指数表现 - 中证大数据产业指数(930902)下跌0 33% 成分股涨跌互现 天下秀(600556)领涨2 77% 博思软件(300525)上涨1 73% 盛视科技(002990)上涨1 33% 税友股份(603171)领跌2 37% 新点软件(688232)下跌1 94% 光环新网(300383)下跌1 83% [3] - 数据ETF(516000)下跌0 33% 最新报价0 91元 今年以来累计上涨1 44% 涨幅排名可比基金1/3 [3] 流动性及资金流向 - 数据ETF盘中换手2 32% 成交967 66万元 近1年日均成交1684 95万元 [3] - 数据ETF最新份额达4 57亿份 创近1月新高 [3] - 数据ETF最新资金净流入643 83万元 近8个交易日内合计"吸金"1995 69万元 [3] 行业及成分股 - 中证大数据产业指数选取业务涉及大数据存储设备、大数据分析技术、大数据运营平台、大数据生产、大数据应用等领域的上市公司证券 [4] - 中证大数据产业指数前十大权重股合计占比50 19% 包括科大讯飞(002230 权重8 49%)、中科曙光(603019 权重8 32%)、紫光股份(000938 权重6 40%)等 [4][6] - 权重股表现分化 润泽科技(300442)上涨0 86% 拓维信息(002261)上涨0 74% 用友网络(600588)下跌1 04% 中科曙光(603019)下跌0 87% [6] 行业动态 - 华为终端宣布将于5月19日举行nova 14系列及鸿蒙电脑新品发布会 首款鸿蒙电脑将正式发布 [3]

核心观点 - 服务器行业受益于头部互联网企业AI资本开支增加，但市场节奏领先于基本面[2] - 公司营收增长受大客户资本开支驱动，呈现脉冲式特征，2024年海外营收激增256.98%[4][7] - 直销渠道占比84.29%但毛利率仅5.04%，经销渠道毛利率达16.07%[16][17] - JDM模式是维持市场份额的核心竞争力，新品研发周期缩短50%至7个月[25] - 当前压制股价的主要因素是贸易环境对芯片进口和产品出口的影响[33] - 供给端风险已基本消除，需求端成为未来业绩关键变量[35][36] 大客户资本开支驱动增长 - 公司产品以服务器为主，占比超99%，过去十年经历两波脉冲式增长：2016-2018年增长270%，2023-2024年增长74%[4] - 2024年海外营收340.81亿元，同比增长256.98%，占比从不足15%提升至近30%[7] - 前五大客户集中度达75%，营收快速增长年份客户集中度均大幅上升[8] - 海外云厂商2024年资本开支增速超60%，但2025年除Meta外增速普遍回落，微软降至6%[11] - 中金预测国内互联网企业2025年资本开支增速79%，2026年降至14%[12] 直销创量，经销创利 - 行业渠道(直销)占比84.29%，区域渠道(经销)占比15.71%[16] - 2024年综合毛利率6.85%，其中直销毛利率5.04%，经销毛利率16.07%[17] - 直销客户议价能力强且参与产品开发，经销客户提供软件增值服务拉高毛利[19] - 2025Q1毛利率从8.08%降至3.45%，净利率从1.68%降至0.98%，主因大客户占比提升和采购成本升高[20] JDM模式与竞争格局 - 采用JDM模式服务互联网客户，新品研发周期从18个月缩短至7个月[25] - 2023年国内服务器市场份额28.1%，2018-2024年持续保持第一[22] - 互联网行业服务器需求占比超40%，JDM模式增强客户黏性[25] - 2024年研发费用35.12亿元，五年累计超150亿元；销售人员超1500名[26] 资金与存货管理 - 2024年总资产711.91亿元，存货406.33亿元占比57.08%[28] - 三大资金来源：客户定金113.07亿元、应付账款差额139.3亿元、债务融资106.65亿元[30] - 2025Q1合同负债161.96亿元同比增长291.91%，存货458.82亿元[33] - 推出"一机多芯"元脑服务器降低对海外芯片依赖[31] 业绩展望与估值 - 2025Q1营收468.58亿元同比增长165.31%，合同负债高增预示Q2继续高增长[33] - 中性预测2025年营收增速15%-45%，对应1310-1663亿元[37] - 机构一致预期2025年营收增速34.72%，归母净利润增速33.42%[39] - 当前PEG约1，处于合理估值区间[37][39]

