核心管理层变动 - 首席执行官苏慰国因健康理由暂停职务 其自2005年加入公司 2017年任执行董事 2022年3月起担任首席执行官 [2] - 首席财务官郑泽锋担任代理首席执行官 其2008年加入公司任首席财务官 2011年任执行董事 此前在百时美施贵宝担任财务副总裁 [2] 财务表现 - 上半年总收入2.777亿美元 较去年同期3.057亿美元下降9% [3] - 上半年应占净收益4.55亿美元 较去年同期2580万美元大幅增长 [3] - 肿瘤业务总收入2.34亿美元 同比下降4% [3] - 肿瘤免疫业务综合收入1.44亿美元 同比下降14.9% [3] 产品业绩表现 - 呋喹替尼海外销售额1.63亿美元 同比增长25% [3] - 呋喹替尼国内销售额0.43亿美元 同比下降29% [3] - 索凡替尼销售额0.13亿美元 同比下降50% [3] - 赛沃替尼销售额0.15亿美元 同比下降41% [3] - 他泽司他销售额70万美元 同比增长49% [3] 业务指引调整 - 将肿瘤业务收入指引从3.5-4.5亿美元下调至2.7-3.5亿美元 [3] - 调整原因为合作伙伴里程碑收入延迟至2026年及以后 [3] - 索乐匹尼布在中国上市时间预计推迟到2025年及以后 [3] 战略转型与发展阶段 - 公司正处于三重转折点：核心产品从上市验证进入市场份额争夺阶段 管线价值需要进一步释放 国际化战略进入实操阶段 [4] - 管理层更迭是公司从研发驱动向研发+商业化双轮驱动转型的配套举措 [5] - 公司从本土龙头向国际化生物制药企业转型 [5] 研发管线进展 - 计划2025年下半年启动中国和美国1期临床研究 [5] - HMPL-A580和HMPL-A830候选药物将于2026年启动1期临床 [5] - 预计2025年下半年完成赛沃替尼SAFFRON入组 2026年上半年读出数据 [5] - 索乐匹尼布拟于2026年上半年重新递交中国上市申请 [5] 市场前景与挑战 - 呋喹替尼正在推进胃癌、肺癌等新适应症的国内III期临床 [4] - 海外市场需要突破欧美市场准入 [4] - 后续ADC、双抗等创新品种进入临床中后期 [4] - 商业化进度不及预期 创新药研发进度不及预期 [3] - 国内销售面临竞争压力 [3]

业绩表现 - 2025年上半年总收入为2 78亿美元 其中肿瘤 自免业务收入1 44亿美元 其他业务收入1 34亿美元 [1] - 呋喹替尼海外收入4310万美元 中国收入3360万美元 索凡替尼收入1270万美元 赛沃替尼收入900万美元 他泽司他收入70万美元 武田首付款及研发服务收入2950万美元 其他收入1490万美元 [1] - 公司调整2025年肿瘤业务全年指引为2 7-3 5亿美元 [1] 产品动态 - 呋喹替尼海外销售额1 63亿美元 同比增长25% 已在超过30个国家和地区获批 2025年新增十余个市场 [1] - 赛沃替尼2025年6月获批二线MET扩增非小细胞肺癌适应症 将参与医保谈判 一线和二线MET外显子14跳变适应症成功续约 [2] 研发进展 - 赛沃替尼全球二 三线MET异常泰瑞沙难治性非小细胞肺癌3期研究计划2025H2完成入组 国内一线MET过表达EGFR突变非小细胞肺癌3期研究进行中 国内MET扩增胃癌单臂研究注册队列2023年3月完成首例入组 [2] - ATTC平台设计出A251 A580 A830三项管线 分别计划2025H2 2026H1 2026H2启动中美临床1期研究 [2] 财务预测 - 预计2025-2027年总收入分别为5 80亿 7 13亿 9 01亿美元 [2] - DCF估值显示公司合理股权价值为280亿港元（汇率1美元=7 77港元） 假设永续增长率2% WACC 9 43% [3]

