报告公司投资评级 - 维持优于大市评级，目标价23.94元 [2][7][13] 报告的核心观点 - 中炬高新2024年营收增长、盈利能力提升，虽渠道转型使收入增长承压，但成本下行带来盈利改善，预计未来收入和归母净利润持续增长，维持“优于大市”评级 [4][6][7][13] 各部分总结 财务数据 - 2024年实现营收55.2亿元，同比+7.4%；归母净利润8.9亿元，同比-47.4%；扣非归母净利润6.7亿元，同比+28.0% [4][9] - 2024Q4实现营业收入15.7亿元，同比+32.6%；归母净利润3.2亿元，同比-89.3%；扣非归母净利润1.2亿元，同比+93.9% [4][9] - 2024年美味鲜实现营收/归母净利润分别为50.7/7.1亿元，分别同比+2.9%/+26.0%；4Q24美味鲜实现营收/归母净利润分别为12.7/1.5亿元，分别同比+11.0%/+74.4% [4][10] - 预计2025/2026/2027年公司收入为59.9/65.6/72.3亿元，归母净利润分别约9.7/10.8/12.1亿元 [7][13] 收入分析 - 4Q24美味鲜收入表现亮眼，得益于春节旺季备货提前和食用油促销销量增长 [5][11] - 2024全年分销/直销渠道收入增速分别为-8.4%/+11.8%，直销受线上直营拉动增长 [5][11] - 截至报告期末区县开发率达到75.4%，地级市开发率达到95.8% [5][11] - 2024全年酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品收入增速分别为-1.5%/-0.2%/+27%/-11.9% [5][11] 盈利能力分析 - 2024年归母净利率下滑16.8pct至16.2%，全年毛利率+7.1pct至39.8%，期间费用率-0.5pct至19.2% [6][12] - 4Q24公司归母净利率为20.2%，毛利率提升至45.8%，期间费用率同比-6.9pct至18.5% [6][12] 可比公司估值 - 2025年可比公司海天味业、千禾味业、天味食品、颐海国际预测PE水平分别为33.4、19.7、21.2、15.2，平均为22.4 [8] ESG分析 - 环境方面重视碳排放、产品碳足迹等及清洁技术、绿色建筑、可再生能源机遇 [15] - 社会方面重视劳工管理、产品安全、营养健康等多方面机遇 [16] - 治理方面重视公司治理结构方面担忧扣分后得分 [17]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 2024年中炬高新盈利能力改善，少数股权收回有望增厚2025年利润；考虑2025Q1营收增长承压及行业竞争加剧，小幅下调2025 - 2026年归母净利润预测，新增2027年预测；看好公司未来发展前景，维持“买入”评级 [1][9][10] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 总股本7.83亿股，总市值167.61亿元，一年最低/最高股价为16.08/30.20元，近3月换手率77.88% [1] 收益表现 - 1个月相对收益5.75%、绝对收益0.52%；3个月相对收益0.23%、绝对收益0.56%；1年相对收益 - 26.56%、绝对收益 - 19.98% [3] 事件要点 - 2024年实现营收55.19亿元，同比+7.4%；归母净利润8.93亿元，同比 - 47.4%；扣非归母净利润6.7亿元，同比+28%；2024Q4实现营业收入15.7亿元，同比+32.6%；归母净利润3.2亿元，同比 - 89.3%；扣非归母净利润1.2亿元，同比+93.9%；2024年美味鲜实现营收/归母净利润分别为50.74/7.07亿元，分别同比+2.86%/+26.02%；2024Q4美味鲜实现营收/归母净利润分别为12.67/1.50亿元，分别同比+11.0%/+74.4% [4] 营收分析 - 分经营主体：2024年/2024Q4美味鲜营收分别同比+2.86%/+11.0%，Q4增长系春节提前备货、食用油营收高增长；2024年母公司营收3.58亿元，同比增长2.24亿元，系确认征地收入2.96亿元 [5] - 分产品：2024年酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品的营收同比 - 1.50%/ - 0.23%/+27.03%/ - 11.85%；2024Q4分别为+1.7%/ - 12.4%/+106.1%/ - 7.9% [5] - 分销售模式：2024年分销/直销的营收分别同比 - 1.01%/+26.42%；2024Q4分别同比+7.1%/+31.3%；2024年电商业务营收增速超30% [5] - 分区域：2024年东部/南部/中西部/北部区域的营收分别同比+5.98%/+0.02%/ - 6.65%/ - 1.01%；2024Q4分别同比+9.90%/+6.99%/ - 0.59%/+29.48% [5] 