股份發行人及根據《上市規則》第十九B章上市的香港預託證券發行人的證券變動月報表 截至月份: 2025年9月30日 狀態: 新提交 致：香港交易及結算所有限公司 公司名稱: 山東晨鳴紙業集團股份有限公司 呈交日期: 2025年9月30日 I. 法定/註冊股本變動 | 1. 股份分類 | 普通股 | 股份類別 | A | | 於香港聯交所上市 (註1) | | 否 | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 證券代號 (如上市) | 000488 | 說明 | | | | | | | | | | 法定/註冊股份數目 | | | 面值 | | 法定/註冊股本 | | | 上月底結存 | | | 1,706,765,684 | RMB | | 1 RMB | | 1,706,765,684 | | 增加 / 減少 (-) | | | | | | RMB | | | | 本月底結存 | | | 1,706,765,684 | RMB | | 1 RMB | | 1,706,765,684 | | 2. 股份分類 | 普通股 | 股份類別 | ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 虽双胶纸价格或创新低进入“3”开头时代，但短期不宜过度看空双胶纸期货价格，一致预期存在反转可能 [3][7][51] - 当前盘面价格处于“低估值+短期存在利多驱动+中长期仍然偏空”状态，向下交易价值不大，短期可考虑逢低做多，预计价格波动区间为 4100 - 4500 元/吨 [4][53] 根据相关目录分别进行总结 上市以来的行情回顾 - 双胶纸期货上市后整体维持震荡走势，波动区间集中在 4100 - 4300 元/吨，因盘面已充分计价长期供给过剩预期，但下行压力未传导到现货市场，主流品牌报价坚挺，下跌幅度有限 [8] - 当前卖交割的预期收益无法覆盖现货市场的机会成本 [8] 空头的核心逻辑是什么 产能持续投放 - 中长期行业产能持续投放，产能过剩严重，整体产能在 1600 - 1800 万吨区间，新增产能持续投放，预计文化纸 2025H2 投产 95 万吨，约占当前产能 5% - 6%，2026 年投产 143 万吨，某南方纸企预计 2026 年底至 2027 年初投产 120 万吨双胶纸产能 [14] 需求见顶下滑 - 双胶纸消费量受一教一辅政策和人口周期下滑影响，2025 年 1 - 7 月累计消费量 452 万吨，同比 - 19%，校外教辅消费量降 3 成 - 5 成，义务教育在校生人数下滑，2025 年义务教育群体数量或延续下滑趋势 [16] 晨鸣复工影响 - 寿光晨鸣加速复工复产，6 厂、美伦化学浆厂及 5 厂、9 厂纸品生产线开机投产，6 厂产能约 16 万吨，5 厂产能约 50 万吨，9 厂产能约 40 万吨，浆线产能约 120 万吨，后续部分纸品产线将陆续开机，加大行业供应压力 [18] 成本和价格的负反馈 - 双胶纸成本受配方、木浆价格和一体化程度等因素影响，主流配方为 0.16 针叶、0.52 阔叶和 0.12 化机浆，单吨浆耗 800 公斤，抄造费用 1500 元/吨 [21] - 纸价下行使纸厂调整配方降本，主流降本路径为降低商品浆、针叶浆比例，提高化机浆、阔叶浆比例 [21][22] - 主流本白现金成本在 3.6K - 4.2K 区间，一体化程度高的企业仍有利润 [22] 是否存在尚未交易的潜在利多 教辅教材需求的边际改善 - 双胶纸终端产品中，教辅教材消费量有季节性特征，9 - 11 月是招标高峰期，消费量通常环比改善，价格易阶段性反弹 [25] - 2024 年因政策和人口影响及产能投产，价格旺季不旺，2025 年人口和政策利空已在上半年招标中计价，后续盘面或更多计价需求边际改善利多 [25][26] - 9 月以来双胶纸周度销量由 15.7 万吨回升至 16.7 万吨，环比明显改善 [28] - 2025 年情况类似 2021 年，上半年价格因供需错配上涨，后因产能投产和需求抑制下跌，销量 7 月出现拐点，价格惯性下滑，2021 年 10 月价格见底回升 [29] 浆价提涨带动预期有所改变 - 长周期成本和价格负反馈未现拐点，但短期进口阔叶推涨，针叶价格下跌空间有限，下游看空情绪转变 [31] - Suzano 纸浆业务盈利下滑，部分工厂进口阔叶报价跌破完全成本，南美纸浆企业推涨意愿强烈，主动减产挺价 [31][34] - 浆价下滑驱动浆厂减产挺价，2025Q2 至今多家浆厂停机，商品浆停机产能上升，预计 7 月达 19.5 万吨，年内剩余月份维持在 10 万吨以上 [36] - 针叶库存压力偏高，阔叶库存天数偏低，有提价能力，预计短期阔叶浆价坚挺，见顶回落需成交转弱和库存大幅累积 [37] - 阔叶浆价反弹使纸厂利润下探，高白双胶纸现货均价由 7 月初 5100 元/吨回落至 4800 元/吨，含税成本从不到 5000 元反弹至 5050 元/吨左右，税后毛利回落，从业者预期转变，看空情绪减弱，提振需求 [40] 交割利润修复 - 纸价短期继续下跌可能性不大，期现回归或以盘面向现货靠拢方式完成，在仓单未注册情况下，该驱动短期内难以证伪 [42] - 按 4200 元现货自提净价测算，纸厂注册厂库仓单交割最少需盘面 4256 元/吨，山东主要交割地需 4400 元/吨左右厂商才有套保意愿，贸易商注册仓单交割需盘面价格达 4500 - 4600 元/吨左右，当前盘面价格低估，交割利润修复或推动盘面反弹 [42][43] 长期变量中仍有利多 - 中国人均双胶纸消费量高于西欧和大洋洲，但相比北美和日本有差距，约为日本的 2/3 左右，有提升空间 [44] - 双胶纸消费量下滑不能线性外推，产能过剩程度可能被高估，原因一是教辅教材消费量下滑不代表社会图书需求疲软，社会图书整体维持增量，印刷和记录媒介复制业规模以上增加值累计同比持续正增长；二是双胶纸纸机可转产其他纸种，可能高估有效产能、低估产能利用率，未涂布文化用纸消费量预计 2024 - 2029 年回落但速度可控 [47][49] 总结和策略展望 - 双胶纸期货价格短期不宜过度看空，上市后维持震荡，波动区间 4100 - 4300 元/吨，盘面计价长期供给过剩预期，现货市场报价坚挺，卖交割预期收益无法覆盖现货机会成本 [51] - 做空逻辑多为长变量且已成为市场共识，近期短变量边际改善或驱动盘面阶段性反弹 [53] - 当前盘面处于“低估值+短期存在利多驱动+中长期仍然偏空”状态，向下交易价值不大，短期可逢低做多，预计价格波动区间 4100 - 4500 元/吨 [53]