投资评级 - 投资评级为买入（维持）[5] 核心观点 - 呋喹替尼海外销售表现强劲，2025年上半年海外收入达4310万美元，以武田制药销售口径统计，上半年销售额为1.63亿美元，同比增长25%[7] - 赛沃替尼新适应症获批，二线MET扩增的非小细胞肺癌治疗适应症有望参与2025年医保谈判，多项适应症临床研究同步推进中[7] - 独特的ATTC平台具备潜力，已设计出A251、A580和A830三项管线，分别计划于2025H2、2026H1和2026H2启动中美临床1期研究[7] 财务数据 - 2025年上半年总收入为2.78亿美元，其中肿瘤/自免业务收入1.44亿美元，其他业务收入1.34亿美元[7] - 2025年肿瘤业务全年指引调整为2.7-3.5亿美元[7] - 预计2025-2027年总收入分别为5.80亿、7.13亿、9.01亿美元，同比增长率分别为-8.0%、23.0%、26.4%[6] - 2025年归母净利润预计为4.27亿美元，同比增长1032.3%，净利率达73.7%[6] 估值与预测 - 通过DCF计算，假设永续增长率2%，WACC为9.43%，公司合理股权价值为280亿港元（汇率1美元=7.77港元）[7] - 2025年每股收益预计为0.49美元，市盈率6.69倍[6] - 净资产收益率（ROE）预计2025年达36.1%，2026-2027年分别为9.7%和12.4%[6] 市场表现 - 2025年8月14日收盘价为25.20港元，一年内最高/最低价分别为34.80港元和18.36港元[3] - 总市值为219.77亿港元，资产负债率为30.07%[3]

公司业绩表现 - 2025H1公司总收入为2.78亿美元（同比-9.16%）[1] - 肿瘤/免疫业务综合收入1.44亿美元（同比-15%）[1] - 核心产品呋喹替尼海外销售额同比增长25%至1.63亿美元[1] - 收入下滑主要由于国内市场竞争加剧及销售团队和营销战略调整[1] - 下调2025-2027年归母净利润预测至23.67/5.01/6.82亿元（原预计为23.83/7.97/9.61亿元）[1] - 当前股价对应PE为8.1/38.1/28.0倍[1] 产品研发进展 - 呋喹替尼联合达伯舒治疗肾细胞癌的FRUSICA-2中国III期研究取得积极结果，新药上市申请已于2025年6月获CDE受理[2] - 索凡替尼联合化疗一线治疗转移性胰腺癌的II/III期研究进展顺利，有望于2025H2读出II期部分数据[2] - 首款血液肿瘤药物他泽司他已在中国内地商业化上市[2] 创新技术平台 - 推出自主研发的新一代抗体靶向偶联药物（ATTC）平台，结合单克隆抗体与靶向小分子抑制剂（SMI）[2] - ATTC平台具备与化疗或其他靶向药联合用药潜力，有望克服耐药性并适用于长期给药[2] - 计划2025年年底启动首款ATTC候选药物的中国及全球临床试验，2026年提交更多候选药物的全球IND申请[2] 财务状况 - 截至2025年6月30日现金及短期投资达13.6亿美元[2]

