携程2025年第三季度财务表现 - 净营收达到183亿元人民币，同比增长16% [2] - 净利润为199亿元人民币，远超2024年同期的68亿元，主要得益于强大的主营业务造血能力及出售海外投资组合（如MakeMyTrip）带来的非经营性收益 [1][3] - 调整后EBITDA为63亿元人民币，EBITDA利润率高达34%，在互联网平台中属于第一梯队 [3] - 每股收益为4.02美元，比市场预期高出240.67% [4][5] 携程收入构成与业务驱动因素 - 住宿预订业务收入80亿元，同比增长18%，是最大的收入来源和增长引擎，受出入境需求激增和供应增长驱动 [2] - 交通票务业务收入63亿元，同比增长12%，受国际航班运力恢复和出境游复苏带动高票价国际机票销售驱动 [2] - 旅游度假业务收入16亿元，同比增长3%，环比受暑期旺季拉动增长49% [2] - 商旅业务收入7.56亿元，同比增长15%，受企业降本增效需求推动 [2] 酒店行业面临的挑战 - 行业出现增收不增利的结构性困境，酒店平均房价（ADR）滞涨，因供应过大导致价格战 [9][14] - 2023年报复性反弹后资本过度涌入，2025年酒店供应集中释放，如华住集团在营酒店总数达12,702家，同比增长17.1% [10][11][12] - 消费降级趋势明显，商务差旅预算削减，高星级酒店降价抢夺中端市场客源，形成降维打击 [16] - OTA佣金已成为酒店继租金和人工后的第三大固定成本，部分酒店净利率不足5%或陷入亏损 [17][18] 在线旅游平台竞争格局 - 携程系（携程、去哪儿、同程）占据市场主导地位，核心领地为高端商旅、中高端度假及跨境业务，战略聚焦国际化拓展和AI提效 [40] - 美团专注于中低端住宿、本地钟点房及年轻客群，利用本地生活流量进行防御 [40][46] - 抖音通过内容种草切入交易闭环，但核销率是挑战；京东以“酒店三年0佣金”和供应链服务挑战市场，但改变用户消费习惯难度大 [40][41][43] - 飞猪依托阿里生态，主打年轻化和会员体系的差异化生存 [40] 携程的核心竞争优势 - 国际化战略成效显著，国际OTA平台（Trip.com）预订量同比增长60%，入境游预订量同比增长超100%，出境酒店预订量恢复至2019年同期的140% [23] - AI工具（如TripGenie）广泛应用，大幅降低边际服务成本，提升订单边际利润 [30][31][32] - 全产业链布局实现交叉销售，以交通票务为入口，带动住宿、旅游度假等后续消费，极大降低获客成本 [35][36] - 掌握全市场实时供需数据，通过算法调整展示排名和价格策略，锁定用户粘性 [33] 行业利润分配与商业模式对比 - 携程作为轻资产平台，毛利率高达75%-80%，EBITDA利润率为34%，风险承担极低，定价权强 [17][18] - 头部酒店集团（如华住）净利率约21%，需承担装修折旧和运营风险；独立中小酒店净利率极低，缺乏定价权，被迫卷入价格战 [17][18] - 平台通过基础佣金（10%-20%）及额外流量包、促销活动形成双重收费，稀释酒店增量利润 [18] 行业未来展望与潜在风险 - 酒店业自救方向在于品牌化、IP化及构建私域流量，以降低对OTA的依赖 [59][60] - 携程高利润和垄断地位可能引发反垄断监管关注，任何关于“二选一”或“大数据杀熟”的指控都可能带来风险 [60] - AI旅游搜索（如SearchGPT）的兴起可能改变用户信息获取方式，对传统OTA模式构成潜在挑战 [60]