AH股溢价率排名 - 东北电气AH溢价率最高达864.29%，H股价格0.280港元对应A股2.25元 [1] - 安德利果汁和弘业期货溢价率分别达227.40%和225.67%，位列第二三位 [1] - 溢价率最低为宁德时代-12.07%，恒瑞医药-3.97%紧随其后 [1] 偏离值显著个股 - 东北电气偏离值达74.37%，显著高于其他个股 [1] - 长飞光纤光缆和昭衍新药偏离值分别为24.77%和22.94% [1] - 龙蟠科技偏离值-25.07%为最低，秦港股份和中远海能分别为-19.33%和-15.04% [1][2] 溢价率与股价对比 - 高溢价个股H股价格普遍低于10港元，如东北电气0.280港元、中石化油服0.770港元 [1] - 低溢价个股H股价格较高，如宁德时代501.50港元、恒瑞医药87.50港元 [1] - 部分个股出现溢价率与偏离值背离，如安德利果汁溢价率227.40%但偏离值仅-1.84% [1] 行业分布特征 - 传统制造业占高溢价主体，包括电气设备、果汁生产、期货、油服等行业 [1] - 新能源及医药行业呈现低溢价特征，如宁德时代、恒瑞医药、药明康德 [1][2] - 原材料行业出现分化，紫金矿业溢价率4.14%而洛阳钼业达17.55% [1]

