LCD市场供需与价格趋势 - 2025年一季度LCD TV主流尺寸面板价格全面上涨 得益于出口需求高涨和"以旧换新"政策刺激 [1] - 二季度面板采购需求降温 行业内企业快速调整稼动率应对变化 [1] - 三季度旺季面板备货需求恢复 行业稼动率回升 LCD TV部分尺寸价格企稳 [1][2] - LCD IT面板（MNT、NB）价格整体维持稳定 [2] AMOLED业务进展与数据 - 2025年上半年柔性AMOLED出货量超7100万片 同比增长7.5% 稳居国内第一、全球第二 [3] - 显示器件业务收入结构：TV类27% IT类37% LCD手机及其他12% OLED类24% [4] - 成都/绵阳/重庆三条第6代AMOLED产线已完成转固 [8] - 第8.6代AMOLED生产线2024年9月封顶 预计2026年底量产 主攻笔记本/平板高端触控OLED屏 [5][6] 技术发展与行业趋势 - OLED在IT领域渗透率持续提升 优势包括显示效果更佳/产品更轻薄/可折叠卷曲 [5] - LCD仍将是中长期主流显示技术 TV大尺寸化/高分辨率/高刷新率产品推动市场生命力 [7] - OLED中LTPO出货量持续增长 IT/车载等中尺寸市场迎来新机遇 [7] - 行业从追求"规模份额"转向"高盈利/高技术/高附加值"的高质量发展 [7] 财务与资本规划 - 公司折旧预计2025年达到峰值 四条8.5代LCD产线已全部折旧到期 [8] - 未来资本开支聚焦半导体显示主业 延伸布局物联网创新/传感/MLED/智慧医工四大航道 [9] - 2025-2027年股东回报规划：现金分红比例不低于净利润35% 年回购注销金额不低于15亿元 [10] - 2025年已落实近10亿元库存股回购 2024年度利润分配方案已完成 [11]

收入结构 - 2024年公司营业收入19.86亿元，其中农药收入13.70亿元占比68.97%，肥料收入5.24亿元占比26.40% [2] - 2025年1-6月公司营业收入11.08亿元，其中农药收入7.81亿元占比69.85%，肥料收入2.98亿元占比26.63% [2] 产品与产能 - 公司农药收入以植物生长调节剂为主 [2] - 植物生长调节剂原药大部分具备自产能力，在建"年产1.5万吨原药及中间体合成生产项目"将增强自产能力 [2] - 2025年1-6月主要原料价格低于去年同期，对业绩产生正向影响 [2] 行业地位与竞争优势 - 国内植物生长调节剂登记企业500余家，登记产品约1900个（其中制剂1660个），占农药登记总量3.79% [5] - 公司持有植物生长调节剂登记证150个，占全行业登记证总量7.9%，是登记证数量最多的企业 [5] - 登记证数量排名前35的企业合计持证730个，公司占比达20.5% [5] - 植物生长调节剂属于蓝海产业，渗透率低且需求稳定增长 [3] - 公司拥有国内独家登记产品、覆盖全国的销售网络及过千人的技术服务团队 [3][4] - 品牌知名度高，客户粘性强，拥有产业链优势和应用技术积累 [3][4] 财务与股东回报 - 公司经营现金流良好，销售收现率持续维持在90%以上 [5] - 资产负债率较低，上市以来持续通过现金分红回报股东 [5] - 未来将按照《2024-2026年股东回报规划》持续实施分红 [5] 发展战略 - 公司持续聚焦植物生长调节剂与水溶性肥料核心业务 [5] - 以全程方案为着力点推动战略目标实现 [5]

