投资评级 - 维持"买入"评级 预计2025-2027年归母净利润分别为11、49、140百万元 [9][12] 核心观点 - 业绩符合预期 2025年上半年收入2.60亿元同比下降26.36% 归母净利润-4076.52万元同比下降820.03% [6] - 国内业务调整致收入下滑 但终端招标恢复 AQ-300高端产品进军三级医院并深耕县域市场 [2][6][12] - 海外市场拓展取得成果 在德国、英国、韩国、泰国等地设立营销支持中心 通过学术会议提升国际品牌力 [12] - 研发投入强劲 2025年上半年研发费用7380.91万元占营业收入28.35% 新产品双钳道内镜和60系列消化内镜已发布 [12] - 新一代旗舰机型AQ-400主机和肠胃镜已获证 预计将增强产品竞争力并带来新增量 [1][12] 财务表现 - 2025年上半年单二季度收入1.37亿元同比下降25.84% 归母净利润-1197.38万元 [6] - 预计2025年全年收入7.57亿元 2026年9.46亿元 2027年11.83亿元 [17] - 预计2025年归母净利润1100万元 对应每股收益0.08元 2026年4900万元(每股0.36元) 2027年1.40亿元(每股1.04元) [12][17] - 毛利率保持稳定 预计2025-2027年均为68%左右 [17] - 研发费用率呈下降趋势 从2024年22%降至2027年15% [17] 产品与市场 - AQ-300等高端产品双线推进 一方面进入三级医院 另一方面深耕县域市场 [2][12] - 2025年上半年在全国11个省13个地级市举办16场基层培训活动 [2][12] - 产品线持续丰富 发布双钳道内镜和60系列消化内镜(涵盖胃镜、肠镜、超细内镜等) [12] - 海外业务通过"一带一路"国家消化内镜诊疗技术培训班等活动拓展市场 [12] 研发创新 - 已具备光学成像、图像处理、镜体设计、电气控制等方面的创新研发能力 [12] - 掌握电子内窥镜关键零部件和整机系统的制造能力 [12] - 新产品持续推出 包括双钳道内镜(效能全提升)和60系列多镜种产品 [12]

投资评级 - 维持"买入"评级 [6] 核心财务表现 - 2025年上半年归母净利润13.58亿元 同比增长24.6% [2][4][6] - 营业收入43.55亿元 [2][4][6] - 研发支出5.48亿元 同比增长15% [2][4][6] - 经调整的非经营性EBITDA 16.10亿元 [2][4][6] - 毛利37.16亿元 [4][6] - 有息负债下降近半 杠杆比率从2024年末19.7%降至9.9% [6] - 经营性现金流净额9.70亿元 [6] - 在手现金近80亿元 [4][6] 重大合作进展 - 与辉瑞就PD-1/VEGF双抗SSGJ-707达成全球权益合作（除外中国内地） [2][6] - 获得15亿美元前端付款 包括12.5亿美元首付款和1亿美元股权认购 [6] - 后续可能获得最高48亿美元里程碑付款及双位数比例销售分成 [6] - SSGJ-707来源于自研CLF2平台 II期临床显示在NSCLC治疗中具备优异ORR和DCR [6] 研发管线进展 - 共30项在研产品 涵盖血液及肿瘤科14项、自免及眼科10项、肾科3项、皮肤科2项、代谢科1项 [6] - 13款新药推进至临床III期或NDA申报阶段 [6] - 肿瘤领域：PD-1/HER2双抗SSGJ-705和PD-1/PD-L1双抗SSGJ-706进入II期临床 全球首创三抗SSS59和B7H3抗体融合蛋白SPGL008进入I期临床 [6] - 自免领域：SSGJ-608（IL-17A单抗）和SSGJ-613（IL-1β单抗）已提交NDA SSGJ-611（IL-4Rα单抗）III期临床达主要终点 SSGJ-610（IL-5单抗）进入III期临床 国产首个BDCA2单抗SSGJ-626获中美IND批准 国内首个TL1A单抗SSGJ-627进入I期临床 [6] - 肾科领域：长效促红素SSS06已提交NDA HIF抑制剂SSS17进入II期临床 [6] 对外合作拓展 - 与海和药物合作的紫杉醇口服溶液（柏瑞素®）进入2025年国家医保目录调整初步审查名单 [6] - 与翰宇药业合作的司美格鲁肽注射液减重适应症III期临床完成患者入组 [6] - 2025年1月与映恩生物就HER2 ADC药物DB-1303达成合作协议 获得多个适应症在中国内地、香港和澳门的商业化权利 [6] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为23.72亿元、26.96亿元及31.38亿元 [6] - 对应EPS分别为0.98元、1.11元及1.29元 [6]

