员工持股计划时间 - 2021年员工持股计划存续期四年，2025年8月17日届满[1] 持股数据 - 2021年8月18日1487.90万股过户，占当时总股本1.00%[1] - 截至公告日，持股余额5.16万股，占现有总股本0.003%[2] 计划变更与终止 - 变更、展期、存续期内终止需经持有人会议超50%份额同意并董事会审议[5] - 存续期届满未展期自行终止，锁定期满等情况可提前终止[5] 股票出售 - 存续期届满前管理委员会择机出售股票，遵守交易规则[4]

核心观点 - Deepseek成为全球AI领域标志性事件，霸占30多个国家APP下载榜第一[3] - 本地部署AI模型需求激增，推动PC硬件升级浪潮[5][12] - 2024年每3台电脑中就有1台能本地运行大模型，预计2025年全球AIPC出货量突破1亿台[15] - PC产业链迎来结构性机会，从终端厂商到零部件供应商全面受益[16][17] PC行业变革 - 本地部署AI模型的三大优势：隐私保护、响应速度快5倍、节省百万级云计算费用[15] - 当前市场大部分PC硬件性能不足，需升级多核心处理器、大内存和高性能显卡[12] - AI电脑新标准：48GB内存、液冷散热、碳纤维外壳将成为未来标配[18] 终端厂商 - 联想集团全球市占率25%，AI业务收入三季度增长30%[16] - 华勤技术为华为/小米笔记本代工，净利润增长45%[16] - 亿道信息专注AI硬件开发，三季度订单增长48%[18] - 雷神科技游戏本净利润飙升67%[16] 零部件供应链 - 澜起科技占据全球60% DDR5内存接口芯片市场，上半年营收增长78%[16] - 富烯科技石墨烯散热膜占据50%高端笔记本市场，单价达2000元/平米[16] - 春秋电子镁合金外壳减轻30%重量，获得联想60%订单[16] - 光大同创碳纤维结构件用于联想/华为高端机型[16] - 散热材料占AI电脑硬件成本15%以上[16] 服务器与芯片 - 浪潮信息服务器业务半年收入45亿元，同比增长68%[17] - 海光信息国产GPU性能比肩英伟达A100，三季度营收翻倍[17] - 中际旭创800G光模块全球市占率40%，股价一年上涨200%[17] - 每10万台AI电脑需新增1个数据中心支持[17] 新兴机会 - 智微智能开源鸿蒙+AI方案净利润增长352%[18] - AI电脑运维工程师薪资上涨40%[19] - 政府补贴最高达采购价30%[19]

2024年业绩情况 - 公司预计2024年归属于上市公司股东的净利润亏损1.7亿元 - 2亿元，上年同期盈利2.11212亿元[2] - 2024年扣除非经常性损益后的净利润亏损1.7亿元 - 2亿元，上年同期盈利4776.35万元[2] 业绩预亏原因 - 2024年业绩预亏归因于FCBGA业务投入多、子公司产能利用率低等五项因素[2][3] 公司业务能力 - 公司是国内PCB样板及小批量板细分领域龙头，具备FCBGA封装基板业务量产能力[3] 信用评级情况 - 中证鹏元维持公司主体信用等级为AA，评级展望为稳定，“兴森转债”信用等级为AA[3] - 评级结果有效期为2025年1月24日至“兴森转债”存续期[3] 业务与财务评分 - 业务状况宏观环境评分4/5，行业&运营风险状况评分5/7[6] - 财务状况初步财务状况评分4/9，杠杆状况评分5/9[6] 业务与财务评估结果 - 业务状况评估结果为5/7，财务状况评估结果为5/9[6] 信用状况 - 个体信用状况为aa，主体信用等级为AA[6]

