随着一桩入股交易落槌，全球芯片界的新旧两大巨头正式"结盟"。 CHIP中国实验室主任罗国昭向《中国经营报》记者表示，随着英伟达在过去两年AI算力大潮中崛起为 市场的绝对霸主，多家市场研究机构数据均显示，英伟达在数据中心AI加速卡市场的份额超过80%，这 使业内戏称其为AI时代业内的"卖铲人"。 中经记者 谭伦 北京报道 近日，英伟达（NASDAQ：NVDA）和英特尔（NASDAQ：INTC）宣布达成合作，前者将以23.28美 元/股的价格收购英特尔普通股，共投资50亿美元（约合人民币355亿元），双方在共同声明中表示，将 共同开发多代定制化的数据中心和个人计算产品，以加速超大规模计算、企业级及消费级市场的各类应 用与工作负载的处理。 其中，在数据中心为主的服务器市场，英特尔将为英伟达定制CPU芯片，这些芯片将被集成到英伟达AI 基础设施平台中，与英伟达显卡协同工作；而在个人计算为主的消费者市场，英特尔则将推出配备英伟 达GPU芯片组件的个人电脑系统级芯片（SoC）。 此次交易达成后，英伟达也成为目前位列美国政府之后的英特尔第二大股东，持股比例预计超过4%。 而在合作声明正式公布后，英特尔股价也一度涨幅超30% ...

合作概况 - 英伟达以每股23.28美元价格向英特尔投资50亿美元并联合开发新款PC与数据中心芯片[4] - 英特尔股价受此影响单日暴涨22.77%创近40年最大涨幅[5] - 双方合作围绕NVLink技术引入、定制X86处理器及集成GPU芯粒的SoC三大方向展开[7][11] 技术合作细节 - NVLink技术将替代PCIe总线实现CPU与GPU低延迟直连 显著提升数据中心与AI服务器性能[8] - 英特尔为英伟达定制X86处理器 可能用于替代现有Arm架构Grace CPU集成至AI加速卡[10][11] - 双方将推出集成NVIDIA RTX GPU芯粒的X86系统级芯片 可能颠覆传统PC分立方案并开创高性能计算轻薄本品类[11][16] 行业影响与战略意义 - X86架构生态广泛性优于ARM 英伟达可能获得英特尔未公开授权的自用X86 IP[14] - 英特尔转向NVLink可能冲击由十家行业巨头组成的Chiplet标准联盟及UCIe协议[18] - 50亿美元投资被视为对英特尔代工业务的技术认可 可能改变英伟达对台积电的单一依赖[22][25][27] - 合作可能推动"NV-Wintel"联盟形成 进一步巩固双方在PC与数据中心领域的统治地位[29] 潜在合作扩展 - 英特尔18A与14A制程工艺具备背部供电等独家技术 虽良率落后台积电但可满足高性能芯片代工需求[23][25] - 英伟达若采用英特尔代工将增强议价权 应对台积电2026年可能对高端制程涨价5%-10%的计划[26][27]

财务表现 - 2025年上半年归母净利润13.60亿元，同比增长37.75% [1] - 第二季度归母净利润8.69亿元，同比增长42.92%，环比增长76.74% [1] 行业地位 - 公司是中国电子电路行业领先企业及封装基板领域先行者 [1] PCB业务发展 - 通信领域因高速交换机与光模块需求增长带动有线侧产品占比提升，产品结构优化促进盈利能力改善 [1] - 数据中心领域订单同比显著增长，受AI加速卡及Eagle Stream平台产品放量驱动 [1] 封装基板业务进展 - 存储类产品新项目开发导入稳步推进 [1] - FC-BGA基板能力建设、FC-CSP精细线路基板和RF射频基板技术提升项目均按期推进 [1] 投资评级 - 研究机构维持"买入"评级 [1]