核心财务表现 - 2025年第三季度营收183亿元，同比增长16%，环比增长24% [3] - 同期归母净利润199亿元，同比增长194.01%，日均盈利2.16亿元 [3] - 净利润超越贵州茅台（192.2亿元），超出6.8亿元 [3] - 净利润高增长主要源于出售MakeMyTrip部分股权获得170.32亿元其他收益 [3] - 公司毛利率高达81.55%，远超腾讯（56.41%）和网易（64.10%） [5] - 公司现金及等价物等余额合计1077亿元 [8] 业务板块分析 - 住宿预订业务营收80亿元，同比增长18%，环比增长29%，占总营收43.72%，为近三年最高占比 [9] - 酒店抽佣比例较高，金牌酒店抽佣12%，特牌酒店抽佣15%，叠加广告工具后部分商家实际抽佣比例可达20% [10] - 交通票务业务营收63亿元，同比增长12%，占总营收34.43%，但佣金空间较小主要承担引流作用 [12] - 旅游度假和商旅管理业务分别贡献营收16亿元（同比增长3%）和7.56亿元（同比增长15%），占总营收8.74%和4.13% [12] 市场地位与竞争优势 - 在国内OTA市场GMV市占率达56%，远高于同程（15%）、美团（13%）和飞猪（8%） [12] - 通过早年间投资整合了同程旅行、去哪儿网、艺龙等潜在竞争对手，统一库存避免恶性价格竞争 [13] - 在服务、技术、运营上具有稳定性优势，形成B端与C端的双边网络效应并不断强化 [14][16] - 酒旅产品属低频消费，用户黏性和忠诚度高，价格补贴难以长期撼动其地位 [17] 行业背景与盈利模式 - 酒店行业连锁化率低（40.09%），大量单体酒店获客能力弱，对平台依赖度高 [12] - 平台商业模式轻资产，通过信息传递和流量分配盈利，无需承担大量实物投入 [7] - A股49家旅游公司第三季度总营收5428亿元（为携程30倍），但总净利润220亿元（仅为携程1.11倍） [7] - 公司为开拓海外市场采用低佣金策略，否则盈利能力会更强 [7]

投资评级 - 报告对携程集团-S（09961HK）维持“优于大市”评级 [1][4][6] 核心观点 - Q3旺季收入增速环比平稳，主业利润增速环比改善，公司凭借优异执行力带来良好表现 [1][11] - 国内与出境自由行份额继续提升，海外Tripcom增势不减，国际平台收入增长预计40% [2][12] - 国际平台处于投资周期利润仍待释放，但利润率降幅环比逐季改善，国内效率优化继续凸显 [3][13] - 日本出境游短期波动预计总体影响可控，OTA平台不依赖单一目的地，存在替代效应 [3][13] - 看好公司国内主站优良护城河下利润率逐步优化，国际平台带动总收入维持15%以上增速，当前估值已回调至相对低位 [4][14] 财务业绩总结 - 2025年第三季度收入为1834亿元，同比增长155%，高于彭博预期的146% [1][11] - 2025年第三季度Non-GAAP归母净利润为19156亿元，同比增长2212%，主要受益于出售Makemytrip带来的一次性收益 [1][11] - 2025年第三季度主业相关的经调整EBITDA为635亿元，同比增长117%，对应利润率为346%，同比下降12个百分点 [1][11] - 分业务看，住宿预订收入805亿元（+183%），交通票务收入631亿元（+116%），旅游度假收入161亿元（+31%），商旅管理收入76亿元（+152%），其他收入165亿元（+339%） [2][12] 区域运营表现 - 估算2025年第三季度国内收入同比增长约10%，其中国内酒店间夜量增速维持15%，高于行业约8%的增速，国内酒店份额继续提升 [2][12] - 估算出境收入增长约15%，其中机酒预定量恢复超140%，快于行业恢复度 [2][12] - 国际平台收入增长预计40%，其中Tripcom平台机酒预定量增长超60%，入境游增长约100% [2][12] 盈利能力与成本分析 - 2025年第三季度公司毛利率同比下降07个百分点，销售费用率为225%，同比上升14个百分点，研发与管理费用同比增长107% [3][13] - 利润率降幅逐季改善，2025年第一至第三季度公司Non-GAAP OPM同比分别下降24/17/10个百分点 [3][13] 盈利预测与估值 - 调整2025年、维持2026-2027年预测，预计Non-GAAP净利润分别为318亿元/212亿元/245亿元（此前2025年为185亿元） [4][14] - 对应动态市盈率（PE）分别为11倍/16倍/14倍 [4][14] - 预计2025年至2027年营业收入分别为61864亿元（+161%）、71403亿元（+154%）、82241亿元（+152%） [5][10] - 预计2025年至2027年每股收益（元）分别为4567元、3042元、3527元 [5][10]

