北海二期2×100万千瓦超超临界一次再热燃煤发电机组全部建成投运 近日，中国神华能源股份有限公司持股约52%的控股子公司国能广投北海发电有限公司（"北海电力"） 二期扩建工程项目（"北海二期"）4 号机组顺利通过168小时试运行，移交商业运营。至此，北海二期2 台100万千瓦超超临界一次再热燃煤发电机组全部建成投运。 国家能源集团又一台百万机组投运 近日，中国神华能源股份有限公司持股67%的控股子公司国能清远发电有限责任公司二期扩建工程项目 （"清远二期"）3号发电机组顺利通过168小时试运行，正式投入商业运营。 清远二期位于广东省清远市英德市沙口镇，规划建设2台100万千瓦超超临界二次再热燃煤发电机组，是 广东省"十四五"规划能源保障重点工程。项目采用高效清洁煤电技术，设计供电煤耗262.23克/千瓦时， 可实现大气污染物超低排放及废水零排放。目前，清远二期4号发电机组建设工作稳步推进，计划于 2026年2月投运。项目全部投运后，将有效缓解所在区域能源供应压力，为粤港澳大湾区能源安全提供 保障。 近日，中国神华能源股份有限公司持股67%的控股子公司国能清远发电有限责任公司二期扩建工程项目 （"清远二期"）3 ...

港股通最新持股比例排行 - 中国电信位居港股通持股比例榜首，持股数量为99.79亿股，持股比例达71.90% [1][2] - 绿色动力环保持股比例为69.96%，持股数量为2.83亿股，位列第二 [1][2] - 大眾公用持股比例为68.75%，持股数量为3.67亿股，位列第三 [1][2] - 凯盛新能持股比例为68.23%，天津创业环保股份持股比例为67.16%，中国神华持股比例为66.39%，位列第四至第六名 [2] - 持股比例前20名的公司中，持股比例均高于57.81%，涵盖电信、环保、能源、金融、交通、医药等多个行业 [2] 港股通最近5个交易日增持情况 - 中芯国际在最近5个交易日内获最大额增持，持股额增加10.92亿元，持股数增加1528.03万股 [1][2] - 招商银行持股额增加10.52亿元，持股数增加1992.38万股，增持额位列第二 [1][2] - 香港交易所持股额增加7.90亿元，持股数增加193.91万股，增持额位列第三 [1][2] - 小米集团持股额增加6.32亿元，三花智控持股额增加6.30亿元，阿里巴巴持股额增加5.23亿元，位列增持榜第四至第六名 [2] - 增持榜前十名还包括长江基建集团、农业银行、越疆及匯丰控股，增持额在4.19亿元至5.09亿元之间 [2][3] 港股通最近5个交易日减持情况 - 中国移动在最近5个交易日内遭最大额减持，持股额减少32.16亿元，持股数减少3936.01万股 [1][3] - 腾讯控股持股额减少11.07亿元，持股数减少184.89万股，减持额位列第二 [1][3] - 盈富基金持股额减少4.65亿元，持股数减少1801.40万股，减持额位列第三 [1][3] - 中国联通持股额减少4.39亿元，信达生物持股额减少4.16亿元，南方恆生科技持股额减少3.29亿元，位列减持榜第四至第六名 [3] - 减持榜前十名还包括中国石油股份、协鑫科技、中国宏桥及中信银行，减持额在2.28亿元至3.04亿元之间 [3]

