**行业与公司** * 行业：中国及香港股市策略（MSCI中国、MSCI香港、沪深300指数）[2] * 公司：涉及多个行业龙头公司，如百度、网易、美的集团、宁德时代、中国海外发展、友邦保险、银河娱乐等[6][13][15][16] **核心观点与论据** * **2026年展望：保持建设性看法** * 自2025年1月9日起对MSCI中国/沪深300指数持建设性立场，预计2026年MXCN将进一步上涨[2] * 基本情景下，2026年底MXCN/沪深300/MXHK目标分别为100/5,200/16,000点，对应2026年共识EPS市盈率为14.8倍/15.9倍/16.7倍[2] * 短期看好从拥挤的增长/动量股向价值/防御/优质落后股的轮动，可能持续至2025年底/2026年初[2] * **四大投资主题** * 反内卷政策执行有望在2026年3月全国人大后加速，利好MXCN/沪深300的净利润率和ROE结构性上升（当前MXCN共识预测FTM NPM/ROE为5%/12%，在亚太市场中处于底部/中游）[5] * 强劲的全球AI基础设施资本支出增长已提振全球AI生态系统和中国本土化企业；新兴"世界动态模型"可能推升算力需求[5] * 建设性的全球宏观环境（包括发达市场2026年财政/货币宽松）应有助于海外销售[5] * K型消费复苏利好食品饮料和高端奢侈品代表，但以中端消费代表为代价[5] * **风险因素** * 地缘政治：尽管2025年11月10日中美达成一年休战，但进一步针锋相对行动可能出现，特别是2026年11月美国中期选举前；近期中日紧张局势升温是新动态[5] * 共识EPS：虽然MXCN修正广度自2025年5月以来上升+2.1个标准差（为2020年以来最强），但快速商务平台的激烈竞争拖累指数EPS；若此类竞争持续至2026年且可选消费NPM同比持平，2026年MXCN共识EPS增长可能从约15%同比降至约9%[5] * 房地产：近期内地奢侈品销售疲软且价格加速下跌；部分银行直接出售公寓作为上升NPL周期的一部分；可能引发一线城市核心区域购房限制的边际放松[5] * 就业：AI/数字化和反内卷将提高ROI/ROE，但代价是更大的就业错位；可能提升推出增强社会保障的紧迫性[5] * **板块建议与一季度首选股** * 超配通信服务、信息技术、材料、必需消费品；低配能源、公用事业[6] * 四大主题选股屏：中国AI生态圈企业、海外扩张领导者、反内卷代表（优先可再生能源生态代表）、K型复苏中的优选消费股（包括体验式消费、食品饮料、奢侈品）[6] * 一季度首选股涵盖中国、香港市场及中小盘股，包括百度、网易、美的、拼多多、泡泡玛特、携程、康师傅、富途、信达生物、宁德时代、中国海外发展、友邦保险、香港交易所、银河娱乐、美高梅中国、创科实业等[6][13][15][16] * **估值与盈利状况** * 年初至今MXCN/沪深300以美元计回报率为29%/30%，优于MSCI新兴市场（25%）和全球指数（16%）[20] * MXCN的FTM市盈率已从多年低点反弹约1.5个标准差，目前较10年均值高+0.3个标准差（2021年2月峰值为+2.3个标准差）[22] * 2025年MXCN的FTM EPS修订落后全球同行，仅增长2%，而韩国和台湾分别为10%和22%[42] * 2025年MXCN共识EPS同比增速从10%下调至约2%，主要受快速商务平台竞争和激进AI资本支出压制利润率影响[42] * 但医疗保健（生物技术对外授权订单）、信息技术（AI、本土化、太阳能）、通信服务（数字娱乐）、金融（券商/保险公司受益于资本市场走强）、工业（ESS、电力设备等）领域盈利出现有意义的复苏[44] * JPM中国QMI（定量宏观指标）10月读数为+0.4个标准差，仍远低于2017/2021年+2个标准差的前两个峰值[48] * FTM EPS修正广度（正修正成分股占比）从5月的-40%飙升至近期的+7%，移动幅度达2.1个标准差，为2020年以来最强升势[58] * **全球宏观支持** * 