会议相关 - 公司第五届董事会第十九次会议于2025年7月28日召开，9位董事实到[2] - 《关于补选独立董事的议案》等三议案表决均全票通过，补选议案需提交股东大会审议[3][5][6] 人员信息 - 伏广伟1967年出生，任中国纺织工程学会理事长，未持公司股份[9][10]

激励计划进展 - 2024年7 - 8月完成激励计划限制性股票首次授予登记[3][4][5][6] - 2024年10月完成向暂缓授予对象授予登记[6][7] 股票情况 - 2024年限制性股票激励计划预留216,042股失效[8]

报告行业投资评级 - 优于大市（维持） [1] 报告的核心观点 - 特朗普关税政策更新：7月2日特朗普称与越南达成贸易协定，对越南出口商品征收20%关税，对通过越南转运第三国商品加征40%惩罚性关税；7月7日向14国发函征税25%-40%，签署行政令将“对等关税”暂缓期延至8月1日 [2] - 转运判定规则梳理：美国海关对输美商品转运判定核心在于原产国判定，对原材料或生产过程不完全来自单一国家的货物采用“实质性转变”原则确定原产国，纺织品和服装产品原产国判定有特殊规则，按五步递进判定 [2] - 纺企产能分布及关税风险敞口梳理：东南亚各国服装面料进口依赖度高，纺企海外产能核心工序本地化率高，目前对美收入在20%以下的公司多在中国有产能、内销市场份额较高，净利率高的公司在行业分担关税降价时仍能保持较好利润规模 [2] 根据相关目录分别进行总结 特朗普关税政策更新：宣称与越南达成贸易协定 - 特朗普政府自4月宣布关税政策后频繁调整，7月初与越南达成协议降低税率至20%，新增“40%转运惩罚税”，向14国发函征税，将“对等关税”暂缓期延至8月1日，未达成协议国家关税将恢复4月高位 [11] “转运”判定规则梳理：越南输美产品原产国认定情形参考 - 美国海关对输美商品转运判定核心是原产国判定，对非完全产自单一国家的货物采用“实质性转变”原则，纺织品和服装产品有特殊判定规则，按五步递进判定 [15] - 不同产品核心判定点不同，窗帘等产品核心判定点为织造、染色及印花工序，成衣为裁剪缝制或组装工序，鞋类为鞋面成型及缝合工序 [29][32][37] 纺企产业链分布及关税风险敞口梳理 - 东南亚各国服装面料进口依赖度高，中国面料进口依赖度低，越南、柬埔寨、印尼基本在70%以上，越南纺织和制鞋原材料自给率约40 - 45% [47] - 纺企海外产能核心工序本地化率高，如华利集团成型、缝合越南100%本地化，申洲国际织造 - 印染 - 裁剪 - 缝纫越南100%本地化等 [52] - 目前对美收入在20%以下的公司多在中国有产能、内销市场份额较高，净利率高的公司在行业分担关税降价时受影响小，产能供不应求的公司议价能力强 [55] 投资建议：政策仍存不确定性，关注布局越南产能的优质龙头 - 特朗普暂缓令推迟至8月1日，政策仍有不确定性，越南关税风险降低，关注布局越南产能的优质龙头 [59] - 重点推荐申洲国际，对美收入敞口低、净利率领先、上游工序越南本地化；华利集团净利率领先、产能供不应求、越南产能占比高；也建议关注伟星股份、开润股份等其他优质纺织制造企业 [59]

可转债情况 - 2021年12月29日发行60万手总额6亿可转债，期限6年[4] - “台21转债”2022年1月21日挂牌交易，7月5日起可转股，初始价16.87元/股[4] - “台21转债”票面利率第一年0.30%至第六年2.00%[4] 转股价格调整 - 2022 - 2025年因利润分配，转股价格从16.87元/股调为16.19元/股[4][5] 修正条款触发 - 截至2025年7月4日，触发转股价格修正条款[3][7] 公司决策 - 本次不向下修正转股价格，未来六个月内再触发亦不提出修正方案[3][7] - 2026年1月5日起重新起算，触发修正条款董事会再议[3][7][8]

可转债转股情况 - 截至2025年6月30日累计254,000元"台21转债"完成转股 累计转股数15,208股 占转股前总股本0.0018% [1] - 未转股余额达599,746,000元 占发行总量99.96% [1][2] - 2025年第二季度转股金额与股份数量均为0 [1][2] 可转债发行与调整记录 - 2021年12月29日公开发行6亿元可转债 票面利率逐年递增0.3%-2.0% 2022年1月21日上市交易 [1] - 初始转股价16.87元/股 经历四次调整：2022年7月调至16.70元 2023年6月调至16.60元 2024年6月调至16.44元 2025年5月最终调至16.19元 [2] 股本结构变动 - 有限售条件流通股保持4,840,000股不变 无限售条件流通股保持885,452,633股不变 总股本维持890,292,633股 [3][4]

