报告行业投资评级 - 行业投资评级为看好，维持评级；重点公司航发动力、图南股份、华秦科技、航亚科技、航材股份、应流股份投资评级均为买入 [10] 报告的核心观点 - 航空发动机作为高值消耗品具备长坡厚雪优质属性，“十四五”期间航空行业高增长形成较大规模的存量市场，未来航空发动机后周期长尾效应有望开始显现；测算未来20年军用航发后市场空间超4千亿元，未来我国航发后市场的收入占比和盈利能力或将稳步提升，相关产业链上下游企业有望迎来长周期赛道景气红利 [2] 根据相关目录分别进行总结 当前时点需重视航发高值消耗品属性，维修后市场将带来产业革新 - 军用航空发动机服役总寿命周期内需要多次维修，我国某型发动机首翻期寿命为600 - 800小时，总寿命约2000小时；军用战斗机寿命指标远超航空发动机总寿命，存量战斗机生命周期内需要多次换发，实战化背景下航空发动机消耗属性更突出，或加大替换频率并推进技术迭代 [17][19][21] - 航空发动机产业后市场主要包括维修、维护，维修费用占发动机全寿命周期成本50%以上；英国罗罗2008 - 2023年防务业务中维修后市场营收占比几乎均超50%，近五年超55%；美国GE 2014 - 2024年航空发动机维修后市场占航空发动机业务营收占比从48%提升至69%，近五年超60% [25][30] - 建设航空发动机维修产线是型号顺利开展维修作业的前提条件，航发动力和航发控制建设专项修理项目或是型号进入维修周期的前瞻指标；“十四五”期间航空发动机产品快速交付，牵引维修需求有望高增长，航发动力2020 - 2024年航空发动机及衍生品业务收入增速分别为19%、22%、9%、18%、10%，核心子公司黎明公司2020 - 2024年营业收入增速分别为27%、17%、18%、19%、4% [33][35][37] 航发的定寿方法及维修过程梳理，未来20年后市场空间超4千亿 - 军用航空发动机寿命根据发动机主要零部件和附件试验、整机试验、实际飞行使用后确定，持久寿命试车和加速任务试车是核心环节；航空发动机翻修寿命一般通过多次抽样分解检查确定，先给1/4翻修寿命，抽样检查没问题则逐步延长到1/2、3/4、100%目标寿命 [40][43][45] - 航空发动机大修生产过程主要工作量在主承制商或专业修理厂，分为进厂、分解修理、配套及调整、试车油封、二次分解、调试与包装出厂6个阶段；材料成本在航空发动机维修成本的占比为60% - 70%，限寿件达到一定使用期限后必须更换，是维修主要材料成本 [48][51][53] - 随着飞机服役时间增加，航空发动机投入成本占比逐渐提升，航发后市场中备用发动机占比约5%，发动机修理占比约22%，零备件航材占比约51%；以2024年为观测点，测算未来20年军用航发后市场空间约4287.4亿元，平均每年后市场价值量为214.4亿元 [57][60][64] 航发行业进入后市场周期后将对产业链上下游企业带来哪些影响 - 航空发动机后市场需求将带动主机厂收入和利润持续增长，维修服务收入是新机交付收入的4倍以上，型号后期维修服务利润将超过新机交付利润；航空发动机业务营业利润率可能与航发后市场占比呈现正相关；随着我国航空发动机国产化率提升和新机快速上量交付形成庞大存量市场，未来后市场收入占比将稳步提升 [65][70][72] - 航发的控制系统约占发动机50%的外场可更换单元，10% - 30%的整机重量和研制成本；随着飞机作战性能提高，现代航空发动机所需控制变量逐渐增多，对维修需求量有望提升；航发控制维修收入占比提升明显，有望受益航发后市场红利 [76][79][82] - 航空发动机维修成本集中在高温高压部件，热端部件维修成本占比约为60%，叠加高压压气机部件的维修成本占比达到80%；航空发动机叶片是维修中成本占比最高的零组件；限寿件以及消耗件等供应商有望充分受益航空发动机后市场扩张 [84][88][91]

