宏观策略 - 化工转债行情展望：2024年以来化工板块供需两侧持续催化，"反内卷"行情推动基本面改善，预计盈利底部向上叠加新兴产业布局带来估值抬升，存续转债中一半以上为周期顶部发行，当前或步入回售期且周期上行，化债举措趋于积极，化工转债以小盘为主，临期特征放大回撤收益"不对称性" [1][23] - 汇率走势：人民币中间价升破7.14释放升值信号，即期汇率逐步消化，预计美元兑人民币汇率8月下移至7.10-7.15区间，中美经贸谈判乐观预期及A股走强支撑升值趋势 [1][25] - "反内卷"政策目标：短期治理价格战（如汽车、外卖行业），中期推动落后产能退出（关停限产与引导式去产能结合），长期促进PPI回升，中性假设下PPI同比或于2026年9月达1.9%高点 [2][26][27] 行业轮动与市场研判 - 资金结构：二季度至7月初市场由融资盘和保险资金驱动，北向资金持股市值下滑，公募基金仓位下降，三季度经济基本面环比增量有限但增长稳健，四季度政策托举预期成关注焦点 [3][29] - 板块选择：均衡布局政策预期强行业（光伏、煤炭、化工）及科技滞涨板块（机器人），关注酒类、服务消费等未轮动板块，热点轮动持续时间或延长 [3][5][29] - 商品与债券跷跷板效应："反内卷"政策叠加雅江水电项目开工推动商品上涨，债市承压，参考2015年经验，PPI转正后利率上行滞后约1年 [6][36] 固收与转债市场 - 转债特征：中价标的表现弱，低价与高价券占优，低价券含周期属性及下修博弈价值，高价券体现高赔率低胜率特征，下半年机会仍存但需政策催化 [7][39] - 二级资本债与绿色债券：本周二级资本债新发行1099亿元，成交量增454亿元至2881亿元，绿色债券发行规模环比增274.2亿元至359.99亿元，成交额增87亿元至610亿元 [8][9] 重点公司分析 - 希荻微（688173）：2024年营收同比增38.56%至5.45亿元，音圈马达驱动芯片为核心增长点，PMIC芯片绑定高通平台，汽车电子领域布局智能座舱及ADAS电源管理 [11][12] - 民士达（833394）：2025H1营收同比增27.91%至2.37亿元，归母净利润同比增42.28%，芳纶绝缘纸受益新能源及算力需求增长，预计2025年净利润1.34亿元 [13] - 高测股份（688556）：硅片代工龙头整合切片资源，产能利用率达85%，N型硅片价格回升至1.1元/片，技术闭环（设备+耗材+工艺）强化竞争力 [14][15] - 绿色动力（601330）：2025Q2供热量同比增133%，还原后吨上网电量307度，供汽业务利润率较高，H1供汽收入约0.77亿元 [17] 海外经济与资产 - 美国经济：Q2 GDP增速预期上修至2.1%，但消费与固定资产投资偏弱，7月非农或超预期（预测中值10.9万），降息预期可能回调，标普500与纳斯达克指数本周分别涨1.46%和1.02% [5][33][34] - 货币政策："反内卷"尚未改变国内宽松基调，商品涨价情绪性拉涨为主，现货供需未实质改善，逆回购单日净投放6018亿元缓解资金面压力 [32][36]

债券发行核准与基本信息 - 绿色动力环保集团股份有限公司于2022年1月24日获得中国证监会核准公开发行可转换公司债券 批复文号为证监许可[2022]132号 [3] - 公司于2022年2月25日完成可转债发行 发行规模为23.60亿元 共计2,360万张 每张面值100元 [3] - 本期债券名称为绿动转债 债券代码113054 并于2022年3月23日起在上海证券交易所挂牌交易 [3] 债券核心条款 - 债券期限为6年 自2022年2月25日至2028年2月24日 [6] - 票面利率采用阶梯式设计：第一年0.20% 第二年0.40% 第三年0.60% 第四年1.50% 第五年1.80% 第六年2.00% [6] - 采用每年付息一次的方式 到期归还本金并支付最后一年利息 [6] - 初始转股价格设定为9.82元/股 符合不低于前二十个交易日交易均价和前一交易日均价较高者的规定 [7] - 未设置担保措施 [7][16] 转股相关机制 - 转股期自2022年9月5日开始至2028年2月24日结束 [7] - 转股价格调整机制包含派送股票股利、转增股本、增发新股或配股、派送现金股利等情况的计算公式 [8][9] - 设置转股价格向下修正条款：当公司A股股票在任意连续三十个交易日中至少十五个交易日收盘价低于当期转股价格的85%时 董事会有权提出修正方案 [10] - 转股数量计算公式为Q=V/P 其中V为可转债票面总金额 P为申请转股当日有效的转股价格 [11] 赎回与回售条款 - 期满赎回价格为债券面值的109%（含最后一年利息） [12] - 有条件赎回条款：转股期内公司A股股票连续三十个交易日中至少十五个交易日收盘价不低于当期转股价格的130% 或未转股余额不足3,000万元时 [12] - 回售条款：在最后两个计息年度 若公司股票连续三十个交易日收盘价格低于当期转股价的70% 持有人有权按面值加当期应计利息回售 [13] - 募集资金用途变更时 持有人享有一次附加回售权 [14] 发行配售与资金运用 - 发行采用原A股股东优先配售与网上公开发行相结合的方式 [15] - 原A股股东优先配售比例为每股配售2.386元面值可转债 折算为每股配售0.002386手 [15] - 募集资金总额23.60亿元 扣除发行费用后净额约为23.45亿元 [3][16] - 募集资金在到位前可由公司自筹资金先行投入 到位后予以置换 [17] 近期重大事项 - 因实施2024年年度权益分派 绿动转债转股价格自2025年7月30日起由9.35元/股调整为9.15元/股 [19] - 调整依据为每股派发现金股利0.20元 符合募集说明书规定的转股价格调整机制 [17][18] - 债券于2025年7月22日至7月29日期间暂停转股 7月30日起恢复转股 [19]

可转债发行 - 2022年2月25日公开发行2360万张可转换公司债券，发行总额23.60亿元，净额约23.45亿元[8] - 2022年3月23日起在上海证券交易所挂牌交易[9] - 期限6年，自2022年2月25日至2028年2月24日[14] - 票面利率第一年0.20%、第二年0.40%、第三年0.60%、第四年1.50%、第五年1.80%、第六年2.00%[15] - 转股期自2022年9月5日至2028年2月24日[18] - 不提供担保，初始转股价格为9.82元/股[19][20] 可转债条款 - 公司股份变化或可能影响持有人权益时调整转股价格[20][21][22] - 连续三十个交易日中至少十五个交易日收盘价低于当期转股价格85%，董事会可提向下修正方案[23] - 期满后五个交易日内，按债券面值109%赎回全部未转股可转债[26] - 转股期内满足条件或未转股余额不足3000万元，公司可按面值加当期应计利息赎回[26] - 最后两个计息年度，连续三十个交易日收盘价低于当期转股价70%，持有人可回售[28] 发行安排 - 向原A股股东优先配售，余额网上发售，不足部分主承销商包销，包销超30%协商是否中止[30][31] - 原A股股东每股配售0.002386手可转债[32] 资金用途 - 募集资金236000万元用于登封等项目及补充流动资金、偿还银行贷款[33][34] - 登封项目投资39920万元，拟用募集资金15000万元[34] - 恩施项目投资69000万元，拟用募集资金40000万元[34] - 朔州项目投资66015.15万元，拟用募集资金44000万元[34] 利润分配 - 2025年年度股东大会通过每股分配现金股利0.2元（含税）方案[38] - 股权登记日为2025年7月29日，除息日为2025年7月30日[38] 转股价格调整 - “绿动转债”转股价格由9.35元/股调整为9.15元/股，2025年7月30日生效[41] - 2025年7月22日至29日停止转股，7月30日起恢复[41]