报告公司投资评级 - 目标价格为 68.25 元，维持“优于大市”评级，给予 2025 年 35 倍 PE [4][8] 报告的核心观点 - 2024 年到 2025Q1 公司业绩持续高增，海外营收大幅提升，致力于构建全栈 AI 能力，研发费用保持投入，下游客户集中度较高 [1] 财务摘要 - 2023 - 2027 年，公司营业收入分别为 658.67 亿、1147.67 亿、1547.62 亿、1825.77 亿、2108.62 亿元，同比变化 -5.4%、74.2%、34.8%、18.0%、15.5% [3] - 同期净利润（归母）分别为 17.83 亿、22.92 亿、28.67 亿、38.29 亿、46.79 亿元，同比变化 -14.5%、28.5%、25.1%、33.5%、22.2% [3] - 每股净收益分别为 1.21、1.56、1.95、2.60、3.18 元，净资产收益率分别为 9.9%、11.5%、12.6%、14.6%、15.3% [3] - 市盈率（现价&最新股本摊薄）分别为 42.40、32.99、26.37、19.75、16.15 [3] 交易数据 - 52 周内股价区间为 31.02 - 67.87 元，总市值 755.06 亿元，总股本/流通 A 股为 14.72 亿/14.70 亿股，流通 B 股/H 股为 0 [4] 资产负债表摘要 - 2023 - 2027 年，股东权益分别为 182.85 亿、203.31 亿、230.18 亿、265.50 亿、308.81 亿元，每股净资产分别为 12.42、13.81、15.64、18.04、20.98 元 [5] - 市净率（现价）分别为 4.21、3.78、3.33、2.88、2.48，净负债率分别为 -14.32%等 [4][5] 业绩情况 - 2024 年公司营收 1147.67 亿元，同比 +74.24%；归母净利润 22.92 亿元，同比 +28.55%；扣非净利润 18.74 亿元，同比 +67.59% [4][8] - 2025Q1 公司营收 468.58 亿元，同比 +165.31%；归母净利润 4.63 亿元，同比 +52.78%；扣非净利润 4.27 亿元，同比 +80.76% [4][8] 分产品营收 - 2024 年服务器及部件营收 1140.02 亿元，占比 99.33%，同比 +74.74%，毛利率 6.76%；IT 终端及散件 4.71 亿元，占比 0.41% [4][8] 分地区营收 - 2024 年国内营收 806.86 亿元，占比 70.30%，同比 +43.34%，毛利率 7.81%；海外营收 340.81 亿元，占比 29.70%，同比 +256.98%，毛利率 4.23% [4][8] 全栈 AI 能力构建 - 软件方面，2024 年推出企业大模型开发平台“元脑企智”EPAI [4][8] - 硬件方面，2024 年发布仅靠 4 颗 CPU 运行千亿参数大模型 AI 通用服务器 NF8260G7，推出超级 AI 以太网交换机 X400，性能比传统 RoCE 网络提升 1.6 倍 [4][8] - 液冷技术方面，持续践行“All in 液冷”战略，液冷服务器连续 3 年蝉联中国第一 [4][8] 费用及现金流情况 - 2024 年销售费用 14.50 亿元，同比 -0.43%；管理费用 8.04 亿元，同比 +5.05%；研发费用 35.12 亿元，同比 +14.36% [4][8] - 2025Q1 销售费用同比 -4.27%，管理费用同比 +16.21%，研发费用同比 +2.44% [4][8] - 2024 年经营活动产生的现金流量净额 0.98 亿元，同比 -81.18%；2025Q1 经营性现金流净额 58.03 亿元，同比 +265.48% [4][8] 客户集中度情况 - 2024 年前五名客户合计销售金额 850.73 亿元，占年度销售总额比例 74.13% [4][8] 可比公司估值 - 中科曙光、紫光股份、软通动力、神州数码 2025E - 2027E 的 EPS 及 PE 各有不同，平均 EPS 分别为 1.39、1.64、1.44 元，平均 PE 分别为 71.63、53.90、42.75 倍 [6]