股价表现与市值 - 截至2025年9月12日收盘价18.59元，较上周18.42元上涨0.92% [1] - 本周最高价19.2元（9月8日），最低价18.08元（9月11日） [1] - 当前总市值412.04亿元，在消费电子板块市值排名11/90，A股整体市值排名423/5153 [1] 财务表现与经营状况 - 2025年上半年净利润同比下滑18%，受欧洲产能整合一次性费用约1000万美元、可转债滞纳金1900万元人民币及信用减值和存货计提影响 [2] - 消费电子类收入上半年增长8.6%，主要受益于主要客户市场促销带动销量增长 [2] - 通讯类产品营收同比下降，因大客户手机通讯模组采用自研芯片导致新产品量产推迟 [2] - 第三季度利润率预计同比基本持平 [2][6] 产品与技术进展 - 向北美头部眼镜客户供应Wi-Fi SiP模组，高集成度N-in-one主板模组已获订单，预计明年上半年批量出货 [2][3][6] - AI加速卡2025年Q3产能达60K/月，Q4提升至90K/月，目标达成135K/月产能 [3][6] - 7月底发布新一代1.6T光模块，自建测试实验室并推进客户送样 [2] - 未来两三年与控股股东合作发展光电共封技术，拓展CPO光器件和系统组装业务 [2] - PDU项目前端制程技术预计2028年量产，需上下游供应链整合 [2] 业务布局与战略方向 - 端侧AI技术趋势推动小尺寸、低功耗、高集成模块发展，利好SiP业务 [3] - 苹果推出摄像头版AI耳机可能提升SiP模组集成度与工艺难度，带动硬件升级和换机周期 [3] - 光通讯业务积极布局，AI加速卡主要用于AI服务器网络支持 [2][4] - 未参与手机端eSIM模组产品 [4] 公司治理与运营管理 - 2025年第一次临时股东大会审议通过金融衍生品交易额度调增、取消监事会等议案 [5][6] - 出席股东代表股份1,751,103,799股，占总股本79.6566% [5] - 已建立汇率风险管理机制，每日统计外币净头寸，每月调整套保头寸 [4]

财务表现 - 2025年上半年营业收入104.53亿元 同比增长25.63% [1] - 归母净利润13.60亿元 同比增长37.75% [1] - 扣非归母净利润12.65亿元 同比增长39.98% [1] 主营业务分析 - 印制电路板业务收入62.74亿元 同比增长29.21% 占总收入60.02% [1] - 印制电路板毛利率34.42% 同比提升3.05个百分点 [1] - 封装基板业务收入17.40亿元 同比增长9.03% 占总收入16.64% [2] - 封装基板毛利率15.15% 同比下降10.31个百分点 [2] 业务驱动因素 - AI加速卡需求释放带动PCB订单显著增长 [1] - 数据中心算力基础设施建设加速推动业务增长 [1] - 国内存储市场增长推动封装基板订单提升 [2] - 汽车电动智能化和存储市场回暖构成增长机遇 [1] 产能建设进展 - 泰国工厂和南通四期项目基础工程建设积极推进 [1] - 广州封装基板项目处于产能爬坡阶段 [2] - 已具备20层及以下FC-BGA产品批量生产能力 [2] - 22~26层FC-BGA产品技术研发及打样按期推进 [2] 产品技术发展 - 存储类封装基板成功量产新一代高端DRAM产品 [2] - FC-CSP类处理器芯片产品技术能力持续提升 [2] - RF射频类产品完成新客户导入和稳定批量生产 [2] - ABF类封装基板产品线能力快速提升 [2]

投资评级 - 维持"买入"评级 [5][9] 核心观点 - 2025年上半年实现营业收入104.53亿元 同比增长25.63% 归母净利润13.60亿元 同比增长37.75% [1][2] - 受益于AI算力升级、存储市场回暖和汽车电动智能化三大增长机遇 [2] - 随着产能逐步释放和客户项目持续推进 看好未来业绩发展 [9] 财务表现 - 预计2025-2027年归母净利润分别为25.40/31.00/36.91亿元 对应PE分别为49/40/34倍 [9] - 2025-2027年预计营业收入分别为215.89/249.46/291.57亿元 增长率20.6%/15.6%/16.9% [1] - ROE持续提升 从2024年12.8%预计升至2027年17.0% [1] 业务板块分析 印制电路板业务 - 2025年上半年收入62.74亿元 同比增长29.21% 占总收入60.02% [2] - 毛利率34.42% 同比增加3.05个百分点 [2] - AI加速卡等产品需求释放带动订单显著增长 [2] 封装基板业务 - 2025年上半年收入17.40亿元 同比增长9.03% 占总收入16.64% [3] - 毛利率15.15% 同比减少10.31个百分点 主要因广州项目处于产能爬坡阶段及原材料涨价 [3] - BT类封装基板在存储类、处理器芯片类和RF射频类产品均取得进展 [3] - ABF类封装基板已具备20层及以下产品批量生产能力 22~26层产品研发推进中 [3] 产能建设 - 积极推进泰国工厂和南通四期项目基础工程建设 [2] - 广州封装基板新工厂投产后产能爬坡稳步推进 [3] 股价表现 - 当前股价186.45元 总市值1243.14亿元 [5] - 近3月日均成交额16.52亿元 [5]

