报告投资评级 - 评级为“BUY”，目标价为4.5美元，基于15倍2025年预期非GAAP每股收益估值，较之前的4.8美元有所下调[1][2][6] 报告核心观点 - 爱奇艺2024年第三季度总营收同比下降10%至72亿元人民币，非GAAP净利润同比下降23%至4.8亿元人民币，业绩表现符合预期，主要得益于优于预期的运营支出控制和外汇收益[1] - 预计2024年第四季度总营收同比下降14%，主要由于内容片单减少和消费情绪疲软，但非GAAP运营收入预计环比大致持平，得益于爱奇艺的成本和运营支出控制[1] - 爱奇艺将增加对迷你剧的投资，同时削减低投资回报率的内容投资，长期来看有助于捕捉新的增长机会和提高利润率[1] - 爱奇艺推出了多项战略升级以捕捉新的增长机会，包括优化剧集制作流程以更好地匹配观众偏好，以及升级爱奇艺轻应用和主应用以引入更多迷你剧和短剧[1] 财务数据总结 营收 - 2024年第三季度总营收72亿元人民币，同比下降10%；预计2024年第四季度总营收66亿元人民币，同比下降14%[1] - 2024年第三季度会员服务营收44亿元人民币，同比下降13%；预计2024年第四季度会员服务营收同比下降13%[1] - 2024年第三季度在线广告营收13亿元人民币，同比下降20%；预计2024年第四季度在线广告营收同比下降21%[1] - 2024年第三季度内容分发营收8.14亿元人民币，同比增长52%；预计2024年第四季度内容分发营收同比下降15%[1] 利润 - 2024年第三季度整体毛利率同比下降5.1个百分点至22.0%，非GAAP运营利润率同比下降6.1个百分点至5.1%[1] - 预计2024年第四季度非GAAP运营利润率环比大致稳定在5.5%[1] 预测调整 - 下调2024 - 2026年预期总营收3 - 4%，以反映相对疲软的内容表现和宏观不确定性[1] - 调整后的2024 - 2026年预期营收、毛利润、运营利润、非GAAP净利润及非GAAP每股收益等数据均有不同程度变化[5]

报告投资评级 - 维持买入评级 [1] 报告核心观点 - 爱奇艺短期逆风持续，但战略升级推动长期增长。2024年第三季度财务结果显示总收入同比下降10%，非GAAP净收入下降23%，但因运营费用控制和外汇收益，非GAAP净收入超出预期。预计2024年第四季度总收入将同比下降14%，环比下降8%，非GAAP营业利润环比大致持平。公司将增加迷你剧投资，削减低回报率内容投资，预计有助于抓住新增长机会并长期提高利润率。同时将2024年 - 2026年总收入预测下调3 - 4%，目标价调整至4.50美元 [1][2][3] 各部分总结 财务数据 - 2024年第三季度总收入72亿元人民币，同比下降10%；非GAAP净收入4.8亿元人民币，下降23%。会员服务收入同比下降13%，降至44亿元；在线广告收入同比下降20%，降至13亿元；内容分发收入同比增长52%，达到8.14亿元。2024年第四季度预计总收入同比下降14%，达到66亿元，其中会员费、在线广告及内容分发收入分别下降13%、21%和15%。预计2024年第四季度非GAAP营业利润率环比基本稳定在5.5% [1][2][3] 业务战略 - 爱奇艺推出系列战略升级，包括优化剧集制作流程匹配观众偏好，升级iQiyi轻应用和主应用引入更多迷你剧和短剧。公司将加大迷你剧投资补充内容库，轻应用将更专注迷你剧内容和广告变现，主应用继续聚焦长视频内容 [2][3] 收益预测 - 2022A - 2026E收入分别为289.98亿元、318.73亿元、292.42亿元、313.58亿元、331.29亿元；调整后净利润分别为12.84亿元、28.38亿元、17.83亿元、22.57亿元、26.52亿元；每股收益(调整后)分别为1.52元、2.98元、1.80元、2.21元、2.52元。对2024年 - 2026年的收入、毛利润、营业利润、非GAAP净利润、非GAAP每股收益等预测均有调整 [4][8] 估值 - 基于2025年预期市盈率（P/E）15倍，将爱奇艺每股估值为4.50美元，目标市盈率低于行业平均水平（25倍） [9][10]