公司业绩与亏损原因 - 公司2024年预计归属于上市公司股东的净利润为-20,000万元至-17,000万元，扣除非经常性损益后的净利润为-20,000万元至-17,000万元，自2010年上市以来首次亏损 [3] - FCBGA封装基板业务费用投入超7.60亿元，同比增加超3.64亿元，对净利润形成较大影响 [3] - 子公司宜兴硅谷和广州兴科预计合计亏损2.03亿元，亏损增加约0.77亿元 [3] - 参股公司深圳市锐骏半导体股份有限公司经营持续亏损，预计确认公允价值变动损失约6,000万元 [3] - 公司2024年度预计计提资产减值约6,000万元 [3] - 公司2024年度预计转回递延所得税费用约7,600万元 [3] 行业情况与市场趋势 - PCB行业2024年预计增长5.8%，2025年增长6.1%左右，2023年-2028年五年复合增长率为5.6% [5] - 2024年表现最好的产品是高多层板和高阶HDI板，2025年封装基板市场会持续复苏 [5] - 台系厂商欣兴电子2024年营收同比增长11%，景硕科技同比增长13.8% [5] - 全行业资本开支相比2023年下降约10% [5] FCBGA封装基板项目进展 - FCBGA封装基板项目整体投资规模已超35亿元，第一期第一阶段产能建设基本到位，进入小批量生产阶段 [6] - 已完成验厂客户数达到两位数，样品持续交付认证中，良率持续改善 [6] - 预计2025年小批量订单逐步上量，持续投入资源提升技术能力和产品良率 [6] CSP封装基板业务情况 - 2024年CSP封装基板业务产值稳步上升，主要存储客户份额提升和产品结构优化 [7] - 珠海CSP封装基板项目亏损主要因产能利用率未如预期提升，第四季度订单逐步回暖 [7] 半导体测试板业务情况 - 2024年半导体测试板业务产能利用率持续提高，30层及以上高阶产品占比持续增长 [8] - 季度间接单规模、大客户份额占比和产值规模持续增长，营收及盈利能力持续创新高 [8] 北京兴斐电子经营情况 - 2024年北京兴斐整体经营表现稳定，利润表现较好 [9] - 未来拟增加面向AI服务器领域如加速卡、高端光模块等产品的产能 [9] 传统PCB业务情况 - 2024年传统PCB业务收入表现维持稳定 [10] - 宜兴硅谷高PCB多层板业务亏损主要因产品结构不佳和产能利用率不足 [10] AI领域布局 - PCB领域宜兴硅谷聚焦服务器、交换机、计算和存储赛道 [12] - 北京兴斐已启动产线升级改造项目，增加面向AI服务器领域产品的HDI和类载板产能 [12] 玻璃基板发展 - 玻璃基板对ABF载板并不是替代概念，核心CORE层从树脂变成玻璃 [13] - 预计未来两到三年玻璃基板不会成为潮流，产业链配套尚不成熟 [13] 公司未来发展方向 - 公司坚定加码数字化转型和高端封装基板战略 [14] - 传统PCB领域数字化转型稳步推进，半导体业务方面CSP封装基板将在现有产能满产后启动扩产计划 [14]

净利润及亏损情况 - 公司2024年预计归属于上市公司股东的净利润亏损17,000万元至20,000万元，上年同期盈利21,121.20万元[3] - 公司2024年扣除非经常性损益后的净利润预计亏损17,000万元至20,000万元，上年同期盈利4,776.35万元[3] - 公司2024年基本每股收益预计亏损0.10元/股至0.12元/股，上年同期盈利0.13元/股[3] 子公司亏损原因 - 子公司宜兴硅谷因产品结构不佳及产能利用率不足导致亏损约1.33亿元[6] - 子公司广州兴科CSP封装基板项目因产能利用率不足导致亏损约0.70亿元[6] 财务影响及调整 - 公司2024年度预计确认公允价值变动损失约6,000万元[6] - 公司2024年度预计计提资产减值约6,000万元[6] - 公司2024年度预计转回递延所得税费用约7,600万元[6] - 以上事项合计影响税后净利润约1.8亿元[6] 项目投入 - FCBGA封装基板项目整体费用投入超7.60亿元[6]