战略与技术发展 - 明确“AI+物联网”战略目标，专注于AIoT平台及模块化场景应用的智慧空间整体解决方案 [1] - 发布AIoT智能物联网管控平台V7，优化冷量预测、中央空调运行调优等判别式AI应用 [1] - 正式接入国产大语言模型，探索生成式AI在智能交互场景的创新应用 [1] - 额外投入超过2000万元研发液冷全局优化节能控制系统等数据中心相关技术 [4] - 液冷全局优化节能控制系统已成功应用于冷板式液冷系统运行管控 [4] 营销与生态合作 - 设立“AI+物联网”开放实验室，联合9家高校及创业团队共创AI应用 [1][5][6] - 生态合作伙伴数量超过1400家 [1] - 董事长参与短视频传播，全网播放量突破100万次 [1] - 由独立营销转向跨事业部协同营销，提升综合服务能力 [9][10] 财务表现 - 2025年上半年营业收入9.9亿元，归母净利润亏损8876万元 [1] - 销售费用、管理费用及财务费用较上年同期共下降3.2% [1][2] - AIoT平台产品签约金额2504.39万元，同比增长214.35% [2] - AIoT平台产品收入1355.99万元，同比增长24.77% [2] 客户与市场覆盖 - 服务深圳93家大型制造业上市公司中的57家，覆盖率61.3% [2] - 服务全国市值500亿以上上市公司153家，覆盖率56.9% [2] - 企业园区营收占比48%，医院占比39%，轨道交通及数据中心占比13% [8] - 已承接国能商贸云计算中心、前海信息枢纽等多个大型数据及算力中心项目 [4] 业务拓展与创新 - 旗云健康依托多模态数据及自研大模型技术，提供健康医疗大数据与AI服务 [7] - 在深圳宝安区落地全国首个区域居民主动健康智能体，服务约580万居民 [7] - 积极导入DSTE战略管理、LTC营销流程、IPD研发流程，提升运营效率与研发能力 [9][10]

**行业与公司** 纪要涉及亚洲股票市场（MXAPJ指数）及细分市场（中国、日本、韩国、印度等）[1][3][10] 重点关注科技（如阿里巴巴、小米）、医疗保健、公用事业、金融等行业[6][10] 同时提及人工智能、国防、电网基础设施等主题[21][25][27] **核心观点与论据** **市场走势与预期** - 美联储降息后历史数据显示标普500指数6个月/12个月中位数回报率达+8%/+15% 科技和非必需消费板块领涨[2] - MXAPJ指数过去六个月上涨17% 但当前市场环境与历史截然不同[3] - 中期看涨MXAPJ指数 目标位3/6/12个月分别上涨5%/6%/10%（对标688点） 预计盈利增速从2025年8%提升至2026年13%[6][7] - 中国和科技板块是MXAPJ指数盈利增长关键动力（2026年预期增长13% 高于SPX的7%和SXXP的4%）[9] **板块配置与投资主题** - 超配中国、日本、韩国、菲律宾市场 低配澳大利亚、马来西亚、泰国[10] - 超配科技硬件与半导体、医疗保健、媒体娱乐、消费零售等板块 低配软件服务、公用事业、能源、金属采矿[10][11] - 核心投资主题包括美联储宽松政策推动价值向成长轮动、AI算力需求、电力基础设施投资、地缘政治受益板块（航空航天与国防）[10][21][27] - 电网老化问题凸显（发达国家电网平均年龄40-50年） 欧洲需2-3万亿欧元投资避免电力危机 美国需年增25%投资至2030年1150亿美元/年[22] **资金流向与持仓** - 外资机构（FIIs）仅回购2024Q3至2025Q2净卖出量的40% 共同基金（MFs）仍显著低配[11] - AeJ基金超配新加坡（265bp） 过去一个月加仓台湾（50bp）和中国（20bp）[14][15] **其他重要内容** **日本政治风险** - 自民党选举可能导致企业改革暂缓 民调显示改革派（小泉）与强硬派（高市）领先[16][17] - 历史数据显示东证指数在安倍经济学下市盈率峰值达16.3倍 