应收账款减值 8000 万元，反映国内市场高风险、低利率、低回报，公司减少国内业务，今年重点是应收账款回款，单吨净利预计无显著提升 [38] 未来三到五年市占率预期 - 未来三到五年市占率目标达 50%，2027 年开始产能大幅增加，与主要竞争者领先，欧洲企业占一定份额，国内市场门槛高几乎无竞争对手 [39] 全球风电装备及海工领域发展情况 - 2024 年全面提质，转型为全球一流海工企业，2025 - 2026 年经营预期良好，海外布局见效，在漂浮式风电和船运领域领先，未来业绩和市值预计持续增长 [40] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 韩国四亚公司投资约 30 亿人民币建设英国四方工厂，因资金不足和劳动力短缺厂房未封顶 [18] - 日本钢厂 JFE 钢铁株式会社 2024 年投资单桩工厂，产能有限，每年只能生产约 20 根单桩，2026 年底到 2027 年每年需求约 100 根 [9]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [3] 报告的核心观点 - 2024年公司营收下降但归母净利润和扣非归母净利润增长，单季度来看24Q4表现突出 [1] - 公司经营质量持续提升，盈利能力增强，现金流改善，出口业务占比提高 [2] - 公司生产和航运双升级，预计曹妃甸海工基地2025年完成产能爬坡，2025年陆续交付两艘运输船并规划组建自有运输船队 [3] - 预计公司2025 - 2027年营收和归母净利润均有增长，成长性突出 [3] 相关目录总结 财务数据 - 2024年实现营业收入37.80亿元，同比下降12.61%；归母净利润4.74亿元，同比增长11.46%；扣非归母净利润4.33亿元，同比增长17.70% [1] - 24Q4实现收入14.73亿元，同比增长48.55%、环比增长55.07%；归母净利润1.92亿元，同比增长1017.55%、环比增长77.44%；扣非归母净利润1.75亿元，同比扭亏、环比增长80.81% [1] - 2024年毛利率29.83%、同比提升6.59pcts，净利率12.54%、同比提升2.71pcts，风电装备产品毛利率为25.93%，同比提升5.37pcts [2] - 截至2024年底，经营性现金流量净额10.83亿元，相较上年净增加2.75亿元 [2] - 2024年出口业务收入约17.33亿元，同比增长1.07%，占营业收入的比重45.85%、同比提升6.21pcts [2] - 预计2025 - 2027年营收分别为60.3、77.3、92.2亿元，增速为59%/28%/19%；归母净利润分别为8.5、12.0、15.1亿元，增速为79%/42%/26%，对应25 - 27年PE为17x/12x/10x [3] 业务发展 - 2024年出口欧洲多类型海工产品，累计出口发运量近11万吨，首个自主负责运输的丹麦Thor项目完成从FOB转为DAP的过渡 [3] - 预计曹妃甸海工基地2025年完成产能爬坡，2025年陆续交付两艘海上风电装备特种运输船，未来规划组建10 - 20艘自有运输船队 [3]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [3] 报告的核心观点 - 2024年公司营收下降但归母净利润和扣非归母净利润增长，单季度来看24Q4表现突出 [1] - 公司经营质量持续提升，盈利能力增强，现金流改善，出口业务占比提高 [2] - 公司生产和航运双升级，预计曹妃甸海工基地2025年完成产能爬坡，2025年陆续交付两艘运输船并规划组建自有运输船队 [3] - 预计公司2025 - 2027年营收和归母净利润均有增长，成长性突出 [3] 相关目录总结 财务数据 - 2024年实现营业收入37.80亿元，同比下降12.61%；归母净利润4.74亿元，同比增长11.46%；扣非归母净利润4.33亿元，同比增长17.70% [1] - 24Q4实现收入14.73亿元，同比增长48.55%、环比增长55.07%；归母净利润1.92亿元，同比增长1017.55%、环比增长77.44%；扣非归母净利润1.75亿元，同比扭亏、环比增长80.81% [1] - 2024年毛利率29.83%、同比提升6.59pcts，净利率12.54%、同比提升2.71pcts，风电装备产品毛利率为25.93%，同比提升5.37pcts [2] - 截至2024年底，经营性现金流量净额10.83亿元，相较上年净增加2.75亿元 [2] - 2024年出口业务收入约17.33亿元，同比增长1.07%，占营业收入的比重45.85%、同比提升6.21pcts [2] - 预计2025 - 2027年营收分别为60.3、77.3、92.2亿元，增速为59%/28%/19%；归母净利润分别为8.5、12.0、15.1亿元，增速为79%/42%/26%，对应25 - 27年PE为17x/12x/10x [3] 业务发展 - 2024年出口欧洲多类型海工产品，累计出口发运量近11万吨，首个自主负责运输的丹麦Thor项目完成从FOB转为DAP的过渡 [3] - 预计曹妃甸海工基地2025年完成产能爬坡，2025年陆续交付两艘海上风电装备特种运输船，未来规划组建10 - 20艘不同吨级超大型运输系列船型的自有运输船队 [3]