纪要涉及的行业或公司 * 行业：中国对外贸易、出口导向型制造业、集成电路（半导体）行业、金属矿产进口、电子产品进出口、高端服务业（IT信息、金融、知识产权）、旅游业[1][2][7][8] 核心观点和论据 * **近期进出口表现**：11月中国出口实现快速反弹，反弹速度超出市场预期[3] 11月出口回升中，有4.6个百分点来自基数效应贡献，环比动能走强贡献了2.6个百分点[3] 10月出口环比低于历史中水平2.9个百分点，11月实现快速反弹[3] * **出口反弹核心原因**：主要得益于新兴市场工业化需求、全球电子周期以及对欧盟贸易的明显改善[1][4] 中国集成电路出口在11月同比增长34%，显著拉动外需[1][4] * **进口需求结构**：进口需求回升主要由金属矿产（来自拉美）和电子产品（来自日本、韩国和台湾）拉动[1][7] 从香港进口黄金增速出现快速回落[1][7] 计算机设备进口增速回升，而机床、显示器等则同比走弱[1][7] * **未来贸易环境**：全球电子投资周期和新兴市场工业化需求将继续支撑外需[1][5] 中美经贸关系仍面临压力，对美出口受季节性因素和前期关税预期影响[1][5][6] 美国加征关税预期导致10月需求前置，影响了后续表现[6] * **2026年外需展望**：2026年关税影响预计持续存在，但货物出口有望保持相对平稳增长，预计同比增长约3.9%[1][8] 新兴市场资本品和中间品需求扩张及中国制造业竞争优势将提供支撑[1][8] * **战略与新增量**：中国出海布局战略巩固了中间品出口优势，并为高附加值增量空间开辟机会[1][8] 高端服务业如IT信息、金融、知识产权等领域具备走出去竞争优势[1][8] 政策推动出入境旅游有望减少服务逆差并带来新的增长点[2][8] 其他重要内容 * 美国下调对中国芬太尼税，但其影响尚未完全体现在11月的数据中，需要后续观察[4]