在当前美联储降息周期中，中国股市表现出显著超额收益；自2025年9月以来，MXCN回报约50%，共识FTM EPS上升约2%[132] * 这与之前三次宽松周期（2001年、2008年、2019-20年）形成鲜明对比，当时全球危机严重损害增长前景并引发广泛避险行动[132] * **资金流向** * 中国股票在国内外均配置不足；若NPM/ROE/ROI出现结构性好转并获得确认，将成为增加境内外配置的新理由[6] * 2025年新兴市场股票资金流入显著扭转，年初至今流入80亿美元（此前为2014年以来最大的上半年流出）[119] * 家庭储蓄/总A股市值比率目前为1.6倍，而市场往往在该比率降至1.1倍左右时见顶[107] **其他重要内容** * **指数目标详情** * MXCN：2026年底基本目标100点（较当前84点有19%上行空间），看涨目标120点（43%上行），看跌目标80点（-5%下行）；共识2026年EPS增长13%[7] * 沪深300：2026年底基本目标5,200点（较当前4,448点有17%上行空间），看涨目标6,000点（35%上行），看跌目标4,000点（-10%下行）；共识2026年EPS增长15%[8] * MXHK：2026年底基本目标16,000点（较当前13,424点有19%上行空间），看涨目标17,000点（27%上行），看跌目标12,500点（-7%下行）；共识2026年EPS增长9%[9] * **日本经验类比** * 将MXCN当前状况与1998年12月或1999年3月的东证指数相类比，以支持其对MXCN约16个月上涨的预测[86][91] * 在第二阶段（1998年10月15日至2000年2月7日），东证指数上涨81%（FTM市盈率+58%，FTM EPS+6%）[92] * **银行业与房地产风险细节** * 2025年三季度末，中国银行业金融机构总资产达474.3万亿元人民币，同比增7.9%；商业银行不良贷款余额3.5万亿元人民币，NPL比率1.52%，较二季度上升3个基点[142] * 商业银行净息差降至1.42%，低于NPL比率（1.52%），意味着每放出100元贷款，利息收入1.42元已无法覆盖潜在损失1.52元[143] * 业内估计2025年个人不良贷款总额可能超过2000亿元人民币[144] * 2025年上半年个人不良贷款转让量达1076亿元人民币，同比翻倍以上[144] * **中日紧张局势具体措施** * 中国相关部门自2025年11月15日起陆续发布提醒，敦促中国公民谨慎前往或避免前往日本旅行[168] * 国航、东航、南航等主要航空公司为至年底甚至2026年的日本航班提供大规模免费退改签[170] * 日本计划通过额外预算支出17.7万亿日元（1120亿美元），一揽子计划总价值预计达21.3万亿日元（1350亿美元）[172]

核心观点 - 中国“消费不足”的观点是误读，实际消费量在全球范围内并不低，甚至在部分核心品类上超越发达经济体，制约消费表现的核心因素是极低的价格水平而非绝对消费量不足 [1][2][3] 消费量表现 - 在大多数商品类别，尤其是生活必需品上，中国人均消费量已超过全球平均水平，在蛋白质、鸡蛋、海鲜和蔬菜的人均消费量上甚至超过了美国、日本和韩国 [5] - 核心服务消费量可比，例如2021年中国人均居住面积达到49平方米，已超过英国和法国 [5] - 人均蛋白质摄入量和人均居住面积已超越部分欧美国家 [1] 价格水平与成因 - 中国的商品和服务定价在绝大多数类别中都低于全球平均水平，很多情况下甚至不到美国的40% [3] - 低价格背后有周期性因素，如通胀下行、收入预期不振，以及深层结构性原因 [1][3] - 结构性原因包括中国“世界工厂”地位带来的高效供应链，在电动汽车、家电、纺织等众多消费品的全球生产中份额常超过50% [6] - 产业政策和部分行业产能过剩导致激烈价格战（内卷），技术和渠道快速迭代加剧价格竞争 [6] - 