2025年12月，港股IPO市场上演了一场令人瞠目结舌的"冰与火之歌"。12月10日，宝济药业-B(02659)登 陆港交所，开盘即大涨127%，盘中最高涨幅突破170%，最终以近150%的涨幅收市，市值飙升至189亿 港元。然而仅仅12天后，12月22日，同为生物科技类企业的华芢生物(02396)上市首日暴跌29.32%；次 日，翰思艾泰-B(03378)更以46.25%的跌幅刷新年内生物科技新股首日最差表现。 同样扎根生物医药赛道，同样承载着市场对创新医疗的期待，三家企业却走出了截然不同的资本曲线。 宝济药业的逆势暴涨与华芢生物、翰思艾泰的惨烈破发，并非偶然的市场情绪波动，而是港股生物医药 板块估值体系重构的必然结果。当"闭眼打新"的狂热退潮，投资者开始用更苛刻的标尺衡量企业的真实 价值——管线的确定性、收入的可持续性、商业化的潜力，成为区分优质标的与普通标的的核心维度。 一、分化行情的全景呈现 2025年的港股生物医药新股市场，呈现出明显的"前热后冷"特征。上半年，受益于全球市场回暖、内地 创新药支持政策落地及港交所定价机制改革，生物科技(18A)板块成为 IPO 市场的"香饽饽"，新股上市 首日涨幅动 ...

公司股价与市场表现 - 公司股票逆市上涨近5% 截至发稿时上涨3.79% 报68.45港元 成交额1837.76万港元 [1] - 公司于港交所主板上市首日收盘大涨138.82% 当前总市值已突破200亿港元 [1] 公司战略与业务聚焦 - 公司战略聚焦四大领域：大容量皮下给药 抗体介导的自身免疫性疾病 辅助生殖及重组生物制药 [1] - 公司采用“场景驱动”战略 结合合成生物学技术壁垒与“总成本领先”的工业化优势 形成独特的“金字塔型”管线布局 [2] 产品管线与研发进展 - 公司管线包含12款自主开发在研产品 包括三款核心产品(KJ017、KJ103及SJ02(晟诺娃®)) 四款其他临床阶段候选药物(BJ007、KJ015、SJ04及KJ101) 及五款临床前资产(BJ008、BJ009、BJ045、BJ047及BJ044) [1] - 产品SJ02已获批上市 产品KJ017已提交新药上市申请 [2] 商业模式与财务可持续性 - 公司“金字塔型”管线的底座由临床周期短、费用低、市场需求确定性高的产品构成 旨在快速形成稳定销售和现金流 [2] - 该商业模式为公司提供“自我造血”能力 有效消除未盈利生物科技公司普遍存在的“融资焦虑” [2]

市场行情概览 - 在12月1日至12月5日当周，医药生物指数下跌0.64%，跑输上证指数1.34个百分点，结束此前两周的上涨行情 [4] - 同期，创新药指数(BK1106)下跌1.03%，恒生医疗保健业指数(HSCICH)下跌0.84%，港股创新药ETF(513120)下跌1.63% [1][4] - 当周表现最好的子板块是医药流通，而创新药板块因有医保目录发布预期，在上周五有所回暖 [5] 医保目录更新 - 2025年12月7日，国家医保局发布了2025年《国家基本医疗保险、生育保险和工伤保险药品目录》及首版《商业健康保险创新药品目录》 [5][19] - 新版国家医保目录共有127个目录外产品参与谈判竞价，最终114个成功被纳入，成功率为88%，谈判成功率创近年新高 [5] - 新版国家医保目录成功新增114种药品，其中包含50种一类创新药，例如替尔泊肽、国产ADC药物芦康沙妥珠单抗等明星药物 [19] - 首版商保创新药目录共纳入19种药品，覆盖了5款国产CAR-T细胞药物、2款进口阿尔茨海默病药物及罕见病药物，与基本医保形成互补 [5][19] - 业内认为双目录的发布是我国多层次医疗保障体系从“保基本生存”向“保健康价值”的底层逻辑升级 [5] 临床试验动态 - 12月1日至12月5日，国家药监局药品审评中心共披露112条临床试验登记信息，其中30条为处于II期及以上的创新药新登记临床试验信息 [9] - 康方生物自主研发的全球首创PD-1/CTLA-4双抗药物卡度尼利单抗，启动了一项针对可切除食管鳞癌的围手术期联合新辅助化疗的II期临床试验，计划入组90人 [13][14] - 远大医药与重庆派金生物合作的聚乙二醇化尿酸酶注射液(HZBio1)启动了一项针对痛风患者的II/III期临床试验，目标入组520人 [17][18] - 根据民生证券报告，我国成人居民高尿酸血症患病率为14%，痛风患病率为0.86%～2.20%，估算痛风患者约为1023万人至2618万人，高尿酸血症患者约为1.67亿人 [18] 个股与新股表现 - 当周A股市场，海王生物股价大幅上涨71.20%，众生药业上涨15.56% [2] - 当周港股市场，锦欣生殖上涨7.53%，博安生物上涨8.62% [2] - 宝济药业于12月10日登陆港交所，上市首日收盘上涨138.82%，总市值达到205亿港元 [6] - 宝济药业核心产品SJ02（长效重组人卵泡刺激素-CTP融合蛋白）已于2025年8月在国内获批上市，是中国首款获批的长效FSH-CTP产品 [7] - 财务数据显示，宝济药业2025年上半年营收为4199万元，同比大幅增长2716.23%，主要源于来自欧加隆的4000万元许可费用，占当期总营收的95.3% [7] - 宝济药业尚未盈利，2025年上半年净亏损为1.83亿元，公司解释亏损增加主要由于与一家生物技术公司技术转让协议相关的诉讼计提了5540万元的亏损拨备 [7] 行业会议与趋势 - 12月7日，2025创新药高质量发展大会在广州召开，会议重要议程之一是公布2025年国家医保目录及首版商保创新药目录 [19] - 会议现场气氛振奋，业内认为医保支付为新药从实验室到患者手中提供了关键支撑，拓宽了患者的“生命之窗” [20] - 创新药依然是医药板块的核心方向，“创新+国际化”的产业趋势不变，政策支持、全球竞争力加强及商业化盈利兑现是主要驱动力 [5] - 可关注基本面开始改善的创新药产业链，其海外业务订单和业绩已开始恢复，国内业务具备自主可控逻辑，上游业绩已出现复苏趋势 [5]