核心观点 - 2025年中国宏观经济呈现“外需韧性、内需波动”特征，A股核心实体企业收入结构中外需占比持续提升，境外收入增长成为重要边际增量，且境外业务毛利率具有比较优势 [2][6] - 多数TMT和设备制造行业展现出内外需景气同步向上或改善的态势，景气修复确定性较高，而多数消费制造行业景气度偏弱，内需是主要拖累 [2][16] - 未来投资机遇应关注中长期受“十五五”科技制造、国内大市场建设等政策支持的领域，特别是境外利润率占优且具备出海优势的细分行业和优质企业 [2][68] 总量背景：2025年外需韧性内需波动，实体企业收入外升内稳 - **宏观经济特征**：2025年1-9月出口累计同比增速达**6.1%**，保持较强韧性；内需修复存在波动，投资和消费增速在第三季度均出现回落 [6][7] - **财报映射特征**：A股核心实体企业（剔除金融、房地产、石油石化）境外业务收入占比近五年持续提升，2025年上半年达**15.3%**，较2010-2021年平均的**9.3%**显著提高 [12] - **收入增速边际变化**：2025年上半年核心实体企业境外收入同比增长**11.4%**，境内收入同比微降**0.1%**，但境内收入降幅较2024年全年的**-1.6%**已明显收窄 [13] 行业对比：A股细分行业的内、外需景气度变化 TMT科技行业 - **市场表现**：2025年以来通信、电子、计算机、传媒等行业涨幅居前，且获得较多融资资金净流入，市场关注度高 [16][17] - **收入结构**：电子、计算机行业收入增长更多依赖境内业务拉动，而通信、传媒行业则更多依赖境外业务拉动 [24] - **细分领域景气**： - **海外算力**：通信设备行业2025年上半年境外收入同比增长**33.3%**，境内收入同比增长**10.5%**，增速均较2024年提升 [27] - **国内算力**：半导体行业2025年上半年境内收入同比增长**21.4%**，境外收入增速放缓至**4.2%**；计算机设备行业境内收入同比高增**44.0%**，境外收入下降**18.5%** [28] - **软件应用**：IT服务、游戏行业2025年上半年境内收入增速分别改善至**10.7%**和**17.2%**，境外收入继续保持两位数高增长 [29] - **毛利率优势**：TMT行业境外业务毛利率普遍高于境内，其中元件、其他电子、游戏、IT服务等行业的境外毛利率较境内高出**10个百分点以上** [32][33] 设备制造行业 - **周期背景**：行业在2020-2021年大规模投资扩产后，2022-2024年因需求走弱、产能释放导致景气度承压，资产周转率和利润率下滑 [34] - **景气度改善**：2025年上半年在“两重两新”等政策支持下，机械设备、电力设备行业盈利实现正增长，国防军工盈利降幅收窄 [34] - **细分领域驱动**： - **政策驱动内需**：工程机械、轨交设备、电网设备、自动化设备等行业境内收入增速在2025年上半年明显改善 [48] - **“反内卷”治理见效**：光伏设备境内外收入降幅收窄；电池行业境内外收入增速转正，分别增长**8.7%**和**15.1%**；风电设备境内收入增长**42.0%**，境外收入增长**74.2%** [48] - **国家安全建设**：国防军工行业境内外收入同步改善，其中地面兵装、军工电子子行业景气度改善明显 [49] - **毛利率优势**：设备制造业境外毛利率持续高于境内，2025年上半年机械设备、电力设备行业的境外毛利率分别高于境内**11.5**和**5.2个百分点**，专用设备、风电设备、光伏设备等细分行业境外毛利率优势超过**10个百分点** [52][54] 消费制造行业 - **整体特征**：2025年以来板块整体景气度偏弱，资本市场定价谨慎，结构性机会集中在“以旧换新”政策支持及新消费领域 [55] - **内需分化**： - **政策与需求拉动**：家用电器行业受益于“以旧换新”政策，2025年上半年境内收入同比增长**6.7%**；美容护理行业受益于悦己消费，境内收入增长**5.7%** [57][61] - **内需普遍疲软**：汽车、轻工制造、纺织服饰、医药生物等行业境内收入增速延续下行或负增长 [57] - **外需支撑**：多数消费制造行业境外收入增长提速，成为重要支撑，2025年上半年汽车、家用电器、轻工制造、医药生物行业的境外收入均实现两位数增长 [62][63] - **毛利率差异**：多数消费制造行业境内外毛利率差异不大，仅汽车、轻工制造等少数行业境外毛利率具有一定优势 [64] 市场展望：关注中长期政策驱动的景气机遇 - **景气验证**：2025年第三季度财报验证了TMT延续高景气、设备制造景气度继续改善、消费行业多数承压的趋势 [68] - **重点方向**：未来应关注“十五五”科技制造、国内大市场建设等政策带来的确定性机遇，具体包括AI科技（算力/应用）、设备制造（电力设备/国防军工等）、消费制造（新消费等）领域 [2][68] - **筛选逻辑**：其中境外利润率占优且具备出海优势的细分领域和优质企业值得重点关注 [2]

公司专利动态 - 中国工商银行股份有限公司于近期取得一项名为“客户分类方法、装置、计算机设备、存储介质和程序产品”的专利 授权公告号为CN115375404B 申请日期为2022年8月 [1] - 该专利涉及利用技术手段进行客户分类 表明公司在金融科技和客户精细化管理领域持续进行技术研发和布局 [1] 公司基本情况 - 中国工商银行股份有限公司成立于1985年 总部位于北京市 是一家以从事货币金融服务为主的企业 [1] - 公司注册资本为35640625.7089万人民币 [1] - 公司对外投资了28家企业 参与招投标项目5000次 [1] - 公司在知识产权方面拥有商标信息988条 专利信息5000条 此外还拥有行政许可77个 [1]