当前日元存在战术性升值风险[18][38] **大宗商品与结构性机会** - 电网投资将推动全球铜需求增长60%至2030年 支撑铜价看涨至2027年10750美元/吨[27][28] - 推荐关注欧洲资本支出周期关联标的（如ABB、巴斯夫、洛科威、优美科）[25] **市场催化剂与波动** - 10月全球股市波动率通常季节性攀升 筛选450+个股非财报催化剂事件[29][30] - 提供定制化催化剂日历与13项定制研究服务[30] **数据附录** - 中国家庭储蓄率显著高于世界平均水平（图表显示45% vs 多数国家低于20%）[31][32] - 印度市场表现持续超越中国（MXIN指数 vs MXCN指数）[35][36]

**行业与公司** * 人工智能行业：NVIDIA计划向OpenAI投资高达1000亿美元以扩大数据中心容量 若全额投入可能是对私营公司有史以来最大规模的投资 OpenAI将购买多达500万个NVIDIA的图形处理单元 将其容量提高到十吉瓦(GW) [78] * 科技行业：苹果公司最新设备(包括iPhone Air)需求强劲 股价反弹 抹去了近期损失 年内转正 [88] 阿里巴巴股价触及四年高位 与NVIDIA达成合作伙伴关系 并预测将增加对AI基础设施的投资 [79] * 汽车行业：保时捷推迟电动汽车推出 并再次发布盈利预警 母公司大众汽车将因此遭受51亿欧元(61亿美元)的运营利润打击 [83] * 啤酒行业：Michelob Ultra现为美国最畅销啤酒品牌 取代了Constellation Brands酿造的Modelo Especial [85] * 制药行业：辉瑞同意收购Metsera 交易价值可能高达73亿美元 这是大型制药公司对减肥业务的最大收购 [82] **核心观点与论据** * 人工智能安全存在致命缺陷：大型语言模型(LLMs)无法区分代码和数据 容易受到提示注入攻击 若公司向LLM提供不受信任的数据、读取有价值秘密的能力以及与外界通信的能力 将构成"致命三要素" 带来麻烦 [132][133] * 人才竞争加剧：在人工智能竞赛中 美国科技巨头正在组建小型顶尖数据科学家团队 华尔街正在进行顶级人才争夺战 对冲基金以巨额资金挖走热门交易员 顶尖1%的研究人员产生了超过五分之一的引用 [104] * 移民政策变化影响科技行业：特朗普提议将H-1B签证费用提高至10万美元(目前约为2500美元) 科技公司争相应对 大型科技公司使用这些签证雇用外国毕业生 印度国民占签证的75% [77] * 英国财政面临危机：英国净公共债务从2005年占GDP的35%上升到95% 政府每年借款超过GDP的4% 即使拥有多数席位和充足时间 工党仍在走向财政危机 [143][145] * 朝鲜变得更加危险：金正恩政权变得更加压制和威胁 自上次谈判以来 其核武库在规模和复杂性上都有所增长 拥有可以到达美国的洲际弹道导弹(ICBMs) [125][181] **其他重要内容** * 乌克兰面临民主倒退：泽连斯基政府变得对批评不那么容忍 骚扰敌对媒体并对政治对手使用法律手段 7月试图控制两个独立的反腐败机构 [116] * 美国毒品政策转变：各地对"减少伤害"方法出现反弹 费城等城市停止为清洁针头计划提供资金 旧金山等城市改变做法 更加强调康复而非安全吸毒 [227][228] * 铁路旅行在美国蓬勃发展：在截至7月的九个月内 2860万人乘坐火车旅行 比去年同期增长6% 创下公司54年历史上最多的旅程记录 [244] * 女性篮球运动员要求更高报酬：WNBA球员平均年薪约为12万美元 而NBA为1000万美元 女性应获得"她们所推动业务的有意义份额" [249] * 黑人移民缩小种族工资差距：过去30年约有200万非洲人抵达美国 