指数表现 - 中证空天一体军工指数7月29日上涨1.32%至2227.18点 成交额276.07亿元 [1] - 近一个月上涨8.99% 近三个月上涨19.70% 年初至今上涨14.25% [1] 指数构成 - 选取空天一体战略相关上市公司 涵盖飞行器、动力控制系统、预警系统、武器装备系统、C4ISR系统、军工数字化、航空航天材料等领域 [1] - 指数以2011年6月30日为基日 基点1000点 [1] - 前十大权重股包括中航沈飞(9.45%)、航发动力(7.41%)、中航光电(6.42%)、中航西飞(5.33%)、菲利华(4.5%)、中航机载(3.9%)、航天电子(3.56%)、海格通信(3.43%)、中航成飞(3.34%)、西部超导(3.23%) [1] 市场分布 - 上海证券交易所占比56.17% 深圳证券交易所占比43.83% [2] - 行业分布为工业71.88% 原材料14.41% 信息技术7.72% 通信服务5.99% [2] 指数调整机制 - 样本每半年调整一次 实施时间为每年6月和12月第二个星期五的下一交易日 [2] - 权重因子随样本定期调整 特殊情况下进行临时调整 [2] 跟踪基金 - 公募基金包括鹏华中证空天军工C和鹏华中证空天军工A [3]

战略合作与研发进展 - 公司与研究院所建立战略合作关系，共同参与新型发动机的研制工作 [1] - 公司负责产品试制并配合完成试验验证等关键环节 [1] - 科研经费主要由研究院所拨付，减轻公司研发资金压力 [1]

航空装备板块市场表现 - 航空装备板块较上一交易日上涨1.71%，航发科技以9.99%涨幅领涨 [1] - 上证指数上涨0.33%至3609.71，深证成指上涨0.64%至11289.41 [1] - 板块内涨幅居前的个股包括航亚科技（8.66%）、纵横股份（6.62%）、晨曦航空（6.08%） [1] 个股涨跌及成交数据 - 航发科技成交量36.16万手，成交额11.02亿元 [1] - 中航沈飞成交额33.85亿元，涨幅3.38% [1] - 跌幅最大个股为博云新材（-6.15%），成交额2666.81万元 [2] 资金流向分析 - 航空装备板块主力资金净流入2.39亿元，游资净流出4151.77万元，散户净流出1.97亿元 [2] - 中航沈飞主力净流入3.34亿元，占比9.85% [3] - 航发科技主力净流入2.31亿元，占比20.98%，但游资净流出1.01亿元 [3] - 中航西飞主力净流入1.78亿元，占比15.13% [3] 重点个股资金动态 - 航发动力主力净流入6759.18万元，但游资净流出6759.34万元 [3] - 中直股份主力净流入5996.54万元，散户净流出4138.17万元 [3] - 三角防务主力净流入5052.45万元，游资净流出1349.29万元 [3]

公司业绩表现 - 2025年上半年销售收入同比减少，主要受外部配套因素影响产品交付及部分产品尚未签订合同影响 [2] - 货款回收不及预期导致阶段性融资需求增加，财务费用同比上升 [2] 产品结构调整 - 近几年持续进行产品结构升级，新产品型号占比显著提升 [2] - 新产品技术成熟度与经济效益尚在提升，毛利率水平目前低于成熟产品，对整体毛利率产生阶段性压力 [4] - 短期产品结构调整对盈利构成压力，但中长期将成为驱动增长和盈利的重要引擎 [4] 军贸业务与定价 - 军贸产品定价遵循市场化与政策调控相结合原则，受技术复杂度、可替代性、生产成本、国际市场需求及地缘政治等多重因素影响 [3] - 公司暂无海外建厂计划 [3] 航空发动机经济性 - 发动机与配套飞机的经济体量对比涉及初始购置成本、全生命周期价值及产业链价值分配多个维度 [3] - 发动机后市场（维修/换发）规模远高于初始销售产生的经济效益 [3] 成本管理与技术降本 - 黎明公司推广应用航空发动机生产制造全价值链管理，持续挖掘成本改善点 [3] - 构建专业技术降本地图，从协同和制造两个维度推进技术降本，确保新产品制造成本满足目标要求 [3] - 持续完善内部各业务域的成本管理，深耕成本工程体系建设，强化企业运营价值创造能力 [3] 商用发动机市场拓展 - 公司将运用航空发动机"技术同根、产品同源、结构相似、工艺相近"产业优势，拓展国产商用发动机市场 [4] - 子公司南方公司依托AES100、AEP100系列、AEP500等涡轴、涡桨发动机加大低空经济领域市场开拓 [4] - 公司本部及黎明公司依托涡扇发动机生产制造优势，参与国产大飞机国产化发动机研制与配套任务 [4]