公司生产基地运营情况 - 寿光基地已全部恢复生产 [1] - 黄冈基地和江西基地二厂正常生产 [1] - 江西基地一厂、吉林基地和湛江基地仍在停机检修并争取尽快恢复生产 [1]

生产情况 - 寿光基地全面复工复产，黄冈基地、江西基地二厂正常生产，江西基地一厂、吉林基地、湛江基地停机检修[6] - 江西二厂生产扑克卡盈利稳定，寿光四厂计划生产高附加值产品，湛江四厂待复产压降成本[11] 资金情况 - 潍坊市兴晨经贸有限公司资本金10亿元全部到位，银团贷款23.1亿元完成批复且第一笔已发放[6] - 地方政府协调组建银团新增贷款23.1亿元专项用于复工复产[7] - 债委会推动下已降低财务费用约7亿元，下一步将与非金融机构洽谈展期、降息[10] 政策支持 - 地方政府协调金融机构成立省级债委会，维持存量授信稳定，对到期业务应续尽续，不抽贷、不压贷，并给予展期、降息、延长结息周期等支持[7] 资产处置 - 公司位于上海、济南、深圳等核心城市的物业资产处置在加速推进[8] 风险警示 - 公司股票被实施其他风险警示的原因包括部分基地停工停产，以及年度财务报表审计报告、内部控制审计报告被出具非标意见[9] 行业展望 - 中长期来看，在“双碳”战略和“反内卷”政策驱动下，造纸行业景气度有望提升[12] - 政策引导和市场机制作用下，造纸行业落后产能将加速出清，市场集中度将进一步提升[12]

复工复产进展 - 公司拥有寿光 湛江 黄冈 江西和吉林五大生产基地 寿光基地已全面复工复产 黄冈基地 江西基地二厂正常生产 江西基地一厂 吉林基地 湛江基地仍在停机检修 公司争取尽快恢复生产 [2] 资金落实情况 - 潍坊兴晨经贸有限公司用于救助公司的10亿元资本金已全部到位 23.1亿元银团贷款已完成批复 第一笔贷款已发放 后续将根据各工厂生产情况落实提款 [2] 资产处置进度 - 公司正全力以赴盘活处置现有资产 加大非主业资产的处置力度 组建资产管理中心以提高资产处置效率 位于上海 济南 深圳等核心城市的物业资产处置均在加速推进 [2] 债务问题解决措施 - 绝大多数金融机构已同意展期和降息 目前已降低财务费用约7亿元 下一步将继续与非金融机构洽谈 加快处置非主业资产回笼资金补充流动性 加大应收款项清收力度 依托复工复产后经营性净现金流持续压缩债务规模 [3] 白卡纸产能状况 - 公司目前有三条产线 江西二厂生产扑克卡盈利稳定 寿光四厂计划生产高附加值产品提高盈利能力 湛江四厂复工复产后续通过降低成本等措施提升效益 [3] 行业展望 - 近年来造纸行业新增产能集中投放 市场供需矛盾凸显 中长期在双碳战略和反内卷政策驱动下 叠加国内市场环境改善 行业景气度有望提升 落后产能加速出清 产能结构优化 市场集中度提高 需求侧改善预期增强 整体经营业绩有望逐步修复 [3] 公司被ST原因 - 部分基地停工停产 年度财务报表审计报告和内部控制审计报告被出具非标意见 待相关风险警示因素消除后将向深交所申请撤销 [2]

复工复产进展 - 寿光基地已全面复工复产 黄冈基地和江西基地二厂正常生产 江西基地一厂 吉林基地和湛江基地仍在停机检修[2] - 潍坊市兴晨经贸有限公司资本金10亿元全部到位 银团贷款23.1亿元已完成批复且首笔已发放[2] 政府支持措施 - 地方政府成立工作专班协调金融机构成立省级债委会 维持存量授信稳定并提供展期 降息 延长结息周期等支持[3] - 银团新增贷款23.1亿元专项用于复工复产[3] 资产处置与债务管理 - 加速处置上海 济南 深圳等核心城市物业资产[3] - 通过金融机构展期降息已降低财务费用约7亿元 加快应收款项清收[3] - 依托复产后经营性净现金流压缩债务规模[3] 白卡纸产能规划 - 三条白卡纸产线中江西二厂生产扑克卡盈利稳定 寿光四厂计划生产高附加值铜版卡 游戏卡 食品卡[3] - 湛江四厂复工后将通过降低自制浆成本和提高生产效率压降成本[3] 行业展望 - 造纸行业新增产能集中投放导致供需矛盾凸显[4] - 在双碳战略和反内卷政策驱动下 行业景气度有望提升 落后产能加速出清[4] - 国家扩内需政策持续发力 需求侧改善预期增强 经营业绩有望逐步修复[4]