财务表现 - 2025年上半年归属上市公司股东净利润13.60亿元 同比增长37.75% [1] - PCB业务订单同比显著增长 成为业绩增长核心驱动力 [1] 业务运营 - PCB业务总体产能利用率处于相对高位 [1] - 通过提升原材料利用率 前置引导客户设计 优化能源管理 瓶颈工序技术提效等方式保障高效产出 [1] - 积极推进泰国工厂和南通四期项目基础工程建设 为后续业务拓展提供支撑 [1] 行业驱动因素 - AI带动下游需求增加 [1] - 算力基础设施建设加速 [1] - AI加速卡等产品需求释放 [1] - 长期受益半导体载板国产化趋势 [1]

财务业绩表现 - 2025年上半年公司实现营收104.53亿元，同比增长25.63% [1][2] - 归属上市公司股东净利润13.60亿元，同比增长37.75% [1][2] - 整体毛利率26.28%（同比提升0.08个百分点），净利率13.02%（同比提升1.16个百分点） [2] - 销售费用率1.64%（同比持平），管理费用率4.27%（同比上升0.53个百分点） [2] - 研发费用率6.43%（同比下降1.25个百分点），财务费用率0.2%（同比上升0.3个百分点） [2] 业务板块分析 - PCB业务营收62.74亿元（占比60.02%），同比增长29.21%，毛利率34.42%（同比提升3.05个百分点） [2] - IC载板业务营收17.40亿元（占比16.64%），同比增长9.03%，毛利率15.15%（同比下降10.31个百分点） [2] - 电子装联业务营收14.78亿元（占比14.14%），同比增长22.06%，毛利率14.98%（同比提升0.34个百分点） [2] 产能与运营管理 - PCB业务产能利用率处于相对高位，通过提升原材料利用率、优化能源管理等措施保障高效产出 [2] - 泰国工厂与南通四期项目基础工程建设积极推进 [2] - IC载板业务中BT类产品在存储、处理器芯片、RF射频领域均实现技术突破与订单增长 [3] - ABF类封装基板（FC-BGA）已具备20层及以下产品批量生产能力，22~26层产品研发按计划推进 [3] 行业驱动因素 - 国内外云服务商资本开支规模持续提升，重点投向AI算力投资 [2] - AI服务器及配套产品需求增长带动公司加速卡等订单显著增长 [2] - 半导体载板国产化趋势为公司提供长期发展机遇 [3] 盈利预测与估值 - 2025-2027年预测归属母公司净利润调整为28.56/38.15/47.62亿元（原预测26.09/34.47/42.62亿元） [3] - 对应PE估值分别为40/30/24倍 [3]

A股市场牛市特征 - 市场处于牛市状态，呈现持续上涨态势，投资者普遍获得收益 [1] - 历史表现显示A股市场缺乏"慢牛"和"长牛"特征，更多呈现"奔牛"和"疯牛"模式，随后往往进入"慢熊"和"长熊"周期 [2] - 当前市场出现机构投资者推崇"核心资产永续增长"，分析师上调热门股票目标价，散户恐慌性买入的现象 [3] 市场机制与结构问题 - A股市场存在炒壳、炒小、炒新、炒绩差、炒故事、炒概念等传统投机行为 [4] - 市场呈现"杠铃式"结构：一端是估值低位、高股息的沪深300，另一端是估值高企、故事性强的中证2000 [30] - 小微公司板块泡沫明显，以中证2000指数为代表 [20] 科技板块估值分析 - AI和芯片产业相关科技创新股票被高估 [20] - 寒武纪股价两年间上涨近10倍，市盈率达数百倍，市值超过5000亿元 [27] - 寒武纪2017-2023年累计亏损超40亿元，2024年勉强扭亏，持续盈利能力有待观察 [26] - 英伟达2024年营收609亿美元，净利润297.6亿美元，毛利率76%，市盈率约60倍，市值约3万亿美元 [24] 技术实力对比 - 英伟达拥有全球领先的GPU架构创新能力和CUDA生态系统，绑定数百万开发者 [23] - 寒武纪生态相对薄弱，缺乏有号召力的软件平台，开发者社区规模小 [26] - 寒武纪产品性能、功耗与国际顶尖水平存在代际差距，受制于海外先进制程获取难度 [26] 历史牛市案例 - 日本1989年日经225指数达38957点，市盈率普遍60倍，随后开启20余年下跌之路，最低跌至8000点 [10][11] - 美国纳斯达克指数1995-2000年从不到1000点涨至5048点，随后暴跌78%至1114点 [12][13] - 2007年上证指数从998点涨至6124点，平均市盈率超50倍，2008年暴跌73%至1664点 [15][16] - 2015年上证指数从2000点涨至5178点，创业板市盈率超130倍，随后半年内跌至2638点，跌幅近50% [17][18] 投资建议与标的分析 - 建议关注估值合理甚至偏低的沪深300，股息率高，提供良好安全边际 [30] - 需要仔细剖析公司产品、技术、客户和财务报表，评估核心技术和产品竞争力 [30] - 区分行业必要性与投资确定性，国产替代过程将是残酷淘汰赛，只有极少数公司能胜出 [28]