可转债发行 - 2021年12月29日发行600万张可转换公司债券，总额6亿，期限6年[4] - 票面利率第一年0.30%、第二年0.50%、第三年1.00%、第四年1.50%、第五年1.80%、第六年2.00%[4] 转股情况 - 2022年7月5日起可转股，初始转股价格16.87元/股，截至2025年6月12日为16.19元/股[5] - 截至2025年6月30日，累计25.4万元转债转股，转股数15208股，占总股本0.0018%[3][6] - 截至2025年6月30日，未转股金额5.99746亿元，占发行总量99.96%[3][6] - 2025年第二季度转股金额为0元，转股股份数量为0股[3][6] 股本情况 - 2025年3月31日至6月30日，有限售条件流通股均为484万股[8] - 2025年3月31日至6月30日，无限售条件流通股均为8.85452633亿股[8] - 2025年3月31日至6月30日，总股本均为8.90292633亿股[8]

行业概况 - 防晒衣是一种能够阻隔太阳紫外线的特殊衣物，作用类似于遮阳伞，最早于2007年在美国流行后进入中国 [1] - 中国《纺织品防紫外线性能的评定》规定：UPF>40且UVA透过率<5%才能称为防紫外线产品 [1] - 防晒衣产品分为三类：彩色棉织物（隔离紫外线效果最佳）、防晒布料（加入防晒助剂）、特殊面料（如银色反光材料） [2] 市场规模 - 2024年中国防晒服饰市场规模达808亿元，较2016年459亿元增长76%，预计2026年将达到958亿元 [1][8] - 中国防晒产品市场规模占全球比重从2008年6.4%（世界第六）提升至2024年16.2%（世界第二），仅次于美国22.4% [6] - 近五年中国防晒产品复合增速8.8%，高于全球平均4.5%，但略低于美国9.2% [6] 产业链结构 - 上游为原材料环节：氧化锌/二氧化钛等防晒剂，聚酯纤维/氨纶等面料，拉链/缝线等辅料 [4] - 中游为生产制造与品牌运营：代表企业包括波司登、探路者、蕉下等 [4] - 下游销售渠道：天猫/京东等电商平台，品牌专卖店及线下实体零售 [4] 竞争格局 - 市场呈现三类竞争者：专业防晒品牌（如蕉下）、跨界品牌（波司登/李宁等）、白牌厂商 [12] - 蕉下2019-2021年营收从3.85亿元增至24.07亿元，三年增长6倍 [12] - 白牌产品价格优势显著：拼多多某19.69元防晒服销量超百万件，而品牌产品如波司登男士防晒服售价达1499元 [12][13] 重点企业 - 探路者2024年营收15.92亿元（同比+14.44%），其"TiEF SKIN"防晒科技通过共混纺丝实现持久防紫外线 [17] - 波司登2023/24财年营收232.14亿元（同比+38.39%），防晒衣品类突破带动品牌延伸 [19] 发展趋势 - 市场规模持续扩张：预计2026年达958亿元（CAGR13.6%），消费场景从户外扩展至通勤/亲子等多元场景 [21] - 国货品牌主导市场：波司登防晒衣销售额从2022年1亿元增至2024年10亿元，蕉下等品牌在电商榜单领先 [22] - 价格带下探：100-200元成为主流区间，南极电商等推出高性价比产品应对价格敏感型需求 [23]