中国神华重大资产重组交易 - 公司董事会通过重组报告书，拟以发行股份及支付现金方式收购控股股东国家能源集团及其全资子公司西部能源持有的12家标的公司相关股权，总交易对价高达1335.98亿元 [1] - 该交易金额超过中国船舶1151.50亿元吸收合并中国重工的交易，成为A股市场最大的收购案 [1] - 交易完成后，公司资产将增至8965.87亿元，归属于公司股东所有者权益为4190.38亿元，资产负债率升至43.55%，营业总收入达2065.09亿元，扣非归母净利润为326.37亿元 [5] 标的资产构成与核心资产详情 - 收购标的包括13家企业，与8月披露的预案相比，去掉了电子商务公司 [2] - 标的资产包含多项重要煤炭产能：新疆能源拥有煤炭产能10150万吨/年，乌海能源矿井核定总产能1500万吨，神延煤炭旗下西湾露天煤矿设计产能1000万吨/年，晋神能源旗下子公司沙坪煤业产能800万吨/年及磁窑沟煤业产能500万吨/年，包头矿业拥有煤炭产能1840万吨/年 [2] - 标的资产包含世界级煤化工示范工程：煤化工公司拥有世界唯一的百万吨级煤直接液化、世界首套60万吨/年煤制烯烃、亚洲首个10万吨级二氧化碳捕集与封存、世界首套5万吨/年聚乙醇酸可降解材料等一系列示范工程 [2] - 煤化工公司全资子公司国能新疆化工有限公司，正在规划建设30万吨/年PGA联产5万吨/年乙二醇项目，投资金额98.24亿元 [2] - 新疆能源化工正在推进建设以粉煤为原料制取120万吨/年甲醇，并后续生产40万吨/年MMA/PMMA等项目，项目总投资高达171.3亿元 [3] 交易对公司资源与产能的影响 - 交易完成后，公司煤炭保有资源量将飙升至684.9亿吨，增幅高达64.72% [3] - 煤炭可采储量增加至345.0亿吨，几近翻倍，增幅达97.71% [3] - 公司煤炭核定产能将提升至5.12亿吨/年，增幅达56.57% [3] 交易的战略意义与公司地位 - 通过本次交易，将进一步巩固中国神华全球综合能源上市公司的龙头地位 [4] - 公司在煤化工新材料领域的实力也将得到显著加强 [4] 交易对方背景 - 交易对方国家能源集团于2017年11月28日正式挂牌，是由中国国电集团公司和神华集团有限责任公司联合重组成立的中央骨干能源企业 [5] - 截至2023年底，国家能源集团员工总数31万人，资产总额2.1万亿元，所属二级管理单位82家，拥有多家上市公司 [5]

核心观点 - 报告核心观点为：11月用电量同比增长6.2%，煤炭行业利润环比继续回升，2025年第四季度和2026年行业盈利有望改善，板块估值和股息率优势明显 [1][6] 一、煤炭板块回顾 - 2025年12月，煤炭（中信）板块下跌3.5%，而同期沪深300指数上涨2.3% [6][16] - 2025年初以来（截至12月31日），煤炭板块累计下跌1.7%，跑输沪深300指数19.4个百分点，在中信各行业指数中排名第29位（共30个行业）[6][16] - 从子板块看，12月动力煤、炼焦煤和焦炭（中信）板块分别下跌3.5%、4.5%和5.8% [6][16] - 截至12月31日，煤炭（中信）板块市盈率（TTM）为14.7倍，位于历史高位水平，在全市场排名第5位（共30个行业）；市净率（LF）为1.41倍，位于历史中高水平，全市场排名第8位 [6][22] 二、煤炭市场回顾 （一）国内煤价 - 12月以来，动力煤价高位回落，12月26日秦皇岛港5500大卡动力煤市场价为672元/吨，较11月末下跌17.6%（或144元/吨）[32] - 12月秦皇岛港动力煤年度长协价为694元/吨，环比上涨10元/吨，年初以来均价为680元/吨，较2024年均价下跌3.1%（或21元/吨）[32] - 12月以来，炼焦煤价稳中回升，12月26日京唐港主焦煤（山西产）库提价为1740元/吨，较11月末上涨4.2%（或70元/吨）[40] （二）国际煤价 - 