监管合规事件 - 云南省药监局对贝泰妮及旗下两家全资子公司（云南贝泰妮健康科技有限公司、科凝美生物科技有限公司）的医疗器械检查结论均为"限期整改" [2] - 2024年以来公司连续遭遇合规争议，包括"防腐剂"事件与产品抽样检查不合格问题 [2] 财务表现恶化 - 2024年上半年营收23.72亿元，同比下滑15.43%，归母净利润2.47亿元同比暴跌49.01% [2] - 净利率同比下降6.49个百分点至10.47%，创历史新低 [2] - 主力品牌薇诺娜营收19.5亿元（占总营收82%）同比下滑18%，姬芮下滑11%至2.12亿元，泊美下滑5%至0.24亿元 [3] - 瑷科缦营收0.51亿元（+94%）与薇诺娜宝贝1.1亿元（+9%）增速亮眼但基数过小难以拉动整体业绩 [5] 产品结构与定价策略 - 护肤品收入20.01亿元同比下滑12%，平均售价从42.78元降至39.01元 [5] - 彩妆收入2.39亿元同比下滑7.1%，平均售价从38.67元降至37.77元 [5] - 医疗器械产品平均售价从106.61元降至95.88元 [5] 渠道表现 - 线上渠道收入17.43亿元（-5.89%），OMO渠道1.91亿元（-10.48%），线下渠道4.24亿元（-41.58%） [5] - OTC渠道覆盖全国药房超12.9万家，线下直营店达179家，OMO平台客单价超1500元 [6] 成本费用结构 - 销售费用12.85亿元同比增长0.6%，费用率提升8个百分点至52.92% [8] - 渠道及广告宣传费占销售费用70%以上 [8] - 管理费用1.92亿元同比增长9.76%，研发投入1.19亿元同比下滑8.69% [9] 资本市场表现 - 股价从2021年高点289.35元跌至47.46元，总市值201亿元较峰值缩水近千亿元 [10]

投资评级 - 维持"买入"评级 [6][10] 核心观点 - 2025H1营收23.7亿元同比下滑15.4% 归母净利润2.5亿元同比下滑49% [2][4] - 单Q2营收14.2亿元同比下滑16.7% 归母净利润2.2亿元同比下滑29% 较Q1环比降幅收窄（Q1净利润同比下滑84%） [2][4] - 毛利率显著改善 H1同比提升3.4个百分点至76% Q1/Q2分别提升5.4/2.1个百分点 [10] - 费用率因收入下滑被动提升 H1销售/管理/研发/财务费率分别同比+8.6/+1.9/+0.8/+0.4个百分点 [10] - 瑷科缦品牌表现亮眼 H1营收0.5亿元同比增长93.9% 主品牌薇诺娜营收19.5亿元同比下滑18.4% [10] - 线上渠道营收17.4亿元同比下滑5.9% 线下渠道营收4.2亿元同比下滑41.6% [10] 财务表现 - 2025H1归母净利率10.4% 同比下滑6.9个百分点 Q1/Q2净利率分别为3.0%/15.3% [10] - 预计2025-2027年EPS分别为1.18/1.55/1.67元 [10] - 当前股价48.90元 总股本4.236亿股 每股净资产14.28元 [7] 经营策略 - 坚持渠道稳价维价 减少促销权益占比 精简产品系列和SKU数量 [10] - 瑷科缦推新"白月光"系列及"小金刚"院线级防晒乳 薇诺娜推新银核霜及银核精华拓展抗衰场景 [10] - 存货持续优化 特护霜、防晒乳等核心大单品价盘稳定 [10] 品牌表现 - 薇诺娜宝贝营收1.1亿元同比增长8.6% 姬芮营收2.1亿元同比下滑11.5% 泊美营收0.2亿元同比下滑4.7% [10] - OMO渠道营收1.9亿元同比下滑10.5% [10]

财务表现 - 营业收入23.72亿元 同比减少15.43% [1][3] - 归属于上市公司股东的净利润2.47亿元 同比减少49.01% [1][3] - 扣除非经常性损益的净利润1.83亿元 同比减少56.48% [1] 运营效率 - 经营活动产生的现金流量净额3.47亿元 同比增长145.70% [1][4] - 加权平均净资产收益率4.02% 同比下降3.96个百分点 [1] - 总资产79.79亿元 较上年度末减少3.91% [1] 品牌战略 - 薇诺娜品牌上半年营收19.5亿元 低于去年同期23.89亿元 [4] - 构建多层次品牌矩阵包括瑷科缦 薇诺娜宝贝 贝芙汀等细分品牌 [5] - 以品牌建设为中心 