英伟达业绩与展望 - 英伟达25财年第三季度收入为351亿美元，同比增长93.6%，环比增长16.8%，超出指引7.9%和彭博一致预期5.5%[1] - 数据中心收入达308亿美元，占总销售额的88%，同比增长112.0%，环比增长17.1%[2] - 算力业务收入为276亿美元，环比增长22.3%，占数据中心收入的90%[2] - 英伟达预计25财年第四季度收入为375亿美元，环比增长6.9%，略高于彭博一致预期的371亿美元[1] - 云厂商贡献了约150亿美元的数据中心收入，占第三季度总收入的约43%[3] - 英伟达预计Blackwell系列初期毛利率在71.0%-72.5%之间，随着生产稳定和规模扩张，毛利率将改善至75%左右[4] 人工智能供应链 - Blackwell产品线涉及全球供应链下的多家关键合作伙伴，包括台积电、安费诺、SK海力士等[5] - 人工智能供应链中的关键受益方，如中际旭创，维持“买入”评级，目标价为186.0元人民币[5] 其他公司业绩 - 派拓网络1QFY25营收同比增长13.9%至21亿美元，Non-GAAP净利润同比增长17%至5.449亿美元[6] - 百度3Q24总营收为336亿元人民币，Non-GAAP净利润为70亿元人民币，超出市场预期[7] - 贝壳3Q24收入同比增长27%至226亿元人民币，Non-GAAP净利润为18亿元人民币，净利润率7.9%[8] - 拼多多3Q24营收同比增长44.3%至994亿元人民币，Non-GAAP净利润同比增长61.3%至275亿元人民币[12]

行业投资评级 - 报告未对半导体行业给出明确的投资评级 [1] 核心观点 - 英伟达三季度业绩表现强劲，收入同比增长93.6%，环比增长16.8%，超出市场预期 [1] - 数据中心业务是英伟达的主要增长驱动力，收入同比增长112.0%，环比增长17.1%，占三季度销售额的88% [1] - 英伟达预计Blackwell系列需求将保持强劲，Hopper系列需求将在今年下半年和明年继续增长 [1] - AI产业链受益方包括台积电、安费诺、SK海力士等关键合作伙伴，报告维持对中际旭创的"买入"评级 [1] 财务数据 - 英伟达25财年第三季度收入为351亿美元，非GAAP每股收益为0.81美元，同比增长101.0% [1] - 25财年第四季度收入指引为375亿美元，预计环比增长6.9% [1] - 数据中心收入中，90%来自算力相关业务（276亿美元），10%来自网络相关业务（31亿美元） [10] - 非GAAP毛利率预计在第四季度将达到73.5%，25财年将维持在75%左右 [10] 业务拆分 - 数据中心收入在三季度达到308亿美元，同比增长112.0%，环比增长17.1% [1] - 游戏、专业可视化、汽车业务收入分别环比增长13.9%、7.0%、29.8% [1] - 算力相关收入在三季度达到276亿美元，环比增长22.3%，网络相关收入为31亿美元，环比下降14.7% [1] 未来展望 - 英伟达预计Blackwell系列爬坡初期毛利率将短暂承压，预计在71.0%-72.5%区间，后续有望改善至75%左右 [1] - 管理层预计第四季度网络相关业务将实现环比增长 [1] - 英伟达在第三季度交付了1.3万个GPU样品，预计第四季度的交付额将超过此前预期 [1]