12月29日，纽卡斯尔6000大卡动力煤离岸价报106.1美元/吨，较11月末下跌2.9%（或3.2美元/吨）[49] - 12月29日，峰景矿硬焦煤离岸价报218.0美元/吨，较11月末上涨9.5%（或19.0美元/吨）[49] （三）国内需求 - 2025年11月，全社会用电量为8，356亿千瓦时，同比增长6.2% [6][51] - 2025年1-11月，全国火力发电量为5.71万亿千瓦时，同比下降0.7%，其中11月发电量为4，970亿千瓦时，同比下降4.2% [51] - 2025年11月，全国生铁、粗钢和钢材产量分别为6，234万吨、6，987万吨和1.16亿吨，同比分别下降8.7%、10.9%和2.6% [51] - 2025年11月，全国水泥产量为1.54亿吨，同比下降8.2% [51] - 2025年1-10月，全国甲醇产量为7，385万吨，同比增长13.0% [52] （四）国内供给 - 2025年11月，全国原煤产量为4.27亿吨，同比下降0.5% [59] - 2025年11月，全国煤及褐煤进口量为4，405万吨，同比下降19.9% [59] - 2025年1-11月，全国煤炭进口量累计为4.32亿吨，同比下降12.0% [59] （五）海外供需 - 2025年1-10月，全球海运煤装载量为10.90亿吨，同比下降3.6% [74] - 2025年1-10月，印度煤炭产量为8.82亿吨，同比下降0.8%；煤炭进口量为2.13亿吨，同比下降0.5% [74] - 2025年1-10月，印尼煤炭出口量为4.23亿吨，同比下降7.3% [84] - 2025年前三季度，澳大利亚商品煤出口量为0.79亿吨，同比下降7.6% [84] （六）产业链库存 - 截至12月24日，样本动力煤矿煤炭库存为318万吨，较11月末上升1.1% [93] - 截至12月26日，北方九港煤炭库存为2，987万吨，较11月末上升11.4% [93] - 截至12月18日，全国重点电厂库存为1.32亿吨，较11月末上升1.4% [93] （七）政策和公司动态 - 2026年电煤长协政策已落地，要求煤炭企业签约量不低于自有资源量的75%，发电企业签约量不低于需求量的80%，并强调保供要求 [99][106] - 四季度以来安全监管趋严，国家能源局要求煤矿月度产量不得超过公告年度产能的10%，预计后续产量将持续受限 [106] - 中国神华拟发行股份及支付现金购买控股股东相关资产，交易涉及12家标的公司，合计总资产为2，334.23亿元，2024年度合计扣非归母净利润为94.28亿元 [108] 三、近期市场动态 - 动力煤方面，11月下旬以来煤价高位回落，预计随着冬季气温下降日耗提升，以及年末产地安监趋严、部分煤矿减产，库存回落后煤价或企稳回升 [6][117] - 炼焦煤方面，12月市场仍处需求淡季，但考虑到库存总体处于中低位且年末产量有望回落，煤价具备支撑，预计价格以稳为主 [6][117] - 焦炭方面，近期产业链需求一般，原料煤价格高位回落，预计焦炭价格整体稳中偏弱 [118] 四、行业观点与重点公司 - 2025年煤价总体高位回落，第三季度开始企稳回升，第四季度价格中枢相比第二、三季度仍有提升 [6][120] - 短期来看，2026年初停产减产煤矿可能增加，同时12月下旬至1月季节性需求维持高位，各环节库存有望继续回落，价格进一步下跌空间不大 [6][120] - 根据国家统计局数据，2025年1-11月煤炭开采行业利润总额为2，970亿元，同比下降47%，但11月利润环比增长23% [6][120][121] - 报告认为，2025年第四季度和2026年行业盈利有望改善，板块估值和股息率优势明显，部分龙头公司股息率普遍处于4-5%的水平 [6][120][121] - 报告将重点公司分为三类：1）盈利分红稳健的动力煤公司，如中国神华、陕西煤业等；2）受益于需求预期向好、供应收缩的高弹性公司，如山西焦煤、潞安环能等；3）中长期成长性突出的公司，如宝丰能源、中国秦发等 [6][122]