行业与公司概述 * 行业涉及转债市场、化工、银行、钢铁、风电、防水涂料、瓶片及机器人、汽车被动安全部件及光模块、AI服务器及AI眼镜[1][2][11][12][17][18][20][21][22] * 公司包括杭氧、丰二、一阳、丰天业、科顺海顺、启帆天能、兴业浦发重银、友发、大中、美景、西子洁能、有发焊接钢管龙头、新长联、科顺、万凯、华茂科技、环旭电子[2][11][12][14][17][18][20][21][22] 核心观点与论据 转债市场动态 * 股票市场成交量持续抬升，增量资金入场，混合型和指数型基金扩容，动量效应增强，电子、AI等板块表现良好，预计转债估值将进一步上升[1][4] * 银行转债到期或临近到期，部分资金可能流向光伏、化工等反内卷板块，以及银行内部结构调仓带来的增量资金[1][5] * 主要机构投资者持仓占比未显著上升，但自然人和一般机构占比下降，表明私募、券商等其他类型投资者参与抢筹，整体估值上行仍受增量资金支撑[1][6] * 股性策略表现最强，基因增配策略如电子医药军工中小盘标的也表现良好，而高YT和基因低配策略表现较弱[1][7] * 股性转债溢价率相对平衡转债较低，仍有上升空间，双高转债数量处于相对低位，股票市场预期尚未达到极值，股性转债具有超额收益潜力[1][9] * 绝对收益投资者关注基因低配置和低拥挤度指标筛选冷门转债，以及高a天策略和双低策略，例如关注80评价以下、溢价率较低的标的[1][10] 行业与公司表现 * 化工类平衡转债如杭氧、丰二、一阳、丰天业等余额较大，但正股上涨逻辑不明晰，溢价率偏低且机构占比不高，反内卷背景下可能具备强劲性价比[11] * 中小盘正股市值约50亿左右相关标例如科顺海顺、启帆天能等显示出超额收益潜力[11] * 银行类兴业浦发重银以及钢铁类友发、大中、美景等由于筹码出清导致股价调整，但从绝对收益角度来看仍具备进一步上涨空间[12][13] * 西子洁能核电订单逐步增长，目标市场每年可达50亿，并计划随中核广核进行全球机组改造需求扩展[14] * 有发焊接钢管龙头覆盖全品类产品，下游基建、市政工程、水利工程及房建项目需求强劲，中报净利润预计达2.7至3.07亿[14] * 新长联风电营收占比76%，毛利率约30%，营收同比翻倍，扣非净利润约为3.35亿元[17] * 科顺防水涂料需求稳定，行业内部分中小企业退出市场后，公司提价预期带动毛利率环比改善[18] * 万凯瓶片产量有所增加，但六七月数据已出现回落，周度数据显示瓶片利润底部修复趋势明显[20] * 华茂科技主营汽车被动安全部件，并切入光模块领域，24年底开始战略并购富创优越[21] * 环旭电子AI服务器业务增速23%，营收增加1.1亿美元，与Meta合作开发的第三代眼镜预计25年底至26初量产[22] 其他重要内容 * 钢材市场的库存处于历史较低水平，相比2023年和2024年同期减少了200多万吨[15] * 公司累计分红比例较高，2024年的分红金额为4.18亿元，占净利润比例超过90%[16] * 当前转债估值受外围资金充裕及内部调仓影响仍具向上空间，建议关注股性转债超额收益潜力及低估值转债[23]