核心观点 - 报告核心观点认为，中国出海模式正经历从“商品出海”、“产业出海”到“资本出海”的转变，对海外上游资源型行业的投资布局将重塑全球贸易格局，进而利好海运行业[4][7][20] - 基于对各子板块未来两年供需关系及周期位置的判断，报告优先推荐三个方向：供需拐点将至的干散货海运、景气进入强兑现期的油轮板块、以及供需结构较好的区域内集运[4][7][20] 引言：出海趋势演变 - 中国入世后，一般贸易主导出口，进入“商品出海”阶段；2018年中美贸易摩擦加剧后，制造业加速向东南亚等地转移，进入“产业出海”阶段[7][22] - 当前，中国正从“产业出海”向“资本出海”转变，对外直接投资规模已超过外商直接投资，在海外采矿、油气等资源型行业的布局加快，旨在保障资源安全和提高议价权[7][25][26] - 商流变化带动物流变化，复盘日本上世纪90年代“广场协议”后资本出海，其商船船队规模一度超过全球份额的15%，预示中国资本出海将直接利好海运需求[7][27][33] 干散货海运：行业底部，拐点将至 - **需求侧**：铁矿石是干散货最大单一货种，2024年占比27%[8][40]。西非几内亚西芒杜铁矿是中资出海典型项目，预计2028年达产后年产能达1.2亿吨，相当于当前铁矿石海运量的7.5%，将成为全球第五大矿山[8][48]。中性假设下，其达产将累计拉动全球干散货海运需求2.2%[8][48]。此外，美联储降息、潜在的乌克兰战后重建（预计十年投入约5236亿美元，基础情形下每年带来1.3%额外周转量需求）也将驱动需求[52][54] - **供给侧**：干散货船队增长温和，截至2025年11月全球船队规模为10.6亿DWT，同比增长2.9%，在手订单占运力比为10.9%，处于历史较低位[54][56]。船队老龄化加剧，20岁以上船舶占比10.6%，未来三年将有7.1%的运力陆续超过20岁船龄，有效运力预计收紧[56] - **供需展望**：预计2026-2027年行业需求增速分别为3.5%、3.8%，运力增速分别为3.4%、2.4%，行业供需拐点将至[8][61] - **投资推荐**：推荐海通发展、招商轮船[8][62] 油轮运输：贸易重塑，供给受限，景气强兑现 - **周期回顾**：2023年至今行业经历两年蛰伏，2025年迎来强兑现。此前压制需求的“三座大山”（国内需求波折复苏、OPEC减产、俄罗斯“影子船队”侵蚀市场）已逐步解除[9][64] - **需求侧**：1) 南美（巴西、圭亚那）原油增产及OPEC为保份额转向增产，将持续提振需求，长航距运输对VLCC需求拉动显著[9][70][75]；2) 欧美对俄制裁趋严，将降低“影子船队”效率并增加合规市场需求[9][83]；3) 原油增产周期下，油价下跌可能催化全球补库需求，构成潜在看涨期权[9][83] - **供给侧**：VLCC船队老龄化严重，20岁以上船舶中非运营状态比例大幅提升[89][93]。经测算，2026年VLCC油轮船队有效供给增速仅0.5%，供给持续紧张[9][91] - **投资推荐**：推荐VLCC油运龙头招商轮船、中远海能[9][95] 集装箱运输：压力测试期，关注结构性机会 - **行业展望**：2026年集运行业将迎来压力测试期，因贸易摩擦带来的抢出口效应结束，以及红海局势边际贡献减弱，同时新船交付周期持续[10][95] - **结构性机会**：顺应中国企业出海趋势，亚洲区域内和拉美、非洲等新兴市场仍具增长潜力[10][102]。亚洲区域内集运供需结构较好[103]。行业集中度高，前十大船司控制超过84%的集装箱运力，格局改善[102][106] - **投资推荐**：推荐关注供需结构较好的区域内集运市场，核心标的中谷物流、海丰国际[10][102]

会议信息 - 董事会2025年12月5日通知召开会议[3] - 会议于2025年12月23日上午10:00在上海召开[3] 投票信息 - 交易系统投票平台投票时间9:15 - 9:25，9:30 - 11:30，13:00 - 15:00[3] - 互联网投票平台投票时间9:15 - 15:00[3] 表决情况 - 885名股东及委托代理人参加表决[5] - 代表股份3,246,159,570股，占公司股份总数59.3966%[5] - 会议审议议案均获通过[7]