报告投资评级 - 首次覆盖给予买入评级，目标价670美元，预计2024E/25E/26E收入同比增长+0.4%/+5.6%/+8.3%，Non - GAAP净利润同比增长-1.0%/+5.7%/+10.4%[1][2][8] 报告核心观点 - Thermo Fisher是全球生命科学服务领域的领导者，凭借其广泛的产品和服务组合、规模经济、强大的行业整合能力和一体化平台的服务能力，对其长期前景充满信心[1] - 公司拥有行业内最大的业务规模和服务范围，是唯一的一体化服务平台，提供从发现到临床试验再到商业化生产的药物研发所有阶段的产品和服务，能实现跨部门协同效应[1] - 丰富的财务资源助力公司成为高效的行业整合者，将并购作为核心战略，管理层预计未来60%-75%的资本配置将用于收并购，且能持续产生稳健自由现金流[1] - 多个增长驱动因素预示着良好的行业长期增长前景，包括全球对药品的需求、药物生产成本、药物研发支出、制药公司和CXO公司的资本开支，以及医药行业融资趋势等[1] - 下游客户去库存问题有望在2024年内完成，预计下游客户可能在2024年内前完成去库存，并恢复正常下单节奏[1] 公司业务 业务规模与范围 - 公司以医药客户为核心服务对象，业务从生命科学上游推广至下游的CXO领域，提供涵盖药物研发所有阶段的产品和服务，拥有行业内最大的业务规模和服务范围，是唯一的一体化服务平台[1] 行业整合能力 - 将并购作为核心战略，管理层预计未来60%-75%的资本配置将用于收并购，过去完成多个收并购，仍能持续产生稳健自由现金流[1] 增长驱动因素 - 全球生命科学市场的增长前景受多种因素影响，包括全球对药品的需求、药物生产成本、药物研发支出、制药公司和CXO公司的资本开支，以及医药行业融资趋势等，这些因素均指向良好的长期行业增长前景[1] 客户库存情况 - 下游客户去库存问题有望在2024年内完成，预计下游客户可能在2024年内前完成去库存，并恢复正常下单节奏[1] 财务分析 收入与利润 - 预计2024E/25E/26E收入同比增长+0.4%/+5.6%/+8.3%，Non - GAAP净利润同比增长-1.0%/+5.7%/+10.4%[1][2][8] 财务比率 - 2021A - 2026E盈利能力比率包括毛利率、营业利益率、调整后净利润率、股本回报率等呈现一定变化趋势[30] - 2021A - 2026E资产负债比率包括凈负债/股东权益比率、流动比率、应收账款周转天数、存货周转天数、应付帐款周转天数等呈现一定变化趋势[30] - 2021A - 2026E估值指标包括市盈率（调整后）、市帐率、市现率、股息（%）等呈现一定变化趋势[30]

报告投资评级 - 维持买入评级[1] 报告核心观点 - 贝壳于11月21日公布了第三季度（3Q24）业绩：营收同比增长27%，达到人民币226亿元，分别低于彭博共识预期和中金公司预测的1.5%和4.7%，主要原因是存量房交易量（EHT）受到低迷的房地产交易情绪拖累，而新房交易（NHT）则得益于市场份额的增长。非GAAP净收入为人民币18亿元，毛利率为7.9%，符合预期和共识，这得益于费用控制措施[1] - 鉴于贝壳在存量房交易和新房交易业务中的市场份额持续增加以及新业务的顺利扩展，仍然对贝壳保持乐观态度。基于可持续经营利润（SOTP）的目标股价上调至23.3美元（原为21.5美元），其中贝壳核心业务为22.3美元，盛都为0.9美元，对应2025年预期市盈率（非GAAP）为21.4倍[1] 相关目录总结 财务数据 - 2024年第三季度业绩：房屋交易总额（EHT）同比增长9%，但环比下降17%，公司主动扩大规模（代理人数同比和环比分别增加12,000人和4,700人），增加了固定成本，从而将EHT的贡献利润率拉低了7个百分点至41%。新房业务得益于与更多国有开发商的合作，房屋交易总额同比增长18.5%，远高于行业19%的下滑幅度。公司报告非公认会计准则净利润为人民币18亿元，净利率为7.9%，符合彭博社/预期[2] - 2024年第四季度展望，预计EHT和NHT的GTV均将同比增长超过40%，但约人民币1 - 1.5亿元的额外开支可能导致四季度非GAAP净利润降至人民币2.2亿元，按照估算，毛利率约为7.7%[2] - 未来3 - 4年内投入12亿元用于员工福利，除了扩展门店和员工规模外，还开始将薪酬结构从浮动制转向固定制，并为经纪人缴纳社会保险基金[3] - 2022 - 2026年财务数据预测：收入分别为60,669、77,777、91,042、107,717、121,757百万元，同比增长分别为(24.9)%、28.2%、17.1%、18.3%、13.0%；净利润分别为(1,386.1)、9,880.1、5,189.6、6,752.9、8,200.4百万元；调整后净利润分别为2,842.8、13,795.4、8,082.7、9,434.7、10,947.5百万元，同比增长分别为23.9%、385.3%、(41.4)%、16.7%、16.0%；每股收益(调整后)分别为2.39、11.75、6.89、8.04、9.33人民币；P/E分别为ns、17.4、33.1、25.5、21.0；P/B分别为2.5、2.4、2.2、2.0、1.8；ROE分别为(2.0)%、14.0%、6.8%、8.0%、8.7%；净资产负债率分别为(27.3)%、(26.8)%、(31.7)%、(36.9)%、(43.1)%[4]

