核心观点 - 公司决定不提前赎回"鹤21转债" 尽管已触发有条件赎回条款 [1][6] 可转债发行与上市概况 - 公司于2021年11月17日公开发行20.50亿元可转换公司债券 期限6年 票面利率第一年0.3% 第二年0.5% 第三年1.0% [2] - 可转债于2021年12月9日在上海证券交易所挂牌交易 债券简称"鹤21转债" [2] - 转股期限为2022年5月23日至2027年11月16日 初始转股价格为39.09元/股 [2] 转股价格调整历史 - 2022年6月28日起转股价格由39.09元/股调整为38.74元/股 [2] - 2022年8月3日起转股价格由38.74元/股调整为27.23元/股 [3] - 2023年6月13日起转股价格由27.23元/股调整为26.92元/股 [3] - 2023年9月4日起转股价格由26.92元/股调整为19.84元/股 [3] - 2024年6月20日起转股价格由19.84元/股调整为19.49元/股 [4] - 2025年7月4日起转股价格由19.49元/股调整为18.99元/股 [4] - 目前转股价格为18.99元/股 [2] 赎回条款触发情况 - 公司股票在2025年8月11日至2025年9月2日期间有十五个交易日收盘价格不低于当期转股价格的130%（即24.69元/股） 已触发有条件赎回条款 [1][5] 不提前赎回决定 - 公司于2025年9月2日召开董事会会议 全票通过不提前赎回"鹤21转债"的议案 [1][6] - 未来三个月内（2025年9月3日至2025年12月2日）即使再次触发赎回条款 公司均不行使提前赎回权利 [2][6] - 2025年12月2日后若再次触发赎回条款 董事会将重新审议是否行使赎回权利 [2][6] 相关主体持股情况 - 公司实际控制人、控股股东、持股5%以上股东、董事及高级管理人员在触发赎回条件前六个月内未交易"鹤21转债" [6] - 截至公告日 未收到上述主体在未来六个月内减持"鹤21转债"的计划 [7] 保荐机构意见 - 保荐机构认为公司不提前赎回事项已履行必要决策程序 符合相关法律法规及募集说明书约定 对此无异议 [7]

可转债发行 - 公司获准发行205,000万元可转换公司债券，共2,050万张，价格100元/张，期限6年，净额203,815.42万元[5] - 2021年12月9日“鹤21转债”在上海证券交易所挂牌交易[6] - 票面利率第一年0.3%、第二年0.5%、第三年1.0%、第四年1.5%、第五年1.8%、第六年2.0%[11] 转股相关 - 转股期为2022年5月23日至2027年11月16日[13][14] - 初始转股价格为39.09元/股，多次调整后目前为18.99元/股[16][19][20][21][22] 赎回与回售 - 期满后五个交易日内，以票面面值112%赎回全部未转股债券[26] - 转股期内满足两种情形之一公司有权赎回[27] - 最后两个计息年度，股票连续三十个交易日收盘价格低于当期转股价70%，持有人有权回售[28] 募集资金与评级 - 募集资金总额不超过20.5亿元，用于四个项目[31] - 公司主体和可转债信用等级均为AA，评级展望稳定[34] 赎回决策 - 2025年8月11日至9月2日触发有条件赎回条款[37] - 2025年9月2日董事会决定不提前赎回，未来三个月内触发也不行使[35][38] - 2025年12月2日后若再触发，董事会再决定是否行使[39] - 相关主体在满足赎回条件前六个月内无交易“鹤21转债”情形[40] - 不提前赎回未对日常经营及偿债能力构成影响[41]

债券发行 - 2021年11月17日发行20.50亿元“鹤21转债”，期限6年[4][5] - 初始转股价格39.09元/股，现18.99元/股[5] 赎回情况 - 2025年8月11 - 9月2日触发有条件赎回条款[9][10] - 9月2日董事会决定本次不行使提前赎回权[11] - 未来三个月不行使，12月2日后再决定[3][11] 相关说明 - 相关主体近六个月无交易“鹤21转债”情形[12] - 未收到未来六个月减持计划[12] - 保荐机构对不提前赎回无异议[13]

