文章核心观点 - 港股医药行业呈现营收增速超预期下滑但利润增速强劲的分化现象 核心驱动因素是DRG支付制度改革 该制度通过重塑行业价值分配机制 推动行业从"砸钱抢空间"转向"控费攒利润" 同时加速创新药械崛起[1][4][5][6][10][12][15][24][25][36] 国产创新药械企业业绩表现 - 港股18A生物科技公司2025上半年可持续业务营收从2024上半年272亿元增至376亿元 增幅38% 预计全年营收达780-800亿元[2] - 合计净利从2024上半年亏损112亿元改善至2025上半年亏损25亿元 预计2026年实现板块整体盈利[2] - 头部企业表现突出：百济神州2025H1营收增46% 管理费用几乎0增长 从亏损26.4亿元转为盈利6.8亿元；信达生物营收增46% 研发费用下降 从亏损3.9亿元转为盈利8.3亿元[8] 港股医药全板块营收与利润分化 - 港股主要医药股(市值≥20亿港元)合计营收增速从2024年5.7%大幅下滑至2025上半年2.1%[4][5] - 同期合计净利呈现强劲增长 2025上半年利润增速显著高于营收增速[5][6] - 2024年营收增速下滑源于经济困难导致医保停缴及反腐专项整治 但2025年经济企稳背景下营收进一步下滑反直觉[5] 利润增长加速原因分析 - 行业经营策略集体转向"控费攒利润" 创新药械企业普遍加大控费力度[8] - 内卷压力显著缓解 行业进入"旧病正康复而新病尚无迹"的利润率上行期[9][10] - 微观企业控费决策汇集形成宏观层面利润率持续改善[8][9] DRG改革对行业的重塑作用 - 2021年11月医保局发布《DRG/DIP支付方式改革三年行动计划》 2022-2024年全国推广 2025年全面执行[15] - DRG核心是按病种付费 引入诊疗服务"同效化竞争机制" 带来强降价动力和提效诉求[15] - 公立医院次均住院费用增速2021年降至0%附近 2022年降幅2-3% 2023-2024年降幅扩大至6-7%[14][15] - 2025年出现住院人次量价齐跌：华润医疗住院人次降3.9% 次均费用降5.8%；环球医疗住院人次增2.4%但次均费用降5.8%；国际医学住院人次降4.0%[22] DRG改革的国际经验印证 - 美国1983年DRG改革后40年间 老龄人口增1倍 门诊人次增2倍多 但住院人次几乎零增长[18][21] - 平均住院日从1975年11.4天降至2015年6.1天 病床使用率从76.7%降至65.5% 医院床位数减少38%[21] - 美国创新药市场从100多亿美元飙升至2000多亿美元 处方药支出占比翻倍 医院和医生服务支出占比大幅下滑[25] DRG对不同细分领域的影响 - 创新药总体利好：临床价值取代处方权成为价值分配中心 加速创新药崛起进程[24][25][36] - 医疗器械影响分化：创新医械享受政策红利 普通医械随需求向日间/门诊迁移而承压[32][36] - 医疗机构总体利空：同效化竞争加剧 除高效医院外多数普通医院生存艰难[23][36] - 辅助性治疗需求萎缩 相关药械营收受抑制[23] 行业长期展望 - 住院人次增长停滞可能长期化 但医药行业营收增速不会持续低迷[20] - 存量压力缓解和增量动力释放后 医保支出增速将向收入增速靠拢 行业回归内生稳态增速[20] - 国产器械创新水平迅速提升 有望迈入孕育全球最优产品的阶段[33]

