核心观点 - 在线音乐平台通过加码粉丝经济和情绪消费实现盈利增长 但面临用户流失和新兴平台竞争 行业竞争焦点从线上版权转向线下资源整合和国际化布局 [1][4][28] 平台财务表现 - 腾讯音乐25Q2付费用户数达1.24亿（同比+6.3%） ARPPU为11.7元（同比+9.3%） SVIP用户超1500万占比12.1% 订阅收入同比增长17.1%至43.8亿元 非订阅收入同比增46.9% [8][15] - 网易云音乐上半年营收同比下降6% 但期内利润同比飙涨132.4% [1][16] 用户规模变化 - 腾讯音乐月活连续15季度下滑 24Q4流失2000万 25Q2再流失200万至5.53亿 [3][18] - 网易云音乐月活维持在2亿左右 与2023年2.067亿接近 [18] - 汽水音乐依托抖音流量年初月活近1亿 超过咪咕音乐 居App Store免费榜第一 [3][19] 粉丝经济策略 - 平台推出分层会员体系 SVIP会员提供数字专辑免费听、演唱会优先购票等特权 月费数十元 [6][16] - 腾讯音乐投资12.9亿入股韩国SM娱乐 与The Black Label战略合作 网易云音乐引入K-POP版权 [10] - 腾讯音乐推出付费互动社区Bubble 添加艺人服务连续包月28元 [12] 竞争格局演变 - 汽水音乐采用"免费+低价"策略 新用户赠送半月会员 支持看广告听歌 通过抖音推荐算法实现精准歌曲推荐 [19] - 版权壁垒减弱 TOP1000热歌中86%源自抖音 54%从抖音冷启动爆火 TikTok与环球音乐版权争端3个月后和解 [23][24] - AI写歌软件降低创作门槛 供给端扩容使产业链话语权向分发端倾斜 [27] 线下布局与国际拓展 - 腾讯音乐上半年为近百组音乐人创造超300场演出 承办权志龙澳门演唱会并支持全球巡演 举办格莱美相关国际峰会 [33][35] - 汽水音乐通过音乐节/派对扶持独立音乐人 举办行业论坛但尚未国际化 [36] - 网易云音乐线下布局声量不足 用户对其商业化尝试存在不满 [37]

产品功能澄清 - 网易云音乐官方声明平台没有"访客记录"功能 访问用户主页或音乐人主页均不会产生任何形式的记录或呈现[1][5] - 平台强调用户隐私保护原则 坚持"用户知情、用户同意、最小必要"的隐私保护准则 未经授权不会公开任何个人信息[5] 用户关注动态 - 2024年8月多位网友在社交平台询问网易云音乐是否推出访客记录功能 引发公众关注[5] - 2024年3月已有网友发现动态分享页面出现"小眼睛"图标 并询问该标志是否代表访客记录功能[5]