聚焦皮肤健康大生态发展战略 [4][5] 渠道建设 - 药房渠道覆盖达11万家 加速布局即时零售新业态 [4] - 主动优化经营结构 减少低效投入聚焦高质量增长 [2] - 强化会员运营和全域协同增长 推进组织变革与效率提升 [4] 盈利能力 - 公司毛利率保持稳定提升态势 [4] - 归属于上市公司股东的净资产60.51亿元 较上年度末基本持平 [1] - 基本每股收益0.58元/股 同比减少49.57% [1]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入23.72亿元，同比下滑15.43% [2] - 归母净利润2.47亿元，同比下滑49% [2] - 扣非净利润1.82亿元，同比下滑56.48% [2] 产品定价策略 - 护肤品品类平均售价39.01元，较上年同期42.78元下降近4元，较2023年同期49.96元显著下滑 [3] - 彩妆产品平均售价从54元降至37.77元 [3] - 医疗器械产品平均售价从106.61元降至95.88元 [3] 品牌营收结构 - 主品牌薇诺娜营收19.49亿元，占护肤品总营收20.01亿元的绝大部分 [3] - 薇诺娜宝贝营收1.10亿元，同比增长8.62% [3] - 瑷科缦营收5147.07万元，同比增长93.89% [3] - 彩妆品牌姬芮营收2.12亿元，同比下滑11.50% [4] - 泊美营收2382.57万元，同比下滑4.72% [4] 销售渠道分布 - 线上渠道销售额17.4亿元，占比73.93% [4] - OMO渠道销售额1.9亿元，占比8.08% [4] - 线下渠道销售额4.2亿元，占比17.99% [4] - 人员费用由上年同期2.05亿元增加至2.61亿元 [4] 行业竞争与战略布局 - 敏感肌护肤赛道竞品增多导致核心产品增长乏力 [4] - 通过并购投资拓宽增长点，首次披露收购高端美容仪品牌Tripollar（初普） [4] - 确立以薇诺娜为核心，多品牌共同发展战略 [4]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入23.72亿元，同比下滑15.43% [1] - 归母净利润2.47亿元，同比下滑49% [1] - 扣非净利润1.82亿元，同比下滑56.48% [1] 产品定价与收入结构 - 护肤品品类平均售价39.01元，较上年同期42.78元下滑近4元，2023年同期均价达49.96元 [2] - 彩妆产品平均售价从54元降至37.77元，医疗器械产品平均售价从106.61元降至95.88元 [2] - 薇诺娜品牌实现营收19.49亿元，占护肤品品类总营收20.01亿元的绝大部分 [2] - 薇诺娜宝贝营收1.10亿元，同比增长8.62%；瑷科缦营收5147.07万元，同比增长93.89% [2] - 姬芮营收2.12亿元，同比下滑11.50%；泊美营收2382.57万元，同比下滑4.72% [3] 渠道与费用结构 - 线上渠道销售额17.4亿元，占主营业务收入73.93% [3] - OMO渠道销售额1.9亿元，占比8.08%；线下渠道销售额4.2亿元，占比17.99% [3] - 人员费用由上年同期2.05亿元增加至2.61亿元 [3] 行业竞争与战略布局 - 敏感肌护肤赛道竞品增多导致核心产品增长乏力 [3] - 营收过度依赖主品牌薇诺娜，抗风险能力较弱 [2] - 通过并购投资拓宽增长点，首次披露收购高端美容仪品牌Tripollar（初普） [3] - 形成以薇诺娜为核心，多品牌共同发展格局 [3]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入23.72亿元 同比下滑15.43% [2] - 归母净利润2.47亿元 同比下滑49% [2] - 扣非净利润1.82亿元 同比下滑56.48% [2] 产品定价策略 - 护肤品品类平均售价39.01元 较上年同期42.78元下降 较2023年同期49.96元显著下滑 [4] - 彩妆产品平均售价从54元降至37.77元 [4] - 医疗器械产品平均售价从106.61元降至95.88元 [4] 品牌营收结构 - 主品牌薇诺娜实现营收19.49亿元 占护肤品总营收20.01亿元的绝大部分 [4] - 