经销商情况 - 2024年末美味鲜经销商总数为2554家，相较2023年末净增470个，2024年区县开发率达75.35%，地级市开发率达95.81% [6] 盈利能力与费用率 - 2024年/2024Q4公司毛利率分别为39.8%/45.8%，分别同比+7.1/+12.7pcts；归母净利率分别为16.2%/20.1%，分别同比 - 16.8/ - 230.2pcts；扣非归母净利率分别为12.2%/7.5%，分别同比+2.0/+2.4pcts；2024年美味鲜毛利率/归母净利率分别为36.98%/13.93%，分别同比+4.3/+2.6pcts [7] - 2024年公司期间费用率为19.1%，同比 - 0.5pcts；销售/管理/研发费用率分别为9.1%/6.9%/3.0%，同比+0.2/ - 0.4/ - 0.5pcts；2024Q4公司期间费用率为18.5%，同比 - 6.9pcts，销售/管理/研发费用率分别为8.8%/6.8%/2.7%，同比 - 1.8/ - 4.4/ - 1.0pcts [8] 未来展望 - 2024年公司持续变革有成效，组织架构、渠道、价格管控、新渠道等方面均有改善；少数股东权益收回有望增厚2025年利润；预计2025Q1销售收入同比或下降；2025年力争实现三大经营目标，或将通过内生增长与外延并购实现营收双位数增长 [9] 盈利预测、估值与评级 - 下调2025年归母净利润预测为9.66亿元（较前次下调1.6%），下调2026年为10.67亿元（较前次下调11.6%），新增2027年预测为11.87亿元；对应2025 - 2027年EPS分别为1.23、1.36、1.52元，PE分别为17、16、14倍 [10] 财务报表与盈利预测 - 包含2023 - 2027E利润表、现金流量表、资产负债表详细数据 [12][13] 主要指标 - 盈利能力、偿债能力、费用率、每股指标、估值指标等2023 - 2027E数据 [14][15] 其他指标 - 2023 - 2027E归母权益/有息债务分别为46.72、8.35、10.35、78.31、147.88；有形资产/有息债务分别为63.57、11.81、14.09、102.07、192.35 [16]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7][9] 报告的核心观点 - 2024年公司历经渠道转型，收入增长承压，但原辅材料成本下行带来盈利改善显著 [2][7] - 2025年公司计划内生+外延驱动调味品主业规模增长，强化精益化、数智化管理，提升产品创新延展，加强海外市场营销拓展，且少数股权问题解决有望增厚归母净利润 [2][7] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 2024年全年营业总收入55.19亿元（+7.39%），归母净利润8.93亿元（-47.37%），扣非净利润6.71亿元（+27.97%），美味鲜营业收入50.75亿元（+2.89%），合并净利润7.75亿元（+29.48%） [4] - 2024Q4营业总收入15.73亿元（+32.59%），归母净利润3.17亿元（-89.33%），扣非净利润1.19亿元（+93.95%） [4] 事件评论 - 主业增长环比提速，线上高速增长，渠道覆盖度增强2024年主营业务收入48.55亿元（-0.23%），单Q4（+7.98%），其中酱油29.82亿元（-1.5%），单Q4（+1.66%）；鸡精鸡粉6.74亿元（-0.23%），单Q4（-12.36%）；食用油5.67亿元（+27.03%），单Q4（+106.14%）；其他产品6.31亿元（-11.85%），单Q4（-7.87%） [5] - 2024年线上营收1.34亿元（+37.07%），电商平台、直播带货、社区团购成增量渠道 [5] - 分地区看，2024年东部营收11.83亿元（+5.98%），单Q4（+9.9%）；南部20.34亿元（+0.02%），单Q4（+6.99%）；中西部10.08亿元（-6.65%），单Q4（-0.59%）；北部6.29亿元（-1.01%），单Q4（+29.48%） [5] - 截至2024年末，经销商数量提升至2554个，年内增加470个，区县开发率达75.35%（+3.11pct），地级市开发率达95.81%（+1.45pct） [5] 成本与盈利情况 - 2024年归母净利率下滑16.84pct至16.18%，全年毛利率+7.07pct至39.78%，期间费用率-0.49pct至19.15% [6] - 2024Q4归母净利率下滑230.19pct至20.15%，毛利率+12.7pct至45.84%，期间费用率-6.87pct至18.54% [6] - 毛利率提升因主业原材料成本下降、精益化管理及Q4政府征地增加纯收益 [6] 战略与盈利预测 - 2025年经营计划为内生+外延驱动调味品主业规模增长，强化管理，提升产品创新，拓展海外市场 [7] - 