在医疗和教育等关键服务领域，公立机构主导（如公立医院提供超过80%的住院服务），政府通过药品集中采购等政策大幅压低价格 [6] 宏观消费占比分析 - 中国家庭消费占GDP比重约40%，远低于美国的68%，也落后于日本（54%）和韩国（48%） [4] - 该对比存在对标对象不当问题，应选择储蓄文化相似的东亚发达经济体如日本和韩国进行对比 [10] - 统计口径存在差异，中国统计未包含“实物社会转移”（约占GDP的7%），若加回则消费/GDP比率与韩国的差距缩小至仅2个百分点 [10] 投资框架与企业案例 - 在高消费量与低价格并存局面下，企业需通过卓越运营能力获取超额收益，报告提出E2SG投资框架 [8] - 效率：通过极致成本控制和运营速度赢得市场份额，例如美的集团凭借全球领先的供应链效率 [11] - 体验：通过提供独特产品、强大品牌或情绪价值实现溢价，例如泡泡玛特满足情感需求，腾讯提供丰富虚拟体验 [11] - 服务：在供给不足、需求旺盛的服务领域抢占先机，例如华住集团、携程集团受益于休闲旅游需求复苏，大麦抓住现场娱乐市场增长 [11] - 全球化：通过出海获取更高销量和定价，例如吉利汽车、美的集团和泡泡玛特的海外扩张 [11]

行业基础与政策导向 - 江苏省文化旅游业发展走在全国前列，近两年全省银联渠道异地文旅消费总额年均增长10%以上，占全国比重约10% [1] - 省政府发布《江苏省持续推动文化旅游业高质量发展三年行动计划（2025－2027年）》，提出实施六大行动共22项重点任务 [1] 产品供给与品牌打造 - 计划发挥“苏超”赛事撬动作用，前十轮已举办60场赛事，吸引149.4万人现场观战，线上直播观看达13.3亿人次，并策划主题旅游线路以转化流量 [2] - 将挖掘经典名著、名人故事、特色非遗等文化符号，开发体现吴文化、楚汉文化等特色的原创IP，擦亮“世界文学之都”“世界美食之都”等品牌 [2] - 鼓励博物馆延长开放、开发夜游项目，目标到2027年全省备案博物馆年参观人数达1.5亿人次，暑期热门博物馆“花式夜游”已带动周边夜间消费增长25% [3] - 计划迭代升级“演出+旅游”“展览+旅游”等业态，每年举办大型营业性演出不少于300场次 [3] 空间布局与重大项目 - 优化打造“两廊两带两区”，包括运河文化遗产廊道、滨海生态旅游廊道等，以构建全域旅游魅力空间 [4] - 突出重大项目牵引，高质量建设长江大运河国家文化公园江苏段，加快连云港国际邮轮访问港、南通江海邮轮港等项目建设 [4] 科技赋能与产业创新 - 鼓励建设文旅领域大模型和可信数据空间，打造VR大空间、导览机器人等数字体验场景，并遴选发布40个智慧旅游沉浸式体验新空间优秀案例 [4] - 支持户外运动、智能穿戴等文旅装备技术提升，并对获评国家文旅重点实验室、技术创新中心的单位给予奖补和资助 [4] 市场主体培育与产业集聚 - 计划梯度培育优质文旅企业，目标到2027年全省规模以上数字文化企业超3000家，游客接待量千万级旅游景区增至20家 [6] - 推动国家级文化产业示范园区等能级提升，打造环太湖度假产业集聚区等，目标到2027年创建国家文化和旅游产业发展示范区4家左右，新认定省级示范区20家左右 [6] 制度保障与金融支持 - 提出创新文化事业单位收入分配、绩效激励等机制，创新发展文旅消费信贷，用好“苏旅贷”专项金融产品，支持文旅经营主体贷款贴息 [7] - 要求各地及省有关部门将文化旅游业纳入“十五五”发展规划，健全省级统筹协调机制 [7]