薇诺娜宝贝实现营收1.10亿元 同比增长8.62% [4] - 瑷科缦实现营收5147.07万元 同比增长93.89% [4] - 彩妆品牌姬芮营收2.12亿元 同比下滑11.50% [6] - 泊美营收2382.57万元 同比下滑4.72% [6] 渠道表现与费用 - 线上渠道销售额17.4亿元 占比73.93% [7] - OMO渠道销售额1.9亿元 占比8.08% [7] - 线下渠道销售额4.2亿元 占比17.99% [7] - 人员费用由2.05亿元增加至2.61亿元 [7] 行业竞争与战略布局 - 敏感肌护肤赛道竞品增多导致核心产品增长乏力 [6] - 通过并购投资拓宽增长点 首次披露收购高端美容仪品牌Tripollar（初普） [7] - 形成以薇诺娜为核心 多品牌共同发展战略 [7]

核心财务表现 - 2025上半年实现营业收入23.72亿元，归属于上市公司股东的净利润2.47亿元 [1] - 经营性现金流3.47亿元，同比增长145.70%，第二季度单季现金流净额达4.16亿元 [1] - 整体毛利率达76.01%，存货周转率改善，应收账款中1年以内账龄占比96.02%，坏账计提比例5.29% [2] 运营效率与研发投入 - 研发费用率提升至4.91%，较去年同期增加0.83个百分点 [2] - 新增4项新原料备案，累计自主备案原料达16项，依托云南特色植物资源构建原料优势 [2] - 通过产品结构优化、渠道精细化运营和供应链效率提升支持毛利率稳步上升 [2] 品牌与产品矩阵 - 主品牌薇诺娜连续五年蝉联中国敏感肌护肤品及防晒品销售额第一，入选工信部"中国消费名品" [3] - 瑷科缦营收5147.07万元，同比增长93.90%，薇诺娜宝贝营收1.10亿元，同比增长8.62% [3] - 多品牌矩阵覆盖祛痘（贝芙汀）、彩妆（姬芮）、抗老（泊美），战略投资身体护理品牌浴见 [3] 行业趋势与战略布局 - 行业处于供给侧出清阶段，从规模扩张转向高质量发展，企业增长动能转向内生优化 [1] - 公司以"深耕东南亚、辐射一带一路"为路径，通过泰国总部推进本地化运营和品牌建设 [4] - 产品进入东南亚主流KA渠道及医美诊所，依托社交媒体平台建立品牌认知 [4]

纪要涉及的公司 云南贝泰妮生物科技集团股份有限公司 纪要提到的核心观点和论据 - **盈利能力**：2025年重点策略净利润率目标为两位数（2024年为8.8%），支持因素为3个百分点的毛利率提升目标、效率改善和经营杠杆[1] - **收入目标** - 主品牌薇诺娜目标为个位数增长，策略重心是产品改革，包括削减长尾产品，重新聚焦于主产品线（抗敏、皮肤屏障修复、防晒、美白、抗衰老和医疗器械）和促销控制[1] - 新兴品牌目标保持增长势头，薇诺娜宝贝目标销售额为2.6 - 3亿元，或增长30%以上（2024年为2.01亿元，增幅为34%），净利润率为10%以上；瑗科缦目标销售额增速超过100%（基本目标/挑战目标为1.5/2.5亿元，而2024年为6,000万元）和盈亏平衡，年初迄今销售额增长194%；贝芙汀目标为销售额5,000万元并减少亏损；姬芮和泊美目标是销售额增长10%（2024年为5.19亿元，增长约400%），以及盈利增长80%以上（2025年目标是5,000万元，2024年超过2,700万元）[1][4] - **业务表现** - 2季度继续改善，6.18活动开局良好（李佳琦直播渠道和天猫首日GMV增长20 - 30%），抖音上的表现也在改善（年初迄今GMV增长30 - 40%且利润率上升，1季度毛利率约为73%，而2024年为68%左右）[1] - 库存余额好转，截至2025年1季度/2024财年为5.56亿元/6.12亿元，较2023财年下降34%/32%[1] - 进一步向OTC渠道渗透，2季度销售额恢复正增长，1季度出现下降的原因是两款核心产品换证延迟和部分省份开展医保检查（2024年：约12.9万家OTC药店，销售额增长10%以上）[1] - **财务预测与估值** - 2025 - 2027年盈利预测保持不变，基于现金流折现法得出的目标价66元对应35倍的12个月动态市盈率[1] - 预计2025 - 