活动基本信息 - 活动类别为 2025 年山东辖区上市公司投资者网上集体接待日活动 [2] - 参与人员为参加该活动的投资者，接待人员有财务负责人兼董事会秘书许燕燕女士、证券事务代表郑雅慧女士 [2] - 活动时间为 2025 年 5 月 15 日下午 15:00 - 16:30，地点在全景网“投资者关系互动平台” [2] 市值与股价相关 - 股价受宏观政策、资本市场环境、投资者信心、公司基本面等多重因素影响 [2][3][5] - 公司 2 月制定《公司市值管理制度》并经董事会审议通过，市值管理以提高公司质量为基础，将扎实做好主业经营等提升盈利和可持续发展能力，用业绩回报投资者 [2][3] - 公司将根据规定和自身情况制定股份回购方案，履行审议程序并及时披露信息 [3][6] 订单与业务数据 - 关于订单具体数据，因信息披露公平性原则暂不便透露，公司通过产能布局和供应链管理匹配客户需求变化 [3][4] - 公司业务板块、分地区业务情况请参考定期报告 [3][6] 研发与产品 - 近年研发费用高达三十多亿，公司业务定位于提供云计算等创新 IT 产品和解决方案 [4] - 公司秉持服务客户理念，后续将聚焦智慧计算战略，创新产品技术和生态构建，完善产品线布局提升盈利水平 [4] 算力需求 - 大模型发展使算力需求高速稳健增长，《2025 年中国人工智能计算力发展评估报告》显示中国智能算力增速高于预期且将持续高速增长 [5][6] 人员情况 - 近年公司业务平稳，员工总数基本稳定，会做内部结构性调整，2025 年将以技术创新驱动，强化能力提升竞争力，与员工共创未来 [6] 活动合规说明 - 交流中未出现未公开重大信息泄露情况，会议纪要不代表公司盈利预测和业绩指引，提醒投资者注意风险谨慎投资 [6]

报告公司投资评级 - 目标价格为 68.25 元，维持“优于大市”评级，给予 2025 年 35 倍 PE [4][8] 报告的核心观点 - 2024 年到 2025Q1 公司业绩持续高增，海外营收大幅提升，致力于构建全栈 AI 能力，研发费用保持投入，下游客户集中度较高 [1] 财务摘要 营业收入 - 2023 - 2027 年分别为 658.67 亿元、1147.67 亿元、1547.62 亿元、1825.77 亿元、2108.62 亿元，同比变化为 -5.4%、74.2%、34.8%、18.0%、15.5% [3] 净利润（归母） - 2023 - 2027 年分别为 17.83 亿元、22.92 亿元、28.67 亿元、38.29 亿元、46.79 亿元，同比变化为 -14.5%、28.5%、25.1%、33.5%、22.2% [3] 每股净收益（元） - 2023 - 2027 年分别为 1.21、1.56、1.95、2.60、3.18 [3] 净资产收益率(%) - 2023 - 2027 年分别为 9.9%、11.5%、12.6%、14.6%、15.3% [3] 市盈率(现价&最新股本摊薄） - 2023 - 2027 年分别为 42.40、32.99、26.37、19.75、16.15 [3] 交易数据 股价区间 - 52 周内股价区间为 31.02 - 67.87 元 [4] 总市值 - 总市值为 755.06 亿元 [4] 股本情况 - 总股本/流通 A 股为 14.72 亿股/14.70 亿股，流通 B 股/H 股为 0 [4] 资产负债表摘要 股东权益 - 股东权益为 202.77 亿元，每股净资产为 13.77 元，市净率为 3.7，净负债率为 -14.32% [4] 业绩情况 2024 年业绩 - 营收 1147.67 亿元，同比 +74.24%；归母净利润 22.92 亿元，同比 +28.55%；扣非净利润 18.74 亿元，同比 +67.59% [4][8] 2025Q1 业绩 - 营收 468.58 亿元，同比 +165.31%；归母净利润 4.63 亿元，同比 +52.78%；扣非净利润 4.27 亿元，同比 +80.76% [4][8] 分产品营收 - 2024 年服务器及部件营收 1140.02 亿元，占比 99.33%，同比 +74.74%，毛利率 6.76%；IT 终端及散件 4.71 亿元，占比 0.41% [4][8] 分地区营收 - 2024 年国内营收 806.86 亿元，占比 70.30%，同比 +43.34%，毛利率 7.81%；海外营收 340.81 亿元，占比 29.70%，同比 +256.98%，毛利率 4.23% [4][8] 能力构建 软件方面 - 2024 年推出企业大模型开发平台“元脑企智”EPAI [4][8] 硬件方面 - 2024 年发布仅靠 4 颗 CPU 运行千亿参数大模型 AI 通用服务器 NF8260G7，推出超级 AI 以太网交换机 X400，性能比传统 RoCE 网络提升 1.6 倍 [4][8] 液冷技术方面 - 持续践行“All in 液冷”战略，液冷服务器连续 3 年蝉联中国第一 [4][8] 费用及现金流情况 费用情况 - 2024 年销售费用 14.50 亿元，同比 -0.43%；管理费用 8.04 亿元，同比 +5.05%；研发费用 35.12 亿元，同比 +14.36%。2025Q1 销售费用同比 -4.27%，管理费用同比 +16.21%，研发费用同比 +2.44% [4][8] 现金流情况 - 2024 年经营活动产生的现金流量净额 0.98 亿元，同比 -81.18%；2025Q1 经营性现金流净额 58.03 亿元，同比 +265.48% [4][8] 客户情况 - 2024 年前五名客户合计销售金额 850.73 亿元，占年度销售总额比例 74.13% [4][8] 可比公司估值 | 证券简称 | 证券代码 | 价格（元） | 2025E EPS（元） | 2026E EPS（元） | 2027E EPS（元） | 2025E PE（倍） | 2026E PE（倍） | 2027E PE（倍） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 中科曙光 | 603019.SH | 64.40 | 1.68 | 2.02 | 2.44 | 38.33 | 31.88 | 26.39 | | 紫光股份 | 000938.SZ | 25.45 | 0.8 | 0.99 | 1.12 | 31.81 | 25.71 | 22.72 | | 软通动力 | 301236.SZ | 59.34 | 0.41 | 0.57 | 0.75 | 144.73 | 104.11 | 79.12 | | 神州数码 | 000034.SZ | 40.59 | 2.66 | 2.96 | - | 15.26 | 13.71 | - | | 平均 | - | - | 1.39 | 1.64 | 1.44 | 71.63 | 53.90 | 42.75 | [6]