上市概况与市场表现 - 宝济药业于12月10日在港交所上市，股票代码02659 HK，上市首日收盘价为63.00港元，较发行价上涨138.82% [1] - 公司全球发售共计37,911,700股H股，其中香港发售3,791,200股，国际发售34,120,500股 [1] - 最终发售价定为26.38港元，全球发售所得款项总额为1,000.1百万港元，扣除上市开支78.6百万港元后，所得款项净额为921.5百万港元 [4][5] 发行相关中介与投资者 - 本次发行的联席保荐人、整体协调人及联席全球协调人为中信证券（香港）有限公司和海通国际资本有限公司，此外还有多家机构担任联席账簿管理人及联席牵头经办人 [1] - 基石投资者包括安科生物（香港）有限公司、Derivatives China Alpha Fund SPC以及国泰君安证券投资（香港）有限公司，合计认购7,604,100股发售股份，占全球发售股份的20.06% [3][4] 募集资金用途 - 公司计划将全球发售所得款项净额用于核心产品（KJ017、KJ103及SJ02）的研发及商业化 [5] - 资金还将用于推进其他现有管线产品、优化专有合成生物学技术平台、研发新候选药物、提升及扩大生产能力，并补充营运资金及用于一般公司用途 [5] 公司业务与战略定位 - 宝济药业是一家生物技术公司，利用合成生物技术在中国开发及提供重组生物药物 [5] - 公司专注于攻克治疗选择有限且药物制造工艺复杂的目标病症，战略重点在于生产生物药物，以替代源自动物器官、血液或尿液的生化提取产品，或升级现有治疗手段 [5] - 公司拥有一项获批准产品及多元化的临床管线 [5] 财务表现 - 2023年、2024年全年及截至2024年、2025年6月30日止六个月，公司收入分别为人民币6.9百万元、6.2百万元、1.5百万元及42.0百万元 [6][7] - 同期，公司净亏损分别为人民币160.4百万元、364.4百万元、167.3百万元及183.1百万元，期内亏损合计人民币707.9百万元 [6][7] - 同期，经调整亏损（非国际财务报告准则计量）分别为人民币160.4百万元、205.7百万元、97.2百万元及123.9百万元 [6][7] - 研发开支是主要支出，2023年、2024年全年及2024年、2025年上半年分别为人民币132.5百万元、250.7百万元、116.3百万元及111.0百万元 [7] 现金流状况 - 2023年、2024年全年及截至2024年、2025年6月30日止六个月，公司经营活动所用现金净额分别为人民币140.2百万元、219.8百万元、172.9百万元及105.2百万元 [7][8] - 同期，投资活动所用现金净额分别为人民币136.4百万元、122.1百万元、59.4百万元及29.8百万元 [8] - 融资活动是现金的主要来源，同期融资活动所得现金净额分别为人民币122.9百万元、543.2百万元、45.6百万元及64.5百万元 [8] - 截至2025年6月30日，公司期末现金及现金等价物为人民币453.4百万元 [8]