现在超过四分之一的黑人工力出生在国外或父母是外国人 黑人移民往往比本地人和其他移民受教育程度更高 [262][266]

涉及的行业和公司 * 行业为工厂自动化 特别是日本工厂自动化行业 重点关注其在中国市场的表现和竞争格局[1][7][60] * 涉及的日本公司包括SMC 米思米集团 安川电机 纳博特斯克 三菱电机 NSK 天田 欧姆龙 发那科 基恩士 THK CKD 大福 Harmonic Drive Systems[2][5][9][10][11][12][13][14][60] * 涉及的大中华区公司包括汇川技术 亚德客 上银科技[2][4] 需求环境与展望 * 当前市场需求总体稳定 与上半年相比没有显著变化 大多数公司预计下半年需求不会进一步复苏 当前水平的需求可能会大致保持稳定[1][3] * 需求稳定的领域尤其集中在半导体和电池相关领域 医疗相关业务也表现良好[3][11] * 上半年资本支出相关需求从底部水平稳步复苏[3] 竞争格局与动态 * 中国市场中低端市场竞争持续激烈且残酷 许多公司报告称正面临竞争加剧的困境[1][4] * 高端市场竞争格局基本未变 但中国政府的内产化政策已导致一些后端加工设备开始采用本地制造的零件[4] * 亚德客确认向中国半导体设备制造商供应一些标准气动元件 SMC也证实了这一点 亚德客目前正在开发真空阀[4] * 不同公司面临的竞争状况各异 欧姆龙 安川电机和SMC面临激烈的本地竞争 处境较为艰难 而发那科和纳博特斯克凭借强大的产品技术 竞争状况看起来稳定[5] * 中国本土机器技术显著改进 技术差距无疑已经缩小[13] 公司具体战略与表现 * **米思米集团**: 竞争力显著提升 得益于近年推出的经济系列产品广受欢迎 为中国市场开发的创新低成本产品以及本地营销渠道的扩张[5] 展示了行业最小的SCARA机器人 相比传统滚珠丝杠大幅降低成本的直线电机模块以及用于小型机器人的组件 其AI助手"大名"能准确回答产品订单等问题 在中国市场正通过微信 京东和淘宝等渠道扩展销售渠道[11] 半导体 EV电池和医疗业务继续表现良好 3C相关业务也很稳固[11] * **三菱电机**: 推出了针对中国市场的第二品牌（玲玲） 通过本地开发和制造产品来降低成本和提高价格竞争力 公司评论称如果销售规模足够 盈利能力不会发生太大变化[9] * **欧姆龙**: 计划推出针对中国市场量身定制的新产品 尽管这些产品尚未发布[9] * **安川电机**: 其在中国的业务战略没有改变 并重申其专注于高端市场和增值产品 不寻求以牺牲利润为代价进军低端和中端中国市场来扩大市场份额 继续优先考虑盈利能力[12] * **SMC**: 计划专注于半导体和医疗设备等增长潜力大 精度要求高的领域 对于一般工业应用 其业务战略是与客户共同开发解决方案 目前需求总体强劲 半导体和电气/数字设备似乎稳定 尽管中端市场竞争激烈 但公司评论称台湾竞争对手也在为国内生产的后端设备供应半导体产品 同时 前端设备技术要求高 目前没有明显变化[10] * **天田**: 过去十年大幅缩减了中国业务 主要供应医疗 半导体和服务器行业的外国客户 同时也看到中国制造商向海外生产转移以及劳动力短缺带来的自动化需求增长所带来的未来机遇[13] * **NSK**: 竞争环境基本未变 没有迹象表明市场份额被本地竞争对手夺取 虽然收到了关于人形机器人的询盘 但产量仍然很低 对公司的盈利贡献有限[14] 其他重要内容 * 摩根斯坦利对该行业持"吸引人"观点[7] * 报告列出了覆盖公司的评级 例如米思米集团 安川电机 THK 发那科为Overweight SMC 欧姆龙为Underweight[60] * 截至2025年8月29日 摩根斯坦利受益持有覆盖公司中多家公司1%或以上的普通股 包括Harmonic Drive Systems 基恩士 米思米集团 欧姆龙 SMC THK 安川电机[19] * 在过去12个月内 摩根斯坦利曾为纳博特斯克 欧姆龙等公司提供投资银行服务并收取报酬[20][21]