债券发行与交易 - 2021年11月17日公司发行20.50亿元“鹤21转债”，期限6年[1] - 2021年12月9日，“鹤21转债”在上海证券交易所挂牌交易[2] 转股信息 - “鹤21转债”转股期限为2022年5月23日至2027年11月16日，初始转股价格39.09元/股，目前18.99元/股[3] 赎回情况 - 2025年8月11日至9月2日触发有条件赎回条款[9] - 2025年9月2日董事会决定本次及未来三个月不行使提前赎回权利[10] - 2025年12月2日后再触发赎回条款董事会再决定[10]

投资评级 - 报告对仙鹤股份维持"推荐"评级 目标价为31.3元/股 当前股价为24.59元/股[1][2] 核心观点 - 公司作为特种纸行业龙头 林浆纸用一体化布局完善 中长期增长动能充沛[1][6] - 广西、湖北生产基地产能爬坡阶段性拖累短期盈利 但随着产能释放 盈利能力有望持续改善[6] - 产品体系多元化 海外市场拓展顺利 上半年海外收入达4.23亿元 同比增长15.4%[6] 财务表现 - 2025年上半年实现营收59.91亿元 同比增长30.14% 归母净利润4.74亿元 同比下降13.80%[6] - 分产品看：日用消费系列营收25.56亿元(+11.2%) 食品与医疗包装材料营收10.34亿元(+22.9%) 其他系列营收8.90亿元(+553.4%)[6] - 毛利率13.71% 同比下降4.0个百分点 净利率7.92% 同比下降4.0个百分点[6] 产能建设 - 广西生产基地实现营收10.38亿元 贡献净利润1.17亿元 湖北生产基地实现营收7.83亿元 亏损0.74亿元[6] - 合计投产7条制浆生产线和8条特种纸生产线 产能爬坡稳步推进[6] 业绩预测 - 预计2025-2027年营业总收入分别为128.44亿元/155.77亿元/180.22亿元 同比增长25.0%/21.3%/15.7%[2][6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为11.30亿元/13.80亿元/16.85亿元 同比增长12.6%/22.1%/22.1%[2][6] - 对应市盈率分别为15倍/13倍/10倍[2][6]

板块整体表现 - 人民币升值受益板块当日上涨0.25%，领涨股为凯撒旅业（代码000796）[1] - 上证指数报收3857.93点，单日涨幅0.37%；深证成指报收12696.15点，单日涨幅0.99%[1] - 板块内10只个股呈现上涨，涨幅最高达10.04%；10只个股下跌，最大跌幅为-4.09%[1][2] 个股价格变动 - 凯撒旅业收盘价5.92元，涨幅10.04%，成交量173.08万手，成交额9.95亿元[1] - 铜陵有色收盘价4.51元，涨幅3.44%，成交量422.85万手，成交额18.96亿元[1] - 太阳纸业收盘价15.36元，涨幅3.09%，成交量38.04万手，成交额5.81亿元[1] - 铝酒食品收盘价37.98元，跌幅-4.09%，成交量10.61万手，成交额4.24亿元[2] - 凯恩股份收盘价5.80元，跌幅-3.81%，成交量15.78万手，成交额9257.36万元[2] 资金流向分布 - 板块主力资金净流出6.2亿元，游资资金净流入3.12亿元，散户资金净流入3.08亿元[2] - 凯撒旅业主力净流入2.47亿元，占比24.85%；游资净流出9965.70万元，散户净流出1.48亿元[3] - 铜陵有色主力净流入1.06亿元，占比5.56%；游资净流出3694.72万元，散户净流出6855.70万元[3] - 仙鹤股份主力净流入1701.75万元，占比10.51%；游资净流出939.91万元，散户净流出761.84万元[3] - 中国国航主力净流出589.58万元，游资净流入496.45万元，散户净流入93.13万元[3]