公司2025年第三季度财务表现 - 2025年第三季度公司实现净营业收入183亿元，同比增长16% [1] - 2025年第三季度公司实现归母净利润199亿元，同比增长194%，Non-GAAP归母净利润192亿元，同比增长221% [1] - 分业务看，住宿预订收入80亿元（同比增长18%），交通票务收入63亿元（同比增长12%），旅游度假收入16亿元（同比增长3%），商旅管理收入7.6亿元（同比增长15%） [1] 国内业务发展态势 - 国内旅游需求多元化，北京、上海、成都等主要城市保持热门，同时乌鲁木齐、呼和浩特和拉萨等偏远地区预订量同比增长近30% [2] - 小城市成为寻求宁静的城市居民新选择，银发市场老友会用户数量及其商品交易总额同比增长超70% [2] - 针对年轻旅客，公司与多家娱乐行业公司建立长期战略合作以推动细分市场增长 [2] 出境与全球OTA业务表现 - 2025年第三季度行业跨境航班运力恢复至2019年同期的88%，公司出境酒店和机票预订量同比增长近20%，恢复至2019年同期的140% [2] - 中国游客旅行半径扩大，对长线旅游目的地兴趣增加，驱动行业复苏 [2] - 2025年第三季度国际OTA平台总预订同比增长约60%，亚太地区贡献显著，移动端贡献超70%的总预订量 [3] - 入境旅游预订量同比增长超100%，亚太地区是主要客源地，欧洲和美国市场呈现强劲增长 [3] 未来增长驱动因素与盈利预测 - 公司增长受益于国内旅游需求韧性、跨境业务高增长、出境游修复、入境游发展以及全球OTA平台业务布局 [1][3] - AIGC在文旅中的结合应用有望带来持续增长驱动 [1] - 预计公司2025-2027年净营业收入分别为619/701/796亿元，归母净利润分别为318/204/229亿元 [3]

财务业绩表现 - 2025年第三季度公司实现营收183.67亿元人民币，同比增长15.52%，超过业绩指引的181亿元 [1][2] - 2025年第三季度公司实现Non-GAAP净利润191.56亿元人民币，同比增长221% [1][3] - 公司2025年第三季度毛利润为149.79亿元，同比增长14.58%，毛利率达81.68%，同比下降0.68个百分点 [3] 分业务收入情况 - 交通票务收入63.06亿元，同比增长11.61%，超过指引的62亿元 [2] - 酒店预订收入80.47亿元，同比增长18.30%，超过指引的79亿元 [2] - 旅游度假收入16.06亿元，同比增长3.08%，略低于指引的17亿元 [2] - 商旅管理收入7.56亿元，超过指引的7.2亿元 [2] 国际业务表现 - 三季度国际OTA平台总预订额同比增长超过60% [2] - 入境旅游预订量同比增长超过100% [2] - 出境酒店和机票预订量已全面超越2019年同期水平的140% [2] - 纯海外业务收入占比20%以上，增速约40%，其中Trip.com品牌收入占比约13%，增速在60-65%左右 [2] 费用与利润率分析 - 三季度研发费用率为22.27%，同比下降0.67个百分点 [3] - 三季度销售费用率为22.80%，同比提升1.49个百分点 [3] - 三季度管理费用率为6.22%，同比下降0.36个百分点 [3] - 利润大幅增长主要受益于处置MMYT部分股权产生的一次性税后收益约133亿元 [3] 业务结构与展望 - 三季度国内业务收入占比约65%，增速接近10% [2] - 出境业务收入占比接近中等双位数（mid-teens），增速接近中等双位数 [2] - 预计2025-2026年营业收入分别为618.58亿元和719.29亿元，同比增长16.06%和16.27% [4] - 预计2025-2026年Non-GAAP净利润分别为316.87亿元和232.67亿元 [4]

