报告公司投资评级 - 维持买入评级，新目标价为52.39港元，基于2025年预期市销率16倍得出[1][6] 报告的核心观点 - 医学影像数据标准化对推进人工智能驱动的医疗解决方案至关重要，中国加速医学影像数据共享与标准化，将放大报告公司竞争优势，其影像数据资产是临床实践中人工智能创新的关键基础[1] - 报告公司子公司推出的多模态放射学基础模型虽不产生直接收入，但对增强医疗影像服务生态系统有战略意义[2] - 报告公司与讯飞医疗战略合作，体现其医学影像库和数据管理经验是推进医疗人工智能创新的战略资产，看好人工智能对其业务的赋能及医学影像库在人工智能医疗应用中的战略价值[6] 根据相关目录分别进行总结 业务亮点 - 自2021年起通过云平台率先对医学影像检查进行代码标准化，2024年初发布相关标准，截至2024年6月30日拥有105家医学影像中心[1] - 2025年1月子公司推出多模态放射学基础模型，可适应多种医学影像任务，能提升诊断能力和优化工作流程[2] - 与讯飞医疗达成战略合作，涵盖开拓业务市场、产品合作、探索数据空间、研究大模型和智能健康管理业务等五方面[6] 财务数据 |指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |---|---|---|---|---|---| |收入（百万元人民币）|784|929|890|1050|1269| |同比增长（%）|32.5|18.4|-4.2|18.0|20.9| |净利润（百万元人民币）|-15|37|-15|38|64| |每股收益（报告）（人民币分）|0.00|0.00|-4.18|10.78|17.96| |市销率（倍）|19.1|16.1|16.8|14.3|11.8| |市盈率（倍）|ns|ns|ns|389.9|234.0| |净负债率（%）|11.2|15.3|3.0|10.1|16.2|[3] 股票数据 - 市值1605180万港元，3个月平均成交额410万港元，总发行股份35630万股[4] 股东结构 - 南昌睿影持股11.5%，北京GS持股8.7%[5] 股价表现 |时间|绝对表现|相对表现| |---|---|---| |1个月|21.8%|2.7%| |3个月|-13.3%|-30.2%| |6个月|147.8%|85.4%|[6] 同业比较 - 海外公司如Tempus Ai Inc、Doximity Inc等，2024E和2025E收入增长平均为26%和28%，市销率平均为17.6和14.0[7] - H股公司如讯飞医疗、医脉通科技等，2024E和2025E收入增长平均为23%和34%，市销率平均为35.3和22.4[7]

股市表现 - 2月26日中国股市大涨，港股消费、资讯科技与地产板块领涨，A股机器人、钢铁等板块涨幅居前，中概股跑赢美股大盘[1] - 欧股上涨创历史新高，金融、工业与可选消费板块领涨，德国股市大选后保持强势，银行、旅游等板块领涨[1] - 美股高开低走勉强收涨，信息技术与公用事业板块上涨，必选消费、医疗保健与地产板块领跌[1] 政策影响 - 特朗普4.5万亿美元减税计划在众议院通过待参议院审议，一度提振美元、美股并推升美债收益率[1] - 特朗普称4月2日起将对墨西哥、加拿大非能源和欧盟商品加征25%关税，打击市场情绪，美股、美债收益率和油价回落[1] 经济预期 - 预计上半年美股波动性显著上升，指数可能从高位回调10%-15%，下半年美国经济可能明显放缓，但金融危机或经济衰退概率较小[1] 商品价格 - 油价降至两个月最低，因美国燃料库存增加等因素[2] - 金价小幅上涨，因特朗普关税计划提振避险情绪[2] - 铜价上涨，因全球制造业PMI重回扩张区间等利好因素[2] 其他市场 - 国债期货价格上涨，人民币小幅下跌，欧洲国债收益率小幅回落[1]

AI应用市场 - 在线广告、搜索等领域有望享有更高AI贡献率及更快AI营收贡献起量速度，电商零售、在线广告等行业有更大潜在变现规模[1] - 生成式AI及大模型行业赋能逻辑集中于增量需求创造及现有成本替代两方面[2] - 2025年有望成为AI应用及商业化发展关键年，得益于成本下降、模型差距收窄、产品逐渐成熟[3] 股票推荐 - 互联网及软件板块看好AI云公司、有成熟AI应用产品的公司、AI能较好赋能主业的公司[1][3] AI基础设施 - DeepSeek出现不会降低算力需求，反而会因成本降低带来使用量大幅增长[2] - 看好算力产业链、端侧产业链、晶圆代工厂、自动驾驶和具身智能相关领域的投资机会[2] 行业发展路径 - 未出现通用型人工智能前，加大对新一代大模型算力投入进行前沿探索[1] - 对现有大模型持续优化、降低成本，推动AI应用繁荣，探索端侧AI提升“AI+硬件”体验[1]