**行业与公司** * 纪要涉及中国重型卡车（HDT）行业及关键参与者 包括潍柴动力（Weichai Power）、中国重汽济南卡车（Sinotruk Jinan Truck 000951 SZ）和中国重汽香港（Sinotruk H）[1] * 核心讨论主题包括国内HDT周期前景、出口趋势、动力总成结构变化（电动化）、市场份额变动以及潜在政策影响（国七排放标准和GB 1589修订）[1] **国内HDT周期：2025年超预期 2026年存不确定性** * 行业参与者持续上调2025年全年销量预期 预计国内HDT销量达70万-80万辆（高盛预测75 7万辆） 主要因设备更新计划的影响强于预期[4] * 2025年第三季度订单动能非常强劲 9月零售销量同比翻倍（+约20%环比） CVWorld预计9月零售销量达7 5万-8万辆（同比增80%+） 批发销量超10万辆（同比增70%+）[6] * 2025年全年国内销量预期一致为70万-75万辆（仅国内） CVWorld更乐观预计75万-80万辆 设备更新计划今年带来15万-20万辆替换需求（高于年初预期的13万-15万辆）[6][7] * 2026年展望：尽管设备更新计划可能延续 但行业担忧其影响减弱 因大部分提前替换需求已在2025年反映 多数预期2026年国内销量同比持平或下降[7] **出口：2025年第三季度强于预期** * 中国重汽指出2025年第三季度出口量超预期 月均约1 3万辆（此前约1万辆） 主要受非洲和东南亚驱动[8] * CVWorld预计8月批发出口量2 73万辆（同比+15%）的势头将在9月持续（预计2 6万-2 7万辆 同比+5-10%）[8] * 全年行业HDT出口量预期30万-31万辆（高盛预测30 5万辆 2024年为29万辆） 中国重汽重申全年出口目标15万辆（高盛预测14 3万辆）[10] * 非洲（尼日利亚需求翻倍、坦桑尼亚、埃塞俄比亚）和东南亚（越南需求翻倍）是增长关键驱动 建筑和采矿需求为主[10] **动力总成结构变化：LNG回弹 电动化加速** * LNG HDT在2025年第三季度强劲回弹 9月上半月零售销量同比+110% 预计月销量超2万辆（2024年9月为9400辆）[9][11] * 积极因素包括LNG/柴油价差转有利（LNG价格下跌 vs 柴油价格上涨）以及北方设备更新计划的延迟影响 消极因素为冬季季节性LNG价格波动[11] * 电动化（eHDT）预计进一步加速 以利用当前替换方案中更高的补贴（比内燃机HDT多3万元人民币）并预期2026年eHDT购置税部分恢复（至5% 目前0%）[11] * 2025年全年eHDT渗透率预计25-26% 第四季度月销量可能续创新高 但若无技术、商业模式突破或政策支持 电动化可能上限低于40%（目前中长途场景渗透率<1%）[11] **竞争格局恶化** * 尽管需求超预期 但竞争加剧（国内和海外） 价格持续下降 市场份额变动主要反映定价策略差异[12] * HDT市场：福田和东风整体份额增益 以一汽和中国重汽份额损失为代价（主要在LNG领域） eHDT定价环境恶化 主流车型价格从50万元降至45万元[12] * 传统内燃机生产商（一汽、东风、陕重汽、福田）在eHDT领域份额回弹 跨界新进入者（三一、徐工）份额损失 中国重汽香港提到eHDT每单位净亏损1 6万-1 7万元（去年为2万+元）[12] * 发动机：潍柴发动机市场份额损失 主因动力总成结构变化不利（LNG占比减少 