人员变动 - 监事会主席李卫东、监事常勇因工作变动辞职，常勇辞职后仍任职[2] - 经控股股东推荐，丁庚鑫为第九届监事会监事候选人[2] 人员信息 - 丁庚鑫1985年2月生，研究生学历，现任许继集团纪委书记[5] 股份情况 - 截止公告日，常勇、丁庚鑫未持有公司股份[2][5] 其他 - 公告日期为2025年4月26日[3]

会议信息 - 2025年4月25日公司董事会收到37.91%股份股东提案[3] - 现场会议2025年5月12日15:00，网络投票同日多个时段[5][6] - 会议股权登记日为2025年5月6日[6] 投票相关 - 普通股投票代码“360400”，简称为“许继投票”[16] - 提案10、11为累积投票议案，应选人数均为1人[9][11] 议案审议 - 2024年度股东大会审议《2024年年度报告》等多项议案[8][9] - 需表决非累积和累积投票提案，应选人数各1人[22][23]

会议情况 - 公司九届十六次监事会会议4月22日发通知，4月25日召开[3] - 3名监事实际参加表决，全票通过增补监事候选人议案[3][4] 人员变动 - 公司监事常勇辞职，丁庚鑫为第九届监事会监事候选人[4] 候选人信息 - 丁庚鑫1985年2月生，有研究生学历和高级经济师职称[7] - 丁庚鑫任职许继集团，未持股，无关联关系且符合任职资格[7]

行业概述 - 消弧线圈成套装置是用于中性点非直接接地电力系统的补偿设备 核心功能是补偿电网单相接地故障时的电容电流 从而快速熄灭电弧 抑制弧光过电压 保障电网持续安全运行 [2] - 装置按消弧线圈种类可分为调气隙式 调匝式 调容式 调可控硅式和偏磁式 [2] 市场规模 - 2024年全球消弧线圈成套装置市场规模达16.48亿美元 同比增长3.58% [1][8] - 2024年中国消弧线圈成套装置市场规模达29.47亿元 需求量达1.22万套 其中35Kv及以上线路占比81.30% 35Kv以下线路占比18.70% [10] 产业链分析 - 上游原材料主要包括硅钢片 铜材 绝缘材料 电子元器件等 以及铁芯 绕组 分接开关 阻尼电阻 互感器等零部件 [4] - 下游客户主要是电网公司（国家电网 南方电网等） 新能源发电（光伏 风电等）及轨道交通 石油化工 煤炭 钢铁等大型企业 [4] - 2024年中国电力投资完成额达17770亿元 同比增长14.63% 其中电网投资占34.23% 电源投资占65.77% [6] 竞争格局 - 行业代表企业包括思源电气 许继电气 山东泰开 旭辉电气 顺特电气 桂林五环 智光电气 北京电力设备总厂等 [12] - 2024年国家电网消弧线圈中标结果：思源电气中标10包14018万元占比21.3% 许继电气中标8包12304万元占比18.7% 山东泰开中标8包11731万元占比17.8% 旭辉电气中标7包10572万元占比16.0% [12][13] - 2024年上半年思源电气营业总收入61.66亿元 其中线圈类及相关产品业务收入16.74亿元占比27.15% [15] - 2024年许继电气营业总收入170.9亿元 智能变配电系统占比27.57% 智能电表占比22.62% 智能中压供用电设备占比19.61% [18] 发展趋势 - 智能电网建设推动装置向更高智能化水平发展 能够实时监测电网运行参数并自动调整补偿参数 实现精准补偿 [20] - 相控式消弧线圈等新型技术将更广泛应用 通过控制晶闸管导通角调节电感值 具有响应速度快 调节精度高 谐波含量低等优点 [20] - "一带一路"倡议为行业带来新机遇 沿线国家电力基础设施建设需求旺盛 中国企业凭借技术和成本优势可拓展出口市场 [10]

公司业绩情况 - 2024 年度全年实现营业收入 170.89 亿元，同比增长 0.17%；归属于母公司股东的净利润 11.17 亿元，同比增长 11.09%；毛利率 20.77%，同比提升 2.78 个百分点 [1] - 2025 年一季度营业收入同比下降，主要受订单交付和收入确认进度影响；毛利率 23.47%，同比提升 5.20 个百分点 [3] 行业发展前景 - 预计 2025 年全国全社会用电量 10.4 万亿千瓦时，同比增长 6%左右；新增发电装机规模有望超过 4.5 亿千瓦，其中新增新能源发电装机规模超过 3 亿千瓦；至 2025 年底全国发电装机容量有望超过 38 亿千瓦，同比增长 14%左右 [1][2] - 2025 年国家电网将聚焦优化主电网、补强配电网建设等重点任务，开工建设特高压线路，积极扩大有效投资，行业投资增速保持稳定 [2] 柔直特高压业务 - 柔性直流技术在多个场景优势显著，未来柔直在特高压领域渗透率将逐步提升 [2] - 