可转债情况 - 2020年7月23日发行268.90万张可转换公司债券，总额26,890.00万元[2] - “兴森转债”初始转股价14.18元/股，现13.38元/股[3,4] - 2024年Q4兴森转债因转股减少21,000元，余267,825,400元[6] 股份情况 - 2024年Q4限售股数量从189,184,307股增至189,745,067股，比例从11.20%增至11.23%[7] - 2024年Q4无限售股数量从1,500,413,206股减至1,499,854,012股，比例从88.80%减至88.77%[7]

报告公司投资评级 - 股票投资评级为“买入”，首次覆盖[7] 报告的核心观点 - 兴森科技(002436)助力算力芯片，FCBGA封装基板持续投入，未来有望成为利润增长点[9] 公司基本情况 - 总股本/流通股本为16.90亿股/15.00亿股[2] - 总市值/流通市值为200亿元/178亿元[3] - 52周内最高/最低价为16.22元/8.14元[4] - 资产负债率为57.8%[5] - 市盈率为91.23[6] - 最新收盘价为11.86元[9] 投资要点 FCBGA封装基板项目 - 主要配套国内高端芯片的国产化诉求，目前处于市场拓展和小批量生产阶段，订单规模较小，尚不具备规模效应，整体仍处于亏损状态[9] - 已完成验厂客户数达到两位数，并已有海外客户完成验厂，样品持续交付认证中，应用领域涵盖服务器、AI芯片、智能驾驶、交换机芯片、网卡、通信产品、电视芯片等[9] - 现已进入小批量量产阶段，但产能利用率较低，未来放量节奏取决于行业整体复苏进展和现有客户量产订单的导入进展[9] - 低层板已进入小批量量产阶段，高层板产品封测和可靠性验证在持续推进中，目前已反馈的产品封测结果均为未发现基板异常，并已获得高层板小批量订单，预计2024年第4季度开始投料生产[9] CSP封装基板业务 - 主要面向存储芯片、射频芯片、传感器芯片等领域，因全球经济景气度下降，半导体行业复苏缓慢，导致行业景气度较低[9] - 目前平均单价基本保持稳定，未来不会以降价作为主要竞争手段[9] - 经过较长时间和较充分的去库存，行业最坏的时候已经过去，未来有望随着整体经济的企稳而逐步回暖[9] - 9月份单月订单量已创新高，产能利用率将进一步提升，预计2025年能成为公司的利润增长点[9] - 公司将继续坚守存储赛道，大力拓展射频、多层板等高单价产品，提升高附加值产品比例，提升盈利能力；同时，提升自身工艺水平和交付能力，加大市场开拓力度，争取导入更多的客户和产品订单[9] AI服务器和光模块 - 北京兴斐聚焦于高密度PCB领域，产品类别包括HDI板、类载板、FCCSP基板和采用BT材质的FCBGA基板，产品应用领域包括高端手机主板和副板、光模块等[9] - 年中已启动产线升级改造项目，更换处理能力及效率更高的关键设备，旨在增加面向AI服务器领域如加速卡、高端光模块等产品的产能，把握AI时代的行业机会[9] - 光模块目前景气度较高，客户更关注产品质量及交付稳定性，产品单价较高，盈利能力较强，北京兴斐已逐步完成国内相关客户的验厂及打样工作，预计2025年逐步上量，未来几年，光模块业务会是北京兴斐重要的增量所在[9][11] 投资建议 - 预计2024/2025/2026年分别实现收入60/70/80亿元，实现归母净利润分别为0.2/2/4亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为1024倍、100倍、50倍，首次覆盖，给予“买入”评级[12] 财务预测 营业收入 - 2023A/2024E/2025E/2026E分别为5360/6020/7044/8049百万元，增长率分别为0.11%/12.31%/17.02%/14.26%[14] 归母净利润 - 2023A/2024E/2025E/2026E分别为211.21/19.57/201.15/403.24百万元，增长率分别为-59.82%/-90.74%/928.03%/100.47%[14] EPS - 2023A/2024E/2025E/2026E分别为0.13/0.01/0.12/0.24元[14] 市盈率 - 2023A/2024E/2025E/2026E分别为94.87/1024.15/99.62/49.69[14] 市净率 - 2023A/2024E/2025E/2026E分别为3.76/3.87/3.72/3.46[14] EV/EBITDA - 2023A/2024E/2025E/2026E分别为68.37/24.24/15.21/12.23[14]