预计2025/2026年归母净利润分别约9.56亿元/10.95亿元，对应PE估值为17/15倍 [7] 财务报表及预测指标 - 给出2024A-2027E利润表、资产负债表、现金流量表相关数据，包括营业总收入、营业成本、毛利等项目 [17] - 给出2024A-2027E基本指标数据，如每股收益、每股经营现金流、市盈率等 [17]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2024年年报显示公司营收略低预期、利润符合预期 考虑改革效果及成本费用情况 新增2027年预测并小幅调整2025 - 2026年归母净利润 预计2025 - 2027年归母净利润9.5/10.2/11.6亿元 当前股价对应PE17.6/16.3/14.4倍 维持“买入”评级[4] 根据相关目录分别进行总结 公司整体财务情况 - 2024年公司营收/归母净利润55.2/8.9亿元 同比+7.4%/-47.4% 2024Q4营收/归母净利润15.7/3.2亿元 同比+32.6%/-89.3% 利润大幅减少主要系2023年工业联合案件撤诉冲回预计提负债影响[4] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为59.97/65.65/72.07亿元 同比增长8.7%/9.5%/9.8%；归母净利润分别为9.46/10.19/11.57亿元 同比增长6.0%/7.7%/13.5% [4][9] 调味品业务情况 - 2024年美味鲜营收/净利润50.8/7.8亿元 同比+2.9%/+29.5% 食用油营收同比+27.0% 销量同比+35.2% 酱油/鸡精鸡粉/其他产品营收均下滑 分别同比-1.5%/-0.2%/-11.9% [4][5] - 2024年公司对经销队伍优化扩充 截至年底经销商数量2554名 净增加570名 东部/南部地区营收同比增长6.0%/0.02% 中西部及北部地区营收同比下滑6.7%/1.0% [5] - 2024年美味鲜净利率同比+3.1pct至15.3% 毛利率同比+4.3pct至37.0% 主要因黄豆等原材料及部分包材价格下行 且公司生产效率提升、推进精细化管理 [6] - 2024年美味鲜销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.8/0.2/-0.4/+0.2pct 销售费用因渠道改造、促销推广费用增加 管理费用因确认股权激励等待期费用影响 [6] 公司改革与发展 - 公司改革持续推进 期望通过内生增长+外延并购支撑稳健发展 品牌端邀请谢霆锋代言提升形象 并积极重视产业并购机会补齐产品短板 [7] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|5,139|5,519|5,997|6,565|7,207| |YOY(%)|-3.8|7.4|8.7|9.5|9.8| |归母净利润(百万元)|1,697|893|946|1,019|1,157| |YOY(%)|-386.5|-47.4|6.0|7.7|13.5| |毛利率(%)|32.7|39.8|39.6|39.6|39.4| |净利率(%)|33.0|16.2|15.8|15.5|16.1| |ROE(%)|33.4|16.6|14.4|13.4|13.4| |EPS(摊薄/元)|2.17|1.14|1.21|1.30|1.48| |P/E(倍)|9.8|18.6|17.6|16.3|14.4| |P/B(倍)|3.5|3.0|2.5|2.2|2.0| [9] 财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对2023A - 2027E进行预测 涵盖流动资产、现金、营业收入、营业成本等多项指标 [12]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2024年年报显示公司营收略低预期、利润符合预期 考虑改革效果及成本费用情况 新增2027年预测并小幅调整2025 - 2026年归母净利润 预计2025 - 2027年归母净利润为9.5/10.2/11.6亿元 当前股价对应PE17.6/16.3/14.4倍 维持“买入”评级[4] 根据相关目录分别进行总结 公司整体财务情况 - 2024年公司营收/归母净利润55.2/8.9亿元 同比+7.4%/-47.4% 2024Q4营收/归母净利润15.7/3.2亿元 同比+32.6%/-89.3% 利润大幅减少主要系2023年工业联合案件撤诉冲回预计提负债影响[4] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为59.97/65.65/72.07亿元 同比增长8.7%/9.5%/9.8% 归母净利润分别为9.46/10.19/11.57亿元 同比增长6.0%/7.7%/13.5% [4][9] 调味品业务情况 - 2024年美味鲜营收/净利润50.8/7.8亿元 同比+2.9%/+29.5% 