潍柴份额更高）、卡车类型变化（牵引车减少 潍柴份额更高）以及关键客户（如中国重汽和一汽）在LNG HDT领域份额损失[13] **待出台行业政策/法规** * 国七排放标准：草案预计2025年底或2026年上半年公布 正式实施可能为2028年下半年或2029年上半年 潜在影响包括2028-29年可能提前购买 以及国五存量车（CVWorld估计500万辆+）逐步淘汰（最早2026年下半年开始）[14] * GB 1589修订：可能提高eHDT重量限制至53吨（目前所有动力总成类型均为49吨） 以补偿电池额外重量 CVWorld认为额外4吨载重可增强eHDT经济回报 促进中短期渗透率提升 细节预计2025年底或2026年上半年公布[14] **其他重要内容** * 渠道库存健康 sell-in和sell-through趋势一致[6] * 中国重汽和福田是今年出口市场份额增益者[33] * 潍柴2025年第三季度HDT发动机安装量改善 受LNG发动机复苏推动[48]

**行业与公司** * 行业聚焦铀和核能市场 涉及铀矿开采 核燃料浓缩 以及核能发电领域[1] * 提及公司包括哈萨克斯坦国家原子能公司Kazatomprom 加拿大铀矿商Cameco 以及美国Centris Energy 和Talon Energy等[3][4] **铀市场供需与价格前景** * 供应紧张且生产削减 现货和期限价格年初至今上涨约5%[3] * Kazatomprom将2026年产量削减10%至7700万磅 Cameco将McArthur River矿产量从1800万磅削减至1300万磅 澳大利亚小型矿山运营问题加剧紧张[3] * 次级供应（来自政府库存和再浓缩）从2021年占总供应量50%降至2025年约15% 预计2030年进一步下降[3] * 预计铀价在未来几年将得到良好支撑 行业需要更高价格激励新绿地供应 但美国和欧盟公用事业公司持有约三年库存 无需积极签订合同 平衡预计在2028-29年左右[3] **需求增长驱动因素** * 全球铀需求预计从2025年1.88亿磅增长至2030年2.3亿磅[3] * 中国是主要驱动力 需求到2030年复合年增长率（CAGR）为6.7%（世界其他地区为2.7-3%） 正在以每年约6个新反应堆的速度建设 反应堆数量从现在的62个增加到2030年的93个 核发电量从61吉瓦（GW）增至94吉瓦[3] * 美国 日本 印度和韩国等其他地区也在扩大或重启核能力[3] **美国政策与能源安全** * 美国政府正在建设战略铀储备并支持国内核供应链 目标是将美国核能力从目前的约100吉瓦扩大到2050年的400吉瓦以上[3] * 人工智能和数据中心电力需求增长推动对核能兴趣 Meta与Constellation签署了为期20年的虚拟PPA 购买Clinton清洁能源中心核反应堆的电力 Amazon从Talon Energy为其AWS数据中心确保了近2吉瓦的核供应[3] * 《通胀削减法案》（IRA）的生产税收抵免提供支持 美国能源部（DOE）为先进核技术提供赠款和贷款担保[3] **浓缩能力与高 assay低浓缩铀（HALEU）挑战** * 先进反应堆技术 尤其是小型模块化反应堆（SMRs） 需要浓缩至20%的高 assay低浓缩铀（HALEU）（传统反应堆为3-5%）[3][4] * 全球浓缩需求预计从目前的5000万分离功单位（SWU）增加到2040年每年7500万-1亿SWU[4] * 俄罗斯在2023年占外国来源SWU的25%以上 但《俄罗斯暂停协议》、《进口禁令法》和《俄罗斯法令》等监管框架已开始限制贸易流动 2028年后俄罗斯供应的潜在损失可能造成1500-2000万SWU的缺口 美国客户通常仅持有18-24个月的供应 