投资评级 - 优于大市（维持）[5][23] 核心财务数据 - 2025年上半年肿瘤产品销售总额2.34亿美元（-4%），其中呋喹替尼海外销售额1.63亿美元（+25%），国内销售额0.43亿美元（-29%）[1][7] - 2025年上半年净收益4.55亿美元（+1649.8%），研发开支0.72亿美元（-24.2%），销售及行政开支0.42亿美元（-28.0%）[11] - 2025-27年营收预测下调至6.04/7.18/8.29亿美元（前值7.35/8.52/9.56），归母净利润调整为4.30/0.68/1.08亿美元（前值3.47/1.19/1.64）[23] - 2025年EBIT Margin为-0.5%，2027年提升至13.1%；ROE从2024年5.0%升至2025年36.1%[4] 产品管线进展 呋喹替尼 - 海外市场累计在30多国获批，2025年新增意大利、韩国等市场，获NICE推荐纳入NHS报销范围[17] - 国内肾癌适应症3期临床数据积极，上市申请已获受理，数据将在2025年ESMO公布[17] - 联合特瑞普利单抗治疗结直肠癌的2期研究结果在AACR公布[17] 赛沃替尼 - 联合奥希替尼疗法在中国获批上市，覆盖EGFR突变且MET扩增NSCLC患者，将参与2025年医保谈判[2][18] - 全球注册性临床SAFFRON预计2025年下半年完成患者招募，2026年上半年读出数据[2][18] - SAVANNAH全球2期临床显示ORR 56%，mPFS 7.4个月[18] 其他产品 - 索凡替尼一线胰腺癌2期研究完成入组，2025年底读出数据[19] - 他泽司他三线滤泡性淋巴瘤获批上市，二线适应症SYMPHONY-1研究入组中[19] - 索乐匹尼布wAIHA适应症2期数据在EHA公布，计划2026年提交新适应症申请[19] 创新平台 - ATTC平台首个分子预计2025年下半年进入临床，年内公布临床前数据[2][21] - ATTC技术相比传统ADC具有更低毒性，可克服化疗耐药性，适合长期用药[22] - 多个ATTC分子有望带来未来合作授权机会[2][21] 市场表现 - 当前股价24.98港元，总市值217.85亿港元，近3个月日均成交额2.61亿港元[5] - 2025年PE 6.2倍，2027年降至24.9倍；PB从2024年3.53倍降至2027年1.97倍[4]

投资评级 - 优于大市评级（维持）[1][5][23] 核心财务数据 - 2025年上半年肿瘤产品销售总额2.34亿美元（-4%），其中呋喹替尼海外销售额1.63亿美元（+25%），国内销售额0.43亿美元（-29%）[1][7] - 赛沃替尼销售额0.15亿美元（-41%），索凡替尼销售额0.13亿美元（-50%）[1][7] - 2025年上半年净收益4.55亿美元（+1649.8%），研发开支0.72亿美元（-24.2%），销售及行政开支0.42亿美元（-28.0%）[11] - 在手现金13.65亿美元（含出售资产所得）[11] 产品管线进展 - **呋喹替尼**：海外市场加速拓展，新增意大利、韩国等市场，国内肾癌适应症3期临床数据待公布[17] - **赛沃替尼**：联合奥希替尼在中国获批，全球注册性临床SAFFRON预计2026H1读出数据[2][18] - **ATTC平台**：首个分子预计2025年下半年进入临床，临床前数据年内公布[2][21] 盈利预测调整 - 2025-27年营收预测下调至6.04/7.18/8.29亿美元（原7.35/8.52/9.56）[23] - 2025年归母净利润上调至4.30亿美元（原3.47），2026-27年下调至0.68/1.08亿美元（原1.19/1.64）[23] - 2025年EPS预测0.49美元，2026-27年分别为0.08/0.12美元[4][23] 商业化与临床里程碑 - 赛沃替尼新增EGFR突变且MET扩增NSCLC适应症，计划参与2025年医保谈判[18] - 索乐匹尼布wAIHA适应症2期数据公布，预计2026年提交新适应症申请[19] - HMPL-453（FGFR2胆管癌）预计2026H1公布数据[21] 技术平台优势 - ATTC平台采用靶向小分子抑制剂payload，较传统ADC毒性更低，适合长期用药[22] - ATTC分子可克服化疗耐药性，潜在合作授权机会[21][22]