上市概况 - 公司于港交所上市，股票代码2659，发行价26.38港元，发行37,911,700股，募资总额10亿港元，扣除费用后募资净额9.22亿港元 [1] - 上市开盘价60港元，较发行价上涨127%，当前市值189亿港元 [3] - 全球发售引入三家基石投资者，合计认购2.006亿港元，占全球发售股份的20.06%，其中安科生物香港认购1.12亿港元，DC Alpha SPC认购5000万港元，国泰君安证券投资（有关中和场外掉期）认购3860万港元 [2] 公司业务与研发管线 - 公司是一家借助合成生物技术开发及提供难以生产的重组生物药物的生物医药企业，成立于2019年 [6] - 公司专注于大品种生物药物的研发，旨在通过替代源自动物器官、血液或尿液的生化提取产品，升级现有治疗手段 [6] - 研发管线涵盖四个治疗领域，包括五项临床阶段在研药物及七项临床前产品，三项核心产品为KJ017、KJ103及SJ02 [6] - 核心产品KJ017为高度糖基化的重组人透明质酸酶，用于实现联用药物的快速、大容量皮下给药 [6] - 核心产品KJ103为创新性重组免疫球蛋白G降解酶，用于治疗由病理性IgG活动驱动的免疫性疾病，正在肾脏移植脱敏、抗肾小球基底膜病等领域开展临床试验 [6] - 核心产品SJ02为长效重组人卵泡刺激素-CTP融合蛋白，旨在与促性腺激素释放激素拮抗剂联合使用进行控制性卵巢刺激 [6] - 所有核心产品均已在中国进入后期临床阶段或NDA注册阶段，并积极推进其他管线产品如KJ101及BJ044 [7] 财务表现 - 2025年上半年营收4199万元，期内亏损1.83亿元 [4][9] - 2024年营收616万元，毛利502万元，期内亏损3.64亿元 [8] - 2023年营收693万元，毛利678万元，期内亏损1.6亿元 [8] - 截至2025年6月30日，公司经调整净亏损为1.24亿元 [10] - 截至2025年6月30日，公司持有的现金及现金等价物为4.53亿元 [11] 融资与估值 - 2024年7月公司完成4.26亿元C轮融资，2024年12月完成4500万元C+轮融资，两轮融资每股成本均为16.91元，投后估值为48.71亿元 [15] - C轮投后估值为48.71亿元 [12] 股权结构与公司治理 - IPO前，公司一致行动人刘彦君博士、王征女士、谭靖伟合计控制公司34.23%股权，其中刘彦君持股21.21%，王征持股7.81%，谭靖伟持股5.21% [16][17] - IPO后，一致行动人合计控制公司30.24%股权，其中刘彦君持股18.74%，王征持股6.9%，谭靖伟持股4.6% [22] - IPO前主要股东包括：Center Lab持股13.85%，方圆资本持股7.52%，上海罗旭持股6.51%，上海罗君持股3.6%，SHC持股4.11%，东方富海投资持股3.29%，源创多盈持股3.07% [19] - IPO后主要股东包括：Center Lab持股12.24%，方圆资本持股6.64%，上海罗旭持股5.75%，上海罗君持股3.18%，SHC持股3.63%，东方富海投资持股2.9%，源创多盈持股2.7% [23] - 公司执行董事为刘彦君博士、王征女士、谭靖伟、李翠女士；非执行董事为林佳陵女士、刁隽桓、Li Chen；独立非执行董事为蔡仲曦、曾凡一博士、鞠佃文博士、张森泉 [12][13][14]