医药投资核心理念 - 医药投资最重要的要素是热爱、专注、诚实开放等普适性特性 其次才是行业认知框架、估值定价体系、宏观策略思维等具体能力 组合构建是行业认知和估值定价判断后的自然结果 [1] 保持热爱 - 内在热爱驱动投资可提供源源不断的自我强化动力 相比外在赚钱目标更持久 早期支撑来自乐趣与新奇体验 后期更多来自意义承载和价值认同 [2] - 热爱转化为强烈探索欲和求知欲 驱动不断学习和思考 通过"心求通而未得、口欲言而未能"的困顿状态实现突破与改变 并在满足后持续产生新渴盼 [3] - 投研体系迭代示例：初期构建低估逆向体系缓解生存焦虑 中期建立专业研究体系解决行业运行认知问题 当前探索高效资产配置能力以优化投资选择 [3][4][5] 坚持专注 - 社会分工深化趋势下 积累比较优势需专注自身擅长 医药投资需结合"逆向"（市场估值修复）和"长线"（内生增长显化）策略 优先布局"现在市场不认但未来不得不认的资产" [6] - 行业认知框架需关注政策影响（如中国2015年医改借鉴美国1980s HATCH-WAXMAN和DRG法案）、技术浪潮（抗体工程化升级、基因编辑/SiRNA肝外应用）及业务模式差异（药/械/商/服本质区别） [7][8] - 性格特质适配逆向长线投资：对市场短期波动敏感性差但定力强 能坚守极端波动中的投资信念 独静性格利于沉浸研究看清趋势本质 [7] 估值与配置 - 逆向标的需估值在横向纵向比较中显著低位 非单纯跌幅大 需估值定价体系支撑 当前美股生科标的3年回报预期达150%-200% 较港股药械更具逆向机会 [9][12] - 组合需区分战略持仓（动力强空间大 估值包容）与战术持仓（价格低于价值 纪律性调仓） 多数标的不适合简单长拿 [14] - 估值方法上 将标的估值翻译为3年回报预期 如2022年港股创新药标的普遍150%-200% 某PD1双抗企业达500% 2024年港股高耗普遍150%-200% 某心血管植介入标的达400% [12] 体系优化与市场认知 - 诚实开放推动体系迭代 需先基于热爱专注构建主体认知体系 再以取长补短心态吸纳外部观点 极端市场时期（如2021-2022港股医药暴跌）更易激发开放性学习 [10][11] - 市场认知需引入宏观节奏（医药牛熊周期多源于宏观波动而非行业基本面剧变）、周期规律（如HYPE CYCLE：国产ADC处左倾冒进需警惕 美股CGT处右倾投降可期待）、股价分析（纵向/横向对比推导市场共识）及视角切换（同一标的不同宏观下叙事逻辑剧变） [13][15][17] - 当前核心困扰在资本市场运行规律认知不足 需积累市场行为理解以构建专业投资体系 解决资源配置、情绪波动、右侧出击及宏观策略指导等问题 [16] 技术与时代机遇 - 技术浪潮清晰：多肽药物（1980s）、抗体药物（2000年）、入胞疗法（2015年） 抗体内部工程化升级（双抗/ADC/双抗ADC） 入胞技术中基因编辑血液/肝脏颠覆潜力及SiRNA肝外普适前景 [8] - 中国创新药械强势崛起时代机遇 需警惕普通医院集团和仿制型药械企业盈利承压风险 [8] - "时代徽章"概念强调横向比较中爆款单品及时代主线契合度对业绩深远影响 "视角切换"概念解释同一标的基本面未变下因市场共识叙事变化致股价暴涨暴跌 [14][15]

全球生物医药市场表现 - 2025上半年恒生医疗指数上涨+47.9%，全指医药指数上涨+3.5%，标普500医疗指数下跌-2.0%，XBI指数下跌-7.9%，港股医药表现显著优于A股和美股 [2] - 2025H1港股医药大涨是2024H1大跌的镜像回归，恒生医疗累计涨跌幅仍落后于XBI和全指医药，但差距已收敛 [2] - 港股18A创新药企中位PB从2024年初1.6-1.7倍快速拉升到6.0倍，同期港股高耗中位PB从1.6-1.7倍先跌至1.2倍后回升至2.2倍 [4] 港股医药内部分化 - 港股创新药中位涨幅约300%远高于高耗的100%，但两者在下跌周期中跌幅相近（创新药-90% vs 高耗-86%） [10] - 医疗器械、医疗服务等子行业涨幅有限，整体仍明显低估，行业存在强烈上涨预期 [6] - 药品因科技属性强、放量快、国际化易等特点，时代动能显著强于器械 [26] 美股生物科技投资机会 - 美股生科市场分裂严重：ALNY.O和KRYS.O股价较2020-2021高点涨50%+，而MRNA.O、ARWR.O等缺乏商业逻辑支撑的标的下跌80%-90% [11] - 美国在基因编辑、siRNA等前沿领域保持全球领导地位，入胞生物技术将带来第三波生物科技浪潮 [16] - 