股本情况 - 本月底法定/注册股本总额为19,868,519,955元人民币[1] - H股法定/注册股份数目均为3,377,482,000股，股本均为3,377,482,000元人民币[2] - A股法定/注册股份数目均为16,491,037,955股，股本均为16,491,037,955元人民币[2] 股份发行情况 - H股已发行股份（不包括库存股份）数目均为3,377,482,000股，库存股份为0[3] - A股已发行股份（不包括库存股份）数目均为16,491,037,955股，库存股份为0[3]

核心观点 - 报告认为煤炭行业正处于新一轮周期的起点，十五五期间供需格局将重构，行业价值凸显 [4] - 预计2026年煤炭价格中枢有望提升至750元/吨左右，龙头公司股息率多为4-6%水平，在煤价悲观预期扭转后，估值弹性有望显现 [4] 周期复盘 - 行业已历经四轮周期，2025年下半年煤价底部回升，有望开启新一轮周期 [15][16] - 2025年煤价中枢连续第三年回落，但下半年环比明显上涨：港口动力煤/焦煤全年均价同比分别下降18%/25%，而下半年均价环比分别上涨6%/19% [4] - 2025年供需增速均有回落，下半年从宽松转向平衡略偏紧：前11月火电发电量同比微降0.7%，化工需求同比增长11%，钢材产量增长4%；同期原煤产量同比增长1.4%，进口量同比下降12% [4] - 2025年以来煤炭板块跑输大盘，截至12月26日累计下跌1.5%，跑输沪深300指数19.9个百分点，但第四季度表现相对较好 [67] 供给重构 - 供给将从“保供增长”进入“达峰回落”阶段：2020-2024年国内煤炭产量累计增长23%至47.8亿吨，但2025年增速显著回落，1-11月新疆产量仅增2.6%，晋陕蒙增速降至1.2% [4][81] - 预计2026-2028年煤炭产量增速在0.5%-1.0%水平，受监管政策影响阶段性可能负增长 [4] - 政策端形成“资源合规+安全环保”双约束：国家能源局核查煤矿超产，《矿产资源法》与《煤矿安全规程》将重塑煤炭生产，短期制约产量、抬升成本，长期推动行业转型 [84][85] - 2026年电煤长协政策相比2025年增加了市场化因素并进一步强调保供，预计长协兑现率有望提升 [86][88] - 新增产能增速放缓：近3年行业固定资产投资增速高位回落，疆煤外运受价格优势和运力瓶颈制约，重点公司新建煤矿集中投产时间主要在2028-2031年 [94][99][105] 需求重构 - 电力时代需求结构向上，增长韧性或延续：2025年下半年开始用电量增速大幅回升，前11月同比增长5.2% [4] - 展望未来五年，受益于新兴制造、数字算力增长及电气化提升，全社会用电需求有望维持约5%增长，而新能源新增装机相对过去三年可能放缓，火电发电量仍有增长空间 [4] - 非电需求中，化工需求增速预计约5%，钢铁和建材需求降幅有望收窄 [4] - 2026年作为十五五首年，宏观政策力度或加大，煤炭需求韧性显现，增速或超过1% [4] 多视角分析 - 全球视角：国际能源署预计2025-2030年全球煤炭产量和消费量复合增速分别为-1.1%和-0.6%，主产国产量多有回落，而东南亚需求维持3-5%增长，供需整体紧平衡 [4] - 大宗商品视角：相对于其他大宗品，煤炭表现偏弱，尤其是铜煤比、金煤比处于历史高位 [4] - 产业链视角：煤炭行业利润占工业利润比重已降至历史低位，前11月占比为5%，钢铁、建材占比亦明显回落，而电力行业利润占比已达10%高位 [4] 投资建议与公司估值 - 报告将重点公司分为三类：稳盈利公司（如中国神华、陕西煤业）、高弹性公司（如山西焦煤、潞安环能）和高成长公司（如华阳股份、新集能源） [4] - 提供了重点公司的估值和财务分析，例如中国神华A股2026年预测市盈率为14.66倍，陕西煤业为11.65倍，中煤能源为9.13倍 [5]

公司运营动态 - 公司持股67%的控股子公司国能清远发电有限责任公司二期扩建工程项目（清远二期）3号发电机组顺利通过168小时试运行，正式投入商业运营 [1] - 清远二期规划建设2台100万千瓦超超临界二次再热燃煤发电机组，目前4号发电机组建设工作稳步推进，计划于2026年2月投运 [1] - 项目全部投运后，将有效缓解所在区域能源供应压力，为粤港澳大湾区能源安全提供保障 [1] 项目技术细节与定位 - 清远二期位于广东省清远市英德市沙口镇，是广东省“十四五”规划能源保障重点工程 [1] - 项目采用高效清洁煤电技术，设计供电煤耗为262.23克/千瓦时，可实现大气污染物超低排放及废水零排放 [1]

项目进展 - 公司持股67%的国能清远发电二期3号机组通过试运行并投商业运营[1] - 清远二期4号发电机组计划2026年2月投运[1] 项目规划 - 清远二期规划建设2台100万千瓦超超临界二次再热燃煤发电机组[1] 技术指标 - 清远二期项目设计供电煤耗262.23克/千瓦时[1]

公司运营动态 - 中国神华持股67%的控股子公司国能清远发电有限责任公司二期扩建工程项目3号发电机组已顺利通过168小时试运行并正式投入商业运营 [1] - 清远二期项目规划建设2台100万千瓦超超临界二次再热燃煤发电机组 [1] - 项目4号发电机组建设工作稳步推进，计划于2026年2月投运 [1] 项目技术与规划 - 清远二期项目位于广东省清远市英德市沙口镇，是广东省“十四五”规划能源保障重点工程 [1] - 项目采用高效清洁煤电技术，设计供电煤耗为262.23克/千瓦时 [1] - 项目可实现大气污染物超低排放及废水零排放 [1] 项目影响与意义 - 项目全部投运后，将有效缓解所在区域能源供应压力 [1] - 项目将为粤港澳大湾区能源安全提供保障 [1]

公司运营动态 - 中国神华持股67%的控股子公司国能清远发电有限责任公司二期扩建工程项目3号发电机组已顺利通过168小时试运行并正式投入商业运营 [1] - 清远二期项目规划建设2台100万千瓦超超临界二次再热燃煤发电机组 目前4号发电机组建设工作稳步推进 计划于2026年2月投运 [1] - 项目全部投运后 将有效缓解所在区域能源供应压力 为粤港澳大湾区能源安全提供保障 [1] 项目技术细节与定位 - 清远二期项目位于广东省清远市英德市沙口镇 是广东省“十四五”规划能源保障重点工程 [1] - 项目采用高效清洁煤电技术 设计供电煤耗为262.23克/千瓦时 可实现大气污染物超低排放及废水零排放 [1]