数字经济对消费的影响 - 数字经济通过扩大消费主体释放购买潜力 数字消费用户群体打破年龄、性别、地域限制 形成"90后""00后""银发族"等新势力 其中60岁以上老年群体互联网普及率超50% [2] - 数字经济催生新型商品和服务形态 新商品包括可穿戴智能设备、自动驾驶汽车、无人飞行器等 2024年中国腕带智能设备出货量位居全球前列 新服务包括在线购物、网络约车、数字娱乐等 [2] - 数字经济打造多元化消费场景 无人零售设备增加智能选购和结算便捷性 虚拟现实技术发展沉浸式消费 直播销售增强互动性激发购买欲望 [2] - 数字经济创新消费模式 互联网平台促进闲置资源流动 实现资源高效利用 降低使用成本并创造新消费活动 [2] 数字经济影响消费的内在逻辑 - 数字经济通过普惠性提升消费公平性 开放数据、信息基础设施和数字平台为各类群体提供均等消费条件 [3] - 数字经济通过降低交易成本提升消费效率 在线消费帮助买卖双方跨越时空限制 快速实现供需匹配 满足多样化需求 [3] - 数字经济通过稳定收入、创新流通方式和推动产业转型升级提振消费 [3] 数字经济与就业、消费的联动 - 发展数字经济扩展就业渠道和容量 稳定居民收入 增强消费能力 [4] - 顺应消费向体验消费、线上消费转变趋势 加快创造数字经济领域高质量就业岗位 [4] - 结合人工智能产业发展需求 培育数据标注等新业态 提供职业发展新空间 [4] - 加强农村和中西部网络基础设施建设 推动数字基础设施和公共服务均等化 提高低收入群体数字消费可及性 [4] 消费环境与流通效率优化 - 数字经济交易依赖平台中介 需营造让消费者敢于消费的法治、社会和技术环境 [5] - 加强政务数据服务平台建设 完善消费信用体系和质量监管体系 发展放心消费网店 [5] - 推动数字人民币、电子票据应用场景拓展 提升消费过程高效便利性 [5] - 加大数字技术在出行、旅游、康养等领域应用 构建智慧街区、商圈、门店等沉浸式消费新场景 [5] - 加快区块链、物联网技术在流通领域应用 实现物流信息实时跟踪和商品流通精准化 [5] 消费引领产业升级 - 数字经济创造的新消费需求带动产业升级和供给变化 拓展新消费空间 [5][6] - 利用人均上网流量增长机遇 发展在线教育、远程医疗、智慧旅游等新型服务业 [6] - 发展低空经济等基于数字技术和数据要素的战略性新兴产业 打造新消费增长点 [6] - 运用人工智能、大数据技术推动传统制造业数字化和协同化发展 [6] - 推动产能共享平台建设 盘活闲置产能和设备 发展弹性供给和生产模式 降低产品成本 [6] - 构建数据要素参与收益分配长效机制 催生数智应用新产品新服务新业态 推动供需结构适配 [6]

股价表现 - 2025年7月30日收盘价13.98元 较前一交易日下跌0.71% [1] - 当日成交额5.17亿元 振幅2.77% [1] - 主力资金净流入1685.39万元 占流通市值0.1% [1] 业务构成 - 公司属于游戏及数字文化板块 [1] - 主营业务涵盖数字娱乐、大数据、融媒体领域 [1] 子公司动态 - 控股子公司传播大脑科技完成增资扩股 [1] - 引入浙江省产业基金1.4亿元投资 持股比例达20% [1] - 已完成两期共计1.4亿元战略投资款支付 [1] - 智慧盈动仍保持控股地位 [1] 财务表现 - 2025年上半年预告净利润下限超过3亿元 [1]

展会概况 - 2026年中国家电及消费电子博览会（AWE2026）于2026年3月12-15日在上海新国际博览中心与上海东方枢纽国际商务合作区同步举行，首次采用"一展双区"模式 [1] - 展会主题为"AI科技、慧享未来"，规划展示面积达17万平方米 [1] - 上届展会（AWE2025）吸引全球千余家企业参展，展示面积14万平方米，观众总数超19.2万人次，海外观众同比增长近30% [1] - AWE2026预计参观人数将突破20万 [1] 展区布局 - 新国际博览中心展区（3月12日-15日）聚焦智慧生活全场景，涵盖全屋智能、数字娱乐、绿色能源等领域 [1] - 上海东方枢纽展区（3月12日-14日）定位"消费电子先进科技展区"，3万平方米展区集中呈现芯片算力、人工智能、机器人、新型显示等前沿技术 [1] - 东方枢纽展区设置核心技术突破、创新产品落地、数智终端升级与智慧生活场景四大主题展区 [1] 行业趋势 - AI技术正推动家电及消费电子产业向智能化、低碳化升级 [2] - 2025年"AWE焕新消费节"实现线上销售额超20亿元 [2] 展会活动 - 展会期间将举办行业高峰论坛、国际采购对接等活动，并联合电商平台打造消费促进项目 [2] - 展会由中国家用电器协会主办，中国电子视像行业协会等机构支持 [2] - 将邀请全球科技媒体及海外博主参与内容传播，进一步提升国际影响力 [2]