纪要涉及的公司和行业 - 公司：绿色动力、长江电力、中科环保、瀚蓝环境、国轩股份、海螺创业 - 行业：垃圾焚烧发电行业、公用事业板块 纪要提到的核心观点和论据 绿色动力经营数据表现 - 2025 年上半年累计垃圾进场量 715 万吨，同比增长 2%；发电量 25.39 亿度，同比增长近 2%；上网电量 21 亿度，同比增长 2%；供热量 51.55 万吨，同比增长 116%；还原供热后吨发电量 369 度，同比提升 1.6%；还原后吨上网电量 310 度，同比提升 2.4%[10] - 二季度垃圾进场量 372 万吨，同比增长 5%，环比增长 8%；总发电量 13.031 亿度，同比增长 3.5%，环比增长 5.4%；上网电量 10.821 亿度，同比增长 1%，环比提升 5%；吨发电量和吨上网电量同比略有下降；供热量 129 万吨，同比增长 133%，环比提升 29%[4] 垃圾焚烧发电行业特点及投资价值 - 项目收益率稳定，电价不需入市交易，有稳定性；环保刚需，采用特许经营权模式，30 年内收益受保护无竞争；可通过提质增效改善经营效率，如供热改造和吨发提升[5] 垃圾焚烧发电行业与其他公用事业板块相比的优势 - 项目收益率高且稳定；特许经营权模式确保长期无竞争；维护性资本开支低，分红能力强，如绿色动力分红比例提高到 70%；可通过提质增效改善经营效率[7] 国家价格法草案修订对公用事业板块的影响 - 明确公用事业定价市场化，听证方式更灵活，推动市场化收费，使上市公司有动力获取超额收益，保障企业现金流，提升企业估值，如美国固废市场化公司估值水平高[8] 绿色动力未来发展潜力 - 通过提质增效改善经营效率，如供热改造和吨发提升；分红能力提高至 70%，维护性资本开支低，未来有三倍以上提升空间；国家价格法草案修订后可更灵活定价，保障 ROE 和现金流[9] 供热业务对公司经营效益的影响 - 供热不需大量营业成本，市场化交易现金流好；2025 年上半年蒸汽供应量 51.55 万吨，对应蒸汽收入约 7700 万元，同比增加 4000 万元；供气业务利润率高且无应收风险，增收基本转化为净利增量[11] 财务费用变化对公司业绩的影响 - 一季度财务费用同比下滑 2400 万元，二季度若保持态势将再节约 1000 多万元，财务费用节约是业绩增长重要因素[13] 公司业绩表现及展望 - 一季度归母净利润同比增加 4600 万元，由上网电量增收、供热收益、污泥处置增收、成本节约和财务费用下降推动；二季度单季预计总增收接近 4000 万，净利增厚约 2000 万；全年有望保持 20%以上业绩增长，若危废减值收窄，经营性利润将明显提升[3][14][15] 公司未来发展潜力体现 - 拓展供热业务，发电供热比有提升空间；持续节约财务费用；提高发电和热能利用效率；拓展 IDC 等新业务领域带动经营效率和 ROE 提升[17] 垃圾焚烧板块整体发展趋势 - 逐步演绎提分红、提 ROE 逻辑，绿色动力是典范，瀚蓝环境、国轩股份、海螺创业等公司也在验证该逻辑[18] 其他重要但可能被忽略的内容 - 2025 年一季度简易自由现金流同比提升 94%，全年预期资本开支从去年 5 亿元降至 3 - 4 亿元，简易自由现金流接近 12 亿元[15][16]

报告行业投资评级 - 看好丨维持 [8] 报告的核心观点 - 2024年以来部分垃圾焚烧、水务运营公司贷款利率和财务费用下降，低利率环境下财务费用节省或为公司业绩带来增量 [2][16] - 垃圾焚烧和水务运营企业有较大规模有息负债，若借贷成本进一步下行，企业业绩将获增量 [4][6] - 建议关注业绩稳健、借贷成本下行的垃圾焚烧、水务运营赛道，重点推荐瀚蓝环境等多家公司 [6][39] 根据相关目录分别进行总结 垃圾焚烧&水务运营企业存较大规模有息负债 - 垃圾焚烧和水务运营项目为重资产、长周期项目，债务融资比例约70%，前期需大量融资，债务融资是主要融资模式 [4][17] - 截至2024年底，光大环境、海螺创业、瀚蓝环境等企业有息债务规模较大 [4][17] 建设高峰已过，有息负债率开始下降 - 近2年垃圾焚烧企业有息负债率下降，水务企业有息负债率上升速度放缓 [5][21] - 垃圾焚烧行业2018 - 2019年招标高峰后，2022年有息资产负债率达高峰，2024年底多家企业有息负债率下降 [11][23] - “十四五”期间水务行业增速下行，企业融资需求减少，有息负债率上升速度放缓 [11][29] 借贷成本下行，业绩端有望获进一步增量贡献 - 2018年以来利率下降，部分企业置换存量高利率贷款，若借贷成本下行，企业业绩将获增量 [6][31] - 垃圾焚烧企业近2年通过提前还贷等方式降低借贷成本，部分企业2024年平均借贷利率较2022年降幅高于国债收益率 [11][34] - 水务行业低增速发展，北控水务集团等借贷成本下行趋势与国债利率类似，重庆水务和兴蓉环境前期平均借款利率低，近年趋于行业平均水平 [34] - 若2025年平均借贷成本较2024年下降10/30/50bp或降至2.50%，部分企业业绩将有不同程度弹性 [11][38] 投资策略：关注业绩稳健、借贷成本下行的垃圾焚烧、水务运营赛道 - 垃圾焚烧和水务运营板块稳健增长，现金流改善，分红提升，行业转型利于估值修复，利率下行或为业绩带来增量 [6][39] - 重点推荐瀚蓝环境、兴蓉环境等多家公司 [6][39]