食用油营收同比+27.0% 销量同比+35.2% 酱油/鸡精鸡粉/其他产品营收均下滑 分别同比-1.5%/-0.2%/-11.9% [4][5] - 2024年公司对经销队伍优化扩充 截至年底经销商数量2554名 净增加570名 东部/南部地区营收同比增长6.0%/0.02% 中西部及北部地区营收同比下滑6.7%/1.0% [5] - 2024年美味鲜净利率同比+3.1pct至15.3% 毛利率同比+4.3pct至37.0% 主要因黄豆等原材料及部分包材价格下行 且公司生产效率提升、推进精细化管理 [6] - 2024年美味鲜销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.8/0.2/-0.4/+0.2pct 销售费用增加是因渠道改造、促销推广费用增加 管理费用增加是因确认股权激励等待期费用影响 [6] 公司改革与发展 - 公司改革持续推进 期望通过内生增长+外延并购支撑稳健发展 在品牌端邀请谢霆锋代言提升形象 并积极重视产业并购机会补齐产品短板 [7]

文章核心观点 公司2024年年报发布后股票上涨 业绩落在预告中上区间 调味品四季度加速 盈利表现较好 2025年将推动内生增长与外延并购 有望提升盈利能力 维持“买入”评级 [1][4] 业绩表现 - 2024年公司实现营收55.2亿元 同比+7.4% 归母净利润8.9亿元 同比-47.4% 扣非归母净利润6.7亿元 同比+28.0% [1] - 24Q4实现营收15.7亿元 同比+32.6% 归母净利润3.2亿元 同比-89.3% 扣非归母净利润1.2亿元 同比+94.0% [1] 子公司业务情况 - 子公司美味鲜2024年实现营业收入50.8亿元 同比+2.9% [2] - 分品类看 酱油、鸡精鸡粉、食用油、其他产品分别实现营收29.8亿元、6.7亿元、5.7亿元、6.3亿元 同比分别变动-1.5%、-0.2%、+27.0%、-11.9% [2] - 分季度看 24Q1 - Q4美味鲜营收分别为14.6亿元、11.0亿元、12.5亿元、12.7亿元 同比分别变动+10.2%、-12.1%、2.6%、+10.9% [2] - 2024年末公司经销商数量合计2554个 同比净增加470个 其中东部、南部、中西部、北部分别净增加67、34、143、226个 [2] 盈利能力 - 2024/24Q4公司整体毛利率同比分别变动+7.1pct/+12.7pct 扣非净利率同比分别变动+2.0pct/+2.4pct [3] - 2024年美味鲜毛利率为37.0% 同比+4.3pct 销售费用率、管理费用率、研发费用率同比分别变动0.8pct、0.2pct、-0.4pct [3] 未来规划 - 2025年完成至少一起产业并购 补齐短板或空白品类 巩固并扩大基础调味品基本盘 [4] - 面向国内外市场 探索渠道、品类、模式及业务多元化 实现营收持续增长 [4] - 构建营销、创新及精益运营核心能力 推动形成数字化管理体系 [4] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为9.4、10.9、12.4亿元 EPS分别为1.2、1.39、1.59元 对应25 - 27年估值分别为17、14、13倍 维持“买入”评级 [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩位于此前预告中枢，主要品类吨价承压但Q4调味品主业加速增长，成本红利提振毛利率，盈利能力强化，经营思路逐步理顺，看好改革红利释放 [8] - 因行业需求疲软且公司处于改革期，下调25 - 26年收入和归母净利润预期，新增27年收入和归母净利润预期，对应25 - 27年PE分别为19/16/14x [8] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年公司实现营业总收入55.19亿元，同比+7.4%；归母净利润8.93亿元，同比 - 47%；扣非归母净利润6.71亿元，同比+28%；2024Q4营业总收入15.7亿元，同比+32.6%；归母净利润3.17亿元，同比 - 89%；扣非归母净利润1.2亿元，同比+94% [8] - 预计2025 - 2027年营业总收入分别为58.25亿元、65.65亿元、74.59亿元，同比分别为5.54%、12.71%、13.61%；归母净利润分别为8.95亿元、10.14亿元、1.159亿元，同比分别为0.19%、13.32%、14.28% [1][9] 业务情况 - 2024年公司酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品收入同比 - 1.5%/-0.2%/+27%/-12%；销量分别同比+4%/+6%/+35%/-6%，吨价分别同比 - 5%/-6%/-6%/-6% [8] - 2024Q4美味鲜收入12.67亿元，同比+11%，较24Q3加速增长主因24Q4旺季备货和公司发力食用油切入餐饮渠道 [8] - 2024年末公司经销商数量2554个，环比24Q3增加159个 [8] 盈利能力 - 2024年/2024Q4公司毛利率分别同比+7.1/+12.7pct至39.8%/45.8%，2024年酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品毛利率同比+5.8/+4.1/+9.8/+2.7pct，吨成本分别同比 - 14%/-13%/-16%/-9% [8] - 2024年公司销售/管理费用率同比+0.2/-0.4pct，综合来看2024年公司扣非归母净利润率12.2%，同比+2pct [8] 改革举措 - 2024年9月推出价格管控，2024年12月收回厨邦食品少数股东损益，2025年4月8日官宣谢霆锋为品牌代言人 [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩位于此前预告中枢，主要品类吨价承压但Q4调味品主业加速增长，成本红利提振毛利率，盈利能力强化，经营思路逐步理顺，看好改革红利释放 [8] - 因行业需求疲软且公司处于改革期，下调25 - 26年收入和归母净利润预期，新增27年收入和归母净利润预期，对应25 - 27年PE分别为19/16/14x [8] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年公司实现营业总收入55.19亿元，同比+7.4%；归母净利润8.93亿元，同比 - 47%；扣非归母净利润6.71亿元，同比+28%。2024Q4营业总收入15.7亿元，同比+32.6%；归母净利润3.17亿元，同比 - 89%；扣非归母净利润1.2亿元，同比+94% [8] - 预计2025 - 2027年营业总收入分别为58.25亿元、65.65亿元、74.59亿元，同比分别为5.54%、12.71%、13.61%；归母净利润分别为8.95亿元、10.14亿元、11.59亿元，同比分别为0.19%、13.32%、14.28% [1][8][9] 业务情况 - 2024年公司酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品收入同比 - 1.5%/-0.2%/+27%/-12%；销量分别同比+4%/+6%/+35%/-6%，吨价分别同比 - 5%/-6%/-6%/-6% [8] - 2024Q4美味鲜收入12.67亿元，同比+11%，较24Q3加速增长主因24Q4旺季备货和公司发力食用油切入餐饮渠道 [8] - 2024年末公司经销商数量2554个，环比24Q3增加159个，经销商网络持续扩张 [8] 盈利能力 - 2024年/2024Q4公司毛利率分别同比+7.1/+12.7pct至39.8%/45.8%，2024年酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品毛利率同比+5.8/+4.1/+9.8/+2.7pct，吨成本分别同比 - 14%/-13%/-16%/-9% [8] - 2024年公司销售/管理费用率同比+0.2/-0.4pct，综合来看2024年公司扣非归母净利润率12.2%，同比+2pct [8] 改革举措 - 2024年9月推出价格管控以提高窜货成本、维护公司价盘，2024年12月收回厨邦食品少数股东损益以增厚利润，2025年4月8日官宣谢霆锋成为品牌代言人以增加品牌影响力 [8]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [3] 报告的核心观点 - 2024年公司收入增长但归母净利润下降，Q4调味品增速环比改善且成本下降推动毛利率上升，看好未来改革成效持续兑现，因需求疲软和竞争加剧下调盈利预测，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 基本状况 - 总股本783.22百万股，流通股本770.99百万股，市价21.21元，市值16,612.15百万元，流通市值16,352.65百万元 [1] 财务数据 盈利预测及估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|5,139|5,519|5,633|6,079|6,479| |增长率yoy%|-4%|7%|2%|8%|7%| |归母净利润（百万元）|1,697|893|875|961|1,047| |增长率yoy%|387%|-47%|-2%|10%|9%| |每股收益（元）|2.16|1.14|1.12|1.23|1.34| |每股现金流量|1.07|1.39|1.43|0.99|1.12| |净资产收益率|33%|15%|14%|14%|14%| |P/E|9.8|18.6|19.0|17.3|15.9| |P/B|3.5|3.0|2.7|2.5|2.2| [3] 