报告投资评级 - 维持买入评级[1] 报告核心观点 - 拼多多控股（PDD）2024年第三季度财报显示，收入同比增长44.3%达到994亿元人民币，比彭博一致预期低约3%，非GAAP净利润同比增长61.3 %至275亿元人民币，比预期低约6%。主要原因是交易服务费收入低于预期以及商家支持增强的影响[1] - 将2024年至2026年的收入预测下调4%-9%，非GAAP净利润下调9%-16%，以反映拼多多加大商家支持措施带来的超预期影响，以及在全国家电以旧换新计划背景下，拼多多努力将家电产品价格与竞争对手保持一致所带来的影响。基于目标价重估，将目标价从187.9美元下调至156.8美元，对应2024年非GAAP市盈率14倍。认为股价已反映了短期内的压力，在政策支持消费的背景下，维持买入评级[1] - 第三季度的结果证明了PDD致力于增强商家体验。在线营销服务及其他业务收入在2024年第三季度同比增长24.3%，达到人民币494亿元，而交易服务收入在2024年第三季度同比增长71.5%，达到人民币500亿元。在线营销服务及其他业务收入与市场预期相符，并逐渐与交易量增长趋于一致，意味着收入增长的年同比速度正在放缓。交易服务费用低于市场预期6%，表明商家支持政策实施更为激进[1] - 拼多多在2024年第三季度的毛利率下降至60.0%，低于预期2.1个百分点，认为这是由于佣金收入预测失误所致，该收入的利润率相对较高，而拼多多正在加强商户支持。2024年第三季度销售和营销费用为人民币30.5亿元，与预期相符，佣金收入的预测失误是导致利润预测失误的主要原因[1] - 管理层指导公司持续投资于商户生态系统，以奠定更加坚实的基础，促进健康和可持续的长期发展。为此，公司实施了多项政策，包括服务费退款、降低押金、免除偏远地区订单的转运费用，以及增强对商户的售后服务支持[1] 相关目录总结 财务数据 - 2024年第三季度总收入993.54亿元，同比增长44.3%，其中在线营销服务及其他业务收入493.51亿元，同比增长24.3%，交易服务费收入500.03亿元，同比增长71.5%。非GAAP净利润274.59亿元，同比增长61.3%[6] - 2024年预计收入3982.11亿元，2025年预计收入5198.05亿元，2026年预计收入6155.76亿元。2024年预计净利润1130.22亿元，2025年预计净利润1384.45亿元，2026年预计净利润1653.11亿元[3] 业务分析 - 拼多多致力于增强商家体验，推出多项商家支持政策，如100亿元费用减免计划和高质量商家支持计划，已为超过1000万名商家带来了成本节约和效率提升[1] - 公司持续投资于商户生态系统，实施了包括服务费退款、降低押金、免除偏远地区订单的转运费用，以及增强对商户的售后服务支持等政策[1]

报告投资评级 - 维持买入评级 [1] 报告核心观点 - 3Q24业绩体现了拼多多对增强商家支持的承诺，尽管部分指标未达预期，但股价已反映短期压力，考虑到消费政策支持，维持买入评级 [1] 财务数据总结 收入 - 3Q24总收入为994亿元人民币，同比增长44.3%，较彭博共识预期低3%，主要由于交易服务费低于预期6%。2024 - 2026年预计收入分别为3982.11亿元、5198.05亿元、6155.76亿元人民币，较之前预测分别下调3.6%、4.5%、9.3% [1][3][5] 利润 - 3Q24非GAAP净利润为275亿元人民币，同比增长61.3%，较共识预期低6%。2024 - 2026年预计非GAAP净利润分别为1234.01亿元、1504.009亿元、1785.46亿元人民币，较之前预测分别下调9%、11.4%、16% [1][3][5] 利润率 - 3Q24毛利率降至60.0%，较3Q23的61.0%下降，较共识预期低2.1个百分点，主要由于佣金收入低于预期。2024 - 2026年预计毛利率分别为61.8%、61.6%、61.5%，较之前预测分别下降1.3、1.6、1.8个百分点 [1][5] 业务板块收入 - 3Q24在线营销服务及其他收入为493.51亿元人民币，同比增长24.3%，与共识预期相符；交易服务收入为500.03亿元人民币，同比增长71.5%，较共识预期低6.3% [5]