AI行业 - 开源大模型降低开发门槛，有望推动软件生态繁荣，在线广告等领域AI贡献率高、营收起量快，电商零售等行业潜在变现规模大[1] - 互联网及软件板块看好AI云公司等三类公司，基础设施端看好算力产业链等细分板块投资机会[1] 亿航智能 - 亿航是国内首家获eVTOL航空器三张必备牌照制造商，领先对手1 - 2年，预计2025/26年出货量同比增长100%/50%[2] - 2022年以来中央出台7份低空经济政策文件，2023 - 24年地方出台22份，12个地区给予补贴[3] - 预计2025年eVTOL航空器销量同比翻番至432台，2026年同比增长约50%至650辆，2024 - 26年收入复合年增长率为125%，2025 - 26年毛利率超60%，2025年净亏损收窄，2026年有望盈利[3] 携程 - 携程4Q24总收入128亿元，同比增长23%，超市场预期4%，2024年全年收入534亿元，同比增长20%，non - GAAP营业利润/净利润分别同比增长23%/38%[4] - 上调2025年收入预测1%，下调non - GAAP净利润预测1%，目标价微调至70美元，对应20.4x 2025E PE（Non - GAAP），维持“买入”评级[4] 石药集团 - 2024年净利润同比下降26%至43.5亿元，比预期低11%，成药业务销售额同比下降7%至238.4亿元，比预期低2%[5] - 2024年肿瘤药物收入下降28%，心血管药物销售额下降15%，中枢神经系统药物销售额受医保影响[6][7] - 2024年新产品销售额预计达20亿元，2025年目标翻倍，预计2025/2026年收入和净利润分别同比增长4.6%/3.0%和14.7%/1.6%，维持目标价5.97港元[7]

中国市场 - 2月25日港股可选消费、原材料和电讯领跌，南向资金净买入220亿元；A股通讯服务、必选消费和金融领跌，中概股小幅反弹[1] - 部分理财产品业绩比较基准下限跌破2%，人民币小幅下跌，投资者关注中美关系恶化风险[1] 欧洲市场 - 欧股高开低走收盘微涨，英国计划到2027年将国防预算增至GDP的2.5%，下届议会考虑升至3%[1] - 欧洲斯托克600的PE比美国标普500低近25%，总收益比美国标普500高1.5%[1] - 欧元区去年4季度薪资增速降至4.1%，欧央行降息预期升温，欧元上涨[1] 美国市场 - 美股持续下跌，科技七巨头自去年12月高点累计回调超10%，2月谘商会消费者信心指数降至98.3，通胀预期升至6%[1] - 美债收益率延续回落，美元指数降至趋近两个月低位，市场对美联储降息预期上升，年内降息幅度预期从25个基点升至60个基点[1] 商品市场 - 油价下跌，部分投资者预期OPEC+可能在4月恢复15万桶/日的产量[2] - 黄金下跌，伦铜下跌但纽铜大涨[2]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，预计股票在接下来12个月内具有超过15%的潜在回报 [3][19] 报告的核心观点 - 2024年CSPC净利润下降，主要因成品药销售疲软，传统药物面临压力，但新产品将部分抵消旧产品压力，预计2025/26财年收入和净利润将同比增长 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2024财年归属净利润同比下降26%至43.5亿元，成品药销售额同比下降7%至238.4亿元，第四季度成品药销售额同比降19.3%、环比降2.4%，净利同比降58.8%、环比降25.0% [1] - 2024财年肿瘤学收入降28%、心血管药物销售额降15%，中枢神经系统药物销售额第三季度环比降21% [1] 新产品情况 - 2024财年新产品销售额预计达20亿元，2025财年管理层目标是将新产品收入翻倍，增长受明复乐、科灵达等推动 [2] - 已成功将几个创新资产对外许可，多个处于临床试验阶段的资产，预计今年还有更多对外许可交易，可能在4月AACR会议公布EGFR ADC的I期临床试验数据 [2] 财务预测 - 2025/26财年收入分别同比增长4.6%/3.0%，归属于公司股东的净利润分别同比增长14.7%/1.6% [3] 