可能面临供应脆弱性[4] * 国会已拨款27亿美元用于提升美国浓缩能力 并通过能源部的HALEU计划从IRA中获得7亿美元资金补充 Centris Energy计划未来几年在其俄亥俄州设施生产350万SWU 并有可能翻倍[4] **地缘政治动态与投资催化剂** * 铀矿供应集中在：哈萨克斯坦（Kazatomprom）约占40% 加拿大约占20% 非洲（主要是纳米比亚）约占12%（截至2025年）[4] * Kazatomprom面临2030年后储量枯竭 加拿大的作用将随着NextGen和Patterson Lake South等项目在2030年后投产而增长 尼日尔的资产没收等地缘政治问题增加了非洲供应的不确定性[4] * 关键投资催化剂包括：美国战略储备公告 金融活动（例如Sprott/Yellowcake） 进一步的生产削减 能源部资金决策 俄罗斯供应中断 以及新的浓缩技术和进入者[4] **其他重要内容** * 报告是摩根大通“转型对话”（Transition Talks）系列的一部分 探讨亚太地区及以外能源转型相关的创新 市场动态和投资机会[1] * 报告包含广泛的免责声明 冲突利益披露以及全球各司法管辖区的监管信息[2][7][8][9]

行业与公司 * 纪要涉及亚洲经济前景 包括中国 印度 日本等主要经济体[1] * 纪要由摩根士丹利亚洲经济团队撰写 团队负责人为Chetan Ahya[4] 核心观点与论据 * 投资者对亚洲增长前景持更积极看法 尤其是股票投资者 其依据是美国IT资本支出强劲以及消费保持韧性 这应能支撑亚洲出口[6] * 摩根士丹利持更谨慎观点 认为关税造成的损害即将显现且可能被低估 目前亚洲进口商品的加权平均关税已达25% 远高于年初的5%[7] * 韩国9月前20日经工作日调整后的日均出口额同比收缩10.6% 较8月5.7%的增长显著恶化 科技与非科技产品出口均陷入收缩区间[8] * 鉴于对贸易周期和中国通缩挑战的更悲观看法 以及美元走弱的预期 摩根士丹利预计亚洲将出现比市场定价更多的降息 尤其是在印度 韩国 印尼和台湾等经济体[16] * 关于中国 投资者认同宏观形势依然严峻 通缩压力持续 但市场表现可与宏观脱钩 其关注点在于微观主题而非宏观叙事[22][25] * 投资者聚焦三大主题 新兴前沿领域（如AI和先进制造） 反内卷政策可能改善部分行业定价能力 以及股息收益率相对于存款利率的吸引力推动家庭参与股市[25] * 对于可持续退出通缩 摩根士丹利认为增长模式需进行四大关键转变 包括接受较低的实际GDP增长目标 停止创造新的过剩产能 削减现有过剩产能以及提振国内消费[24] * 在印度 投资者情绪悲观 主要担忧企业收入和利润增长近期减速以及美印贸易关系的不确定性[26] * 摩根士丹利预计印度国内需求将从2025年第四季度开始复苏 驱动因素包括累计100个基点的降息（预计还有50个基点） 个人所得税削减以及商品及服务税（GST）下调[27] * 美印贸易紧张仍是关键风险 受潜在关税影响的印度对美出口仅占GDP的1.2% 但若服务出口（占印度总出口近半）受影响 则将对增长产生实质性冲击[28] * 在日本 多数投资者预期日本央行应尽早加息 而摩根士丹利的基本假设是2026年前都不会加息[29] * 不加息的理由在于 当前通胀主要由货币贬值和供应因素驱动 而非需求因素 且全球贸易放缓将对日本企业营收和利润产生不利影响 进而影响其维持当前工资增长水平的能力[30][31] * 日本国内需求复苏仍处于初期阶段 实际GDP水平仅略高于疫情前（2019年第三季度=100）[33] 其他重要内容 * 固定收益投资者与摩根士丹利对中国宏观疲弱的看法一致 辩论围绕通胀前景和反内卷政策对通缩的影响[22] * 中国政策制定者倾向于通过投资刺激增长 但因财政收入的GDP占比已因通缩压力下降约4个百分点 而对实施社会福利改革提振消费持谨慎态度[23] * 摩根士丹利中国经济学团队预计还将有15个基点的政策利率下调[25] * 摩根士丹利外汇策略师指出 印度卢比的实际有效汇率（REER）低于其10年平均值的1个标准差区间[28] * 若日本央行在美联储降息时激进加息 将导致货币大幅升值 影响利润并削弱企业维持工资增长的能力[31]