战略定位与业务规模 - 公司将绿色金融作为战略核心，构建全方位、多层次的绿色金融服务体系，定位为城商行中具有国际化特色的"绿色银行"先锋 [1] - 2025年上半年绿色金融业务余额达354亿元，其中绿色贷款余额近320亿元，较年初增幅超11% [1] 组织架构与机制建设 - 出台《绿色金融总体发展指引（2021-2025年）》，明确"创新、协调、绿色、开放、共享"的发展理念 [2] - 形成"董事会-战略委员会-绿色金融领导小组-分支机构绿色金融服务中心"四级管理体系，并在珠海、福州、厦门等分行设立绿色金融服务中心 [2] - 2024年设立绿色金融委员会，建成首个"绿色支行"南平延平支行及碳中和运营网点北京分行营业部 [2] 产品创新与服务差异化 - 2023年入选碳减排支持工具金融机构，建立绿色审批通道和优先办理机制，截至2024年末为厦门市绿色融资企业库企业发放贷款近8亿元 [3] - 典型案例中为某科技公司提供3000万元绿色银团贷款，财政贴息后融资成本固定为2%，项目建成后预计年产值达4亿元 [3] - 创新推出产业金融KEB概念，围绕光伏、节能、生物质能等22条绿色产业赛道深耕，推出利率与降碳量挂钩的贷款产品 [4] - C科技企业通过分布式光伏电站项目年均发电5718万千瓦时，5年减排19万吨二氧化碳，节约融资成本超100万元 [4] 跨境联动与国际合作 - 珠海分行为某能源集团提供绿色产业联合贷款，支持风电设备研发与海外市场拓展 [5] - 境外银团贷款投向巴基斯坦电站项目，缓解当地电力短缺 [5] - 与新加坡全球金融与技术网络（GFTN）签署战略合作协议，附属机构集友银行参与投资香港特区政府发行的代币化绿色债券 [6] - 发布"集友闽港ESG指数报告"，落地亚太地区最大规模可持续发展表现挂钩银团贷款 [6] 数字化转型与科技赋能 - 上线绿色金融综合服务平台"绿金通"，运用AI和大数据分析实现绿色业务智能识别，截至2024年末累计认定绿色业务超30万笔，节省人力成本超1000人/月 [7] - 手机银行APP开设"绿色金融专区"，引导客户线上转账支付超16000笔，鼓励低碳出行近800次 [7] - 推出"山海E贷"等线上产品，以"审批快、利率优"服务宁德海参养殖等特色产业 [7]

报告行业投资评级 - 看好 [1] 报告的核心观点 - 6月规上工业发电同比增长1.7%，清洁能源发电量增幅显著，用电增速环比加快，三产及居民用电拉动增量显著 [2] - 6月全国天然气表观消费量同比增长1.4%，全球气价回落，我国天然气综合成本有望下降，城燃行业量利回升值得期待 [2][48] - 推荐关注电力、天然气、环保、热电联产+高股息、可控核聚变低温环节、氢能制氢环节等领域的相关公司 [2] 根据相关目录分别进行总结 电力：6月用电增速环比加快 - 6月单月规上工业发电量7963亿千瓦时，同比增长1.7%，新能源贡献主要发电增量，发电结构持续改善 [2][7] - 6月单月全社会用电量8670亿千瓦时，同比增长5.4%，三产及居民用电拉动增量显著，产业向高端化方向稳步发展 [2][15] 燃气：全球气价回落 6月全国消费同比增长1.4% - 供给稳步回升，全球气价回落，美国、欧洲、东北亚等地天然气价格均有不同程度下跌 [21] - 6月全国天然气表观消费量350.5亿m³，同比增长1.4%，需求侧年内首次连续两月正增长，行业景气度有所回升 [48] - 建议关注港股城燃企业和天然气贸易商两条投资主线 [48] 一周行情回顾 - 本期公用事业板块、环保板块相对沪深300跑输，电力设备板块相对沪深300跑赢 [50] 公司及行业动态 - 2024年全国海水冷却用水量1883.36亿吨，海水淡化工程规模增加，沿海省市积极推进大型海水淡化工程建设 [53] - 