公司IPO与市场表现 - 宝济药业-B(02659)暗盘开盘表现强劲，报价54港元，较招股价26.38港元上涨104.7% [1] - 每手100股，不计手续费，每手可赚2762港元，公司将于12月10日挂牌 [1] - 本次IPO计划发行3791.17万股H股，其中国际发售占90%，香港公开发售占10%，发行价定为每股26.38港元，每手入场费约2664.60港元 [1] - IPO引入3家基石投资者，包括安科生物香港、DC Alpha SPC、国泰君安证券投资，合计认购2.006亿港元，约占募集资金总额20.06% [1] 公司业务与产品管线 - 宝济药业是一家处于临床和商业化阶段的生物技术公司，成立于2019年，总部位于上海，专注于利用合成生物技术开发重组生物药物 [2] - 公司管线包括12款自主开发在研产品，涵盖三款核心产品、四款其他临床阶段候选药物及五款临床前资产 [2] - 核心产品KJ017(重组人透明质酸酶)可用于大容量皮下给药，作为静脉输注替代方式或将静脉制剂改为皮下制剂，缩短患者给药时间 [3] - 核心产品KJ103是一种创新的IgG降解酶，是全球首款也是唯一一款达到三期临床阶段的低预存抗体免疫球蛋白G降解酶，用于抗体介导的自身免疫性疾病 [3] - 核心产品SJ02是中国首款获批上市的长效重组人卵泡激素产品，用于辅助生殖领域 [3] - 公司致力于开发作为传统生化产品变革性替代品的重组生物制品 [3] 市场前景与产能 - 到2033年，公司四个战略性治疗领域在中国的临床可触及市场规模合计将约达人民币500亿元 [4] - 细分市场规模包括：大容量皮下给药中重组透明质酸酶占近人民币70亿元；抗体介导的自身免疫性疾病市场规模达人民币267亿元；辅助生殖达人民币149亿元；重组生物制药超过人民币53亿元 [4] - 公司在上海建有符合GMP的生产基地，占地面积约63,000平方米，配备专为生产复杂生物制品而设计的生产线，具备生产重组蛋白药物的专业能力 [4]

文章核心观点 - 公司通过差异化战略，避开ADC、PD-1等红海赛道，聚焦于解决真实且未被满足的临床需求，其三大核心产品分别瞄准致命性自身免疫疾病紧急治疗、生物药皮下给药平台以及辅助生殖体验升级，旨在通过技术升级和给药改良实现更短商业化周期和更高确定性 [1][13] 急重症自免的急救"解药"：KJ103 - KJ103是一款Best-in-Class的低预存抗体IgG降解酶，是全球首款且唯一进入注册临床阶段的同类产品，针对肾移植脱敏及IgG介导的自身免疫性疾病 [2] - 其核心机制是快速、特异性降解致病性IgG抗体，I期临床显示给药后1小时内IgG水平减少超过90%，6小时内减少95%，并能维持IgG平均减少70%以上长达一星期 [2] - 产品预存抗药抗体比例和滴度远低于欧洲上市同类竞品，安全性更高，可重复给药 [3] - 已针对肾移植脱敏和抗GBM病获得国家药监局两项"突破性疗法认定"，有望加速审评 [3] - 市场前景覆盖器官移植（填补国内空白）、急重症自免疾病（如抗GBM病、GBS）及数百种IgG介导疾病的广谱潜力 [4] - 中国IgG降解酶市场预计在2033年达到63.86亿元人民币，KJ103作为领跑者将占据核心份额 [5] 生物药皮下给药平台：KJ017 - KJ017是重组人透明质酸酶，作为赋能平台解决生物大分子药物皮下注射的物理瓶颈，可将静脉输注时间从30分钟至7小时缩短至2到5分钟的皮下注射 [6] - 产品是中国首个且唯一进入NDA阶段的重组人透明质酸酶，也是全球第三款达到NDA或以上阶段的同类产品，打破了美国Halozyme的技术垄断 [7] - 采取靶点非排他性的开放合作模式，为本土药企提供国产化解决方案，已在美国FDA完成DMF备案 [7] - 全球重组人透明质酸酶市场预计到2033年达90.94亿美元，中国市场预计达69.80亿元人民币 [8] - 应用场景包括单药疗法（2033年单药市场预计15.07亿元）、与抗体药物联用开发皮下制剂、以及开发皮下抗生素 [8] - 商业模式是"卖水人"逻辑，价值与下游千亿生物药市场销售额分成和高毛利原料供应绑定，对标海外公司Halozyme（市值约80亿美元）和Alteogen（市值一度约170亿美元） [9] 辅助生殖体验升级：SJ02 - SJ02是一款长效重组人促卵泡激素融合蛋白，通过分子改造延长半衰期，将促排卵治疗从每日注射优化为每周一次注射 [10][11] - 产品是国内首款获批上市的长效FSH产品，海外仅有一款同类产品且短期内难进入中国，稀缺性突出 [11] - 中国辅助生殖用药市场预计到2033年达149亿元人民币，其中FSH市场整体规模预计达102亿元，长效FSH细分市场预计达36亿元 [11] - 公司已与安科生物签订独家销售代理协议，负责大中华区商业化，确保市场落地 [12] 公司底层发展战略 - 三大产品均非创造全新靶点，而是对已验证疗法进行根本性升级，采取"技术升级"和"给药改良"策略，商业化周期更短、确定性更高 [13] - 产品均定位"中国首款"或"全球领先"，致力于解决现有疗法临床痛点，提升生活质量和给药便利性 [13] - 产品依赖于公司在高难度酶工程和长效融合蛋白工程方面的核心Know-How [13] - 通过卡位"赋能者"、"替代者"和"急救者"角色，形成收入多元、地基稳固的商业防御体系 [13]