参会情况 - 出席会议股东和代理人885人，其中A股884人，H股1人[2] - 出席股东所持表决权股份总数3,246,159,570股，占比59.3966%，A股占比54.8164%，H股占比4.5802%[2] - 公司9位在任董事全部出席股东会[4] 议案表决 - 租赁6艘VLCC新造船议案，普通股同意票数679,139,163，比例99.4544%[5] - 聘任马媛茹为非执行董事议案，普通股同意票数3,238,647,873，比例99.7686%[5] - 5%以下股东对租赁议案同意比例99.4129%，对聘任议案同意比例99.0817%[6][7] 会议决议 - 2025年第三次临时股东会第1 - 2项议案为普通决议，已获通过[8] - 律师见证本次股东会召集等均合法有效[9]

中国航空业展望 - 核心观点：展望明年中国航空公司将迎来更高的国际旅游需求，预期机票价格有进一步上行空间，对航空股持有正面看法 [1] - 驱动因素：国际旅客流量预测上调，原因包括中国出口活动改善、更多国家对中国旅客实施免签政策 [1] - 供应情况：机位供应短缺的情况或持续 [1] - 盈利预测：料可推动航空股2027年股本回报率达到22% [1] - 风险提示：与日本相关旅游风险仍值得关注 [1] - 重点推荐：考虑到中国国航表现强劲，高盛重点推荐国航H股及A股，评级“买入” [1] 原油油轮航运业展望 - 核心观点：对原油油轮公司维持乐观看法，预期在2026年的持续上行周期中，现货运价可进一步上涨 [1] - 受益公司：中远海能因其对原油油轮及中国进口业务的较高敞口而受益，给予“买入”评级 [1] 集装箱航运业展望 - 核心观点：对集装箱航运公司转为看淡，指出今年新船订单高于预期，或带来更深且更长的下行周期 [1] - 供应压力：新船订单推动订单对现有运力占比达到33% [1] - 具体评级：予中远海控评级“沽售” [1]

中国航空业展望 - 核心观点：展望明年中国航空公司将迎来更高的国际旅游需求，预期机票价格有进一步上行空间，受国际旅客流量预测上调所驱动 [1] - 驱动因素：中国出口活动改善、更多国家对中国旅客实施免签政策 [1] - 供应情况：机位供应短缺的情况或持续 [1] - 盈利预测：料可推动航空股2027年股本回报率达到22% [1] - 公司推荐：考虑到中国国航表现强劲，高盛重点推荐国航H股及A股，评级"买入" [1] - 风险提示：与日本相关旅游风险仍值得关注，但目前继续对航空股持有正面看法 [1] 原油油轮航运业 - 核心观点：对原油油轮公司维持乐观看法，预期在2026年的持续上行周期中，现货运价可进一步上涨 [1] - 公司推荐：认为中远海能因其对原油油轮及中国进口业务的较高敞口而受益，给予"买入"评级 [1] 集装箱航运业 - 核心观点：对集装箱航运公司转为看淡，指出今年新船订单高于预期，推动订单对现有运力占比达到33%，或带来更深且更长的下行周期 [1] - 公司评级：予中远海控评级沽售 [1]

公司股价与市场动态 - 中远海能(01138)股价午后涨超5%，截至发稿涨4.46%，报10.08港元，成交额1.36亿港元 [1] 行业核心观点与驱动因素 - 摩根大通预期明年原油油轮盈利将保持韧性，尽管市场忧虑现有航运干扰因素可能逐步消退 [1] - 全球超过20%的油轮船龄已超过20年，且越来越多集中于“影子船队”，限制了其参与合规贸易的能力 [1] - 地缘政治摩擦进一步推高运载需求，随着对俄罗斯、伊朗及委内瑞拉船舶的制裁范围扩大，全球约18%至20%的船队正参与相关非合规运输 [1] 近期地缘政治事件 - 美国海岸警卫队正在委内瑞拉附近国际水域追截“贝拉1”号油轮，这是美方近期在委附近海域实施拦截的第三艘油轮 [1]

公司股价与市场动态 - 中远海能（600026）(01138)午后股价上涨，截至发稿涨4.46%，报10.08港元，成交额达1.36亿港元 [1] 行业事件与地缘政治影响 - 美国海岸警卫队在委内瑞拉附近国际水域追截“贝拉1”号油轮，这是美方近期在同一海域拦截的第三艘油轮 [1] - 地缘政治摩擦推高了原油运输需求 [1] - 对俄罗斯、伊朗及委内瑞拉船舶的制裁范围扩大，导致全球约18%至20%的船队正参与相关非合规运输 [1] 行业基本面与市场展望 - 摩根大通预期明年原油油轮的盈利将保持韧性，尽管市场忧虑现有航运干扰因素可能逐步消退 [1] - 全球超过20%的油轮船龄已超过20年，且越来越多集中于“影子船队”，这限制了其参与合规贸易的能力 [1]