美联储可能在未来半年重启降息通道，为优质低估的美股生科标的提供估值修复动力 [18] 国产创新药发展逻辑 - 三大医改推动下国产创新药械崛起是时代必然，2022年起优秀药企率先见底，2024年后更多药企随BD交易增长和海外认可度提升而修复 [23] - 创新药更适合BD授权和国际化，更容易诞生"时代徽章"级企业 [23] - 部分港股创新药估值已趋公允，资金可转向更具吸引力的港股创新械和美股生科股 [31] 资产配置策略 - 港股创新药行业处爆发期但整体趋公允，少数优质成长标的仍有吸引力 [25] - 港股创新械跨过拐点进入持续改善阶段，整体明显低估可超额配置 [25] - 美股创新药中存在优质低估的错杀标的，值得重点布局 [25]

估值体系构建 - 企业价值评估是投研核心工作，但价值具有非唯一性，因主观假设和逻辑差异导致估值因人而异、因时而异[1] - 需要构建稳定自洽的估值体系指导投资决策，以静态估值通道和动态跃迁为分析框架[2] 估值通道理论 - 稳态市场中公司估值会在特定"估值通道"内波动，不同质地公司通道位置不同（优秀公司在上区间，平庸公司在下区间）[3][4] - 案例显示：以典型溢价买入优秀公司A（年增长15%）5年回报达100%，而以超折价买入平庸公司C（年增长7%）5年回报仅75%[4] - 极端市场下估值可能脱离现金流折现通道，进入终局回折或破产清算定价区间[7] - 估值通道可作为衡量标尺，通过历史股价比较揭示市场观点变迁和预期差[8] 内生业务触发的估值跃迁 - 市场预期剧烈变化（如业务增速预期调整）会破坏原有估值通道，导致股价在不同通道间跃迁[9] - 典型案例：2021年港股创新药械估值达终局回折高位，2024年跌至破产清算低位，波动幅度达5-10倍[10] - 价值预期调整（非业绩变化）是跃迁关键，需重大内外部变化触发（如重磅新药研发成功）[11] - 多数公司估值跃迁后难以维持，仅少数能实现内生价值持续跳升[11] 外部市场触发的估值跃迁 - 宏观市场波动可引发估值跃迁，如2024年港股高耗公司经历"暴跌+修复"过山车行情，基本面变化远小于股价波动[14] - 创新药因远端预期难锚定，估值随市场风格大起大落特征更显著[16] - 案例：港股高耗公司2023Q4前受"国际竞争力原创单品"逻辑支撑，2023Q4后因市场偏好恶化+经营挫折导致1年内估值从终局回折价跌至破产清算价[18] 港股创新药投资机会 - 优质公司如K公司（PD1双抗）2022年估值中轴超70港币，年价值跳升速度25%+，2022年5月后实现"内生增长+估值抬升"双击反弹[21][24] - 当前港股创新药整体估值已修复至历史均值以上，部分平庸公司出现过度定价现象[26] 港股创新械投资机会 - 高耗公司P公司（心脑血管植介入）2024年营收增长40%，2025-2027年预计年增30%，2026年有望整体盈利[30] - 当前港股高耗普遍低估，相比创新药存在更大修复空间，部分标的股价仍低于合理区间[30][32] 美股biotech投资机会 - 技术平台型公司估值从理想主义转向现实主义，未商业化公司如NTLA/O、BEAM/O股价较高点跌超80%[35][37] - 入胞生物疗法领域（siRNA/mRNA/基因编辑）存在长期机会，当前低估或提供"技术逻辑向商业逻辑切换"的布局窗口[36] - 商业化成功公司如KRYS/O和ALNY/O股价较2020-2021高点仍高45%-52%，显示结构性分化[37] 叙事视角切换影响 - 市场常通过叙事共识强化趋势（如2020年"国产创新药崛起"叙事推动港股创新药上涨，2021年"国内生态不适合"叙事导致崩盘）[42] - 器械行业叙事切换更缓慢，当前优秀械企估值仍处下区间，但随基本面改善有望跳回上区间[40][43] - 美股CGT（细胞与基因疗法）领域公司估值普遍跌破净资产，技术验证完成但商业前景悲观[46]