投资评级 - 维持"买入"评级 预计2025-2026年归母净利润分别为48.2亿元和56.2亿元 对应PE分别为13.4倍和11.5倍 [6][10] 核心观点 - 出口及新能源出口表现强劲 8月出口销量约1700辆 新能源出口超过500辆 [10] - 全球化+高端化战略推进 海外市场盈利水平突出 支撑业绩持续提升 [2][10] - 国内"以旧换新"政策加码 促进新能源公交增长 公交车自然更换周期提供需求支撑 [2][10] - 现金流充足保障高分红 2024年每股分红1.5元 分红率80.7% 股息率5.1% 2025年中期分红每股0.5元 分红比例约57.2% [10] 销量表现 - 8月销售客车4260辆 同比增长16.8% 环比增长32.3% [2][4] - 8月大中客车销量3623辆 同比增长15.8% 环比增长44.2% [2][4] - 1-8月累计销售客车2.9万辆 同比增长4.5% [2][4] - 1-8月大中客销量2.4万辆 同比下降3.0% [2][4] 行业数据 - 2025年1-7月大中客行业销量5.95万辆 同比增长5.3% [10] - 2025年1-7月大中客出口3.0万辆 同比增长23.3% [10] 战略布局 - 持续推进直营服务模式 向服务2.0阶段升级 提升服务质量和效率 [10] - 首个海外新能源商用车工厂落地卡塔尔 采用KD工厂模式 设计初始年产量300辆 可扩展至1000辆 预计2025年底竣工投产 [10] - 2025年在美洲、欧洲等多地迎来"开门红" 287辆高端纯电客车陆续驶入挪威 包括旅游客车、公交车和城间车等 搭载满足欧盟标准的智能辅助驾驶技术 [10] 财务预测 - 预计2025年营业总收入426.42亿元 2026年473.31亿元 [14] - 预计2025年毛利率23% 2026年提升至24% [14] - 预计2025年归母净利润48.23亿元 2026年56.16亿元 [14] - 预计2025年每股收益2.18元 2026年2.54元 [14]

投资评级 - 维持"买入"评级 [7][9] 核心观点 - 公司2025年上半年营业收入20.3亿元，同比增长461.1%；归母净利润2.1亿元，同比增长90.6% [2][4] - 单季度看，2025Q2营业收入15.9亿元，同比增长570.6%；归母净利润1.4亿元，同比增长315.8% [2][4] - 存货处于历史高位约20.6亿元，积极备货奠定后续交付景气基础 [9] - 预计2025年归母净利润约7.0亿元，对应PE约23倍 [9] - 公司加速导管架产能建设，布局深远海、海外海风市场，打开中长期成长空间 [9] 财务表现 收入端 - 风电塔筒业务2025年上半年收入约2.9亿元，同比增长124.1% [5] - 桩基业务2025年上半年收入约15.6亿元，同比增长1092.6% [5] - 导管架业务2025年上半年收入约1.4亿元，同比增长84.9% [5] - Q2营业收入同比增长570.6%，主要因出货量同比快速增长 [5] 盈利端 - 上半年毛利率约17.0%，同比增长15.2个百分点，主要因出货量增加带来的摊薄效应 [5] - 风电塔筒毛利率约11.9%，同比提升18.4个百分点 [5] - 桩基毛利率约16.3%，同比提升10.8个百分点 [5] - 导管架毛利率约19.4%，同比提升23.2个百分点 [5] - 期间费用率约5.9%，同比下降14.1个百分点，主要因收入增加带来的摊薄效应 [5] - 销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别约0.5%、3.7%、0.9%、0.7%，同比不同程度下降 [5] - 计提信用减值损失约0.3亿元，获得其他收益约0.6亿元、投资收益约0.2亿元 [5] - Q2毛利率约17.6%，同比提升17.4个百分点 [5] - Q2期间费用率约3.9%，同比下降12.2个百分点 [5] - Q2销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别约0.3%、2.5%、0.7%、0.4% [5] - Q2计提信用减值损失约0.45亿元 [5] 业务展望 - 2025年国内海风装机有望高增，公司随下游需求景气实现出货交付放量 [9] - 预计2025年营业收入55.92亿元，2026年64.08亿元，2027年74.33亿元 [14] - 预计2025年归母净利润7.00亿元，2026年10.03亿元，2027年13.20亿元 [14] - 预计2025年每股收益3.22元，2026年4.61元，2027年6.07元 [14] - 预计2025年市盈率23.28倍，2026年16.26倍，2027年12.35倍 [14]

投资评级 - 维持"买入"评级 [7][9] 核心财务表现 - 2025年H1营业总收入204.91亿元（同比+2.11%），归母净利润39.04亿元（同比+7.21%），扣非净利润36.32亿元（同比+5.99%）[2][4] - 2025年Q2营业总收入100.46亿元（同比+1.28%），归母净利润21.94亿元（同比+7.32%），扣非净利润20.29亿元（同比+6.02%）[2][4] - 2025年H1归母净利率同比提升0.91pct至19.05%，毛利率同比+2.09pct至43.7%[6] - 2025年Q2归母净利率同比提升1.23pct至21.84%，毛利率同比+3.05pct至45.84%[6] 销量与产品结构 - 2025年上半年总销量473.2万千升（同比+2.3%），优于国内啤酒行业同期产量下滑0.3%的表现[5] - 主品牌销量271.3万千升（同比+3.9%），中高端产品销量199.2万千升（同比+5.1%）[5] - 单Q2主品牌量增约3.9%，中高端产品量增约5.5%，呈现高端快于主品牌快于整体的结构优化趋势[5] - 单Q2均价提升约0.2%，均成本下降约5.1%[6] 区域市场表现 - 山东地区收入增长2.56%，净利率提升1.59pct[5] - 华东地区收入增长9.94%，净利率提升8.8%[5] - 三大战略带市场均实现量利双增长[5] 成本与费用结构 - 2025年H1期间费用率同比+0.38pct至13.21%，其中销售费用率同比-0.14pct，管理费用率同比+0.01pct，研发费用率同比+0.07pct，财务费用率同比+0.44pct[6] - 单Q2期间费用率同比+0.87pct至11.47%，其中销售费用率持平，管理费用率同比+0.23pct，研发费用率同比+0.14pct，财务费用率同比+0.5pct[6] - 广宣费用率上半年减少0.39pct[6] 渠道与创新策略 - 强化线上渠道运营，聚焦新媒体及新业态布局（如闪电仓、酒专营），连续5年交易额高速增长[7] - 推出多款特色创新产品（包括"轻干、樱花味白啤、浑浊IPA及全麦国潮、全麦逸品"）[5] - 渠道库存处于良性低位，Q3延续"轻装上阵"态势[7] 盈利预测与估值 - 预计2025~2027年归母净利润分别为49.1/54.3/60.1亿元[7] - 对应PE为19X/17X/15X[7] - 当前股价67.93元，每股净资产21.96元[10]

量化模型与构建方式 1. 模型名称：公募基金持仓风格偏好分析模型 - **模型构建思路**：通过分析公募基金持仓数据，计算其在各类风格因子上的暴露程度，以评估基金的整体风格偏好[6][15] - **模型具体构建过程**： 1. 基金池选择：选取普通股票型基金、偏股混合型基金、灵活配置型基金和增强指数型基金四类产品[6][15] 2. 数据来源：使用基金年报和半年报中的全部持仓数据[6][15] 3. 权重计算：以个股合计持仓市值为权重[6][15] 4. 因子暴露计算：对个股风格因子暴露值加权求和得到公募基金持仓风格偏离[6][15] 5. 分位数计算：计算当前持仓风格偏离在A股全市场的分位数，以及2005年底以来的全市场分位数时间序列的历史分位数[6][15] 6. 