公司短期市场调控措施 - 公司于2025年12月内暂停向经销商发放所有茅台产品，直至2026年1月1日 [1][2] - 此举旨在年底经销商资金紧张时期为其减负，防止恐慌性抛售行为 [2] - 消息传出后，飞天茅台批价出现回升，相比12月12日有15-30元/瓶的上涨，有酒商散瓶最高报价达1540元/瓶 [1] 公司中长期销售政策调整 - 市场关注2026年销售政策调整，计划大幅削减非标产品（如精品茅台、生肖茅台、文创酒）的销售配额 [3][4] - 具体调整指向四类产品：茅台15年、1升装飞天茅台、生肖茅台配额将大幅削减，彩釉珍品茅台可能会完全停止供应 [4] - 非标产品多已出现价格倒挂（售价低于出厂价），其配额是影响经销商盈亏的重要因素 [3] 政策调整的行业影响与目的 - 阶段性停货是调节市场供需、稳定价格最直接有效的方式之一 [2] - 削减非标产品配额被视为中长期结构性改革，旨在从源头减少使经销渠道利润缩减的产品供应 [4][5] - 调整分销计划后，经销商的亏损情况或可得到明显缓解，因过去非标产品构成主要的打款资金和亏损来源 [5] - 公司此前在股东大会上提出将科学把握产品投放节奏，以市场承载能力为依据维护渠道韧性与市场稳定 [5]

文章核心观点 - 飞天茅台批发价在两年内大幅下跌约43%，从2023年12月的2678元/瓶跌至当前约1520元/瓶，已逼近1499元/瓶的官方指导价，经销商依赖价差红利的“躺赢时代”已经终结 [1][2] - 经销商面临转型压力，正从传统的“搬运工”角色向“生活方式提供者”和线上线下复合型商家转变，通过品鉴会、直播带货等方式创造新价值 [10][11][12] - 尽管短期价格承压，但行业长期需求根基未被撼动，价格下降反而吸引了更多消费者，经销商通过调整经营策略（如优化产品组合以降低综合成本线）来应对挑战 [13][14][15] 价格走势与现状 - 飞天茅台散瓶批发价于12月9日报1520元/瓶，较2023年12月的高点2678元/瓶下跌约43%，已非常接近1499元/瓶的官方指导价 [1][2] - 价格下跌呈现“温水煮青蛙”态势，2022年至2024年上半年跌幅平缓，市场感知滞后，压力在2024年才显著加剧，年初批发价尚在2300多元/瓶 [3][4] - 当前消费者在电商平台看到的终端零售价在1600元/瓶至1850元/瓶之间 [2] - 市场传言厂家“控货保价”，但实际原因是经销商已完成2025年销售合同的约定任务，厂家自然停发货物 [1] 经销商成本与盈利结构 - 飞天茅台出厂价自2023年11月1日起上调20%至1169元/瓶，此前为969元/瓶 [5] - 经销商存在一条关键的“综合成本线”，因其需捆绑销售精品茅台、生肖酒等非标产品，这些产品多已价格倒挂（市场价低于出厂价） [8][9] - 以一位经销商为例，其飞天茅台综合成本线约为1700元/瓶，而终端销售价约1650元/瓶，意味着每售出一瓶亏损50元 [9] - 综合成本线非固定，取决于捆绑产品的销售比例，若能减少或延缓其他产品的进货任务，该成本线可降低，从而在市场价格下行中保持不亏 [9] - 具体产品价格倒挂示例：精品茅台经销商打款价（出厂价）为3299元/瓶，市场价约2000元/瓶；15年陈酿茅台打款价为5999元/瓶，市场批价也远低于此 [9] 行业背景与经销商角色演变 - 过去经销商作为“茅台搬运工”享受巨大价差红利，工作轻松，“躺着赚钱”，市场需求旺盛且价格稳定 [10] - 随着酒业进入存量竞争时代，支撑价差的两大前提（旺盛需求与稳定价格）发生动摇，“躺赢时代”落幕 [10] - 贵州茅台提出“从卖酒向卖生活方式转变”，经销商角色需相应转变为“生活方式的提供者” [11] - 经销商积极转型，例如四川省经销商在2025年11月某一周内密集举办了18场品鉴会、6场推介会、2场文化直播和2场礼仪培训 [11] - 拥抱电商与直播带货成为重要转型方向，例如一场抖音直播在未投流情况下获得近9万商品点击、近24万曝光，实现近1500万元交易额 [11] 经销商转型的具体策略与效果 - 经销商通过线上直播不仅直接销售，更重要的功能是为实体店引流，据估算约10%的线上客户会转化为实体店客户，且其在实体店的消费金额约为线上消费的3倍 [12][13] - 转型核心在于提升效率和降低成本，例如通过线上渠道每瓶酒比线下批发价多卖50元，就能获得更多生存空间 [12] - 线上直播存在客户随机性强、单笔交易金额小等痛点，因此需要结合线下服务进行精准跟进，增加客户黏性 [13] 未来价格展望与市场信心 - 多位酒商预判春节前飞天茅台价格大概率在1600元左右，跌破1500元可能性较小，但春节后中期走势可能靠近1499元/瓶 [13] - 有观点认为，即使价格跌破1499元/瓶，也未必是坏事，这可能倒逼酒厂优化销售策略（如允许对非标产品“缓执行”打款），从而使经销商综合成本线向1169元/瓶的出厂价无限靠近 [14] - 行业长期趋势被看好，信心源于：价格下降后购买茅台的消费者反而更多，真实需求仍在；中国白酒及茅台在海外消费场景不断拓展，显示出长期发展潜力 [15] - 总结观点为：短期悲观，长期乐观 [15]

核心观点 - 飞天茅台批发价大幅下跌，逼近官方指导价，经销商“躺赢时代”终结，行业进入转型期 [2][11] - 价格下跌是多年趋势，但2025年行业寒意全面袭来，经销商面临生存压力，需通过调整经营策略和成本线来应对 [3][5][10] - 经销商角色正从传统“搬运工”向“生活方式提供者”和“线上线下复合型商家”转型，以创造新价值 [11][13][17] 价格走势与现状 - 2025年12月9日，飞天茅台散瓶批发价跌至1520元/瓶，已逼近1499元/瓶的官方指导价 [2] - 相比2023年12月2678元/瓶的高点，两年间批发价下跌约43% [2] - 2024年初批发价尚能卖到2700元/瓶，但年内从2300多元/瓶一路走低，前两年的“温水煮青蛙式”下跌导致市场感知滞后 [5] - 当前消费者在电商平台看到的价格在1600元/瓶至1850元/瓶之间 [2] - 市场参与者预判春节前价格大概率在1600元左右，跌破1500元可能性较小，但春节后中期走势可能靠近1499元 [15] 经销商成本与盈亏分析 - 飞天茅台出厂价自2023年11月1日起上调至1169元/瓶，较之前的969元/瓶上调20% [7] - 经销商存在“综合成本线”，这是决定盈亏的关键指标，因其需捆绑销售精品茅台、生肖茅台等产品，而这些产品多已价格倒挂 [9] - 以某经销商为例，其飞天茅台综合成本线约为1700元/瓶，但终端销售价约1650元/瓶，即每卖一瓶亏损50元 [10] - 综合成本线非固定值，若能减少或延缓其他捆绑产品的进货与销售任务，成本线可降低，从而避免亏损 [10] - 例如，精品茅台经销商打款价（出厂价）为3299元/瓶，市场价仅2000元/瓶左右；15年陈酿茅台打款价5999元/瓶，市场批价也远低于此 [10] 行业背景与转型压力 - 中国酒业进入存量竞争时代，叠加多重压力，支撑经销商价差红利的两大核心前提（旺盛需求与稳定价格）已发生动摇 [11] - 贵州茅台提出要“从卖酒向卖生活方式转变”，经销商角色需转变为“生活方式的提供者” [13] - 经销商正通过高频次、多维度的线下活动（如品鉴会、推介会、文化直播）拉近与消费者距离，例如四川经销商在2025年11月某一周内举办了18场品鉴会等活动 [13] - 积极拥抱电商，从传统渠道经销商转型为“线上线下联动”的复合型商家成为共同选择 [13] - 例如，一场抖音直播在未投放流量的情况下，商品点击人数近9万，曝光人数近24万，全场交易额逼近1500万元 [13] 经销商转型策略与效果 - 经销商通过线上直播和短视频拓展销售，但核心目的之一是为实体店引流 [14] - 据测算，线上直播的购买客户中约10%会成为实体店客户，且其在实体店的消费金额约为线上消费的3倍 [14] - 经销商通过将潜在客户分配给业务人员进行精准跟进服务，以增加客户互动和业务黏性 [14] - 转型的核心逻辑是提升效率和降低成本，例如线上销售若能比线下批发价每瓶多卖50元，则生存空间就多一分 [14] 市场前景与信心 - 对于价格是否会跌破1499元/瓶的官方指导价，市场存在不确定性，但若价格持续下行击穿综合成本线，可能倒逼经销商减少进货，进而促使酒厂优化销售策略（如允许对部分产品“缓执行”打款） [15][16] - 有观点认为，若价格跌破1499元/瓶甚至更低，未必是绝对的坏事，因为这可能促使经销商的综合成本线“向1169元的出厂价无限靠近” [16] - 对行业长期趋势抱有信心，认为茅台的需求根基不会动摇，价格下降后购买茅台的消费者其实更多了，真实需求是行业稳定的关键 [16] - 中国白酒（包括茅台）在海外消费场景的拓展（如更多境外酒行开始售卖），被视为长期发展潜力的体现 [16]