资产负债表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金（百万元）|693|922|1,305|1,751| |应收账款（百万元）|416|189|252|324| |存货（百万元）|1,531|1,627|1,765|1,891| |流动资产合计（百万元）|5,195|5,345|6,125|6,945| |固定资产（百万元）|2,004|2,118|2,081|2,048| |非流动资产合计（百万元）|3,041|2,988|2,929|2,875| |资产合计（百万元）|8,237|8,333|9,054|9,820| |短期借款（百万元）|620|100|100|100| |应付账款（百万元）|516|548|595|637| |流动负债合计（百万元）|2,244|1,759|1,819|1,873| |长期借款（百万元）|50|100|150|200| |非流动负债合计（百万元）|223|273|323|373| |负债合计（百万元）|2,467|2,032|2,142|2,246| |归属母公司所有者权益（百万元）|5,614|6,145|6,756|7,418| |所有者权益合计（百万元）|5,770|6,301|6,912|7,574| |负债和股东权益（百万元）|8,237|8,333|9,054|9,820| [6] 利润表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|5,519|5,633|6,079|6,479| |营业成本（百万元）|3,323|3,531|3,832|4,104| |销售费用（百万元）|504|535|547|551| |管理费用（百万元）|382|377|389|395| |研发费用（百万元）|165|169|182|194| |财务费用（百万元）|6|5|5|5| |营业利润（百万元）|1,147|1,046|1,149|1,251| |利润总额（百万元）|1,140|1,040|1,143|1,245| |净利润（百万元）|959|875|961|1,047| |归属母公司净利润（百万元）|893|875|961|1,047| |EPS（摊薄）（元）|1.14|1.12|1.23|1.34| [6] 现金流量表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流（百万元）|1,088|1,123|779|875| |投资活动现金流（百万元）|-1,239|-90|-90|-90| |融资活动现金流（百万元）|338|-804|-305|-339| [6] 主要财务比率 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入增长率|7.4%|2.1%|7.9%|6.6%| |归母公司净利润增长率|-47.4%|-2.0%|9.8%|8.9%| |毛利率|39.8%|37.3%|37.0%|36.7%| |净利率|17.4%|15.5%|15.8%|16.2%| |ROE|15.5%|13.9%|13.9%|13.8%| |ROIC|19.8%|17.9%|17.7%|17.3%| |资产负债率|29.9%|24.4%|23.7%|22.9%| |流动比率|2.3|3.0|3.4|3.7| |速动比率|1.6|2.1|2.4|2.7| |总资产周转率|0.7|0.7|0.7|0.7| |应收账款周转天数|16|19|13|16| |应付账款周转天数|57|54|54|54| |存货周转天数|171|161|159|160| |每股收益（元）|1.14|1.12|1.23|1.34| |每股经营现金流（元）|1.39|1.43|0.99|1.12| |每股净资产（元）|7.17|7.85|8.63|9.47| |P/E|19|19|17|16| |P/B|3|3|2|2| |EV/EBITDA|17|19|17|16| [6] 业务分析 - 2024年公司实现收入55.19亿元，同比增长7.39%；归母净利润8.93亿元，同比下降47.37%；扣非后归母净利润6.71亿元，同比增长27.97%；2024Q4实现收入15.73亿元，同比增长32.59%；归母净利润3.17亿元，同比下降89.33%；扣非后归母净利润1.19亿元，同比增长93.95% [5] - 2024Q4调味品增速环比改善，食用油大幅增长；Q4调味品收入12.13亿元，同比增长7.98%，前三季度为-2.69%；分品类看，Q4酱油、鸡精鸡粉、食用油、其他调味品收入同比分别增长1.66%、-12.36%、106.14%、-7.87%；分地区看，Q4北部市场增长强劲；全年调味品收入48.55亿元，同比下降0.23% [5] - 2024年公司经销商净增加470家至2554家，持续进行渠道建设，区县开发率达75.35%，地级市开发率达95.81% [5] - 