27年销售额/盈利年复合增速将分别达10%/22%，在毛利率提升（预计由2024年的72.5%增至2027年的75.0%）以及经营杠杆的推动下，营业利润率预计将由2024年的8.5%提升至2027年的11.5%[9][13] - **投资理据**：贝泰妮是中国领先的美妆品牌，主品牌薇诺娜专注于敏感肌，是国内最大的功效性护肤品牌，市占率20%，领先于理肤泉的11%、可复美的10%、以及修丽可的7%，预计将在中国功效性护肤品市场的快速增长趋势下趁势发展，并利用其稳健的产品供应、依靠皮肤科医生背书的差异化营销方式以及成熟的分销渠道扩大市场份额[9][13] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **股价表现**：2025年5月28日股价为45.29元，目标价（2025年12月）为66.00元；年内迄今绝对涨幅6.1%、相对涨幅6.5%，1个月绝对涨幅12.4%、相对涨幅10.8%，3个月绝对涨幅8.6%、相对涨幅8.1%，12个月绝对跌幅15.9%、相对跌幅23.3%[1][2][6] - **公司数据**：已发行股票数424百万，52周股价区间为74.00 - 37.46元，总市值2,666百万美元，自由流通股比例32.0%，三个月日均成交量5.67百万，三个月日均成交额34.7百万美元，波动性（90天）为37，指数为SSE，彭博买入、持有、卖出评级分别为26、8、0[7] - **重要指标**：给出了财年12月份结束的FY24A - FY27E的收入、调整后的息税折旧摊销前利润、调整后的息税前利润、调整后的净利润等财务预测，以及利润率和增长率、财务比率、估值等指标数据[8] - **风险与催化剂** - 主要下行风险包括主品牌薇诺娜产品扩张失败、新品牌发展失败、流量成本高于预期侵蚀利润率、竞争加剧、政府加强对功效性护肤品广告和销售的监管[16] - 主要上行催化剂包括新推出的"舒敏+"产品表现优于预期、线下渠道扩张好于预期、成功的并购、新品牌的爬坡速度快于预期[16] - **摩根大通与公司关系**：摩根大通是贝泰妮或相关实体的金融工具或与贝泰妮或相关实体相关的金融工具的做市商和/或流动性提供方；贝泰妮或相关实体目前是，或在过去12个月内曾是摩根大通的客户，享受摩根大通提供的非证券相关服务；摩根大通预计在未来三个月内将会就所提供的投资银行服务获得或寻求获得贝泰妮或相关实体支付的报酬；摩根大通在过去12个月内曾为贝泰妮或相关实体提供除投资银行服务之外的产品或服务，并获得相应报酬；摩根大通可能持有贝泰妮或相关实体所发行债务证券的头寸[19][20]

会议基本信息 - 会议类别为业绩说明会 [2] - 参与人员为通过全景网参与 2024 年度云南辖区上市公司投资者网上集体接待日的投资者 [2] - 时间为 2025 年 5 月 16 日 16:00 - 17:00 [2] - 地点为网上直播 [2] - 上市公司接待人员有副总经理、财务总监、董事会秘书王龙，证券事务代表徐慜婧，原证券事务代表许玲 [2] 品牌发展与资源分配 - 主品牌进一步做大做强和多品牌发展不矛盾，子品牌内部孵化、独立团队运营，各品牌有独立预算和管控 [2] - 主品牌对敏感肌人群的渗透有提升空间，公司会继续做大做强主品牌并积极布局新品牌 [2] - 公司拥有薇诺娜宝贝、瑷科缦、贝芙汀、姬芮、泊美等品牌，品牌矩阵已基本形成，梯队已构建，优势逐步建立 [3] - 公司在母婴护肤布局 Winonababy 品牌，高端抗衰布局 Aoxmed 品牌，AI 抗痘布局贝芙汀品牌，各品牌针对目标群体专业化运营 [3][4] 信息披露与投资者关系管理 - 公司严格遵守上市监管规则履行信息披露义务，遵循“真实、准确、完整、及时、公平”原则，提高有效性和透明性 [3] - 2023 - 2024 年度，公司获深圳证券交易所信息披露工作“A 级”评定，将继续提升信息披露质量 [3] - 公司重视投资者关系管理，专人接听电话、回复邮箱和互动易平台问答，积极参加策略会、路演活动 [3] 盈利与运营策略 - 孵化业务品牌需一定周期，公司要求运营到一定年限的独立品牌单独核算实现盈利 [3] - 2025 年公司将通过提升数字化运营能力、全域会员打通、AI 赋能、供应链降本、组织架构提升重塑等多维度提升运营能力 [3]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2024年及2025Q1利润端承压，考虑投流成本上升且竞争加剧，下调2025 - 2026年并新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润为6.72/8.03/9.27亿元，对应EPS为1.59/1.90/2.19元，当前股价对应PE为25.4/21.2/18.4倍。