业绩情况 - 2025年上半年销售收入同比减少，业绩同比下降[1] - 财务费用同比增加致业绩下降[1] 产品与技术 - 近几年新产品型号占比显著提升，影响盈利能力[1] - 公司是国内唯一能研制全谱系军用航空发动机的企业[2] - 公司及子公司投入资源推动配套技术攻关与产品迭代[8] 市场与业务 - 发动机后市场规模远高于初始销售经济效益[5] - 南方公司依托涡轴、涡桨发动机开拓低空经济领域市场[7] - 本部及黎明公司依托涡扇发动机参与国产大飞机发动机研制[7] 经营策略 - 黎明公司推广全价值链管理提升盈利能力[6] 其他信息 - 军贸产品定价遵循市场化与政策调控结合原则[3] - 公司暂无在海外建厂的计划[4]

担保情况 - 本月为贵动公司担保1000万元[2] - 为其担保余额8100万元[2] - 公司实际提供担保总额6100万元[3] - 担保总额占净资产比例0.15%[3] - 本年度已批担保额度12100万元[3] - 担保协议最高金额12100万元，期限3年[9] - 公司无对外担保逾期累计金额[3] 被担保方情况 - 黎阳动力对贵动公司持股100%[7] - 2025年3月31日贵动公司资产负债率51.76%[7] - 2025年1 - 3月贵动公司营收11807.87万元、净利润199.58万元[8]