行业投资评级 - 增持（维持）[5] 核心观点 - 白酒行业秋糖动销如期筑底，产品渠道积极变革，中长期配置价值凸显，短期看弹性、中长期看龙头 [1] - 大众品行业Q3线下快消承压，健康化引领创新机遇，重点关注优秀成长个股 [1] - 食品饮料行业当前处于预期、信心、估值磨底阶段，需求筑底预期充分，供给变革持续推进，中长期价值凸显 [2] - 新消费在低估值、业绩强支撑下预期回暖，零食等高成长板块预期及估值调整到位，后续旺季备货及爆品打磨有望形成催化 [4] 白酒行业 - 秋糖动销如期筑底，产品渠道积极变革，中长期配置价值凸显 [1] - 秋糖展会显示区域名酒较全国性名酒更活跃，酱酒参展企业减少，浓香和清香企业相对积极 [2] - 酒企活动转向费投更聚焦C端，经销商诉求从"主动补货"转为"谨慎观望" [2] - 需求端继续稳步筑底，动销总体延续中秋和国庆趋势，价盘大体稳定 [2] - 供给端酒企保持战略定力，降库促动销并推进产品、渠道、组织变革，如今世缘推出22度低度新品、汾酒推出文创酒、珍酒李渡新任总经理 [2] - 品牌力强、组织效率高、擅长场景化动销和全渠道运营能力建设的酒企更有望胜出 [2] - 短期推荐关注边际变化弹性标的：泸州老窖、港股珍酒李渡、舍得酒业、酒鬼酒、水井坊、老白干酒等 [1] - 中长期推荐经营质量龙头标的：贵州茅台、五粮液、山西汾酒、古井贡酒、今世缘、迎驾贡酒等 [1] 大众品行业 啤酒饮料 - 华润啤酒与古越龙山战略合作，共同研发推出"黄酒+啤酒"跨界联名产品 [3] - 啤酒板块从旺季向淡季过渡，建议重点关注餐饮修复情况、销量结构表现 [3] - 优选大单品高成长贡献α、规模效应及结构升级带来利润超预期机会的标的，如燕京啤酒、珠江啤酒等 [3] - 统一企业公布9月营收584.1亿新台币，同比+0.97%，其中统一企业中国以人民币计算同比有所增长 [3] - 让茶官宣宋轶为无糖果茶健康代言人，覆盖全国80%以上省市地区，触达30万家以上终端门店 [3] - 饮料行业竞争激烈、新品频出，建议优选渠道网点领先且具备大单品增长潜力的企业 [3] 食品 - 根据马上赢数据，25Q3食品、酒水、日化品类线下销售额同比-12.3%，线下零售压力较大 [4] - 线下消费订单数同比-4.5%，客单价同比-8.2%，消费预算缩减及价格下行是主要压力 [4] - 秋糖展出显示食品品类研发重点倾向于健康化，低GI、少糖少油、药食同源等成为新亮点 [4] - 调味品向健康、复合、功能性等方向突破，新需求变化引领食品创新发展机遇 [4] - 推荐高景气或高成长逻辑标的：盐津铺子、东鹏饮料、百润股份、燕京啤酒、珠江啤酒、万辰集团、三只松鼠、有友食品等，港股卫龙美味等 [1] - 推荐政策受益或复苏改善标的：青岛啤酒、海天味业、新乳业、伊利股份、重庆啤酒、安琪酵母、仙乐健康、百龙创园、安井食品、立高食品、好想你等，港股农夫山泉、华润饮料、H&H国际控股等 [1]

产能扩张与产业链影响 - 大唐国酒生态园二期投粮投产，投资16.67亿元，配备机械化生产线和节能系统 [1] - 投产后年产能提升3-5万吨优质曲酒，储能增加2.5万吨，预计新增产值超100亿元 [1] - 带动就业3000人，同时促进上游产业发展和下游产品研发与市场拓展 [1] - 行业当前优质产能不足，公司扩产彰显发展信心 [1] 文化传承与品牌建设 - 举办"典籍里的剑南春——2025剑南春品牌之夜"活动，为白酒产业注入文化动能 [1] - "非遗传承匠心酿造"活动在绵竹举行，探讨非遗酿造技艺创新传承 [1] - 公司非遗技艺2008年入选国家级名录，总工程师为国家级传承人 [1] - 形成"五宝一格"酿造体系，实施"老窖微生态数字化保护"项目 [1] 技术创新与产品开发 - 融合现代科技与传统工艺，在产品创新上不断探索 [1] - 推出文创酒等新产品 [1] 国际化布局与行业影响力 - 承办2025国际烈酒评委年会，培养国际评委，推动行业人才国际化 [1] - 为白酒国际化开辟路径，提升中国白酒国际话语权 [1] - 近年通过跨界合作深化国际影响力 [1] 战略协同与行业引领 - 公司在产能、文化、国际拓展维度协同发力 [1] - 推动白酒行业高质量发展 [1]