全球发售与上市计划 - 公司计划全球发售3791.17万股股份，其中香港发售379.12万股，国际发售3412.05万股 [1] - 招股日期为12月2日至12月5日，最高发售价26.38港元，每手100股，入场费约2664.60港元 [1] - 全球发售预计募资总额10.00亿港元，募资净额9.22亿港元 [1] - 公司预计于2025年12月10日在香港联交所主板上市 [1] - 联席保荐人为中信证券（香港）有限公司及海通国际资本有限公司 [1] 募资用途 - 募资净额将用于核心产品（包括KJ017、KJ103及SJ02）的研发及商业化 [1] - 资金将用于推进其他现有管线产品及筹备相关登记备案 [1] - 资金将用于提升及扩大生产能力 [1] - 资金将用作营运资金及一般公司用途 [1] - 资金将用于持续优化专有合成生物学技术平台，以及研究和开发新候选药物 [1] 基石投资者 - 公司引入安科生物(香港)有限公司、Derivatives China Alpha Fund SPC、国泰君安证券投资（香港）有限公司等基石投资者 [1] - 基石投资者将以发售价共认购数量下限约760.41万股可购买发售的股份 [1] 公司业务与财务概况 - 公司是一家处于临床阶段的生物技术公司，利用合成生物技术在中国开发及提供重组生物药物 [2] - 公司专注于攻克治疗选择有限且药物制造工艺复杂的目标病症 [2] - 公司2023年度净利润为-1.60亿元，2024年度净利润为-3.64亿元，2025年半年度截至6月30日止净利润为-1.83亿元 [2]

全球发售详情 - 公司拟全球发售3791.17万股股份，其中香港发售379.12万股，国际发售3412.05万股 [1] - 招股日期为12月2日至12月5日，最高发售价26.38港元，每手100股，入场费约2664.60港元 [1] - 全球发售预计募资总额10.00亿港元，募资净额9.22亿港元 [1] 募资用途 - 募资将用于核心产品（包括KJ017、KJ103及SJ02）的研发及商业化 [1] - 用于推进其他现有管线产品及筹备相关登记备案，并提升及扩大生产能力 [1] - 用作营运资金及一般公司用途，以及持续优化专有合成生物学技术平台和新候选药物研发 [1] 基石投资者与上市安排 - 基石投资者包括安科生物（香港）有限公司、Derivatives China Alpha Fund SPC、国泰君安证券投资（香港）有限公司等，将以发售价共认购下限约760.41万股发售股份 [1] - 公司预计于2025年12月10日在主板上市，联席保荐人为中信证券（香港）有限公司、海通国际资本有限公司 [1] 公司业务与财务表现 - 公司是一家处于临床阶段的生物技术公司，利用合成生物技术在中国开发重组生物药物，专注于治疗选择有限且制造工艺复杂的目标病症 [2] - 公司2023年度净利润为-1.60亿元，2024年度净利润为-3.64亿元，2025年半年度截至6月30日止净利润为-1.83亿元 [2]

公司概况与业务领域 - 公司是一家临床和商业化阶段生物技术公司，专注于抗体介导的自身免疫性疾病、大容量皮下注射、辅助生殖药物以及现代工艺取代传统生化提取的变革性产品四大领域 [1] - 公司目前拥有7款临床阶段候选药物及7款选定临床前阶段候选药物 [1] 核心产品管线 - 核心产品KJ017为重组透明质酸酶，用于大分子药物等的大容量皮下给药，已递交上市申请 [1] - 核心产品KJ103用于治疗多种自身免疫病，处于三期临床阶段 [1] - 核心产品SJ02为国内首款获批上市的长效促卵泡激素，可将治疗周期从每日注射缩短至每周一次 [1] 首次公开发行(IPO)详情 - 宝济药业-B招股期为2025年12月2日至12月5日，计划全球发售3791.17万股 [1] - 发售股份中香港发售占10%，国际发售占90% [1] - 最高公开发售价为每股26.38港元，预计2025年12月10日在港交所上市 [1] 基石投资者认购情况 - 引入安科生物香港、DC Alpha SPC及国泰君安证券投资三家知名机构作为基石投资者 [1] - 基石投资者合计认购2.006亿港元，约占募集资金总额的21.77% [1]