文章核心观点 - 医药板块经历2021-2024年连续下跌后，于2025年出现大幅修复，但当前点位相比历史高点仍有空间，尤其是A股全指医药指数仅处于25%分位 [1] - 从2025年9-10月开始，医药板块出现普遍性回调，站在当前时点需重新梳理对行业现状的理解和未来前景的判断 [2] - 未来3年医药行业存在四大投资机遇：国产高值耗材、美股生物科技、国产创新药、以及低估壁垒型资产 [2] 国产高值耗材投资机遇 - 国产高值耗材领域“创新+出海”动力强劲，但市场尚未形成共识，存在不小的双击潜力 [3] - 国外高值耗材头部公司市值超10000亿人民币，而国内除1家外最大市值仅接近200亿人民币，显示巨大市值空间 [5] - 高值耗材商业模式优秀，产品性能与信任重要性远超性价比，带来高定价环境和远端后置壁垒特性 [7] - 高值耗材适合创新，“高值”提供创新动力，“耗材”提供创新空间，在国家创新医疗器械目录中占比接近或超过一半 [8] - 国产高值耗材质量性能在2000-2020年脱胎换骨，国产替代率从不到5%提升至超过60%-70% [10] - 国产高值耗材国际竞争力快速崛起，2019年前无产品获FDA突破性认定，但2023年起的3年内涌现十几款 [11] - 7家A股/港股心血管高值耗材公司海外收入从2020年3亿人民币飙升至2024年13亿人民币，4年年化增速达44% [15] - 市场对国产高值耗材尚未建立必要信任，但伴随“创新+出海”崛起的趋势动力强劲、逻辑清晰 [12] 美股生物科技投资机遇 - 美股生科是除国产新药、高值耗材外的第三大类意向资产，2025年上半年出现调仓布局机会 [14] - 在入胞生物技术等前沿开辟式创新领域，美国biotech仍保持强大领先优势 [14] - 全球生科“入胞时代”已开启，投资相关美股biotech是参与该时代的最佳选择 [16] - 美股生科估值体系割裂，部分标的估值充分，但多数入胞生物技术标的入价不足，存在错杀机会 [17] - 在入胞技术中看好siRNA肝外递送与基因编辑方向 [19] - siRNA疗法只需递送20多个bp的小核酸，可实现无载体靶向递送，肝外递送前景近年获广泛突破 [19][20] - 基因编辑能靶向疾病根源实现永久治愈，虽挑战众多，但在部分领域已展现积极成药前景 [21][22] 国产创新药投资机遇 - 国产创新药经历2025年大幅上涨后，估值从普遍入价不足变为结构性入价过度，但长线动力依然强劲 [23] - 港股18A公司可持续业务营收过去几年增长强劲，2025年仍维持高景气高增 [23] - 当前国产创新药高景气周期起点是2015年深度医改，可能重演美国自1983-1984年开始的20年超常景气大周期 [24] - 美国处方药支出占比从1983-1984年深度医改后一路下行直接反转上行，持续约20年 [24] - 国产创新药过去10年从100亿级增长到1000亿级体量，未来10多年可能冲刺10000亿级体量 [25] - 国产创新药在工程化抗体、工程化细胞等领域已证明广泛优势，需将此优势向更广泛领域扩散 [27] 低估壁垒型资产投资机遇 - 主动权益基金医药股持仓在2025年第三季度约5.5%-5.7%，比历史均值低近2个百分点 [29] - 医药行业总量增速在2024年放缓，2025年上半年进一步放缓，部分受DRG全国全面落地扰动 [29] - 2025年第三季度行业总量增速或已企稳微幅回升，未来3年可能趋势性回升至6%-9%新稳态增速 [30] - 行业利润率未来有望抬升，贡献来自：18A公司密集进入盈利期，以及内卷竞争压力系统性放缓 [31][35] - 港股18A公司合计净利从2021年亏损超-700亿，改善至2025年预计亏损不到-100亿，2026年预计小幅盈利 [35] - 全指医药PB估值处于历史低位，若行业总量营收增速恢复且利润率提升，低估状态未必持续 [33]