公司在柔性直流换流阀领域实现多项技术突破，研发多款换流阀并成功应用于多个工程 [2] 新能源集成业务 - 公司围绕“调结构”“提两效”思路，结合新能源及系统集成类项目毛利率水平承接优质订单 [2] - 2025 年一季度，相对低毛利的新能源及系统集成业务板块收入下降最多，主要受公司收入结构变化影响 [2] 国网联采影响 - 2025 年国网区域联采招标中，公司参与投标的主要产品有一二次融合环网箱和一二次融合柱上断路器，对业务板块的影响需综合考虑全年中标数量、中标单价及降本增效工作 [3] 市值管理 - 公司将结合《市值管理制度》，通过提升经营管理、加大现金分红、积极传递公司价值等方式维护市值合理稳定 [3] 虚拟电厂业务 - 公司可为虚拟电厂项目建设提供一体化解决方案，相关产品在宁夏、湖北虚拟电厂等项目中有应用 [3] 海外业务布局 - 公司落实“一带一路”战略，以特高压、智能电表等产品业务为主，拓展南美、中东、东南亚、非洲、欧洲等市场，海外业务不涉及美国市场 [3] 未来盈利增长点 - 行业层面，“双碳”目标下新型电力系统与新型能源体系加速构建，新技术与能源产业深度融合，电网投资保持稳定增长 [4] - 公司层面，聚焦“调结构”“提两效”思路，加大科技研发投入和市场开拓力度，加强经营管理，提升经营质效 [4]

文章核心观点 公司2024年年报、2025年一季报发布，直流输电系统板块增速突出，各业务有不同表现，虽有减值扰动业绩，但特高压项目储备丰富，预计2025 - 2027年营收和归母净利润增长，给予“增持”评级 [1][2][3] 财务表现 - 2024年全年营收170.89亿元，同比+0.17%，归母净利润11.17亿元，同比+11.09%；单Q4营收75.03亿元，归母净利润2.22亿元；2025Q1营收23.48亿元，归母净利润2.08亿元 [1] - 2024年销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为4.22%/3.49%/5.15%/-0.32%，销售费用率同比+1.34pcts [2] - 2024年计提资产减值5944万元，占利润总额比例4.20%；计提信用减值损失1.41亿元，占利润总额比例9.99% [2] 业务板块情况 直流输电系统板块 - 2024年陇东 - 山东等特高压项目确认收入，带来板块高速增长；2025年仍有哈密 - 重庆等大项目部分未确认收入，还有阳江青州海风柔直等项目未确认收入；积极跟进蒙西 - 京津冀等特高压线路 [1] - 2024H1，6.5千伏/4000安IGCT器件的柔直换流阀在云南成功应用；2024H2，中标南网220千伏天河棠下柔直背靠背工程，基于6.5kV IGCT器件研发的柔性直流换流阀产品将应用 [1] 其他业务板块 - 智能电表：2024年收入38.66亿元，同比+11.00%，毛利率24.26%，同比 - 0.57pcts [2] - 变配电业务：2024年收入47.11亿元，同比+2.93%，毛利率24.26%，同比+1.60pcts [2] - 中压供用电设备：2024年收入33.52亿元，同比+6.69%，毛利率18.77%，同比+2.51pcts [2] - 新能源及系统集成：2024年收入24.64亿元，同比 - 37.47%，毛利率8.14% [2] - 充换电设备：2024年收入12.52亿元，同比+4.18%，毛利率14.18%，同比+3.61pcts [2] 投资建议 - 预计2025 - 2027年营收183.67/198.80/213.70亿元，同比+7.48%/8.24%/7.49%，对应归母净利润14.46/17.80/20.57亿元，同比+29.49%/23.09%/15.55%；对应EPS分别为1.42/1.75/2.02元，2025年4月16日股价对应PE为16/13/11倍，给予“增持”评级 [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 24年计提减值拖累业绩但盈利能力改善明显，25Q1业绩受产品交付节奏影响 [1] - 我国特高压建设持续推进，公司直流输电系统业务24年放量且未来有望高增长 [2] - 电网投资力度加大，公司多项业务迎来发展机遇 [3] - 考虑24年特高压招标滞后影响，下调25/26年盈利预测，看好公司长远发展 [4] 财务数据总结 营收与利润 - 24年实现营业收入170.89亿元，同比增长0.17%，归母净利润11.17亿元，同比增长11.09%；25Q1营收23.48亿元，同比减少16.42%，归母净利润2.08亿元，同比减少12.47%，环比减少6.59% [1] - 预计25 - 