截至6月底，全国累计发电装机容量36.5亿千瓦，同比增长18.7%，太阳能发电和风电装机容量增长显著 [53] - 多家公司发布公告，包括权益分派、激励计划调整、融资券发行等 [54] 重点公司估值表 - 提供了公用事业、环保及电力设备等板块重点公司的估值数据，包括收盘价、EPS、PE、PB等 [61][63]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][8] 核心观点 - 垃圾焚烧提分红+提ROE核心逻辑兑现典范 [3][8] - 2025Q2供热量同比增长133%加速显著，2025H1供热量翻倍增长带动业绩高质量增长 [8] - 自由现金流大增，2024年简易自由现金流10.7亿元（+318%），25Q1为1.57亿元（+94%） [8] - 2024年每股派息翻倍，分红比例提升至71.5%（同比+38.2pct），A股股息率4.01%，港股6.19% [8] - 2025-2026年分红潜力达117%/131%，仍有提升空间 [8] - 2025Q1归母净利润同比增长33%，加权ROE为2.27%（+0.51pct）超预期 [8] - 2025年6月与亚洲联合基建签订战略合作协议，有望拓展境外轻资产业务 [8] 财务预测 盈利预测 - 2025E归母净利润6.50亿元（同比+11.03%），2026E 7.18亿元（同比+10.47%），2027E 7.60亿元（同比+5.95%） [1][8] - 2025E EPS 0.47元/股，对应PE 16倍；2026E EPS 0.51元/股，对应PE 15倍 [1][8] - 2025E营业总收入35.93亿元（同比+5.71%），毛利率45.54% [1][9] 资产负债表 - 2025E货币资金及交易性金融资产14.82亿元（较2024A+70.7%） [9] - 2025E资产负债率59.55%（较2024A-1.66pct） [9] 现金流 - 2025E经营活动现金流16.17亿元（同比+12.4%），资本开支-1.1亿元 [9] 经营数据 - 2025Q2垃圾进场量371.57万吨（同比+4.86%），发电量13.03亿度（同比+3.54%） [8] - 2025Q2供汽量29.04万吨（同比+132.69%），供汽单价150元/吨测算2025H1供汽收入约0.77亿元（同比+0.41亿元） [8] - 还原供热后2025H1吨发电量369度（同比+1.63%），吨上网电量310度（同比+2.41%） [8] 股权激励 - 股权激励计划草案设定2026-2028年扣非归母净利润考核目标不低于7.11/7.42/7.73亿元，对应2024-2026年复合增速10.9% [8]

业绩数据 - 2025年二季度子公司垃圾进厂量371.57万吨，发电量130304.40万度等[2] - 2025年上半年子公司累计垃圾进厂量715.43万吨，同比增2.10%[2] - 2025年上半年子公司累计发电量253917.97万度，同比增1.62%[2] 区域数据 - 2025年二季度华东区域垃圾进厂量142.47万吨等[3] - 2025年1 - 6月华东区域垃圾进厂量271.22万吨等[3] - 华北区域2025年二季度垃圾进厂量49.21万吨，上网电价0.526 - 0.65元/度[4] - 华南区域2025年1 - 6月垃圾进厂量144.52万吨，上网电价0.563 - 0.65元/度[4] - 西南区域2025年二季度上网电价为0.65元/度[4]

运营数据 - 2025年第二季度垃圾进厂量371.57万吨，发电量13.03亿度，上网电量10.82亿度，供汽量29.04万吨 [1] - 2025年上半年累计垃圾进厂量715.43万吨，同比增长2.10% [1] - 2025年上半年累计发电量25.39亿度，同比增长1.62% [1] - 2025年上半年累计上网电量21.13亿度，同比增长1.99% [1] - 2025年上半年累计供汽量51.55万吨，同比增长115.69% [1] 业务亮点 - 供汽业务呈现爆发式增长，上半年供汽量同比增幅高达115.69% [1] - 垃圾处理量保持稳定增长，上半年垃圾进厂量同比增长2.10% [1] - 电力业务平稳发展，上半年发电量和上网电量均实现约1.6%-2.0%的增长 [1]