股票数据 - 市值59,943.5百万港元，平均3个月周转率318.7百万港元，52周最高/最低价7.12/4.34港币，总发行股份数11917.2百万股 [4] 股权结构 - 巨大巨人集团有限公司持股10.6%，蔡东辰持股10.4% [5] 股票表现 - 1个月绝对涨幅13.8%、相对涨幅 -0.9%，3个月绝对涨幅 -1.0%、相对涨幅 -17.7%，6个月绝对涨幅6.6%、相对涨幅 -18.5% [6] 估值分析 - 维持目标价5.97港元，折现现金流11.78%，终值增长率2.0% [3] 财务摘要 - 展示2021A - 2026E资产负债表、现金流等多方面财务数据及增长、盈利能力、配对/流动性/活动、估值等指标情况 [14][16]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [1] 报告的核心观点 - Trip.com于2月25日发布2024年第四季度业绩，总收入128亿元人民币，同比增长23%，非GAAP运营利润28亿元人民币，优于预期 [1] - 2024年，收入同比增长20%至534亿元人民币，非GAAP运营利润/净利润同比增长23%/38%至162亿元人民币/180亿元人民币 [1] - 考虑业务收入增长强劲、业务仍处亏损及国际航班容量恢复慢于预期，将2025E年收入预测上调1%，非GAAP净利润预测下调1% [1] - 业绩发布后股价下跌11%，已反映2025E年因支持国际扩张增量投资致潜在利润率收缩的短期担忧，对其未来季度财务业绩持乐观态度 [1] - 基于DCF的目标价下调至70.0美元，相当于2025E年20.4倍的PE（非GAAP） [1] 根据相关目录分别进行总结 收入预测 - 预计2025年第一季度收入与共识一致，国内酒店业务在预订量增长15%推动下将实现13%同比增长，机票收入在销量增长个位数情况下保持平稳 [2] - TCOM平台出境机票和酒店预订在2024年第四季度恢复至2019年水平的120%以上，预计2025年第一季度出境旅游业务收入恢复至2019年第一季度水平的120% [2] - 预计Trip.com在2025年的纯粹国际业务收入将同比增长60%，2025年第一季度/2025年预期收入将录得138亿元/615亿元，同比增长16%/15% [2] - 2025 - 2026E收入预测上调1 - 2%，主要因Trip.com平台收入预测上涨，但被出境游收入预测降低部分抵消 [11] 利润情况 - 2024年第四季度非GAAP运营利润率为21.6%，比预期高0.2个百分点，主要因运营费用支出更优化，但部分收益被低于预期的毛利率抵消 [3] - 2024年第四季度非GAAP运营费用占总收入比例为57.6%，优于预期的59.0%，毛利率79.1%比预期低1.4个百分点 [3] - 管理层计划增加投资推动长期业务增长，可能对短期运营利润率扩张带来逆风，但有利于长期增长 [3] - 预计2025年第一季度/2025年非GAAP运营利润率将达到27.5%/29.3%（2024年第一季度/2024年：31.6%/30.4%） [3] - 非GAAP净利润预测相应下调1 - 3%，主要因盈利性出境游业务收入预测削减 [11] 财务摘要 - 给出2022A - 2027E的资产负债表数据，包括收入、销售成本、毛利润、运营费用、运营利润等多项指标 [17] - 给出2022A - 2027E的现金流数据，包括运营、投资、融资现金流及现金净变动等情况，还给出增长、盈利能力、配对/流动性/活动、估值等方面数据 [19] 目标价及估值 - 基于DCF的目标价下调1%至70.0美元（WACC为10.5%，终端增长率为2.0%；两者均未变化），转换为2025年预期市盈率（非GAAP）20.4倍 [12] - 给出折现现金流估值表，包含2025E - 2032E的总收入、自由现金流净现值等数据，假设美元对人民币汇率是1:7.2，目标估值基于2025E的10个月和2026E的2个月加权平均估值 [13]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [1] 报告的核心观点 - 考虑到携程业务超预期的收入增长以及2025年出境游业务收入增长可能慢于预期的综合影响，上调2025年收入预测1%，下调非GAAP净利润预测1% [1] - 认为业绩公布后股价11%的跌幅已充分消化2025年因支持国际扩张的增量投资可能导致利润率收缩的短期担忧，看好携程凭借不断增强的供应链能力以及国内外业务运营效率的提升，在未来几个季度实现乐观的财务业绩 [1] - 基于DCF的目标价微降至70美元（原为71美元），对应2025年非GAAP市盈率20.4倍 [1] 各部分总结 财务业绩 - 2024年第四季度总收入128亿人民币，同比增长23%，比彭博一致预期高4%；非GAAP运营收入28亿人民币，也比预期高4% [1] - 2024年全年收入同比增长20%至534亿人民币，非GAAP运营收入/净利润同比分别增长23%/38%至162亿/180亿人民币 [1] 业务展望 - 预计2025年第一季度收入与市场共识一致，国内酒店业务预计收入同比增长13%，机票业务收入持平；出境游业务收入预计恢复到2019年第一季度的120%；Trip.com预计2025年收入同比增长60% [2] - 预计2025年第一季度/全年收入分别为138亿/615亿人民币，同比分别增长16%/15%，均与市场共识一致 [2] 利润率分析 - 2024年第四季度非GAAP运营利润率为21.6%，比预期高0.2个百分点，主要得益于运营费用的优化，但因Trip.com收入贡献增加导致毛利率低于预期，部分抵消了这一优势 [3] - 管理层计划增加对Trip.com的投资以推动长期业务增长，短期内可能对运营利润率扩张带来阻力，但有利于长期增长；预计2025年第一季度/全年非GAAP运营利润率分别达到27.5%/29.3% [3] 目标价与估值 - 基于DCF的目标价下调1%至70美元（加权平均资本成本为10.5%，终端增长率为2.0%，均保持不变），对应2025年非GAAP市盈率20.4倍 [12] 财务数据总结 - 提供了2022 - 2027年的综合财务数据，包括收入、成本、利润、资产负债表、现金流等方面的信息 [15][17] 股东结构 - 百度实体持股10.8%，摩根士丹利持股5.8% [5] 股价表现 - 提供了1个月、3个月、6个月和12个月的绝对和相对股价表现数据 [8]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，预计股票未来12个月潜在回报率超15% [7][17] 报告的核心观点 - FY24净利润下降，主要因成品药销售疲软，受“3+N”联盟省级VBP计划下产品大幅降价影响 [7] - 传统药物销售面临压力，肿瘤学和心血管药物收入下降，CNS销售也受医保基金支出控制和价格下调影响 [7] - 新产品有望部分抵消传统产品压力，FY24新产品销售预计达20亿人民币，FY25管理层目标使新产品收入翻倍 [7] - 预计2025年一季度及以后销售仍面临压力，但考虑授权交易收入，预计FY25/26收入和归属净利润同比分别增长4.6%/3.0%和14.7%/1.6% [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 收入方面，FY22 - FY26E分别为309.37亿、314.50亿、290.40亿、303.88亿、313.00亿人民币，同比增长11.0%、1.7%、-7.7%、4.6%、3.0% [2] - 净利润方面，FY22 - FY26E分别为62.321亿、60.727亿、44.049亿、50.535亿、51.355亿人民币，同比增长9.6%、-2.6%、-27.5%、14.7%、1.6% [2] - 每股收益（报告）方面，FY22 - FY26E分别为0.51、0.49、0.38、0.43、0.44人民币 [2] - 市盈率方面，FY22 - FY26E分别为9.2、9.5、12.4、10.8、10.6倍 [2] - 净负债率方面，FY22 - FY26E分别为-44.1%、-37.3%、-40.7%、-44.5%、-47.2% [2] 目标价格与股价表现 - 目标价格为5.97港元，当前价格为5.03港元，潜在涨幅18.8% [3] - 1个月绝对涨幅13.8%，相对涨幅-0.9%；3个月绝对涨幅-1.0%，相对涨幅-17.7%；6个月绝对涨幅6.6%，相对涨幅-18.5% [5] 股东结构 - Massive Giant Group Ltd持股10.6%，蔡东晨持股10.4% [4] 产品销售情况 - FY24成品药销售同比下降7%至238.4亿人民币，4Q24成品药销售同比下降19.3%，净利润同比下降58.8% [7] - FY24肿瘤学收入下降28%，心血管药物收入下降15%，CNS销售（主要是NBP）在3Q24环比下降21% [7] - FY24新产品销售预计达20亿人民币，FY25管理层目标使新产品收入翻倍，增长主要由明复乐、可伶达、谷美替尼和多恩易驱动 [7] 估值分析 - 采用风险调整后的DCF估值，得出每股DCF为5.97港元，WACC为11.78%，终端增长率为2.0% [8] - 敏感性分析显示，不同WACC和终端增长率下目标价格有所不同 [9] 与市场共识对比 - 报告对FY24 - FY26E的收入、毛利、营业利润、归属净利润等预测与市场共识存在差异，多数指标预测低于市场共识 [10] 财务报表总结 - 利润表显示，收入、成本、利润等指标在不同年份有不同变化趋势 [12] - 资产负债表显示，资产、负债和股东权益在不同年份有相应变化 [12] - 现金流量表显示，经营、投资和融资活动现金流量在不同年份有不同表现 [14] - 增长指标显示，收入、毛利、营业利润和净利润的增长率在不同年份有所波动 [14] - 盈利能力指标显示，毛利率、营业利润率和净资产收益率在不同年份有不同水平 [14] - 杠杆/流动性/活动指标显示，净债务权益比、流动比率、应收账款周转天数等指标在不同年份有相应变化 [14] - 估值指标显示，市盈率、市净率、市现率和股息收益率在不同年份有不同数值 [14]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 受益于国内药品价格政策优化、国内宏观环境改善以及海外降息预期，医药行业有望在2025年继续迎来估值修复；丙类医保目录年内即将落地，创新药将获得更好的支付环境；医疗设备招标加速复苏，将推动国产医疗设备企业盈利复苏 [1] - 药品价格政策有望趋向温和，助力医药企业的盈利复苏；创新药首发价格自主权提升，高壁垒创新药可获取更高溢价；优化集采规则有助于减少仿制药的非理性降价，稳定企业利润预期 [4] - AI在医疗多领域的深入应用，将为行业带来降本增效及医疗资源优化的深远影响；数据能力以及商业化落地将是中国医疗AI的核心壁垒，看好现有医疗AI龙头企业在数据积累、商业化场景落地方面的领先能力 [4] - 推荐买入信达生物、百济神州、三生制药、联影医疗、巨子生物、药明康德、科伦博泰 [2][4] 根据相关目录分别进行总结 行业表现 - MSCI中国医疗指数2025年初至今累计上涨11.5%，跑输MSCI中国指数1.2% [1] 公司估值及评级 |公司名称|股份代码|评级|市值（百万美元）|目标价（LC）|上行/下行空间|P/E (x) FY25E|P/E (x) FY26E|P/B (x) FY25E|P/B (x) FY26E|ROE (%) FY25E|ROE (%) FY26E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |信达生物|1801 HK|买入|8,772.0|57.67|38%|226.5|49.0|4.8|4.1|0.0|0.1| |百济神州|ONC US|买入|27,044.7|282.71|11%|497.0|40.1|89.9|76.2|0.0|0.2| |三生制药|1530 HK|买入|2,144.7|9.91|44%|7.3|7.0|0.8|0.7|0.1|0.1| |联影医疗|688271 CH|买入|14,630.3|168.08|20%|54.5|44.3|5.4|5.0|0.1|0.1| |巨子生物|2367 HK|买入|8,033.6|69.19|14%|22.5|17.7|6.3|5.0|0.3|0.3| |药明康德|603259 CH|买入|27,201.5|78.51|15%|17.6|15.1|3.0|2.6|0.2|0.2| |科伦博泰|6990 HK|买入|6,116.1|227.88|7%|nm|nm|19.6|29.9|(0.3)|(0.3)| [2] 相关图表数据 - 展示了南下持股比例、北上持股比例、医药制造业营业收入及利润总和累计同比、基本医疗保险（含生育保险）统筹基金收支金额、H/A股价差、多家公司动态市盈率等数据图表 [6][8][11][14][15][16] 医疗AI相关企业 - 建议关注具备技术壁垒、商业模式清晰的企业，如讯飞医疗科技、医脉通、联影医疗等 [4] 药品价格政策 - 网络流传《关于完善药品价格形成机制的意见》（征求意见稿），政策鼓励商业保险公司设立创新药产业投资基金，创新药首发价格自主权提升，将健全多层次医疗保障体系，优化集采规则 [4]