投资评级 - 对携程集团-S（9961 HK）维持“买入”评级，目标价678港元 [1][9] 核心观点 - 公司2025年第三季度收入利润强劲增长，长期看好其受益于国内旅游需求韧性、跨境及国际业务高增长以及全球OTA平台布局和AIGC应用带来的持续驱动 [5][6] - 公司作为OTA行业龙头，预计2025-2027年净营业收入分别为619亿元、701亿元、796亿元，归母净利润分别为318亿元、204亿元、229亿元 [9] 财务表现 - 2025年第三季度净营业收入183亿元，同比增长16%；归母净利润199亿元，同比增长194%；Non-GAAP归母净利润192亿元，同比增长221% [4] - 分业务看，交通票务收入63亿元（同比增长12%），住宿预订收入80亿元（同比增长18%），旅游度假收入16亿元（同比增长3%），商旅管理收入7.6亿元（同比增长15%） [4] - 预测2025年净收入增长16%至61924百万元，2026年增长13%至70097百万元，2027年增长14%至79583百万元 [8] - 预测2025年归母净利润增长87%至31848百万元，2026年因基数效应下降36%至20433百万元，2027年增长12%至22862百万元 [8][9] 业务板块分析 - 国内业务：多元化旅游需求推动稳健增长，乌鲁木齐、呼和浩特和拉萨等偏远地区预订量同比增长近30%；银发市场“老友会”用户数量及商品交易总额同比增长超70% [6] - 出境业务：行业跨境航班运力恢复至2019年同期88%，公司出境酒店和机票预订量同比增长近20%，已恢复至2019年同期140%水平 [6] - 全球OTA业务：国际OTA平台总预订同比增长约60%，移动端贡献超70%总预订量；入境旅游预订量同比增长超100%，亚太地区为主要客源地，欧美市场呈现强劲增长 [6][7] 市场数据与估值 - 当前股价574.50港元，总市值约3755亿港元，52周价格区间为402.60-613.00港元 [3] - 基于预测，2025年摊薄每股收益为48.56元，对应市盈率10.8倍；2026年每股收益31.30元，对应市盈率16.7倍 [8][9] - 目标市值4405亿元人民币，基于2026年预测得出目标价678港元 [9]

投资评级 - 报告对携程集团-S的投资评级为“推荐”，并予以维持 [2] - 目标价为635港元，相较于当前价564.50港元，存在约12.3%的上涨空间 [2][8] 核心观点 - 公司2025年三季度业绩表现强劲，国际业务维持高速增长，住宿预订业务营收超出预期 [2] - 公司作为国内OTA龙头企业，国内业务基本盘稳步增长，海外业务扩张进展良好 [8] - 报告基于公司处置股权获得非经常性损益及海外业务扩张费用开支提升，上调了2025年但略微下调了2026-2027年的归母净利润预测 [8] - 估值方面，参考可比公司，给予公司2026年20倍市盈率，对应目标市值4524亿港元 [8] 2025年三季度业绩表现 - 营业收入达到183.7亿元，同比增长15.5% [2] - 营业利润为55.7亿元，同比增长11.3% [2] - 净利润为198.9亿元，同比大幅增长194.0%，主要原因是三季度处置部分投资带来了利润增量 [2] - 毛利率为81.7%，同比小幅下降0.7个百分点 [2] 分业务营收表现 - 住宿预订业务营收80.5亿元，同比增长18.3%，增速超预期 [8] - 交通票务收入63.1亿元，同比增长11.6% [8] - 旅游度假业务营收16.1亿元，同比增长3.1% [8] - 商旅管理业务营收7.6亿元，同比增长15.2% [8] - 其他业务营收16.5亿元，同比增长33.9% [8] 国际业务与市场趋势 - 2025年三季度，国际OTA平台总预订额同比增长约60% [8] - 入境旅游预订同比增长超过100% [8] - 出境酒店和机票预订达到2019年同期的140% [8] - 亚太地区贡献主要增长，三季度整体增长超过50% [8] - 银发族出游需求显著增长，老友会俱乐部会员数量及GMV同比增长超过70% [8] 费用与运营效率 - 2025年三季度销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为22.8%、6.2%、22.3% [8] - 销售费用率同比提升1.5个百分点，主要原因是公司加大了海外市场营销费用的投放 [8] - 管理费用率和研发费用率同比分别下降0.4和0.7个百分点 [8] - 三项费用率合计为51.3%，同比微增0.5个百分点 [8] - AI应用在降本增效方面发挥作用 [8] 非经常性损益与税务影响 - 公司因处置MakeMyTrip股权，使得2025年三季度其他收入达到170.3亿元，去年同期为17.8亿元 [8] - 该笔应税收入导致2025年三季度企业所得税费用大幅增长至33亿元，去年同期为7.2亿元 [8] - 报告指出，该交易产生的利润及相应所得税不具备持续性 [8] 财务预测摘要 - 预计2025-2027年营业总收入分别为616.78亿元、701.64亿元、795.39亿元，同比增速分别为15.7%、13.8%、13.4% [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为316.50亿元、206.15亿元、235.89亿元，同比增速分别为85.4%、-34.9%、14.4% [4] - 预计2025-2027年每股盈利分别为44.36元、28.89元、33.06元 [4] - 对应2025-2027年预测市盈率分别为12倍、18倍、16倍 [4] 公司基本数据 - 总股本为71,354.34万股，其中已上市流通股为65,360.34万股 [5] - 总市值约为4,027.95亿港元，流通市值约为3,689.59亿港元 [5] - 资产负债率为37.18%，每股净资产为235.58元 [5] - 近12个月内最高股价为607.00港元，最低股价为410.00港元 [5]