晨鸣纸业复工复产 - 晨鸣纸业首艘原材料运输船舶巴拿马籍货轮宝华曼谷轮载运3.2万吨进口木片靠泊潍坊港 标志着公司供应链体系恢复国际常态化运作[1] - 公司寿光基地每年从越南、菲律宾等国进口木片约400万吨 受2024年11月停机检修影响后于8月30日逐步复工 计划9月10日全面恢复生产[1] - 复工复产对保障产业链供应链稳定和推动区域经济发展具有重要意义[1] 潍坊港外贸表现 - 港口常年保持外贸船舶年均进出口岸约1500艘次 外贸货物年均到发量约700万吨 集装箱年均到发量约80万TEU[3] - 2025年上半年国际航行船舶进出港822艘次同比增长14.5% 外贸货物到发量242万吨 集装箱吞吐量40.2万TEU同比增长9.24%[3] - 货物涵盖68个门类包括铁矿煤炭钢材木片等 液化品泊位可作业45种货物目前已开展26种液化品运输[3] 港口航线布局 - 集装箱公司现有12家船公司运营16条航线（内贸12条/外贸4条）形成北连环渤海、南接长三角、辐射泛珠江的网络格局[4] - 通过山港快线等精品航线衔接青岛烟台等港口 实现货物快速转运至国际航线并降低物流成本和时间[4] - 潍坊-东盟件杂货航线上半年完成出口货物8万余吨 潍坊-中美洲汽车运输每年增加效益超5000万元 澳大利亚-潍坊铁矿直达航线每年增加外贸货物80万吨并为腹地企业节省陆运成本1600余万元[4] 口岸服务保障 - 海事部门联合边检海关开辟绿色通道 实施优先进港、优先引航、优先靠离泊、优先查验的保障措施[4] - 通过单一窗口实现单证电子化流转 开展联合登临实现一次登轮一次办结[4][6] - 运用无人机+巡逻艇开展立体巡航执法 对船舶设备进行安全体检防止带病航行[4]

股价表现 - 理文造纸股价上涨5.17%至3.05港元 [1] - 玖龙纸业股价上涨4.63%至5.88港元 [1] - 晨鸣纸业股价上涨4.6%至0.91港元 [1] 行业动态 - 玖龙纸业、山鹰国际、理文造纸、五洲特纸等大型纸厂宣布9月初上调部分产品价格 [1] - 8月份至今国内纸厂普遍进行多轮涨价 [1] 机构观点 - 兴业证券认为四季度进入传统旺季，浆价纸价均有望继续向上 [1] - 行业或迎上行周期，叠加反内卷政策加持 [1] - 华安证券指出反内卷政策背景下，供给侧结构性改革有望推动包装纸行业落后产能退出 [1] - 供需匹配将带动纸价上涨，纸企盈利提升 [1]

行业价格动态 - 多家大型纸厂包括玖龙纸业、山鹰国际、理文造纸、五洲特纸宣布9月初上调部分产品价格[1] - 行业进入传统"金九银十"旺季 当前被视为涨价最后窗口期[1] - 原纸供需平衡恶化 大量新增产能投产使市场承压[1] 公司股价表现 - 晨鸣纸业股价上涨4.6%至0.910港元[1] - 理文造纸股价上涨3.10%至2.990港元[1] - 玖龙纸业股价上涨2.14%至5.740港元[1] 生产运营调整 - 山鹰国际宣布国庆期间停机检修计划 涉及12条生产线[1] - 停机范围覆盖安徽、浙江、华中、福建、广东、吉林多个生产基地[1] - 停机时长4-8天不等 时间集中在9月29日至10月6日期间[1]