股价与资金表现 - 12月22日盘中，公司股价上涨2.07%，报11.85元/股，总市值647.63亿元，当日成交额1.30亿元，换手率0.32% [1] - 当日主力资金净流入232.42万元，特大单买入1137.77万元（占比8.77%），卖出637.04万元（占比4.91%），大单买入2932.15万元（占比22.61%），卖出3200.46万元（占比24.68%） [1] - 公司股价今年以来累计上涨4.04%，但近期表现疲软，近5个交易日涨1.98%，近20日跌6.55%，近60日跌7.20% [1] - 公司今年以来1次登上龙虎榜，最近一次为12月2日，当日龙虎榜净卖出2.55亿元，买入总计1.50亿元（占总成交额10.73%），卖出总计4.05亿元（占总成交额29.05%） [1] 公司基本情况 - 公司全称为中远海运能源运输股份有限公司，成立于1996年7月26日，于2002年5月23日上市，注册地址位于上海市虹口区 [2] - 公司主营业务为国际和中国沿海的原油及成品油运输、国际液化天然气(LNG)运输 [2] - 主营业务收入构成：外贸原油44.88%，内贸原油13.64%，LNG运输10.69%，外贸成品油9.88%，内贸成品油9.49%，外贸船舶出租8.06%，化学品运输1.37%，LPG运输1.21%，内贸船舶出租0.54%，其他(补充)0.24% [2] - 公司所属申万行业为交通运输-航运港口-航运，所属概念板块包括沪自贸区、远洋运输、证金汇金、央企改革、中特估等 [2] 财务与股东数据 - 2025年1月至9月，公司实现营业收入171.08亿元，同比微降0.21%，归母净利润27.23亿元，同比减少20.27% [2] - 截至2025年9月30日，公司股东户数为8.24万户，较上一报告期大幅减少29.24% [2] - 公司A股上市后累计派发现金红利144.62亿元，近三年累计派现44.37亿元 [3] - 截至2025年9月30日，十大流通股东中，香港中央结算有限公司为第五大股东，持股6966.35万股，较上期减少2198.49万股；华泰柏瑞沪深300ETF为第六大股东，持股2381.81万股，较上期减少114.34万股；易方达沪深300ETF为第十大股东，持股1710.46万股，较上期减少56.40万股 [3]

摩根大通对中远海能评级与目标价调整 - 维持中远海能H股(01138)“增持”评级，目标价由13港元下调至12港元 [1] - 维持中远海能A股(600026.SH)“中性”评级，目标价由14元人民币下调至13元人民币 [1] - 建议投资者逢低买入中远海能H股 [1] 原油油轮市场前景与盈利韧性 - 尽管市场担忧航运干扰因素可能缓解，但预期明年原油油轮盈利将保持韧性 [1] - 明年全球油轮运力与需求预计分别同比增长2.2%和1%，实际供需关系仍较为紧张 [1] - 原油油轮需求预计同比增长0.9%，而供应仅增长0.7% [1] - 超大型油轮(VLCC)供需更为紧张 [1] - OPEC产量稳定有助于维持相关局面 [1] 运力供给的结构性限制 - 全球超过20%的油轮船龄已超过20年 [1] - 越来越多老旧船舶集中于“影子船队”，限制了其参与合规贸易的能力 [1] 地缘政治对运输需求的影响 - 地缘政治摩擦进一步推高运输需求 [1] - 随着对俄罗斯、伊朗及委内瑞拉相关船舶的制裁范围扩大，全球约18%至20%的船队正参与相关非合规运输 [1]

摩根大通对中远海能的评级与目标价调整 - 维持中远海能H股(01138)“增持”评级，目标价由13港元下调至12港元 [1] - 维持中远海能A股(600026.SH)“中性”评级，目标价由14元人民币下调至13元人民币 [1] - 建议投资者逢低买入中远海能H股 [1] 原油油轮市场前景与盈利预期 - 预期明年原油油轮盈利将保持韧性，尽管市场担忧当前航运干扰因素可能逐步缓解 [1] - 明年全球油轮运力与需求预计分别同比增长2.2%和1%，实际供需关系仍较为紧张 [1] - 原油油轮需求预计同比增长0.9%，而供应仅增长0.7% [1] - 超大型油轮(VLCC)供需更为紧张 [1] - OPEC产量稳定有助于维持相关局面 [1] 行业供给的结构性限制与地缘政治影响 - 全球超过20%的油轮船龄已超过20年 [1] - 越来越多老旧船舶集中于“影子船队”，限制了其参与合规贸易的能力 [1] - 地缘政治摩擦推高运输需求 [1] - 对俄罗斯、伊朗及委内瑞拉相关船舶的制裁范围扩大 [1] - 全球约18%至20%的船队正参与相关非合规运输 [1]