宏观经济分析 - 美国7月CPI同比上升2.7%，环比上升0.2%，核心CPI同比上升3.1%，环比上升0.3%，核心通胀超市场预期[3][4] - 能源项同比下降1.6%，降幅扩大0.8个百分点，核心商品同比增速上升0.47个百分点至1.17%，核心服务同比上升3.637%[4] - 美联储可能在9月降息25bp，但全年降息次数可能有限，需关注通胀反弹斜率及特朗普关税政策影响[6][7] 电力设备与新能源行业 - 谷歌上调2025年资本支出目标至850亿美元，微软2025财年资本支出达882亿美元，同比增长58%，Meta预计2025年资本支出660-720亿美元[10][11] - 英伟达H20芯片恢复对华供应，有望缓解国内AI算力紧张局面[12] - 阳光电源布局AIDC电源业务，培育第三成长曲线[13] - 建议关注PSU、HVDC、液冷等环节核心标的，如麦格米特、阳光电源、英维克等[14] 可选消费行业（春风动力） - 2025H1营收98.55亿元（+30.9%），归母净利润10.02亿元（+41.4%），2025Q2营收56.05亿元（+25.5%），净利润5.87亿元（+36.0%）[16][17] - 全地形车销量10.18万辆，销售收入47.31亿元（+33.95%），极核电动销量25.05万辆，收入8.72亿元（+652.06%）[18] - 2025H1毛利率28.4%（-3.1pct），主因低毛利极核业务占比提升，净利率10.2%（+0.8pct）[19] 医药行业（和黄医药） - 2025H1总收入2.78亿美元（-9.16%），核心产品呋喹替尼海外销售额1.63亿美元（+25%）[21] - 呋喹替尼联合达伯舒治疗肾细胞癌的III期研究获CDE受理，索凡替尼胰腺癌II/III期研究进展顺利[22] - ATTC平台首款候选药物计划2025年底启动全球临床试验，现金储备13.6亿美元[23] 化工行业（华峰化学） - 2025H1营收121.37亿元（-11.70%），归母净利润9.83亿元（-35.23%），Q2净利润4.79亿元（-42.61%）[25][26] - Q2己二酸价差2362元/吨（+7.44%），氨纶价差11078元/吨（+0.01%），行业产能出清加速[27][28] - 氨纶行业亏损两年，泰光产业、晓星氨纶部分产能关停，龙头成本优势凸显[28]

投资评级 - 买入（维持）[1] 核心观点 - 2025H1公司总收入为2 78亿美元（同比-9 16%），肿瘤/免疫业务综合收入1 44亿美元（同比-15%）[6] - 核心产品呋喹替尼海外销售额同比增长25%至1 63亿美元[6] - 下调2025-2027年归母净利润预测至23 67/5 01/6 82亿元（原预计为23 83/7 97/9 61亿元）[6] - 当前股价对应PE为8 1/38 1/28 0倍[6] 产品管线进展 - 呋喹替尼联合达伯舒用于肾细胞癌的FRUSICA-2中国III期研究取得积极结果，新药上市申请已于2025年6月获CDE受理[7] - 索凡替尼联合化疗用于一线治疗转移性胰腺癌的II/III期研究有望于2025H2读出II期数据[7] - 首款血液肿瘤药物他泽司他已在中国内地商业化上市[7] - 新一代ATTC平台首款候选药物计划2025年底启动中全球临床试验，2026年提交更多全球IND申请[8] 财务数据 - 2025H1现金及短期投资达13 6亿美元[8] - 2025E营业收入预计4274百万元（同比-5 5%），2026E/2027E增速分别为9 4%/15 5%[10] - 2025E归母净利润2367百万元（同比+774 2%），净利率58 3%[10] - 2025E毛利率39 0%，较2024A下降5 6个百分点[10] - 2025E ROE达32 0%，显著高于2024A的13 8%[10] 估值指标 - 当前总市值209 83亿港元，流通市值与总市值一致[1] - 近3个月换手率77 29%[1] - 2025E P/E 8 1倍，P/B 2 4倍[10]