公司信息 * 恒立液压 (Hengli Hydraulic, 601100.SS) [1] 核心业务表现与财务指引 滚珠丝杠与直线导轨业务 * 2025年该业务收入指引下调至1.2亿-1.3亿元人民币 (1H25: 2000万-3000万元人民币 2H25: 1亿元人民币) 较此前2.5亿元人民币的指引下降约50% [1] * 客户采用速度慢于预期是收入指引下调的原因 [1] * 在此收入规模下 该业务净亏损预计将从2024年的约5000万元人民币扩大至2025年的6000万-8000万元人民币 [1] * 该业务预计在4亿元人民币的收入规模上实现盈亏平衡 目标时间为2026年 [1] 整体业绩与增长预期 * 公司预计2025年盈利将加速至双位数的同比增长 (2024年同比增长为0%) [1] * 增长动力来自强劲的挖掘机部件业务和非挖掘机部件业务的某些复苏 [1] * 管理层指引2025年第三季度收入和盈利增长将快于2025年第二季度 [1] * 预计2025年第三季度收入仅会环比小幅下降 原因在于挖掘机部件收入强劲增长以及高空作业平台(AWP)等非挖掘机产品的复苏 [2] * 预计2025年第三季度毛利率(GPM)在42%-45%左右 [2] * 基于管理层指引 预计2025年第三季度盈利将实现32%的同比增长 收入增长25% 毛利率同比扩张2.0个百分点 [2] 墨西哥工厂 * 该工厂2025年收入也可能达到1亿元人民币 (1H25: 1000万元人民币) 但2025年几乎难以实现盈亏平衡 [7] 人形机器人业务（行星滚柱丝杠） * 管理层对人形机器人业务持乐观态度 [1] * 尽管领先的美国新能源车制造商可能优先考虑其现有供应商作为人形机器人部件供应商 但管理层仍相信公司最终能打入其供应链 [2] * 信心来源：1) 恒立的研发团队源自欧洲 公司与欧洲竞争对手是全球少数行星滚珠丝杠生产商之一 2) 公司能以更好的成本结构生产类似产品 [2] * 公司可能很快在法国和美国建设其人形机器人产品产能 [2] 公司治理与资本运作 * 董事长计划在2025年9月1日至11月30日期间减持不超过4020万股（总股本的3%） [3] * 截至目前 董事长已完成宣布减持量的三分之一 [3] * 减持所得资金将用于投资海外人形机器人相关业务 以补充公司的人形机器人业务 [3] 投资评级与估值 * 花旗维持对恒立液压的买入(Buy)评级 [1] * 目标价为105.00元人民币 [5] * 基于43倍2025年预期市盈率 这等于其（自2021年以来的）平均市盈率加1.0倍标准差 [16] * 当前股价(24 Sep 25)为93.340元人民币 预期股价回报率为12.5% 预期股息收益率为0.9% 预期总回报率为13.4% [5] * 公司市值1251.52亿元人民币（合175.97亿美元） [5] * 短期观点：上行(Upside) 有效期至2025年11月25日 [5] 风险因素 * 关键基本面下行风险包括：1) 挖掘机和非挖掘机部件需求疲软 2) 因生产规模经济效应减弱导致滚珠丝杠和墨西哥工厂盈利能力疲软 3) 因有利的产品组合变化不及预期导致毛利率低于预期 [17] * 任何这些风险因素都可能导致股价偏离目标价 [17]