财务业绩 - 2025H1收入38.3亿元，同比下降6.0% [1] - 毛利润13.9亿元，同比下降2.3%，毛利率36.4%，同比提升1.4个百分点 [1] - 经调整营业利润9.1亿元，同比增长35.0% [1] - 经调净利润19.5亿元，同比增长121.0%，主要因确认递延所得税抵免8.5亿元 [1] - 销售费用1.63亿元，同比下降55.8%，销售费用率4.3%，同比下降4.8个百分点 [1] - 管理费用0.93亿元，同比增长3.6%，管理费用率2.4%，同比上升0.2个百分点 [1] - 研发费用3.79亿元，同比下降4.2%，研发费用率9.9%，同比下降0.2个百分点 [1] 业务表现 - 在线音乐业务收入29.67亿元，同比增长15.9% [1] - 会员订阅收入24.7亿元，同比增长15.2%，主要受益于内容优势及产品优化 [1] - 社交娱乐服务及其他收入8.6亿元，同比下降43.1%，因审慎经营及业务结构优化 [1] - 平台日活/月活比稳定保持在30%以上 [2] 内容生态 - 注册独立音乐人数量突破81.9万，累计上传约480万首曲目 [1] - 2021年起线下创作营歌曲总播放量超60亿次 [1] - 与韩国RBW、StarShip等厂牌签约扩充K-Pop内容 [2] - 上线李健、张艺兴等头部音乐人作品，深度合作王嘉尔 [2] - 自制说唱曲目《两难》《莫愁乡》成为热单 [2] - 播客《亲爱的音乐》播放量破亿，罗大佑、林志炫等KOL入驻独家播客 [2] 产品创新 - 简化产品界面及交互体验，优化音乐推荐及分发系统 [2] - 新增"神光播放器"、"音乐小卡片"及基于DeepSeek的"解读听歌品味"功能 [2] - 车载场景新增"心动模式"、Audio Vivid及播客功能，优化无缝续播 [2] - 电视端提升"氛围漫游"渗透率，新增"随心唱"、"歌词动效"等功能 [2] 业绩展望 - 2025E/2026E/2027E收入预测分别为79.4亿元/86.0亿元/94.6亿元，同比变化-0.1%/8.3%/10.0% [3] - 2025E/2026E/2027E Non-GAAP净利润预测分别为29.1亿元/25.0亿元/28.9亿元，同比变化71.0%/-14.1%/15.8% [3] - 对应PE估值分别为20.0倍/23.3倍/20.1倍 [3]

产品功能声明 - 公司明确表示平台不存在访客记录功能 用户访问主页行为不会产生任何形式的记录或呈现 [1][4] - 平台强调坚持用户知情同意和最小必要的隐私保护原则 未经授权不会公开任何个人信息 [4] 用户关注与历史测试 - 多位用户在社交平台询问是否推出访客记录功能 引发广泛关注 [4] - 2024年3月有用户发现动态分享页面出现"小眼睛"标识 疑似阅读量测试功能 [4] - 平台客服曾回应动态阅读量已完成小范围测试 后续暂停展示并承诺反馈建议给评估团队 [4]

投资评级 - 维持"增持"评级 [7] 核心观点 - 核心音乐业务稳健增长，内容生态不断丰富 [1] - 2025H1在线音乐业务收入29.67亿元，同比增长15.9%，社交娱乐服务及其他收入同比下降43.1% [4] - 公司持续聚焦在线音乐业务，会员订阅收入24.7亿元，同比增长15.2% [4] - 经调整净利润19.5亿元，同比增长121.0%，主要由于确认递延所得税抵免8.5亿元 [3] - 毛利率为36.4%，同比增加1.4个百分点 [3] - 销售费用同比减少55.8%，销售费用率同比下降4.8个百分点至4.3% [3] 财务表现 - 2025H1实现收入38.3亿元，同比下降6.0% [3] - 毛利润13.9亿元，同比下降2.3% [3] - 经调整营业利润9.1亿元，同比增长35.0% [3] - 2025E/2026E/2027E收入预测分别为79.4/86.0/94.6亿元，对应增长率-0.1%/8.3%/10.0% [7] - 2025E/2026E/2027E Non-GAAP净利润预测分别为29.1/25.0/28.9亿元 [7] - 对应市盈率分别为20.0/23.3/20.1倍 [7] 业务发展 - 注册独立音乐人数量突破81.9万，上传约480万首曲目 [5] - 线下创作营歌曲总播放量超60亿次 [5] - 与韩国RBW、StarShip等厂牌签约，丰富K-Pop内容 [5] - 上线李健、张艺兴等头部音乐人作品，深度合作王嘉尔 [5] - 说唱、ACG等垂类内容得到加强 [5] - 播客《亲爱的音乐》播放量破亿，罗大佑、林志炫等KOL入驻独家播客 [5] 产品创新 - 平台日活/月活比稳定保持在30%以上 [6] - 新增"神光播放器"、"音乐小卡片"等功能 [6] - 基于DeepSeek的"解读听歌品味"功能 [6] - 车载场景新增「心动模式」、Audio Vivid及播客等功能 [6] - 电视端提升「氛围漫游」渗透，新增「随心唱」、「歌词动效」等功能 [6] 财务指标预测 - 2025E/2026E/2027E毛利率预测分别为35.9%/38.0%/39.0% [9] - 2025E/2026E/2027E净利率预测分别为35.3%/27.2%/28.6% [9] - 2025E/2026E/2027E ROE预测分别为26.5%/21.1%/23.3% [9] - 2025E/2026E/2027E每股收益预测分别为13.33/11.45/13.26元 [9]