报告公司投资评级 - 买入 [2] 报告的核心观点 - 全产业链布局构筑竞争壁垒，高端化战略驱动盈利提升，公司作为锦纶全产业链龙头，垂直一体化布局形成完整产业链，协同效应与成本优势显著，历经三轮产业链扩张，聚焦差异化、高端化产品路线，盈利稳健增长，毛利率持续提升，现金流创造能力较强，研发费用率长期维持5%以上，深度绑定头部品牌，强化定制化服务能力 [4] - 供需结构优化+成本端改善，锦纶产品渗透率提升空间广阔，供给端锦纶行业扩产加速但格局分化，公司通过产业链升级对冲行业周期波动，锦纶丝盈利能力领先；需求端消费政策驱动与消费结构升级有望共振，预计2025 - 2027年锦纶需求复合增速达7 - 10%，2030年锦纶丝需求空间有望增长36%；原料端PA66国产化突破驱动成本优化，PA6切片供需格局趋宽，有望推动原料价格中枢下移，激发下游市场需求 [4] - 技术+产能双轮驱动，再生材料打开第二成长曲线，公司淮安项目产能爬坡及再生锦纶技术商业化突破，淮安四期全部达产后将新增产能，预计满产后分别实现利润3.29亿、1.23亿、4.11亿和4.11亿；公司化学回收产品PRUECO获GRS认证，具备先发优势，假设2030年全球再生锦纶纤维产量占比达3%，对应全球再生锦纶理论需求量超20万吨，较2023年增长约41% [4] - 盈利预测与投资评级，预测公司2025 - 2027年归母净利润分别为8.55、10.66和12.88亿元，同比增速分别为17.8%、24.7%、20.8%，EPS（摊薄）分别为0.96、1.20和1.45元/股，按照2025年6月30日收盘价对应PE分别为9.51、7.62和6.31倍，PE估值低于可比公司平均，给予公司“买入”评级 [4] 各部分总结 锦纶产业链龙头，一体化优势持续增强 - 深耕锦纶行业多年，产业链逐步延伸，公司创建于2001年，深耕锦纶产业链，形成完整产业链，可提供高端功能性面料全场景定制开发服务，历经三轮产业链扩张，上市前通过资产重组等扩张业务板块，上市后聚焦差别化纤维研发和高端面料项目，2021年淮安项目启动，向产业链上下游延伸 [13][14] - 产品品类丰富，主攻差异化、高端化打法，公司在三大生产基地实现全产业链发展，产能覆盖锦纶丝34.5万吨、坯布7.16亿米、面料7.1亿米，产品包括锦纶长丝、坯布和功能性成品面料，具有多种特殊功能和高附加值属性，与下游知名品牌深度合作，建立终端客户反馈机制 [18][21][23] - 财务状况稳健，管理优化和研发实力持续增强，近年来公司营收和毛利规模提升，营收贡献结构变化，锦纶长丝占比增加，面料成品毛利率提升；盈利持续增长，现金流创造能力较强；产业链完善使管理费用率下降，研发费用率高，销售费用率低，财务费用率整体较低 [28][33][39] 竞争格局持续改善，终端消费或迎放量 - 供给端：常规品种扩能持续，高端产品强化竞争内核，锦纶用于高端和特种功能性服饰领域，与其他化学纤维相比优势突出；涤纶纤维占主导地位，锦纶纤维生产提速，行业竞争格局分散，中低端产品竞争充分，龙头具备规模化和高端化协同优势，未来锦纶纤维扩产持续，高端化和差异化布局成核心竞争力 [43][48][52] - 需求端：政策推动与需求结构转变，锦纶高景气有望持续，PA6下游主要用于锦纶纤维，PA66纤维化应用待提升，锦纶丝成本及价格下滑或推动渗透率提升；国家消费刺激政策有望扩大锦纶纤维需求；当前锦纶纤维消费占比有提升空间，预计2025 - 2027年需求增速分别达11%、12%、9%；户外运动兴起推动相关装备和功能性服装需求增长，国内户外运动参与率有提升空间，锦纶纤维需求空间广阔 [54][60][69] - 原料端：原料掣肘逐步打破，成本下降有望推动产品渗透率提升，原料是公司产品核心成本，锦纶丝价格和切片同频变化，价格传导机制顺畅；PA6切片供需格局宽松，价格中枢或下行；PA66原料掣肘打破，国产化加速，产能扩张，供应多元化使成本下降，公司作为锦纶丝龙头有望受益 [86][90][96] 公司产业链持续升级，增强差异化竞争壁垒 - 技术+产能双轮驱动，公司发展动能强劲，公司技术优势体现在研发模式、先发优势和研发投入，研发模式增强有效性和适配度，强化客户粘性，淮安一期产能有先发优势，研发投入领先同行；增量产能落地，淮安基地助力发展，高端化产品可对冲行业周期波动，公司锦纶纤维毛利率逆势增长 [103][108][110] - 公司竞争内核强化，盈利放量周期有望来临，产业链向上游延伸降本增效，公司再生差别化锦纶丝项目满产满销有望增利；公司竞争实力强可穿越原料变化周期；淮安项目放量将推动盈利高增，预计四期项目满产后分别实现净利润3.29亿、1.23亿、4.11亿和4.11亿，盈利安全边际高 [114][117][122] - 绿色革命产品推动可持续发展，公司结构性机遇来临，公司化学法再生锦纶技术领先，PRUECO产品获GRS认证，有望切入下游增量市场；服装品牌加码再生锦纶，公司产品顺应需求转变，渠道客户开拓能力提升；技术突破或提升产品渗透率，再生锦纶纤维需求增量空间广阔 [126][129][139] 盈利预测、估值与投资评级 - 盈利预测及假设，假设2025 - 2027年原油均价分别为75、72、70美元/桶，推算锦纶纤维单吨成本；根据历史数据测算非原料成本；计算公司锦纶丝产品溢价，推算销售价格；假设坯布和面料毛利率；假设淮安基地增量产能线性爬坡，产能利用率和产销率均为100%；所得税率25%、增值税率13% [144][145][147] - 估值与投资评级，预测公司2025 - 2027年归母净利润分别为8.55、10.66和12.88亿元，同比增速分别为17.8%、24.7%、20.8%，EPS（摊薄）分别为0.96、1.20和1.45元/股，PE估值低于可比公司平均，给予“买入”评级 [148]