27年归母净利润分别为14.18/17.28/20.18亿元（下调6%/下调3%/新增），对应EPS分别为1.39/1.70/1.98元 [4] 业务营收与毛利率 - 24年直流输电系统营业收入同比增长101.57%至14.44亿元，毛利率同比下降11.37pct至30.92% [2] - 24年智能变配电系统营收同比+2.93%至47.11亿元，毛利率同比+1.60pct至24.26%；智能电表营收同比+11.00%至38.66亿元，毛利率同比-0.57pct至24.66%；智能中压供用电设备营收同比+6.69%至33.52亿元，毛利率同比+2.51pct至18.77%；新能源及系统集成营收同比-37.47%至24.64亿元，毛利率同比+2.72pct至8.14%；充换电设备及其它制造服务营收同比+4.18%至12.52亿元，毛利率同比+3.61pct至14.18% [3] 盈利预测与估值简表 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|17,061|17,089|18,595|20,900|22,845| |营业收入增长率|14.37%|0.17%|8.81%|12.40%|9.30%| |净利润（百万元）|1,005|1,117|1,418|1,728|2,018| |净利润增长率|32.42%|11.09%|26.92%|21.87%|16.78%| |EPS（元）|0.99|1.10|1.39|1.70|1.98| |ROE（归属母公司)（摊薄）|9.39%|9.89%|11.29%|12.30%|12.78%| |P/E|23|21|17|14|12| |P/B|2.2|2.1|1.9|1.7|1.5| [5] 财务报表预测 - 利润表、现金流量表、资产负债表对2023 - 2027年相关财务指标进行了列示 [9][10] 盈利能力与偿债能力 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |毛利率|18.0%|20.8%|22.3%|22.6%|23.0%| |EBITDA率|9.0%|11.0%|11.4%|12.0%|12.4%| |EBIT率|7.2%|9.2%|9.6%|10.3%|10.7%| |税前净利润率|7.2%|8.3%|9.5%|10.1%|10.7%| |归母净利润率|5.9%|6.5%|7.6%|8.3%|8.8%| |ROA|5.4%|5.1%|6.0%|6.5%|6.8%| |ROE（摊薄）|9.4%|9.9%|11.3%|12.3%|12.8%| |经营性ROIC|12.0%|14.3%|13.8%|15.3%|16.3%| |资产负债率|47%|51%|48%|47%|46%| |流动比率|1.81|1.66|1.81|1.86|1.93| |速动比率|1.53|1.45|1.57|1.62|1.69| |归母权益/有息债务|198.67|34.30|40.34|54.75|57.80| |有形资产/有息债务|385.99|73.37|81.52|109.82|113.66| [11] 费用率、每股指标与估值指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |销售费用率|2.88%|4.22%|4.02%|3.82%|3.82%| |管理费用率|3.54%|3.49%|3.43%|3.19%|3.19%| |财务费用率|-0.32%|-0.32%|-0.15%|-0.18%|-0.22%| |研发费用率|4.76%|5.15%|5.15%|5.15%|5.15%| |所得税率|4%|9%|10%|10%|10%| |每股红利|0.30|0.15|0.23|0.28|0.32| |每股经营现金流|2.70|1.27|1.48|1.79|2.04| |每股净资产|10.51|11.09|12.33|13.79|15.49| |每股销售收入|16.74|16.77|18.25|20.51|22.42| |PE|23|21|17|14|12| |PB|2.2|2.1|1.9|1.7|1.5| |EV/EBITDA|15.9|12.9|11.2|9.4|8.1| |股息率|1.3%|0.6%|1.0%|1.2%|1.4%| [12]