2024年公司毛利率同比提升7.07个pct至39.78%，调味品毛利率同比提升5.13个pct至37.32%；2024Q4公司毛利率同比提升12.70个pct至45.84%；全年扣非后归母净利率同比提升1.95个pct至12.15%，第四季度扣非后归母净利率同比提升2.39个pct至7.54% [5] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年收入分别为56.33、60.79、64.79亿元，归母净利润分别为8.75、9.61、10.47亿元，EPS分别为1.12、1.23、1.34元；预计子公司美味鲜2025 - 2027年收入分别为54.78、59.11、62.98亿元，增速分别为8%、8%、7%，归母净利润分别为8.38、9.34、10.27亿元，增速分别为19%、11%、10%，现在股价对应调味品业务PE为20倍、18倍、16倍 [5]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级 [2][7] 报告的核心观点 - 2024年公司经营有得有失但保持改革定力与战略信心，2025年深化改革，若调整得当有望恢复增长，利润报表具向上弹性，基本面环比改善时公司估值有修复空间 [7] - 基于年报并考虑潜在并购收入影响，调整2025 - 2026年EPS预测为1.15/1.32元（原预测为1.23/1.48元），引入2027年EPS预测为1.45元，当前对应P/E估值18/16/15倍 [7] - 扣除土地补偿及并购贡献后，预计2025年营收55.2亿，归母净利润8.6亿，维持目标市值/目标价约245亿/31.35元，对应2025年主业利润约26倍（考虑地产估值20亿左右） [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本数据 - 总股本78,322.24万股，已上市流通股77,098.79万股，总市值166.12亿元，流通市值163.53亿元，资产负债率29.95%，每股净资产7.17元，12个月内最高/最低价29.92/16.25元 [4] 2024年营收情况 - 全年总营收55.2亿元，同比+7.4%；单24Q4营收15.7亿元，同比+32.6% [2] - 美味鲜全年营收50.8亿，同比+2.9%，24年经销商净增470个至2554个；分产品看，酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品分别同比-1.5％/-0.2％/+27.0％/-11.9％；分地区看，东部/南部/中西部/北部分别同比+6.0％/持平/-6.7％/-1.0％；分销售模式看，分销/直销分别同比-1.0％/+26.4％，直销增长主因线上营收高增 [7] - 年内完成中山站及周边土地征收，总征地价款2.93亿元确认报表贡献营收增量 [7] - 单24Q4美味鲜营收12.7亿元，同比+11.0%，受益于春节提前备货、食用油促销拉动（单Q4营收同比翻倍）及征地补偿集中在Q4确认 [7] 2024年利润情况 - 全年归母净利润8.9亿元；扣非归母净利润6.71亿元，同比+28.0%；单24Q4归母净利润3.17亿元；扣非归母净利润1.19亿元，同比+93.9% [2] - 24年利润同比下滑主因23年冲回计提预计负债致基数较高，实际扣非利润率改善 [7] - 全年美味鲜毛利率36.98%，同比+4.3pcts，主要受原材料和部分包装物采购单价下降影响；费用端，销售/管理/财务费用率均有提升，研发费用率同比-0.4pcts（阳西美味鲜研发项目投入减少），最终归母净利率13.9％，同比+1.8pcts；公司总部确认2.14亿元征地收益带来利润增量 [7] - 单24Q4美味鲜毛利率35.6％，同比+2.9pcts，环比回落因产品结构调整，归母净利率11.8％左右，同比仍有小幅提升 [7] 2025年展望 - 作为上市30周年及三年战略“造势之年”和承上启下之年，力争实现三大目标：落地至少一起产业并购补齐短板或空白品类；实现营收持续增长且不低于同行业水平；构建精细营销、持续创新、精益运营等三大核心基础能力 [7] - 年初至今着重纾解渠道压力，目前库存基本回落至安全水位；25Q1因24Q1高基数、24Q4集中发货等报表有压力，Q2伴随基数降低、渠道恢复经营状态有望环比改善；若产品、渠道策略更精准，管理及团队状态改善，营收端有望恢复较快增长 [7] - 利润端，厨邦少数股权收回贡献6 - 8千万利润，成本红利有望延续，并购有望年内落地，报表端弹性可延续 [7] 主要财务指标预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入(百万)|5,519|6,151|7,183|7,704| |同比增速(%)|7.4%|11.4%|16.8%|7.3%| |归母净利润(百万)|893|900|1,035|1,139| |同比增速(%)|-47.4%|0.7%|15.0%|10.0%| |每股盈利(元)|1.14|1.15|1.32|1.45| |市盈率(倍)|19|18|16|15| |市净率(倍)|3.0|2.7|2.4|2.2|[8]