核心观点 - 河南省数字经济规模持续高速增长，2024年已超2万亿元，预计2025年将突破2.2万亿元，在基础设施、数据资源、产业化及数字化治理等方面取得显著成效 [1] 数字基础设施 - 累计建设5G基站24万个，居全国第6位，实现乡镇以上5G网络全覆盖，所有行政村具备千兆光网接入能力 [1] - 初步构建“一核四极多点”总体布局，国家超算互联网核心节点等重大工程加快建设，全省算力规模达9.8E Flops [1] - 启动首批7个省级数据标注基地建设，郑州成功入选首批国家数据基础设施建设试点城市 [1] - 累计更新改造城市老旧管网1.6万公里，安装物联感知设备24.3万余个，新建公共服务领域充电桩10.3万个 [1] 数据资源开发利用 - 深入实施“数据要素X”行动，组织开展23个省级数据资源开发利用试点，郑州、洛阳物流数据开放互联建设入选国家示范场景 [2] - 建立省级数据企业培育库，全省数据骨干企业突破1000家，产业规模约2000亿元 [2] - 郑州数据交易中心交易额突破42亿元 [2] 数字产业化发展 - 揭牌运行嵩山实验室、中原人工智能产业技术研究院等一批省实验室及产业技术研究院，优化重组117家省级重点实验室，建设7家中试基地 [2] - 实施省重大科技专项60余项、省级科技计划项目90余项，集中突破关键核心技术，4个大模型通过中央网信办备案 [2] - 智能手机产量连续多年位居全国前三，集成电路产业实现“月产百万片”跨越，先进计算产业实现“局部领先”，计算机设备年产量突破百万台 [2] - 培育大数据重点企业500多家，产业规模1500亿元，软件业收入突破1000亿元 [2] - 郑州获批国家区块链发展先导区、北斗规模应用试点城市，获批67个国家电商进农村示范县，培育188个淘宝村和121个淘宝镇，居中西部第一 [2] 数字化治理与服务 - 构建城市全域数字化转型基础框架，在智慧城管、智慧医疗等领域建成一批典型应用场景，建设郑州等8个新型智慧城市试点 [3] - 打通省市政务云59个，成为国内首个政务云全量整合省份 [3] - 集成跨部门事项上线“一件事”，惠及企业群众办事3.81亿件（次），办事环节、时间等综合压减率81.5% [3] - 实施“人工智能+教育”三年行动，打造助教、助管、助研等特色应用模型体系 [3] - 建成投用省医检互认系统，实现全省二级及以上医疗机构检查检验结果互认和数字影像调阅 [3] - 打造省智慧养老服务平台，建设智慧养老服务地图，促进养老供需对接 [3]

公司设立与股权结构 - 海南信德永科技有限公司于近日成立 [1] - 公司法定代表人为祝兴俊 [1] - 公司注册资本为500万人民币 [1] - 公司由江苏永德信科技发展有限公司全资持股，持股比例为100% [1] - 公司企业类型为有限责任公司（自然人投资或控股的法人独资） [1] 经营范围与行业定位 - 公司国标行业分类为农、林、牧、渔业下的农业，具体为蔬菜、食用菌及园艺作物种植 [1] - 许可经营项目包含水产养殖 [1] - 一般经营项目广泛覆盖种植业，包括水果、坚果、花卉、树木、蔬菜、谷物、中草药、棉花、薯类、豆类、茶叶、石斛、竹、食用菌及水生植物种植 [1] - 经营范围同时涵盖食用农产品批发、零售及初加工 [1] - 经营范围还包括软件开发、计算器设备制造、计算机软硬件及外围设备制造以及技术服务、开发、咨询、交流、转让和推广 [1] - 其他经营项目包含建筑材料、日用百货及五金产品的销售 [1] 公司基本信息 - 公司注册地址位于海南省东方市八所镇边贸城联检楼二楼211-7号 [1] - 公司营业期限自2025年12月2日开始，为无固定期限 [1] - 公司登记机关为海南省市场监督管理局 [1]