纪要涉及的行业和公司 行业：电网设备行业；公司：徐电器 纪要提到的核心观点和论据 经营思路 - 核心观点：24 - 25 年围绕“调结构”和“提两效”开展经营[2] - 论据：调结构包括调业务、订单和收入结构；提两效指提升效益（提高毛利水平）和效率（降存货、降营收） 收入情况 - 核心观点：收入结构变好，交付和确收节奏有变化，全年预计增长[3][4][6] - 论据：24 年新能源及系统集成板块收入降 15 亿，降幅 37.44%；特高压板块收入增 7.72 亿，增幅 6.89%；24 年设备类收入占比超 90%；24 年四季度交付和确收节奏加快使 25 年一季度季节性放缓；25 年预算收入 183 亿，增幅 7.1% 毛利率情况 - 核心观点：24 年全年和 25 年一季度毛利率持续提升[7] - 论据：24 年全年毛利率 20.77%，同比提高 2.77 个百分点；25 年一季度毛利率 23.57%，增幅 5.18 个百分点 费用率情况 - 核心观点：费用率年度略超预期，主要因销售和研发费用增长，全年严控费用[9][10][11] - 论据：24 年费用率 12.54%，略超 12%目标；销售费用因搭建二级营销体系增长，研发费用因科技创新和电网形态变化增长；全年费用增长率不超收入增长率 利润情况 - 核心观点：交付节奏加快使应收账款和合同资产减值准备增加，一季度经营利润贡献向上[12] - 论据：25 年一季度收入降 4.62 亿，但毛利改善，费用率提升低于毛利改善 各业务板块收入预期 - 核心观点：不同业务板块收入有不同表现和预期[15][16] - 论据：新能源及系统集成板块 25 年收入约 25 亿；特高压板块预期目标 12 亿左右，在手订单近 27 亿；充换电板块同比增幅 20%以上；变配电板块增幅十多个点 特高压业务订单和收入节奏 - 核心观点：特高压业务订单和收入有一定节奏和分配[21][22] - 论据：25 年特高压项目收入预算 8 亿，常规业务收入 4 亿多；26 年预计 17 - 18 亿项目收入加 4 亿常规业务收入 电网投资情况 - 核心观点：年初电网投资有增幅，年中可能上调，后续配网补短板[22][23] - 论据：年初电网投资增幅约 8 个点，年中预计上调至十多个点；主网投资前两年增幅大，今年放缓，后续配网将补短板 其他重要但是可能被忽略的内容 - 二级营销体系搭建原因：原总部营销团队对集招和省招关注度高，框架招标匹配比例低，搭建后营销深度和广度增加，框招匹配比例提高[18][19] - 各业务板块一季度表现：直流输电无项目收入，约四千多万，同比微增；除新能源机器人板块外，其他板块收入减少五六千万；直流输电板块毛利率从 67%降至 49%，其他板块大多增长[25] - 特高压项目交付节奏：特高压项目二季度重点看哈虫项目另外一半（约三个亿），后续再看其他项目交付[26] - 特高压线路落地节奏：已知 25 年六条线落地情况待观察，十五规划每年约 4 条线路，具体落地待明确[28] - 国际线路格局：以国家电网为主在海外拿线路，国内招标设备厂商，其他厂商主要做设备出口或小工程总包[29] - 大西北特高压落成情况：整体情况无特别变化，就地销纳未现实落地，确定性较强[30] - 24 年加快交付项目：24 年加快交付项目有垄动的控保、金上的阀，哈密重庆的阀确认一半[31] - 智能配配件业务趋势：后续投资提速增速水平会上升，毛利率至少保持并提升[34] - 国际订单目标：24 年国际订单约 13.5 亿，25 年目标过 15 亿，以单设备出口为主[35] - 电网设备单价看法：应对设备单价压减，一是以量补价，二是优化产品工艺设计[37][38] - 海外市场情况：海外市场以南美、中东国家为主，深耕部分国家，产品以特派亚项目等几类为主[40] - 柔直渗透率和换流阀情况：柔直深度率是后续主要基础空间；唐夏项目用 RGCT，工程技术示范效应强，远距离输电目前以 RGBT 为主[42] - 应收账款情况：24 年应收账款增幅高于收入增速，因四季度交付加快；减值按一年以内 4%计提，后续应收款规模预计压降[43][44] - 特高压毛利率情况：25 年特高压毛利率维持 24 年水平，综合毛利内部目标至少提升一个点[45]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 许继电气2024年收缩低毛利集成业务，直流业务快速增长，2025年直流行业需求景气，公司作为直流设备核心供应商有望充分受益，虽2024年业绩低于预期下调未来业绩预期，但受益行业景气业绩有望保持较快增长，维持“买入”评级 [6][9] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 截至2025年4月14日，许继电气近1个月、3个月、12个月相对沪深300表现分别为-6.7%、-9.0%、-12.4%，沪深300同期表现为-6.2%、-1.6%、8.2% [3] - 当前价格23.27元，52周价格区间22.60 - 