板块表现 - 8月29日造纸板块整体上涨0.71% 领先个股为民士达（涨3.83%）和太阳纸业（涨3.09%）[1] - 上证指数当日上涨0.37%至3857.93点 深证成指上涨0.99%至12696.15点[1] - 板块内10只个股上涨 10只个股下跌 呈现分化态势[1][2] 个股涨跌 - 涨幅前列个股包括民士达（收盘价46.41元 成交量3.14万手 成交额1.46亿元）太阳纸业（收盘价15.36元 成交量38.04万手 成交额5.81亿元）仙鹤股份（收盘价25.04元 成交量6.43万手 成交额1.62亿元）[1] - 跌幅较大个股为恒丰纸业（跌4.75% 收盘价9.62元）松炀资源（跌4.36% 收盘价17.98元）凯恩股份（跌3.81% 收盘价5.80元）[2] - 成交额超亿元个股达12只 其中太阳纸业5.81亿元 安妮股份2.56亿元 青山纸业1.78亿元[1][2] 资金流向 - 板块整体主力资金净流出7746.79万元 游资资金净流入8184.48万元 散户资金净流出437.69万元[2] - 华旺科技获主力资金净流入5351.44万元（占成交额33.21%）居首 仙鹤股份获1701.75万元（占10.51%）净流入[3] - 资金流出方面 冠豪高新主力净流出131.23万元 恒达新材主力净流出181.88万元[3]

投资评级 - 维持买入-A评级 6个月目标价29.81元 当前股价24.68元 潜在涨幅20.8% [6] 核心财务表现 - 2025H1营收59.91亿元 同比增长30.14% 归母净利润4.74亿元 同比下降13.80% [2] - 2025Q2单季营收30.00亿元 同比增长25.27% 归母净利润2.38亿元 同比下降15.39% [2] - 2025H1毛利率13.71% 同比下降3.98个百分点 Q2毛利率12.82% 同比下降4.57个百分点 [11] - 期间费用率6.23% 同比上升0.36个百分点 其中财务费用率2.99% 同比上升0.27个百分点 [11] 产品结构分析 - 食品与医疗包装材料系列销量14.73万吨 同比增长35.72% [3] - 电气及工业用纸系列销售收入同比增长14.63% 电解电容器纸基材料销量0.36万吨 [3] - 日用消费系列销量同比增长24.94% 其中标签离型纸增长23.94% 转印材料销售8.72万吨 [3] - 内销收入53.15亿元 同比增长31.59% 外销收入4.23亿元 同比增长15.40% [3] 产能布局进展 - 湖北基地产自制浆10.30万吨 特种纸7.28万吨 广西基地产木浆21.24万吨 特种纸11.08万吨 [4] - 两大基地共7条制浆生产线和8条特种纸生产线投入运营 [4] - 拟投资110亿元于四川泸州林浆纸一体化项目 规划年产80万吨竹浆和120万吨纸基新材料 [4] 盈利预测 - 预计2025-2027年营收127.52/154.46/181.67亿元 同比增长24.13%/21.12%/17.62% [12] - 预计归母净利润10.96/14.13/16.92亿元 同比增长9.18%/28.97%/19.73% [12] - 对应PE估值15.9x/12.3x/10.3x [12] - 2025年预测毛利率12.8% 净利率8.6% ROE 12.8% [13] 成本与价格因素 - 2025Q2阔叶浆均价4284元/吨 同比下降24.40% 环比下降10.41% [11] - Arauco明星浆8月报价降至520美元/吨 利好成本端改善 [11] - 热转印等纸种销售价格下降对毛利率产生压力 [11] 相对表现 - 近12个月绝对收益58.8% 相对沪深300超额收益26.1个百分点 [7] - 近3个月绝对收益21.2% 相对收益6.9个百分点 [7]