公司专利动态 - 中国工商银行股份有限公司于近期取得一项名为“信息录入方法、装置、计算机设备、存储介质和程序产品”的专利，授权公告号为CN115510201B [1] - 该专利的申请日期为2022年9月 [1] 公司基本情况 - 中国工商银行股份有限公司成立于1985年，总部位于北京市，是一家从事货币金融服务的企业 [1] - 公司注册资本为35640625.7089万人民币 [1] 公司运营与资产 - 公司共对外投资了1097家企业 [1] - 公司参与招投标项目5000次 [1] - 公司拥有商标信息988条，专利信息5000条 [1] - 公司拥有行政许可77个 [1]

公司专利动态 - 腾讯科技（深圳）有限公司获得一项名为"答案抽取方法、装置、计算机设备、存储介质和产品"的专利，授权公告号为CN117033566B，专利申请日期为2022年9月 [1] - 公司拥有专利信息5000条 [1] 公司基本情况 - 腾讯科技（深圳）有限公司成立于2000年，位于深圳市，主要从事软件和信息技术服务业 [1] - 公司注册资本为200万美元 [1] - 公司对外投资了15家企业，参与招投标项目274次 [1] - 公司拥有商标信息5000条，行政许可573个 [1]

公司专利动态 - 浙江零跑科技股份有限公司与浙江凌艾未来科技有限公司共同获得一项名为“一种换道方法及系统、计算机设备、存储介质”的专利，授权公告号为CN120621376B，申请日期为2025年8月[1] - 浙江零跑科技股份有限公司成立于2015年，位于杭州市，注册资本为140717.9427万人民币，是一家以科技推广和应用服务业为主的企业[1] - 浙江凌艾未来科技有限公司成立于2025年，位于杭州市，注册资本为60000万人民币，是一家以科技推广和应用服务业为主的企业[1] 公司业务与资产状况 - 浙江零跑科技股份有限公司对外投资了19家企业，参与招投标项目112次，拥有商标信息383条，专利信息4081条，行政许可24个[1] - 浙江凌艾未来科技有限公司对外投资了2家企业，参与招投标项目4次，拥有专利信息28条，行政许可1个[1]

公司专利动态 - 公司取得一项名为“信息登记方法、装置、计算机设备、存储介质和程序产品”的专利，授权公告号为CN 114185949 B，专利申请日期为2021年12月 [1] 公司基本情况 - 公司全称为中国工商银行股份有限公司，成立于1985年，位于北京市，主营业务为货币金融服务 [1] - 公司注册资本为35640625.7089万人民币 [1] - 公司对外投资企业数量达1097家 [1] - 公司参与招投标项目5000次 [1] 公司知识产权储备 - 公司拥有商标信息988条 [1] - 公司拥有专利信息5000条 [1] - 公司拥有行政许可77个 [1]