37.60元，总市值237.0921亿元，流通市值234.6365亿元，总股本101887.43万股，流通股本100832.21万股，日均成交额5.7486亿元，近一月换手2.31% [3] 财务数据 - 2024年营收171亿元，同比+0.2%；归母净利润11.2亿元，同比+11%；扣非归母净利润10.6亿元，同比+22%；销售毛利率20.8%，同比+2.8pct；销售净利率7.6%，同比+0.6pct [4] - 2024Q4营收75.0亿元，同比+17%，环比+173%；归母净利润2.2亿元，同比-5%，环比-17%；扣非归母净利润2.0亿元，同比+32%，环比-22%；销售毛利率19.3%，同比+2.5pct，环比-5.2pct；销售净利率3.6%，同比-0.8pct，环比-7.3pct [4] - 2025Q1营收23.5亿元，同比-16%；归母净利润2.1亿元，同比-12%；扣非归母净利润2.0亿元，同比-10%；销售毛利率23.5%，同比+5.2pct；销售净利率10.1%，同比+0.7pct [5] 业务情况 - 2024年智能变配电系统营收47.1亿元，同比+3%，毛利率24.3%，同比+1.6pct；智能电表营收38.7亿元，同比+11%，毛利率24.7%，同比-0.6pct；智能中压供用电设备营收33.5亿元，同比+7%，毛利率18.8%，同比+2.5pct；新能源及系统集成营收24.6亿元，同比-37%，毛利率8.1%，同比+2.7pct；直流输电系统营收14.4亿元，同比+102%，毛利率30.9%，同比-11.4pct；充换电设备及其它制造服务营收12.5亿元，同比+4%，毛利率14.2%，同比+3.6pct [6] 行业趋势 - 2025年预计核准开工特高压直流5条，今年将投产特高压线路“两交五直”，未来几年列入计划可能开工特高压“十六交十二直”，“十五五”期间我国特高压工程投资预计将保持稳定，背靠背联网、海风等场景也呈现景气上行趋势，带来直流设备增量需求 [6] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年公司有望实现营业收入183/200/221亿元，同比增速分别为+7%、+9%、+10%；归母净利润为14.5/17.7/21.3亿元，同比增速分别为+30%、+21%、+20%，当前股价对应PE分别为16X、13X、11X [9]

文章核心观点 - 许继电气2024年度报告显示营收和归母净利润增长，公司通过经营策略提升盈利能力，受益于行业发展机遇，研发投入增加取得突破，国际营收增长，2025年将继续推动高质量发展 [1][2][3][5] 财务表现 - 2024年实现营业收入170.89亿元，同比增长0.17% [1] - 2024年归母净利润11.17亿元，同比增长11.09% [1] - 2024年扣除非经常性损益的净利润10.62亿元，同比增长22.19% [2] - 2024年经营活动产生的现金流量净额12.99亿元，同比下降52.74% [2] - 2024年基本每股收益1.1018元/股，同比增长10.50% [2] - 2024年稀释每股收益1.1018元/股，同比增长10.62% [2] - 2024年加权平均净资产收益率10.08%，较2023年增长0.67个百分点 [2] - 2024年末总资产252.65亿元，较2023年末增长15.35% [2] - 2024年末归属于上市公司股东的净资产112.95亿元，较2023年末增长5.51% [2] 经营策略 - 聚焦现金流和提高盈利能力，调整产品结构，提升高附加值高端产品占比，优化生产流程，提高生产效率，提升毛利率 [2] 行业机遇 - 国家对电力基础设施投资持续增长，2024年全国发电装机容量和电网工程投资均实现两位数增长，电力系统智能化、高效化和绿色化趋势带来新机遇 [3] 研发情况 - 2024年研发投入8.8亿元，同比增长10.84%，研发投入占营业收入比例5.15%，较2023年增长0.5个百分点 [3][4] - 2024年研发投入资本化的金额9756.03万元，资本化研发投入占研发投入的比例11.09%，较2023年增长1.16个百分点 [4] - 成功研制全球首台40.5千伏/4000安气体绝缘开关设备，6.5千伏/4000安IGCT柔直换流阀实现首次应用，产品构网型储能变流器、虚拟电厂运行管控系统等实现首台套应用 [4] 国际业务 - 2024年国际方面实现营收3.09亿元，同比增长102.15% [5] 未来规划 - 2025年将紧跟“双碳”目标、新型电力系统建设，聚焦主责主业，推动产业布局优化和结构调整，加快核心技术攻关和整体解决方案打造，提升核心竞争力，推动持续高质量发展 [5]