核心财务表现 - 25Q2营收30亿元同比增长25% [1] - 25Q2归母净利润2.4亿元同比下降15% [1] - 25H1营收60亿元同比增长30% [1] - 25H1归母净利润4.7亿元同比下降14% [1] - 扣非后归母净利润4.4亿元同比下降11% [1] 产能与产销数据 - 特种浆纸产量110.79万吨同比增长98.55% [1] - 特种浆纸销售量83.34万吨同比增长62.25% [1] - 食品医疗消费类产品销售量14.7万吨同比增长35.7% [2] - 电解电容器纸基材料销售3634.5吨 [2] - 日用消费系列纸基材料销售量同比增长24.94% [2] - 标签离型系列材料同比增长23.9% [2] - 转印系列材料销售8.72万吨 [2] 重大项目进展 - 广西年产250万吨高性能纸基新材料项目逐步投产 [2] - 湖北年产250万吨高性能纸基新材料项目逐步投产 [2] - 湖北仙鹤产出特种纸7.28万吨 [2] - 湖北仙鹤自制浆10.30万吨 [2] - 广西仙鹤生产木浆21.24万吨 [2] - 广西仙鹤生产特种纸11.08万吨 [2] - 自制浆已达到替代进口同类木浆水准 [2] 产业链布局成效 - 实现林浆纸用一体化全产业链布局 [2] - 广西湖北两大生产基地共有7条制浆生产线投产 [3] - 8条特种纸生产线投入生产 [3] - 弥补公司产业链短板并大幅增加产能 [3] - 成为公司新的利润增长点 [3] 业绩预测调整 - 预计25年营收125亿元 [4] - 预计26年营收146亿元 [4] - 预计27年营收165亿元 [4] - 预计25年归母净利润9.7亿元 [4] - 预计26年归母净利润12.2亿元 [4] - 预计27年归母净利润14.5亿元 [4] - 对应PE分别为19/15/12倍 [4]

全球市场与策略 - 全球股市上行，MSCI全球指数上涨1.5%，MSCI发达市场上涨1.5%，MSCI新兴市场上涨1.3%[3] - 美股2025年EPS盈利预期从268上修至269，欧股欧元区STOXX50指数2025年EPS盈利预期从336下修至335[4] - 美联储释放鸽派信号，市场预期年内降息2.2次，美元流动性边际收紧[5] 行业数据与趋势 - 7月固定资产投资累计同比增速下降至1.60%，房地产开发投资累计同比降幅扩大至-12.00%[8] - 7月社消额名义同比增速回落至3.70%，汽车销量当月同比增速上升至14.66%，家电零售额当月同比增速回升至33.98%[9] - 7月出口金额当月同比增速上升至20.08%，对欧盟出口金额当月同比增速上升，对美国、日本、东盟出口下降[10] 公司业绩与表现 - TCL电子25H1总营业收入547.77亿港元，同比增长20.4%，归母净利润10.9亿港元，同比增长67.8%[15] - 宇通客车25H1归母净利润19.36亿元，同比增长15.64%，大中客海外出口同比增长33.19%[70][71] - 和而泰25H1营收54.46亿元，同比增长19.21%，归母净利润3.54亿元，同比增长78.65%[102] 政策与市场动态 - 上海优化房地产政策，外环外购房不限套数，公积金贷款额度上浮15%，首套最高贷款额度提高至184万元[48][50] - 国产游戏版号发放166款创历史新高，2025年1-8月发放国产版号1050个，远高于去年同期的850个[30][31] - 工信部优化算力基础设施布局，中国算力平台贯通，智能算力规模达788 EFLOPS[42][43] 商品与原材料价格 - WTI油价8月22日下降至63.66美元/桶，8月秦皇岛煤价上升，PVC现货价格下降为4818元/吨[11] - 废纸系纸价8月加速上涨，再生箱板纸价格较7月初上涨125-195元，木浆系浆价连续提涨[25][26] - 螺纹钢模拟平均吨毛利243.7元/吨，环比下降37.7元/吨，热卷模拟平均吨毛利201.7元/吨，环比下降31.7元/吨[60]