市场表现 - 中证高端装备细分50指数强势上涨1 43% 成分股光电股份10cm涨停 高德红外上涨5 56% 北方导航上涨4 69% 菲利华 普天科技等个股跟涨 [1] - 高端装备ETF(159638)上涨1 36% 冲击3连涨 近1月日均成交5446 32万元 最新规模达12 36亿元 [1] - 高端装备ETF近1年净值上涨34 71% 自成立以来最高单月回报为19 30% 最长连涨月数为2个月 最长连涨涨幅为29 39% 上涨月份平均收益率为6 55% [1] 行业基本面 - 军工行业67家企业公布2025年半年度业绩预告 其中41家业绩预增 26家业绩预减 涨幅居前的上市公司主要围绕船舶 防务 航天等产业链 [1] - 军工板块估值水平较2024年底提升至新阶段 当前处于向上空间广阔 向下有底的状态 短期急涨子领域或有波动风险 但结构性深度调整可能性较低 [2] 指数成分与权重 - 中证高端装备细分50指数前十大权重股合计占比45 22% 包括中航沈飞(7 93%) 航发动力(6 30%) 中航光电(6 29%) 中航西飞(4 66%) 中航机载(3 58%) 中国长城(3 51%) 海格通信(3 39%) 航天电子(3 39%) 中航成飞(3 18%) 西部超导(2 89%) [2][4] - 权重股当日表现：中航沈飞涨1 53% 航发动力涨1 58% 中航光电涨1 86% 中航西飞涨1 40% 中航机载涨1 31% 中国长城跌0 78% 海格通信涨1 46% 航天电子涨2 21% 中航成飞涨1 38% 西部超导涨0 44% [4] 投资工具 - 场外投资者可通过中证高端装备细分50ETF联接基金（018028）布局行业轮动机会 [4]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[5] 报告的核心观点 - 我国一体化作战体系有望迅速打开市场，军贸未来有望继续增配 [2][16] - 兵器集团展示我国军贸陆域无人装备体系化实力，军贸需求扩大下我国一体化作战体系有市场机会 [9][16] - 25Q2 公募基金继续超配军工且未来有望继续超配，重点关注军贸和新质作战方向 [9][18] - 当前位置及时点继续看好军工，建议关注细分领域标的 [9][22] 根据相关目录分别进行总结 核心观点 - 兵器集团展示我国军贸陆域无人装备体系化装备实力，军贸需求持续扩大下我国一体化作战体系有望迅速打开市场。7 月 21 日军贸陆域无人与反无人作战体系攻防演练展示我国无人攻防能力，展出多种装备构建作战体系，能满足定制化需求，国际局势使军贸市场需求扩大 [9][16][17] - 25Q2 公募基金继续超配军工且未来有望继续超配，重点关注军贸和新质作战方向。25Q2 主动基金重仓军工超配幅度达 0.92pct，较 25Q1 增加 0.35pct，内外需共振下超配幅度有望扩大，25Q2 加仓聚焦军贸和新质作战方向，未来机构有望进一步加配 [9][18] - 当前位置及时点继续看好军工。7 月以来军贸及新质作战标的有表现，多数细分方向处于低位，“十四五”收官军贸有望成第二增长极，除主机厂外上游元器件和关键原材料有望受益，建议关注军工电子、关键材料及零件、航发链、军贸等细分领域标的 [9][22] 附录：行情走势与主要新闻公告 - 一周行情走势：国防军工(申万)上涨+1.28%，跑输沪深 300。本周上证综指涨 1.67%，沪深 300 涨 1.69%，国防军工(申万)涨 1.28%，军工行业表现弱于大盘，在申万一级行业指数涨跌幅排名中排 24/31 [24][25][27] - 本周行业新闻梳理：国内有兵器军贸陆域无人与反无人作战体系演示、习近平会见欧洲领导人、中越陆军联合训练、新舟 60 民用搜救机首飞、张又侠会见巴基斯坦陆军参谋长等新闻；国外有俄无人机生产基地曝光、俄乌冲突、以军军事行动、美国核武器部署、多国军演等新闻 [34][35][37] - 本周重要公告梳理：涉及银河电子子公司行贿诉讼、高德红外签订合同、国光电气总经理被留置、*ST 观典信息披露违规处罚、新光光电等公司股东减持或质押股份、中国卫通股东权益变动、*ST 天微证券事务代表辞职等公告 [39][42] - 业绩预告整理：本周长盈通与航天环宇发布业绩预告，智明达公布 2025 年半年度报告，25H1 营收 2.95 亿元，同比增长 84.83%，归母净利润 0.38 亿元，同比增长 2147.93%，多数军工公司 25 年半年度业绩有增长或变化 [43][44][47]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [5] 报告的核心观点 - 内需外贸共振背景下“十五五”军工行业高景气将持续，基金军工配置比例有较大提升空间 [2] - 军贸未来催化不断，持仓仍有向上空间，军工上游悲观预期已反映在股价中，市场对景气持续性信心提升会提升上游持仓 [2] - 2025Q2主动基金重仓军工超配幅度明显增加，未来在内需外贸共振下有望进一步扩大 [8] - 2025Q2零部件类军工股持仓占比显著下降，随着订单落地后景气传导，配置比例有望回升 [8] - 2025Q2主动型公募基金加仓军工股主要聚焦军贸受益和新质作战方向等赛道，未来或将进一步增配 [8] 根据相关目录分别进行总结 主动基金重仓军工超配幅度明显增加，内需外贸共振下未来超配幅度有望进一步扩大 - 2025Q2主动基金军工重仓市值与占比回升，超配幅度从0.57pct扩大到0.92pct，重仓市值环比增长20.77%，持仓占比环比上升0.63pct [8][12] - 2025Q2被动基金重仓军工市值和占比回暖，但低配幅度从0.74pct扩大到0.78pct，市值环比增长24.51%，持仓占比环比上升0.23pct [15] - 2025Q2总装及分系统类军工股持仓占比提升，零部件类下降，总装占比26%环比上升8pct，分系统占比30%环比上升6pct，零部件占比44%环比下降14pct [8][18] - 2025Q2民参军和军工集团企业重仓市值提升，持仓占比环比稳定，民参军占40%环比下降1pct，军工集团企业占60%环比上升1pct [20] - 内外需共振背景下，军工超配幅度有望进一步扩大，因市场对军贸边际弹性认知不充分，对内需景气持续性预期谨慎，军工投入和企业业绩弹性有望超预期 [8][22] 主动基金个股重仓主要聚焦军贸受益和新质作战方向赛道，未来或将进一步增配 - 2025Q2主动基金军工重仓持股集中于原材料/元器件、分系统优质个股及景气度高的主机厂，青睐中航光电、睿创微纳、中航沈飞等个股 [25] - 2025Q2主动基金加仓军工股集中在高景气细分领域及赛道龙头公司，按重仓市值变动加仓前五为中航沈飞、内蒙一机等，按重仓占流通股比变动加仓前五为长盈通、智明达等，内蒙一机关注度高 [29] - 2025Q2重仓机构数量变化大，增长最多前五为中航沈飞、内蒙一机等，减少最多前五为振华科技、铂力特等，未来军贸和新质作战弹性大，机构有望加配 [32][33] 投资建议 - 建议关注细分板块标的，军工电子有振华科技、鸿远电子等；关键材料及零件有西部超导、楚江新材等；航发链有航发动力、西部超导等；军贸有中航沈飞、国睿科技等；新质生产力有航天电子、中国海防等 [2][3][34]