全球风险资产波动原因 - 受海外流动性收紧担忧及AI泡沫叙事影响，本周全球风险资产大幅波动 [1] - 经济数据缺位、美联储频繁发表鹰派言论，市场对12月降息预期趋于谨慎，叠加美国政府停摆、财政持续抽水导致货币市场流动性压力上升，美元走强压制全球股市与商品价格 [1] - 美股科技巨头持续加码资本开支下，海外关于AI泡沫的讨论升温，加剧投资者对科技股估值担忧，科技占比较高的日经225、韩国股指及纳斯达克指数本周领跌全球市场 [1] 海外流动性风险评估 - 海外流动性收紧演化成系统性风险的概率不大，反映流动性紧张程度的SOFR-OIS上行幅度远不及2019年钱荒和2023年SVB危机，风险暂时可控 [2] - 流动性紧张已令联储宣布于12月停止缩表，纽约联储主席威廉姆斯表示美联储可能很快需要通过购买债券来扩大资产负债表以满足流动性需求 [2] - 随着美联储表态解决方案、两党对于政府开门的谈判推进，外部扰动对于风险偏好的拖累或将逐步减轻 [2] 市场修复窗口展望 - 若美国政府停摆在11月中旬如期结束、未来更多经济数据出炉，则市场关于美联储降息的预期将重新校准，届时全球或将迎来一个共振修复的窗口 [3] - 国会两党部分议员间的非正式会谈加速，地方选举结束后民主党阻挠投票的动力减弱，预期11月中旬左右或将重启开门，财政部释放资金后全球流动性将得到补充 [3] - 政府开门后更多经济数据出炉，市场关于美联储降息的预期重新校准，全球将迎来共振修复窗口 [3] 中国资产表现韧性 - 受益于内部确定性带来的平稳预期支撑，海外扰动下中国资产表现将具备一定韧性 [3] - 国内政策持续呵护力度加大，11月5日央行开展7000亿元3个月期买断式逆回购操作，有助于释放流动性、稳定市场预期 [3] - 在国内经济预期平稳的环境中，顺周期板块可以在部分科技成长板块阶段性休整时承接市场资金与热度 [3] AI产业前景分析 - 当前AI对于传统产业的赋能仍在早期，无论是产业发展阶段还是投资逻辑，均与1999-2000年的互联网泡沫不可相提并论 [4] - AI产业发展逻辑清晰，全球科技巨头均在不断明确AI战略，美股M7为代表的龙头企业资产负债表、现金流量表和利润表均表现优异，持续的研发投入和资本开支使其基本面具有可持续性 [4] - AI发展虽仍处于偏早期的基设施建阶段，集中体现在算力领域的资本扩张，但未来将进入广泛应用场景落地阶段，基设施建将与应用落地相互促进形成良性正反馈循环 [4] 国内AI产业链机遇 - 十五五时期以AI为抓手推动大国竞争、自主可控、科技产业融合创新的发展路径逐步清晰，AI产业链仍将是明年具备景气优势的重点挖掘领域 [5] - 随着海外流动性担忧缓解、美联储降息预期重新校准、11月19日英伟达业绩发布提供新催化后，局部明年景气预期或将更加顺畅 [5] 年末行情布局策略 - 年末行情（11-12月）是布局明年景气预期的重要窗口，自2016年以来各行业表现排名与其下一年业绩增速呈现较强正相关，而与当期业绩增速相关性较弱 [6] - 投资者往往在年底寻找下一年景气更占优的行业提前布局，核心是寻找下一年强者恒强或困境反转的方向 [6] 科技成长行业布局方向 - 明年高景气（预期净利润同比增速>30%）且景气加速的行业集中在AI硬件（通信设备、消费电子、半导体）、新能源（电池、风电设备）、军工（地面兵装）、计算机（IT服务），其中风电设备、地面兵装、IT服务本轮涨幅偏低 [6] - 明年高景气行业包括电子（元件、光学光电子）、AI中下游（游戏、软件开发）、汽车（乘用车、商用车）、军工（航海航天装备、军工电子）、自动化设备、光伏设备 [6] - 明年预期净利润同比增速10%-30%且景气边际向好的行业包括医药（化学制药、医疗器械、生物制品）、AI中下游（数字媒体、计算机设备）、机械设备（工程机械、专用设备、通用设备）、新能源（电网设备、电机）等 [7] 顺周期行业布局方向 - 明年高景气（预期净利润同比增速>30%）且景气加速的顺周期行业集中在航空机场、建材（玻璃玻纤、塑料、非金属材料）、金属新材料、农业（种植业、养殖业）等 [7] - 明年高景气的顺周期行业包括能源金属、化学纤维、橡胶、零售、休闲食品等 [8] - 明年预期净利润同比增速10%-30%且景气边际向好的顺周期行业包括新消费（饮料乳品、饰品、文娱用品、化妆品、个护用品、小家电）、服务消费（教育、酒店餐饮、旅游景区）、农业（饲料）、化工（化学原料、化学制品）、特钢、装修建材等 [8]