具体指标说明： - 全A分位数：个股持仓市值加权的风格因子值之和，位于当期全A所有股票风格因子值的分位数[21] - 历史分位数：计算2005年底以来年报和半年报的全A分位数序列，再对全A分位数历史序列计算一次分位数[21] 2. 模型名称：公募基金持仓宽基指数成分股分布分析模型 - **模型构建思路**：通过计算公募基金持仓中不同宽基指数成分股的占比，来分析基金对市值偏好的变化[41] - **模型具体构建过程**： 1. 成分股分类：将持仓股票按沪深300、中证500和中证1000成分股进行分类[41] 2. 占比计算：分别计算这三类成分股在公募基金总持仓中的占比[41] 3. 长期趋势分析：通过历史数据对比分析市值偏好的变化趋势[41][42] 量化因子与构建方式 1. 因子名称：市值因子 - **因子构建思路**：衡量公募基金对大市值股票的偏好程度[10][21] - **因子具体构建过程**：使用BarraCNE5风险模型中的市值因子暴露值[20] 2. 因子名称：成长因子 - **因子构建思路**：衡量公募基金对高成长性股票的偏好程度[10][21] - **因子具体构建过程**：使用BarraCNE5风险模型中的成长因子暴露值[20] 3. 因子名称：估值因子（账面市值比） - **因子构建思路**：衡量公募基金对估值水平的偏好程度[10][20] - **因子具体构建过程**：使用BarraCNE5风险模型中的账面市值比因子暴露值[20] 4. 因子名称：盈利因子 - **因子构建思路**：衡量公募基金对盈利能力较强股票的偏好程度[10][29] - **因子具体构建过程**：使用BarraCNE5风险模型中的盈利因子暴露值[20] 5. 因子名称：流动性因子 - **因子构建思路**：衡量公募基金对股票流动性的偏好程度[10][30] - **因子具体构建过程**：使用BarraCNE5风险模型中的流动性因子暴露值[20] 6. 因子名称：波动率因子（残差波动） - **因子构建思路**：衡量公募基金对波动性较高股票的偏好程度[10][30] - **因子具体构建过程**：使用BarraCNE5风险模型中的残差波动因子暴露值[20] 7. 因子名称：贝塔因子 - **因子构建思路**：衡量公募基金对市场风险敞口的偏好程度[10][31] - **因子具体构建过程**：使用BarraCNE5风险模型中的贝塔因子暴露值[20] 8. 因子名称：动量因子 - **因子构建思路**：衡量公募基金对长期涨幅较高股票的偏好程度[10][39] - **因子具体构建过程**：使用BarraCNE5风险模型中的动量因子暴露值[20] 9. 因子名称：非线性市值因子 - **因子构建思路**：衡量公募基金对线性市值因子之外的市值效应的偏好程度[10][40] - **因子具体构建过程**：使用BarraCNE5风险模型中的非线性市值因子暴露值[20] 10. 因子名称：杠杆因子 - **因子构建思路**：衡量公募基金对公司杠杆水平的偏好程度[10][40] - **因子具体构建过程**：使用BarraCNE5风险模型中的杠杆因子暴露值[20] 模型的回测效果 1. 公募基金持仓风格偏好分析模型 - 全A分位数：94%（市值因子）[21] - 历史分位数：53%（市值因子）[21] - 全A分位数：79%（成长因子）[21] - 历史分位数：98%（成长因子）[21] - 全A分位数：53%（估值因子）[22] - 历史分位数：78%（估值因子）[22] - 全A分位数：78%（盈利因子）[29] - 历史分位数：63%（盈利因子）[29] - 全A分位数：56%（流动性因子）[30] - 历史分位数：70%（流动性因子）[30] - 全A分位数：68%（波动率因子）[30] - 历史分位数：83%（波动率因子）[30] - 全A分位数：36%（贝塔因子）[31] - 历史分位数：53%（贝塔因子）[31] - 全A分位数：63%（动量因子）[39] - 历史分位数：23%（动量因子）[39] - 全A分位数：13%（非线性市值因子）[40] - 历史分位数：35%（非线性市值因子）[40] - 全A分位数：60%（杠杆因子）[40] - 历史分位数：43%（杠杆因子）[40] 2. 公募基金持仓宽基指数成分股分布分析模型 - 沪深300占比：45.91%（2025年6月30日）[42] - 中证500占比：22.09%（2025年6月30日）[42] - 中证1000占比：16.50%（2025年6月30日）[42] - 三大宽基占比总和：84.50%（2025年6月30日）[42] 因子的回测效果 （注：报告中未提供单个因子的具体测试结果取值，仅提供了基于这些因子构建的模型的测试结果）