电子行业-广钢气体（688548 SH） - 25Q2盈利能力环比回升 25Q2营收5 66亿元（同比+10 60% 环比+3 24%） 归母净利0 61亿元（同比-10 98% 环比+8 24%） 扣非净利0 54亿元（同比-17 88% 环比+9 34%）[6] - 电子大宗气体业务表现突出 25H1电子大宗气体营收8 11亿元（同比+15 01%） 毛利率30 09%（同比-2 88pct） 通用工业气体营收2 53亿元（同比+13 75%） 毛利率11 25%（同比-6 44pct）[7] - 新项目推进与产能爬坡 青岛/武汉/东莞等地项目已商业化运行 深圳/南通新获取电子大宗现场制气项目 北京超纯大宗气站项目投资额增至7 63亿元 预计2026年7月投产[7][8] - 盈利预测调整 预计2025-2027年归母净利2 56/4 10/5 89亿元 对应PE52 4/32 7/22 7x 维持"增持"评级[1][8] 医药生物-和黄医药（0013 HK） - 25H1业绩承压 总收入2 777亿美元（同比-9%） 肿瘤/免疫业务收入1 435亿美元（同比-15%） 其中肿瘤产品收入0 991亿美元（同比-22%）[10] - 产品分化明显 呋喹替尼海外销售1 628亿美元（同比+25%） 国内销售0 43亿美元 索凡替尼/赛沃替尼国内销售分别为0 127/0 152亿美元[11] - ATTC平台成新增长点 首款ATTC候选药物计划2025年底启动中全球临床试验 2026年提交更多全球IND申请 技术平台可创造覆盖广泛肿瘤适应症的候选药物[11] - 现金流充沛 出售上海和黄药业获税后收益4 163亿美元 期末现金及等价物13 645亿美元 下调2025-2027年营收预测至6 05/6 52/7 21亿美元（同比-4 0%/7 7%/10 7%）[10][12] 基础化工-博源化工（000683 SZ） - 周期底部展现韧性 25Q2营收30 48亿元（同比-19 56% 环比+6 26%） 归母净利4 03亿元（同比-36 95% 环比+18 96%） 毛利率34 52%（环比+5 63pct）[14] - 碱业仍为核心业务 25H1碱业营收43 13亿元（同比-10 94%） 毛利率36 61%（同比-19 11pct） 尿素营收14 84亿元（同比-12 85%） 毛利率19 27%（同比-7 16pct）[15] - 阿拉善项目进展顺利 二期工程进度39 70% 矿建项目进度83 59% 计划年底建成投料试车 建成后将新增纯碱280万吨/年 小苏打40万吨/年产能[16] - 盈利预测调整 预计2025-2027年归母净利14 80/20 06/23 30亿元 对应PE14 6/10 7/9 3x 维持"买入"评级[4][16]

行业整体表现 - 港股医药板块遭遇突发性抛售潮 多只医药股跌超10% [1] - 凯莱英、再鼎医药跌幅超过10% 东阳光药、百济神州、嘉和生物等跌超6% [11] - 医药板块大跌是多重利空因素共振结果 包括业绩不及预期和特朗普关税政策担忧 [1] 个股表现详情 - 和黄医药股价大跌超15% 盘中最低跌至23.52港元 最大跌幅超16% [3] - 凯莱英现价88.25港元 跌11.95港元 跌幅11.93% [12] - 再鼎医药现价27.10港元 跌3.28港元 跌幅10.80% [12] 业绩表现 - 和黄医药2025年中期收入2.78亿美元 同比减少9.16% [5] - 净利润4.55亿美元 同比增加1663.32% 主要得益于出售非核心合资公司股权获得4.16亿美元税后收益 [5] - 现金余额13.6亿美元 [5] - 瑞银指出肿瘤/免疫学收入1.435亿美元低于预期 [8] 政策环境 - 特朗普政府计划对进口药品征收最高250%关税 首先征收小额关税 一年半内逐步提高至150%-250% [13] - 中国政策环境持续优化 《全链条支持创新药发展实施方案》落地 医保目录动态调整机制优化 商保创新药目录有望出台 [14] 公司发展与前景 - 和黄医药拥有13种肿瘤候选药物处于临床试验阶段 其中四种已在中国获批 [7] - 呋喹替尼已在全球30多个国家获批或上市 赛沃替尼海外III期研究进行中 [7] - 公司通过ATTC技术平台推进新药研发 多个分子处于临床前阶段 [7] - 创新药全球化进程加速 通过BD交易带来收入增厚和海外增长曲线 [14] 市场分析 - 创新药板块年内涨幅较大 积累丰厚获利盘 存在技术性调整压力 [13] - 资金从创新药板块扩散至医疗器械板块 [13] - 老龄化趋势加深和慢性病年轻化推动创新药长期需求增长 [14]