创新药行业周期视角 - 创新药行业具有"前赌后崩"特性，适合用周期视角分析，重点关注技术或产品从不受关注到新兴大赛道的价值跳升周期 [1] - PD1双抗（如PD1/CTLA4和PD1/VEGF）的价值跳升周期始于2020/2021年，预计持续至2027/2028年，因其临床数据证明其代际优势 [2] PD1双抗竞争格局 - 三生707与依沃西相比属于局部改良的me-too药，未在动物实验中展现显著优效，不足以中断依沃西的价值跳升周期 [3][4] - PD1双抗+ADC组合被视为未来实体瘤治疗的基石，辉瑞400亿美元收购seagen强化ADC布局，但三生707的引入短期可能压抑港股原研药企 [5] 港股原研药企价值潜力 - 当前港股PD1双抗原研药企处于第二级火箭阶段，市场对卡度尼利和依沃西在NSCLC、HCC及结直肠癌的潜力关注不足 [7][8] - 依沃西海外授权交易价值被低估：假设峰值100-150亿美元，港股授权方潜在市值应为320-480亿港币，当前估值仅反映约200亿港币预期 [8][9] - 第三级火箭的突破需依赖PD1双抗联用疗法（如TROP2 ADC、mRNA肿瘤疫苗）提升泛癌有效率至30%-35%，相关公司已布局双抗ADC和mRNA疫苗研究 [10][11][13] 行业并购与合作动态 - 除辉瑞外，强生、艾伯维、阿斯利康等药企仍有收购PD1双抗的需求，SUMMIT错失辉瑞后仍存其他并购可能 [6] - 辉瑞引进三生707虽短期负面，但长期对PD1*VEGF赛道有背书效应，且ADC合作选择空间仍大（如一三共、百利天恒等） [6]

兰切斯特法则与聚焦战略 - 兰切斯特法则中的平方律法则指出，在全面战争中，双方战斗力差异与初始兵力差异的平方成正比，初始2倍兵力差会演变为4倍战斗力差异[1] - 在全面战争情境下，初始12:9的兵力对比最终战果为9:5，接近初始差距的平方(16/9≈9/5)，体现强者越强、弱者越弱的马太效应[3] - 劣势方可通过"集中兵力各个击破"战略实现逆袭，三角形队通过四次局部包围战将兵力比从9:12反转为4:0[6] - 全面战争中圆形队人均射击1.25枪，而采用各个击破策略的三角形队人均射击4枪，资源复用效率提升220%[10] 医药行业竞争策略 - 大宗原料药等成熟领域易形成强者恒强格局，头部企业凭借规模效应在价格战中更具优势[9] - 医药行业多数细分领域可通过新政策/技术/模式开辟新赛道，新兴企业能在局部建立优势并成长为细分龙头[9] - 行业高变期（如创新药械领域）更易诞生新兴龙头，过去10年国内每出现新大赛道就会催生1-2家潜力龙头[12] - 传统药企正通过子公司分拆或事业部改制提升决策灵活性，应对创新加速带来的竞争压力[12] 企业战略选择框架 - 未建立根据地的企业参与全面战争易陷入死亡螺旋，应予以否决[13] - 已建立根据地但缺乏创新突破的企业面临被新龙头冲击风险，需保持警惕[13] - 既有根据地又能持续创新的企业最具投资价值，可重点关注[13] - 引领新赛道/开辟新品类的新兴龙头企业应作为优先投资对象[13] 投资组合构建逻辑 - 有效多元分散需建立在聚焦集中基础上，每个突破点都应成为新突破的基石[16] - 深度研究形成的知识复利可提升研究效率，从年覆盖3-4家公司逐步提升至8-10家[18] - 理想组合应由各资产类别竞争力顶端的"小怪物"资产构成，虽难以实现但提供方向指引[20] - 研究资源分配应聚焦最具时代动能的标的，如4-5年前重点布局国产创新药领域最具潜力企业[22]

特朗普药品定价政策分析 - 特朗普宣布将推行"最惠国政策"，要求美国药品价格与全球最低价国家看齐，可能通过提高海外售价或降低本土售价实现[1] - 政策目标在于平衡药企利润与民众药费负担，但具体执行路径尚不明确[1] 美国药品定价体系现状 - 美国药价显著高于其他国家，主因市场化制度设计及商保体系发达[2] - 商业保险公司通过药品福利管理(PBM)获取药企回扣，名义药价越高则回扣空间越大[2] 政策潜在影响评估 - 若成功推动深度医改，可能重塑美国及全球医药行业格局[3] - 缺乏专职价格管理机构情况下，政策落地面临制药界和保险界的强烈抵制[4][6] 行业反应预判 - 强制压降利润空间可能导致美国biotech创新活跃度下降，影响高风险研发投入[7] - 药企可能调整经营策略，包括更谨慎的CRO外包和license-in引进决策[7] 政策实施可能性 - 当前缺乏系统性医改证据，更可能表现为短期扰动而非结构性变革[4] - 需配套建立类似国家医保局的监管机构才能确保政策执行效力[6]