投资评级 - 维持"买入"评级 [6][9] 核心财务表现 - 2025H1营业收入85.9亿元，同比增长62.8% [2][4] - 2025H1归母净利润2.1亿元，同比下降51.5% [2][4] - 2025Q2收入64.1亿元，同比增长80.3% [2][4] - 2025Q2归母净利润4.0亿元，同比增长139.2% [2][4] - 2025H1毛利率10.6%，同比下降 [9] - 期间费用率11.1%，同比下降4.2个百分点 [9] - 预计2025年归母净利润18.4亿元，对应PE约18.7倍 [9] 业务分项表现 - 风机业务：2025H1出货4.72GW，同比增长44%；收入约64亿元，同比增长30% [9] - 海外销售：2025H1收入约2.3亿元（去年同期为0），毛利率超20% [9] - 风力发电：2025H1收入0.8亿元，同比下降36%；毛利率67.85%，同比下降1.4个百分点 [9] - 风电服务：2025H1收入1.8亿元，同比增长26%；毛利率3.81%，同比提升11.8个百分点 [9] - 电站产品销售：2025H1新增并网约0.46GW，在建容量约2.9GW；收入约18.3亿元，毛利率28.77% [9] 订单与市场拓展 - 2025年海外新增订单已超2GW，同比大幅增长 [9] - 海外在手订单价值超100亿元 [9] - 截至2025年6月底，风机在手订单超过28GW，创历史新高 [9] 未来展望 - 风机中标价格已企稳，Q3有望随涨价订单交付实现毛利率修复 [9] - 海外新签订单加速放量，有望打开中长期业绩成长空间 [9] - 预计2025-2027年归母净利润分别为18.4亿元、26.9亿元、31.2亿元 [15] - 对应2025-2027年EPS分别为1.50元、2.19元、2.55元 [15]

投资评级 - 维持"买入"评级 [6][9] 核心观点 - 战略调整导致短期经营波动，但合同负债处于历史高位为后续交付奠定基础 [1][4][9] - 2025年上半年营业收入21.9亿元，同比下降3.1%；归母净利润0.5亿元，同比下降75.1% [2][4] - 2025年第二季度营业收入12.6亿元，同比增长4.8%；归母净利润0.2亿元，同比下降73.1% [2][4] - 预计2025年归母净利润约4.0亿元，对应PE约32倍 [9] 财务表现 - 2025年上半年毛利率20.9%，同比下降5.9个百分点，主要因产能利用率不足导致固定成本分摊增加 [9] - 期间费用率16.3%，同比增加0.3个百分点；管理费用率7.3%，同比提升1.0个百分点 [9] - 2025年上半年末存货28亿元、合同负债8亿元，均处于历史高位 [9] 业务分项表现 - 风塔及相关产品：营业收入8.1亿元，同比增长33.1%；毛利率3.9%，同比下降4.3个百分点 [9] - 叶片类产品：营业收入3.6亿元，同比下降53.8%；毛利率-14.0%，同比下降24.2个百分点 [9] - 海工类产品：营业收入2.1亿元，同比增长124.4%；毛利率-3.9%，同比下降14.0个百分点 [9] - 风力发电：在运营风电场规模1583.8MW，营业收入6.9亿元，同比增长4.7%；毛利率65.5%，同比下降1.1个百分点 [9] - 其他业务：营业收入1.2亿元，同比增长6.5%；毛利率26.3%，同比提升4.2个百分点 [9] 未来展望 - 随着海风项目开工建设持续推进，下半年海风出货交付有望起量 [9] - 积极开拓海外海风市场，有望打开中长期成长空间 [9] - 预计2025-2027年归母净利润分别为4.01亿元、7.96亿元和11.25亿元，对应EPS分别为0.22元、0.44元和0.63元 [15]