报告投资评级 - 维持买入评级，目标价提升至23.3美元（此前为21.5美元），较当前价格有15.2%的上涨空间 [3] 核心观点 - 贝壳在二手房和新房业务中的市场份额不断增加，新业务扩张顺利，对其保持积极态度。尽管2024年第三季度业绩略低于预期，但费用控制措施使非GAAP净利润符合预期。预计2024年第四季度受益于政策，总交易额将增长，但费用增加可能导致非GAAP净利润率略有下降 [1] 财务数据总结 收入 - 2024年第三季度收入为226亿元人民币，同比增长27%，较彭博共识/招银国际估计低1.5%/4.7%。预计2024 - 2026年，收入分别为910亿元、1077亿元和1218亿元人民币，同比增长分别为17.1%、18.3%和13.0% [1][6][2] 利润 - 2024年第三季度非GAAP净利润为18亿元人民币，利润率为7.9%，与估计和共识一致。预计2024 - 2026年，非GAAP净利润分别为81亿元、94亿元和109亿元人民币，同比增长分别为-41.4%、16.7%和16.0% [1][6][2] 业务表现 - 2024年第三季度二手房业务总交易额同比增长9%，但环比下降17%，新房业务总交易额同比增长18.5%，高于行业19%的降幅。公司预计2024年第四季度二手房和新房业务总交易额将同比增长超过40% [1] 估值 - 基于分类加总估值法（SOTP）的目标价为23.3美元，其中贝壳核心业务为22.3美元，圣都为0.9美元，对应2025年预期市盈率为21.4倍（非GAAP）。企业价值预计2024 - 2026年分别为1266亿元、1345亿元和1404亿元人民币，股权价值预计2025年为1937亿元人民币，对应每股美国存托凭证（ADS）估值为22.3美元 [8][1][6]

报告投资评级 - 维持买入评级[3] 报告核心观点 - 帕洛阿尔托网络公司（PANW）2025财年第一季度业绩表现良好，总收入同比增长13.9%达到21亿美元，非GAAP净收入同比增长17%达到5.449亿美元，加速的平台化战略取得初步成效，有望推动长期市场份额增长[3] 业绩表现 - 2025财年第一季度（截至7月底）总收入同比增长13.9%，达到21亿美元，超出彭博社共识预期1%；非GAAP净收入达到5.449亿美元，同比增长17%，超出共识预期6%[3] - 订阅和支持收入同比增长16%至18亿美元，符合市场预期，并占总收入的83%（2024财年第一季度：82%）；截至2024财年第一季度末，NGS年度经常性收入（ARR）达到45.2亿美元，同比增长40%[4] - 非公认会计准则运营利润（Non - GAAP OP）为6.162亿美元，相当于非公认会计准则运营利润率（Non - GAAP OPM）为28.8%，比市场预期高出1.2个百分点[4] - 2025财年第一季度的收入和非公认会计准则运营利润分别超出彭博一致预期1%和5%；预计2025财年第二季度总收入将达到22.3亿美元，同比增长13%[4] 产品情况 - NGS产品继续实现稳健增长，在关键运营指标方面：1）活跃的SASE客户数量实现了20%的年同比增幅，且在2025财年第一季度新增的SASE客户中，超过40%的客户是首次选择PANW的产品；此外，SASE业务中超过100万美元的交易数量同比增长了40%；2）Cortex的年度经常性收入（ARR）达到了10亿美元，增长动力主要来自XSIAM；目前，有40家XSIAM客户的ARR超过100万美元，同比增长180%；预计2025财年第二季度NGS的ARR将增长35%，达到47亿美元[5] - 平台化战略在客户中产生了良好的共鸣，截至2024年第四财季末（end - 1QFY25），PANW实现了总计1,100个（4QFY24：超过1,000个）平台化项目，其前5,000位客户中每季度净增加超过70个项目（4QFY24：超过90个）；管理层指出，与2024财年相比，1QFY25每平台化客户的NGSARR（网络生成软件年度经常性收入）增长了6%[5] 财务预期 - 由于2025财年第一季度业绩乐观以及持续稳健的业务表现，管理层上调了2025财年的指导预期：1）净基因服务（NGS）年度recurring收入（ARR）为55.2亿美元至55.7亿美元（原预测为54.2亿美元至54.7亿美元）；2）总收入为91.2亿美元至91.7亿美元（原预测为91.0亿美元至91.5亿美元）；3）摊薄非国际财务报告准则（non - GAAP）每股收益为6.26美元至6.39美元（原预测为6.18美元至6.31美元）[6] - 上调了2025财年的收入/非GAAP净利润预期，分别提高了0.3%/2.2%[3] - 将估值周期延长至2025财年，并将目标价上调17%至464.4美元，基于不变的市销率倍数16.0倍[3]