报告投资评级 - 维持“买入”评级[8] 报告核心观点 - 近期兴森科技发布2024年三季度报告，2024Q3公司实现营收14.70亿元，同比增长3.36%；实现归母净利润-0.51亿元，同比减少129.64%；实现扣非净利润-0.42亿元，同比减少256.24%；毛利率为14.82%，同比减少11.34pct。2024年前三季度公司实现营收43.51亿元，同比增加9.10%；实现归母净利润-0.32亿元，同比减少116.59%；实现扣非净利润-0.14亿元，同比减少140.59%；毛利率为15.97%，同比减少9.56pct[2][5] - PCB和CSP封装基板改善有限，FCBGA封装基板项目仍处于投入期。PCB业务方面，2024年前三季度公司实现产值超32亿元，同比增长5%，其中Fineline PCB贸易业务因欧洲市场需求较弱导致收入和净利润略有下滑；宜兴硅谷高多层板业务经营表现不好，2024年前三季度亏损8,914万元，2024Q3亏损3,935万元；2024年前三季度北京兴斐实现收入6.21亿元，净利润8,130万元，受益于战略客户高端手机业务的恢复性增长和份额提升。CSP封装基板业务方面，2024年前三季度公司CSP封装基板实现产值8.3亿元，同比增长48%，其中广州兴科新建产能面临订单不足的现实挑战，2024年前三季度综合产能利用率约50%，导致亏损5,518万元，2024Q3亏损2,196万元。FCBGA基板业务方面，2024年前三季度费用投入（包括人工、折旧、动力和材料费用）达到5.30亿元，超过了去年全年水平，项目现已进入小批量量产阶段。测试板业务方面，2024年前三季度公司实现产值1.4亿元，营收及盈利能力持续创新高[6] - PCB行业增长缓慢，消费端需求仍然较弱。根据Prismark报告，2024年全球PCB行业呈现结构分化的弱复苏态势，预计全年产值733.46亿美元，同比增长5.5%。从下游来看，2024年上半年仅AI赛道表现突出，服务器、数据中心是表现最好、增速最快的赛道。消费电子如手机和PC行业弱复苏，增长约6.6%；通信行业需求仍较弱，有线基础设施、无线基础设施行业分别下滑3.1%和7.4%，短期仍看不到明显好转的迹象，后续表现主要取决于投资力度能否恢复；工业和医疗行业表现平稳，分别增长3.1%和5.2%[7] - 基石业务静待改善，FCBGA基板业务为第二成长曲线。公司持续推动PCB产品升级和战略大客户突破，并实现交付、良率、经营效率等指标的提升，产品盈利能力或将持续改善。半导体业务方面，公司封装基板业务已与国内外主流客户均建立起合作关系，随着新增产能的逐步落地，将充分享受行业高景气红利，封装基板也有望成为公司未来新的增长极。预计2024 - 2026年公司归母净利润分别为0.07/1.70/3.82亿元[7] 财务报表及预测指标 - 2024年前三季度公司实现营收43.51亿元，同比增加9.10%；实现归母净利润-0.32亿元，同比减少116.59%；实现扣非净利润-0.14亿元，同比减少140.59%；毛利率为15.97%，同比减少9.56pct。预计2024 - 2026年公司归母净利润分别为0.07/1.70/3.82亿元[7][15]