行业趋势与公司定位 - 头部互联网企业加大AI资本开支带动服务器需求激增 浪潮信息作为国内最大服务器生产商直接受益[1] - 服务器行业竞争格局稳定 2023年浪潮信息以28 1%市占率排名第一 华为(13 3%)、新华三(12%)分列二三位[11] - 公司采用差异化JDM模式 新品研发周期从18个月缩短至7个月 最快3个月完成样机交付 显著提升互联网客户黏性[12] 财务表现与增长驱动 - 2024年营收1147 67亿元(同比+74%) 其中国内806 86亿元(+43 26%) 海外340 81亿元(+256 98%) 海外占比提升至30%[3] - 2025Q1营收468 58亿元(+165 31%) 但毛利率从8 08%降至3 45% 净利率从1 68%降至0 98% 呈现"增收不增利"[9][10] - 前五大客户集中度达75% 历史数据显示客户集中度提升与营收爆发呈正相关 2016-2018年营收增长270% 2023-2024年增长74%[2][3] 业务模式与经营特点 - 销售渠道分化明显 行业直销(占比84 29%)毛利率5 04% 区域经销(15 71%)毛利率16 07% 后者贡献37 28%毛利额[6][7] - 存货金额达406 33亿元(占总资产57 08%) 通过合同负债(113 07亿元)、应付账款(255 82亿元)和债务融资(106 65亿元)解决资金压力[14][15] - JDM模式导致毛利率低于同业 2024年综合毛利率6 85% 显著低于中科曙光等政企服务商 但实现规模效应[7][12] 短期催化剂与中长期挑战 - 合同负债161 96亿元(同比+291 91%)预示2025H1业绩高增 存货458 82亿元可保障Q2交付[18] - 中美关税暂停等贸易环境改善 英伟达特供芯片缓解供应链风险[19] - 机构预测2025年营收增速15%-45% 海外业务零增长/归零两种情景下对应营收1319-1663亿元[20] - 云厂商资本开支周期性明显 中金预测2025年国内互联网资本开支增速79% 2026年降至14%[5]