财务业绩 - 2025年第三季度净营业收入达到183亿元，同比增长16%，环比增长24% [1] - 净利润高达199亿元，同比大增约193%，环比上一季度的49亿元呈现跨越式增长 [1] - 经调整EBITDA为63亿元，同比和环比均保持增长 [1] 国际业务表现 - 国际OTA平台总预订同比增长约60% [1] - 入境旅游预订同比增长超过100% [1] - 出境酒店和机票预订已攀升至2019年同期的140%水平 [1] 各业务分部收入 - 住宿预订收入达80亿元，同比增长18% [1] - 交通票务收入为63亿元，同比增长12% [1] - 旅游度假业务收入16亿元，同比小幅上升3%，但环比大幅增长49% [1] - 商旅管理业务收入7.56亿元，同比增长15% [1] 管理层观点与行业趋势 - 全球旅游需求持续旺盛，夏季旅游需求保持强劲态势 [1][2] - 公司正运用人工智能优化旅行各环节，致力于拓展技术与服务边界 [2] - 公司致力于赋能合作伙伴提升服务能力，把握增长机遇，构建国际旅游生态 [2]

财务业绩概览 - 2025年第三季度净收入为183.38亿元，同比增长15.53% [1] - 第三季度净利润为199.19亿元，相比2024年同期的68.23亿元和上季度的48.8亿元均大幅增长 [1] - 经调整EBITDA为63.46亿元，相比2024年同期的56.8亿元和上季度的48.8亿元保持增长 [1] 各业务板块收入 - 住宿预订收入为80.47亿元，同比增长18.3% [1] - 交通票务收入为63.06亿元，同比增长11.61% [1] - 旅游度假收入为16.06亿元，同比增长3.08% [1] - 商旅管理收入为7.56亿元，同比增长15.24% [1] 海外及出入境业务 - 国际OTA平台总预订同比增长约60% [1] - 入境旅游预订同比增长超过100% [1] - 出境酒店和机票预订已全面超越2019年疫情前同期140%水平 [1] 利润与特殊项目 - 净利润大幅增长主要由于部分处置某些投资，一项“其他收入”为170.32亿元，去年同期为17.81亿元 [2] - 剔除该部分收入影响，第三季度营业利润为55.74亿元，相比去年同期的50.06亿元增长约11.35% [2] 成本与费用 - 营业成本为33.59亿元，同比上升19.96% [2] - 产品研发费用为40.83亿元，同比上升12.17% [2] - 销售及营销费用为41.81亿元，同比上升23.63% [2] - 一般及行政费用为11.41亿元，同比上升9.19% [2] 财务状况 - 截至2025年9月30日，公司持有现金及现金等价物、受限制现金、短期投资及持有至到期的定期存款和理财产品余额为1077亿元 [2]

财务业绩概览 - 2025年第三季度净营业收入达到183亿元人民币，同比增长16%，环比增长24% [3] - 第三季度净利润达到199亿元，相比2024年同期的68亿元大幅增长，环比上季度的49亿元也显著提升 [1] 国际业务表现 - 国际OTA平台总预订额同比增长约60% [1] - 入境旅游预订额同比增长超过100% [1] - 出境酒店和机票预订额已攀升至2019年同期140%的水平 [1] 各业务板块收入 - 住宿预订收入80亿元，同比增长18%，环比增长29% [1] - 交通票务收入63亿元，同比增长12%，环比增长17% [1] - 旅游度假收入16亿元，同比增长3%，环比大幅上升49% [1] 费用支出情况 - 产品研发费用为41亿元，同比上升12%，环比上升17%，占净营业收入的22% [1] - 销售及营销费用为42亿元，同比上升24%，环比上升26%，占净营业收入的23% [1]