展会概况 - AWE2026将于2026年3月12-15日在上海新国际博览中心与上海东方枢纽国际商务合作区日上综合体两地同步举行，首次采用"一展双区"新模式 [2] - 展会主题为"AI科技、慧享未来"，展览面积预计突破17万平方米，参展品牌超1200家，参观人数预计突破20万人 [2] 展区定位与内容 - 新国博展区展期4天，聚焦智慧生活解决方案和创新产品，覆盖全屋智能、数字娱乐、运动健康、绿色能源、智慧出行、智慧办公、智慧城市等领域 [3] - 上海东方枢纽展区展期3天，定位"消费电子先进科技展区"，重点展示芯片及算力技术、人工智能、新一代信息技术、新型显示、机器人、无人机、新能源汽车及智慧家庭等前沿领域 [3] - 上海东方枢纽展区设置核心技术突破、创新产品落地、数智终端升级与智慧生活场景四大主题展区，呈现AI时代下消费电子产业的新质生产力 [3] 行业影响与政策支持 - 智能终端为代表的消费电子是经济社会发展的重要引擎之一，能有效支撑和带动电子信息产业链整体提升 [3] - AWE2026落地上海东方枢纽国际商务合作区，体现政策优势与产业平台深度融合，将释放制度红利、激活产业动能，成为家电与消费电子产业高水平开放的新范式 [3] 展会运营与国际化 - AWE2026将重点邀请科技媒体与专业达人深度参与内容共创，打造多元内容生态，并引入海外网红与科技博主拓展国际传播 [4] - AWE2025期间全球1000余家家电及消费电子企业参展，展示面积14万平方米，观众总数超19.2万人（同比增长25%），其中海外观众同比增长近30% [4]

数字贸易政策与战略 - 中共中央、国务院将数字贸易作为自贸试验区贸易政策体系的一部分，提出一系列具体举措以促进数字贸易发展 [1] - 数字贸易创新商业模式，提高贸易效率，降低贸易成本，为全球经济不确定性背景下的国际贸易复苏提供新动能 [1] - 构建全球数字贸易规则体系，掌握数字贸易话语权成为各国关注焦点，是强化数字贸易国际竞争力的重要途径 [2] 数字贸易发展现状 - 2024年我国跨境电商进出口额达2.63万亿元，同比增长10.8%，成为拉动外贸增长主要引擎 [1] - 数字技术贸易、数字内容产品贸易和数字贸易业态蓬勃发展，国家数字服务出口基地和跨境贸易电子商务集聚区发挥示范作用 [1] - 深圳前海跨境电商集聚区吸引超15万家跨境电商出口企业，2024年区域跨境电商进出口额超1200亿元，大幅增长超100% [1] 数字贸易基础设施与平台 - 大力发展数字基础设施建设，加快大数据、云计算、5G、人工智能等布局 [2] - 利用区块链技术构建数字贸易服务平台，加强跨境电商综合服务平台建设，推动B2B与B2C综合发展 [2] - 发挥进博会、数贸会和服贸会功能，精准对接国际供需各方，扩大数字贸易空间 [2] 数字贸易主体培育 - 重点培育跨境电子商务、知识产权服务、物联网、人工智能等领域的数字贸易龙头企业 [3] - 支持数字研发和数字贸易品牌企业发展，打造融合产业链、供应链、创新链的数字贸易链主企业 [3] - 创新投融资机制，拓展中小型数字企业融资渠道，鼓励社会资本投资数字贸易产业 [3] 数字贸易制度保障 - 对接国际高标准数字贸易规则，推动制度型开放，构建数字贸易规制体系 [3] - 加强数字贸易领域个人隐私保护、知识产权保护、服务审查等方面的立法工作 [3] - 提高跨境电商政策透明度，打造市场化、法治化和国际化营商环境 [3] 数字贸易国际合作 - 积极拓展数字贸易海外市场，巩固发达国家市场同时通过数字"一带一路"建设拓展新兴市场 [4] - 参与WTO、G20、APEC等多边数字贸易规则制定，落实RCEP数字贸易内容，推进加入CPTPP和DEPA进程 [4] - 依托金砖国家合作机制等，引领全球南方国家构建维护数字贸易发展利益的国际规则体系 [4]