公司功能声明 - 网易云音乐官方声明平台没有访客记录功能 用户访问主页行为不会产生任何形式的访客记录[2][5] - 平台强调始终高度重视用户隐私安全 坚持用户知情同意和最小必要的隐私保护原则[5] - 未经授权情况下不会公开任何个人信息 用户可安心使用各类功能[5] 用户疑问与历史测试 - 2024年3月有网友发现动态分享页面出现"小眼睛"标志 引发对访客功能的猜测[5] - 网易云音乐小客服在同年12月回应称动态阅读量已完成小范围测试 暂不支持继续展示[5] - 客服表示会将用户建议反馈给负责团队进行评估[5] 社会关注度 - 多位网友在社交平台发文询问网易云音乐是否推出访客记录功能[2][5] - 相关询问包括"网易云音乐是要出访客记录了吗"等话题 引发广泛关注[5]

公司声明 - 网易云音乐明确表示平台没有"访客记录"功能 用户访问他人主页或音乐人主页均不会产生任何形式的访客记录 [1][3] - 公司强调高度重视用户隐私安全 坚持"用户知情、用户同意、最小必要"的隐私保护原则 未经授权不会公开任何个人信息 [3] - 平台鼓励用户反馈使用建议 承诺持续维护安全可信赖的音乐社区环境 [3] 行业实践 - 该声明针对近期网络用户关于社交功能隐私保护的询问作出直接回应 体现行业对用户隐私关切的响应机制 [3] - 通过公开声明形式强化隐私保护承诺 反映数字内容平台在社交功能设计中对隐私边界的行业性考量 [1][3]

公司声明 - 网易云音乐官方声明平台没有访客记录功能 访问用户主页和音乐人主页等行为均不会产生任何形式的访客记录[1][2] - 平台强调高度重视用户隐私安全 坚持用户知情 用户同意 最小必要的隐私保护原则 未经授权不会公开任何个人信息[2] 用户关注与历史功能测试 - 多位网友在社交平台询问网易云音乐是否推出访客记录功能 引发广泛关注[2] - 2024年3月有网友发现动态分享页面出现小眼睛标志 疑似阅读量显示功能[2] - 网易云音乐小客服在2024年12月回应称动态阅读量已完成小范围测试 暂不支持继续展示 会将建议反馈给负责团队[2]

公司隐私保护政策 - 网易云音乐平台明确表示没有"访客记录"功能 [1] - 访问用户主页和音乐人主页等行为不会产生任何形式的访客记录 [1] - 平台坚持"用户知情、用户同意、最小必要"的隐私保护原则 [1] - 在未经用户授权情况下不会公开任何个人信息 [1] 行业隐私安全标准 - 平台将用户隐私安全置于高度优先地位 [1] - 采用最小必要原则作为隐私保护的核心准则 [1]

财务表现 - 2025年上半年盈利表现胜预期 主要源自一次性税务优惠及经营利润率改善的推动 [1] - 线上音乐服务毛利率增长胜预期 [1] - 市场推广费用低于预期 [1] - 今明两年净利润预测分别上调117%及42% [1] 投资评级与估值 - 重申"跑赢大市"评级 [1] - 目标价从105港元上调至310港元 [1] - 目标价对应2026年每股盈利预测的27倍 [1]