行业市场规模 - 2023年中国工业信息安全行业市场规模约为287.34亿元，2024年增长至391.52亿元，增速显著 [1][10] - 行业正处于"政策红利+技术爆发"双轮驱动的黄金期，未来五年市场规模将保持20%-25%增速 [10] - 安全硬件占据45%市场份额，安全软件占30%，安全服务占25% [12] 行业发展历程 - 行业历经"被动筑基—自主突破—生态重塑"三大阶段跃迁 [6] - 早期(2000-2016年)以等保制度落地为起点，技术依赖外资 [6] - 中期(2017-2022年)国产工控协议、加密芯片实现60%以上替代，年均增速超25% [6] - 当前(2023年至今)进入智能化深水区，新能源等行业单次攻击损失超亿元，倒逼安全预算激增30% [6] 产业链分析 - 上游包括硬件设备供应商、软件技术提供商和网络基础设施提供商 [4] - 中游有工业信息安全解决方案提供商和系统集成商 [4] - 下游包含工业企业用户和监管机构与行业协会 [4] 重点企业分析 - 启明星辰在能源电力、轨道交通、智能制造三大领域市占率超40% [15] - 绿盟科技以AI攻防技术+漏洞研究为核心，客户复购率超70% [15] - 蓝盾信息在水利工程、智慧城市工业设施等特定行业深耕 [15] - 浪潮信息依托云计算优势布局工业信息安全 [15] - 北信源重点布局工业终端安全 [15] - 三零卫士致力于工业信息安全自主可控技术研发 [15] 企业财务数据 - 启明星辰2023年营业收入45.07亿元(+1.58%)，2024年33.15亿元(-26.45%) [17] - 绿盟科技2023年营业收入16.81亿元(-36.06%)，2024年23.58亿元(+40.27%) [19] 未来发展趋势 - 技术融合：AI、大数据、物联网、区块链、云计算等技术深度结合 [21] - 生态协同：产业链各环节及跨行业协作加强 [22] - 合规性要求不断提升，促进行业规范发展 [23] 行业现状 - 2023年注册资本100万以上的企业注册数量达106349家，2024年为66661家 [8] - 电力、石油化工、制造业、交通运输等行业需求旺盛 [10] - 行业竞争格局呈现多强并立、各有专长的态势 [14]

指数表现 - 中证云计算50指数上涨1.5%报2058.93点 成交额477.63亿元 [1] - 近一个月上涨11.51% 近三个月下跌4.63% 年初至今上涨5.98% [1] - 指数基日为2014年12月31日 基点1000点 [1] 指数构成 - 选取50只涉及IaaS/PaaS/SaaS服务及云计算硬件设备的上市公司证券 [1] - 前十大权重股合计占比54.43% 中科曙光(8.2%)/中际旭创(7.35%)/新易盛(7.16%)居前三 [1] - 计算机行业占比49.05% 通信设备及技术服务占比34.08% 电子行业占比13.45% [2] 交易市场分布 - 深交所上市公司占比67.05% 上交所占比32.95% [1] 指数维护机制 - 样本每半年调整一次 实施时间为每年6月和12月第二个星期五的下一交易日 [2] - 权重因子随样本定期调整 特殊情况下进行临时调整 [2] 跟踪产品 - 公募基金跟踪产品包括新华中证云计算50ETF [3]

融资券发行 - 2023年8月18日公司超短期融资券申请获注册通过，注册金额50亿，额度2年有效[1] 债券发行 - 2025年5月9日科技创新债券发行10亿，面值100元，利率1.80%[2] - 2025年5月12日债券募集资金全部到账[2]

多元算力战略 - 公司实施"多元算力"战略以服务多元化市场需求 [1] - 已与20余家国产AI芯片厂商建立合作关系 [1] - AI Station软件平台兼容纳管30余款国产AI芯片 [1] 开放计算标准推进 - 持续推进OAM、OCM、液冷整机柜等开放计算标准演进 [1] - 加速构建国产智算生态 [1] 合作进展 - 与更多国产AI厂商的合作正在持续推进中 [1]