投资评级 - 维持买入评级 [6] 核心财务表现 - 2025年上半年营业收入57.6亿元 同比增长20.5% 归母净利润亏损0.93亿元 扣非净利润亏损0.95亿元 [2][4] - 2025年第二季度营业收入30.3亿元 同比增长23.6% 环比增长11.2% 归母净利润亏损1.19亿元 扣非净利润亏损1.24亿元 [2][4] - 膜类业务收入50.9亿元 同比增长23% 占总收入比重88.39% 毛利率13.5% 同比下降5.6个百分点 [9] - 直接出口收入11.5亿元 占比约20% [9] - 经营性活动现金流净流入0.86亿元 资本开支3.3亿元 [9] 业务运营分析 - 隔膜出货量预计保持同比高增长态势 上海恩捷口径膜类业务收入50亿元 [9] - 单平毛利承压主要受产品降价和行业竞争加剧影响 [9] - 2025年第二季度计提资产减值损失0.67亿元 信用减值损失0.02亿元 [9] - 剔除额外费用和资产减值后 单平净利预计保持微利水平 [9] 未来展望 - 全年出货有望保持积极增长 价格呈现企稳筑底态势 [9] - 海外客户持续放量和出货结构优化将推动盈利能力修复 [9] - 固态电池业务取得积极进展：云南千吨级硫化物固态电解质和长沙百吨级硫化锂项目布局形成系统性工艺开发和批量制备能力 [9] - 已实现送样验证和供货能力 打开未来盈利想象空间 [9] - 中期来看 通过出货结构优化 规模化降本和副业盈利修复 公司相对盈利优势和龙头地位将更加凸显 [9] 财务预测 - 预计2025年营业收入121.96亿元 2026年146.36亿元 2027年168.31亿元 [13] - 预计2025年归母净利润2.32亿元（EPS 0.24元） 2026年7.23亿元（EPS 0.75元） 2027年10.48亿元（EPS 1.08元） [13] - 预计2025年每股经营现金流3.36元 2026年2.74元 2027年3.64元 [13] - 预测市盈率2025年134.63倍 2026年43.15倍 2027年29.78倍 [13]

投资评级 - 增持评级，维持现有投资建议 [9] 核心观点 - 2025H1业绩阶段性承压，但B2B业务基本盘稳固，SAAS业务实现扭亏，自主品牌投入有望成为未来增长点 [2][6][11] - 公司通过AI技术赋能B2B办公集采业务，上线近70个AI应用场景提升运营效率，同时优化客户结构聚焦优质大客户 [11] - 品牌新文具业务与优质IP合作推出新品，有望成为中长期战略赛道，预计2025-2027年归母净利润逐年增长至2.1/2.5/3.1亿元 [11] 财务业绩表现 - 2025H1营业总收入47.73亿元（同比-4%），归母净利润0.87亿元（同比-8%），扣非净利润0.80亿元（同比-13%） [2][6] - 2025Q2营业总收入25.61亿元（同比-9%），归母净利润0.39亿元（同比-15%），扣非净利润0.36亿元（同比-25%） [2][6] - 2025Q2毛利率同比下降0.6个百分点，销售费用率同比+0.3pct，管理/研发/财务费用率分别-0.1/-0.1/+0.1pct [11] 业务分项表现 - B2B业务收入47.56亿元（同比-4%，占比99.64%），毛利率9.04%（同比-0.6pct），净利润0.85亿元（同比-41%） [11] - 办公集采（大B业务）受Q2客户采购节奏放缓影响收入小幅下降 [11] - 品牌新文具（小B业务）收入同比下降但Q2实现正增长，因持续投入IP文创赛道 [11] - SAAS业务收入0.17亿元（同比-37%），毛利率24.58%（同比+15.3pct），净利润0.02亿元（去年同期亏损0.51亿元） [11] - 好视通聚焦教育领域停止大规模投入，实现扭亏并微利 [11] 战略与运营进展 - B2B业务已服务超60%的100家央企，从办公物资采购扩展至MRO、营销物料等综合物资集采服务 [11] - AI技术应用覆盖投标、审核、推荐、下单、结算及报销等近70个场景，显著提升运营效率 [11] - 品牌新文具携手吾皇猫、卡皮巴拉等IP推出新品，文创联名IP小蛇狗获玉猴奖2025年度十佳吉祥物 [11] 业绩预测 - 预计2025-2027年归母净利润2.1/2.5/3.1亿元，对应PE 24/20/16倍 [11] - 2025E营业总收入119.19亿元，每股收益0.28元，净资产收益率6.8% [16]