敏感肌护肤龙头品牌矩阵持续完善、调整完毕后增长可期，估值合理，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 2025年4月28日，当前股价40.29元，一年最高最低为74.00/37.46元，总市值170.67亿元，流通市值170.67亿元，总股本4.24亿股，流通股本4.24亿股，近3个月换手率69.85% [1] 业绩情况 - 2024年实现营收57.36亿元（+3.9%）、归母净利润5.03亿元（-33.5%）；2025Q1实现营收9.49亿元（-13.5%）、归母净利润0.28亿元（-84.0%） [5] 业务结构 - 分品牌看，2024年薇诺娜/薇诺娜宝贝/瑷科缦/姬芮/泊美分别实现营收49.09/2.01/0.60/4.67/0.52亿元，同比分别-5.5%/+34.0%/+65.6%/420.1%/+256.0% [6] - 分渠道看，2024年线上/线下/OMO渠道分别实现营收39.12/12.74/5.21亿元，同比分别+10.1%/-10.7%/-0.4%；其中阿里系/抖音系分别实现营收17.26（-2.1%）/8.27亿元（+31.0%） [6] - 分品类看，护肤品/医疗器械/彩妆分别实现营收48.01亿元（-1.4%）/3.55亿元（-23.4%）/5.51亿元（+226.5%），彩妆增势较好 [6] 盈利能力与费用情况 - 2024年/2025Q1公司毛利率分别为73.7%（-0.2pct）/77.5%（+5.4pct） [6] - 2024年销售/管理/研发费用率同比分别+2.7pct/+1.5pct/-0.3pct；2025Q1则同比分别+9.3pct/+5.5pct/+3.1pct，受市场竞争加剧影响，公司费用投入增加 [6] 品牌与渠道发展 - 主品牌薇诺娜持续深耕敏感肌心智，专研“敏感肌修护、防晒、美白、抗老以及医美术后修护”五大解决方案，通过“单品+套组”策略，提高客单价 [7] - 第二梯队中，薇诺娜宝贝（婴童湿疹护理）覆盖渠道超1.8万家，舒润霜、防晒乳、护肤油表现较好；瑷科缦（高端抗衰）医美+家美抗衰全覆盖；姬芮（大众彩妆）推新加速，大单品隔离和防晒表现亮眼 [7] - 稳步优化线上渠道，效率持续提升；多个品牌已进驻泰国主流美妆渠道，实现初步出海 [7] 财务摘要和估值指标 | 指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 5,522 | 5,736 | 6,277 | 7,023 | 7,962 | | YOY(%) | 10.1 | 3.9 | 9.4 | 11.9 | 13.4 | | 归母净利润(百万元) | 757 | 503 | 672 | 803 | 927 | | YOY(%) | -28.0 | -33.5 | 33.5 | 19.6 | 15.4 | | 毛利率(%) | 73.9 | 73.7 | 73.8 | 73.8 | 73.8 | | 净利率(%) | 13.7 | 8.6 | 10.5 | 11.3 | 11.5 | | ROE(%) | 12.6 | 8.0 | 9.6 | 10.3 | 10.7 | | EPS(摊薄/元) | 1.79 | 1.19 | 1.59 | 1.90 | 2.19 | | P/E(倍) | 22.6 | 33.9 | 25.4 | 21.2 | 18.4 | | P/B(倍) | 2.9 | 2.8 | 2.5 | 2.3 | 2.0 | [8] 财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据预测，如2025E营业收入6277百万元，营业成本1642百万元等 [11] - 涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等主要财务比率预测，如2025E营业收入增长率9.4%，ROE 9.6%等 [11]