医药行业增长态势 - 2024年港股医药公司(市值超20亿)合计营收增速5.5%，净利增速13.0%，呈现稳健增长趋势 [1] - 2024年下半年营收增速显著高于上半年(上半年略低于2%)，显示行业已恢复稳态增长 [1] - 预计2025年港股医药整体营收增速6%-9%，净利增速继续高于营收增速 [1] - 港股18A医药公司2024年可持续业务营收达598亿元，同比增长48%，较2019年增长超12倍 [1] - 预计2025年18A公司营收增速30%-40%，2026年合计营收或超1000亿元 [1] 国产创新药出海与盈利改善 - 代表性创新药泽布替尼海外营收从2020年1亿元增至2024年172亿元，年复合增长率超200% [4] - 西达基奥仑赛2022-2024年美国营收分别为9亿、35亿、69亿元，增速显著 [4] - 百济神州2024年GAAP亏损从12.1亿美元缩至5.7亿美元，non-GAAP利润扭亏为盈(+0.5亿美元) [4] - 信达生物2024年IFRS亏损从10.3亿缩至0.95亿，non-IFRS利润扭亏为盈(+3.3亿) [4] - 预计2025-2026年港股创新药械企业将集体进入经营性盈利阶段 [5] 政策与宏观经济环境 - 2024年9月后国内经济指标(社融、社零、CPI、房地产成交)呈现企稳弱复苏态势 [6] - 医药集采政策优化明确边界，丙类目录和商保发展助力高定价创新药市场扩容 [8] - 2025年4月中美互加34%关税，短期增加不确定性但长期对医药行业基本面冲击有限 [8][10] - 创新药资金支持模式从医保腾笼换鸟转向多元化(自费市场、商保等) [9] 投资策略调整 - 2022年基金超配创新药(权重60%+)，2023年后逐步均衡至40%-50%目标仓位 [13] - 2024年加码港股高耗器械，2025Q1权重增至45%，成为第一大持仓类别 [14] - 当前持仓聚焦国内高增长+出海潜力的创新药械，估值仍具吸引力 [16] - 代表性持仓：某双抗药企未来2年营收预计增长150%，某心脑血管械企明年有望盈利且长期增长明确 [17]

投资策略与风格 - 青侨基金属于偏左侧逆向的长线成长风格，主要投资尚未得到市场广泛关注的非主流标的或非共识标的 [1] - 核心投资策略是寻找"现在市场不认但未来不得不认"的生物医药资产 [1] - 逆向投资的核心思路是寻找潜在低风险但预期高收益的被错误定价标的 [2] - 港股医药市场拥有更多"现在市场不认但未来不得不认"的医药资产，相比A股和美股更具投资价值 [6] 估值与定价逻辑 - 资产估值可能偏离合理定价，出现"低风险+高收益"或"高风险+低收益"的情况 [2] - 创新药产品价值随研发阶段推进呈阶梯式增长：临床前1-2亿元→1期5-6亿→2期10-15亿→3期30-50亿→国内获批80-100亿→全球授权150亿→海外放量200-300亿 [4] - 2024年港股医药标的出现极端低估现象，许多优质成长标的估值跌至折现估值通道下轨之下甚至破产清算价 [4] - 创新高耗企业案例：年增长13%-15%，股价跌至合理公允值的0.3-0.4倍 [4] 行业分析与展望 - 创新高耗具备科技、消费和制造三重属性，带来强劲成长动力和优秀远端预期 [7] - 高耗集采政策自2021年关节集采后趋于优化，龙头企业净利率降幅有限而竞争格局改善 [7] - 港股高耗企业整体亏损压力2022年最大，随后在营收高增和成本控制推动下快速改善 [7] - 创新高耗行业预计未来10年增速显著超出医药行业平均水平 [7] - 创新药对外授权大BD交易在2023-2024年有特殊性，未来可能回调放缓 [7] 投资案例与经验 - 港股骨科龙头企业案例：2021年关节集采后2024年核心产品涨价续标，预计全年净利超50%增长，净利率将回到20%以上 [7] - 港股某双抗药企案例：2021年因临床数据优异加仓，年底受市场趋势拖累破位下跌，2022年2-3月股价跌近2/3 [12] - 美股生科投资案例：2020-2021年放弃确定性标的转向技术故事标的导致亏损，确定性标的后来逆势大涨 [16] - 错失生科标的案例：2022-2023年因市场恐惧放弃投资决策，该标的随后1年多大涨5-6倍 [13] 投资方法论 - 需要从多角度研究以确保对未来图景判断的清晰和正确 [9] - 投资中需平衡产业长逻辑、业绩中逻辑和催化短逻辑 [12] - 常见错误包括"左倾冒进"（过早重仓对抗趋势）和"右倾投降"（研究不深导致随波逐流） [10][13] - 解决错误的方法：建立全局战略认知、深入研究形成清晰判断、简化投资决策底座 [11][13]

中国医药行业供给优势 - 中国医药行业供给端凭借转型升级释放工程师红利优势，出现加速突破迹象，相比海外供给优势明显强化[1] - 2024年全球TOP25管线规模制药公司中有4家中国药企入选，其研发开支仅为头部跨国药企的十几分之一，但凭借效率优势支撑起可比肩海外大药企的丰富管线[2] - 中国药企每10亿美元支撑的研发管线数平均100+款，超过欧美MNC的6倍，相比日本药企30+款仍具显著成本效率优势[2] - 恒瑞医药以不到葛兰素史克1/10的营收供养数量相当的创新药管线，净利率反而更高，展现巨大研发成本优势[4] - 中国新药管线规模16年增长30多倍，占全球比例从2008年2.0%猛增至2024年超25%，成为全球新药核心供给来源国[4] 中国医药创新质量突破 - 百济神州泽布替尼和传奇生物西达基奥仑赛成功出海，2024年营收接近或超过10亿美元，展现全球重磅药潜力[6] - 2015年审评审批改革后国产创新药爆发性增长，管线数量和创新程度实现跃迁，如依沃西和BL-B01D1在机制上做更大胆突破[6] - 国产创新药授权交易首付款显著增长，如2024年同润生物CD19·CD3双抗获默沙东7000万美元首付款，百利天恒EGFR.HER3双抗ADC获BMS 8亿美元首付款[7] - 国产创新药凭借成本优势在不显著牺牲利润率或不依赖严重烧钱背景下推进研发，相比欧美药企构成巨大不对称供给优势[7] 医疗器械领域进展 - 过去10年国内高端医疗器械市场国产替代和海外拓展明显加速，覆盖高端影像设备、高值耗材、手术机器人等领域[10] - 2020年以来获得FDA突破性医疗设备认定的国产医械从1款增至超20款，具备国际竞争潜力产品爆发性涌现[10] 中国医药需求端变化 - 中国医药行业整体营收增速趋势性放缓，2024年A股/港股TOP医药公司中位营收增速被美股同行反超[11] - 国内名义GDP增速放缓拖累医药终端增速，2022-2024年中国名义GDP增速平均4.8%低于美国的7.2%[13] - 2024年中国GDP平减指数-0.8%(美国+2.5%)，叠加疫情基数效应，放大表观营收增速下行压力[13] 未来发展趋势 - 若房地产下行压力和通缩压力缓解，未来几年中国名义GDP增速有望从4%恢复至5%-6%，医药行业终端增速或恢复至7%-8%稳态水平[17] - 新药品注册管理办法和DRG/DIP支付改革将进一步重塑行业生态，高临床价值创新药械将迎来黄金发展期[17] - 国产创新药出海将潜在需求市场从不足全球5%的国内市场扩大至超95%的海外市场，如泽布替尼海外销售占全球90%[18] - 港股医药市场存在系统性定价不足，恒生医疗指数PB从5.84倍降至1.74倍，仅为标普500医疗指数的1/3[18] - 港股高耗行业PB从近10倍降至1.2倍，需上涨200%多才能回到过去10年均值，存在显著定价修复空间[18]