报告公司投资评级 - 维持"买入"评级 [4] 报告的核心观点 半导体业务平稳推进，存储市场拉动 BT 载板收入快速增长 - 受益于存储芯片行业复苏和主要存储客户的份额提升，公司 BT 载板业务进一步提升射频类产品比重，优化产品结构，收入实现较快增长 [3] - 但 ABF 载板仍处于市场拓展阶段，目前已通过多家客户验厂，并陆续进入样品认证阶段 [3] 聚焦 IC 封装基板技术提升，发展潜力大 - 封装基板作为集成电路产业链中的关键环节，受半导体行业的带动，展现出强劲的景气度 [4] - 自 2012 年进军 CSP 封装基板领域以来，公司已在薄板加工和精细线路制作方面取得了国内领先的成就 [4] - 2022 年，公司进一步拓展到 ABF 载板领域，完善先进封装载板产业布局 [4] FCBGA 投入较大，短期内利润承压 - 公司前三季度实现收入 43.5 亿元，同比+9%，实现归母净利润-0.3 亿元，同比-117%，实现扣非净利润-0.14 亿元，同比-141% [2] - 利润表现欠佳，主要原因为：1.FCBGA 封装基板业务费用投入较大；2.子公司宜兴硅谷和广州兴科亏损较大；3.计提减值和费用摊销较高 [2] 财务数据总结 营业收入 - 2023年实现营业收入53.60亿元，同比增长0.11% [10] - 预计2024-2026年营业收入将分别达到60.62亿元、71.62亿元和88.17亿元，同比增长13.09%、18.15%和23.11% [10] 净利润 - 2023年实现归母净利润2.11亿元，同比下降59.82% [10] - 预计2024-2026年归母净利润将分别为0.32亿元、3.12亿元和4.56亿元，同比下降84.86%、上升875.51%和46.19% [10] 毛利率 - 2023年毛利率为23.32%，预计2024-2026年将分别为22.48%、23.58%和24.65% [10] 其他指标 - 2023年EBIT为-0.08亿元，EBITDA为3.96亿元 [10] - 2023年资产负债率为57.77%，预计2024-2026年将分别为56.16%、56.34%和56.52% [11] - 2023年ROIC为-0.29%，ROE为3.96%，预计2024-2026年将分别为-0.12%/2.10%/3.26%和0.61%/5.66%/7.64% [11]

报告投资评级 - 兴森科技评级为“买入（维持）”[1] 报告核心观点 - FCBGA投入较大使兴森科技短期内利润承压，前三季度收入43.5亿元同比+9%，归母净利润-0.3亿元同比-117%，单Q3营业收入14.7亿元同比+3%，归母净利润-0.5亿元同比-130%，利润欠佳源于FCBGA封装基板业务费用投入大、子公司亏损大、计提减值和费用摊销高[2] - 兴森科技半导体业务平稳推进，存储市场拉动BT载板收入快速增长，前三季度整体收入53.5亿元（同比+9%），ABF载板处于市场拓展阶段，已通过多家客户验厂进入样品认证阶段，低层板良率突破92%、高层板良率稳定在85%以上，后续加大研发投入推动项目量产落地有望引领先进封装国产化进程实现强劲增长[3] - 兴森科技聚焦IC封装基板技术提升发展潜力大，自2012年进军CSP封装基板领域取得国内领先成就，2022年拓展到ABF载板领域完善产业布局，IC封装基板业务将持续受益于半导体行业发展贡献业绩增量[4] - 虽前期ABF载板项目费用投入和珠海兴科产能爬坡影响利润，下调2024 - 2026年归母净利润，但兴森科技在ABF载板领域布局领先战略绑定下游客户长期增长动力充足维持“买入”评级[4] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 - 给出兴森科技2022A - 2026E的营业总收入、同比、归母净利润、同比、EPS - 最新摊薄、P/E（现价&最新摊薄）等数据[1] 财务预测表 - 包含兴森科技2023A - 2026E的资产负债表、利润表、现金流量表相关数据以及重要财务与估值指标[10][11]