公司概况 - 台华新材是锦纶全产业链龙头，拥有从纺丝、织造到染整的垂直一体化布局，形成34.5万吨锦纶丝、7.16亿米坯布、7.1亿米面料的产能覆盖 [2] - 公司正向上游切片环节延伸以完善产业链布局，三大生产基地协同效应显著，成本优势突出 [2] - 财务表现稳健，毛利率持续提升，研发费用率长期维持5%以上，现金流创造能力强 [2] - 深度绑定迪卡侬、伯希和等头部品牌，通过终端反馈机制强化定制化服务能力 [2] 行业供需分析 - 供给端：锦纶行业扩产加速但格局分化，高端化、定制化龙头有望受益于集中度提升 [3] - 需求端：消费政策与结构升级共振，预计2025-2027年锦纶需求复合增速7-10%，2030年需求空间增长36% [3] - 原料端：PA66国产化突破驱动成本优化，PA6切片供需趋宽，锦纶-涤纶价差收窄推动渗透率提升 [3] 产能与技术优势 - 淮安项目四期全部达产后将新增62万吨锦纶丝、6亿米坯布及2亿米面料产能，预计满产利润贡献达12.74亿元 [4] - 全球首个获得GRS认证的化学回收产品PRUECO，实现纺织废弃物到高端纤维的闭环 [4] - 再生锦纶市场空间广阔，预计2030年全球需求量超20万吨（较2023年增长41%） [4] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为8.55亿、10.66亿、12.88亿元，同比增速17.8%、24.7%、20.8% [5] - 对应EPS为0.96、1.20、1.45元/股，2025年PE为9.51倍，低于行业平均 [5] - 90天内8家机构给出评级（7家买入/1家增持），目标均价14.29元 [7]

可转债发行 - 公司发行可转换公司债券规模60,000万元，共600万张，发行价100元/张，期限6年，实际收到认购资金59,374.60万元，募集资金净额59,202.55万元[8] - 60,000.00万元可转换公司债券于2022年1月21日在上海证券交易所上市交易，简称“台21转债”，代码“113638”[9] - 可转债票面利率第一年0.30%、第二年0.50%、第三年1.00%、第四年1.50%、第五年1.80%、第六年2.00%[14] - 可转换公司债券初始转股价格为16.87元[21] 业绩数据 - 2024年公司营业收入712,007.59万元，较2023年增长39.78%[53] - 2024年归属于上市公司股东的净利润72,571.98万元，较2023年增长61.59%[53] - 2024年经营活动产生的现金流量净额70,642.70万元，较2023年增长132.83%[53] - 2024年归属于上市公司股东的净资产499,972.83万元，较2023年增长12.29%[53] - 2024年总资产1,178,481.68万元，较2023年增长11.60%[53] - 2024年基本每股收益0.82元/股，较2023年增长64%[53] 募集资金使用 - 智能化年产12万吨高性能环保锦纶纤维项目投资额156100万元，拟使用募集资金53000万元[42] - 补充流动资金项目投资额7000万元，拟使用募集资金7000万元[42] - 截至2023年12月31日，公司累计使用募集资金56,554.31万元，2024年未使用募集资金[55] 转股价格调整 - 2023年7月3日起，“台21转债”转股价格调整为16.60元/股[65] - 2024年6月6日起，“台21转债”转股价格调整为16.44元/股[65] - 2025年6月12日起，“台21转债”转股价格调整为16.19元/股[66][67] 其他重要事项 - 公司主体信用等级为AA，评级展望为稳定，台21转债的信用等级为AA[48][61] - 2024年度，发行人未发生除股利分配导致转股价格调整之外《受托管理协议》第3.4条列明的重大事项[64] - 甲方及其合并范围内子公司当年累计新增借款或者对外提供担保超过上年末净资产的20%需通知乙方[62] - 甲方及其合并范围内子公司放弃债权或财产、出售或转让资产，资产金额超过上年末净资产的10%需通知乙方[62] - 甲方及其合并范围内子公司发生超过上年末净资产10%的重大损失需通知乙方[62] - 购买、出售的资产总额占发行人最近一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额的50%以上等情况需通知乙方[63] - 本次可转债转换为股票的数额累计达到可转债开始转股前公司已发行股票总额的10%需通知乙方[64]