市场概况与假期动态 - 美国股市于2025年12月25日因圣诞节休市，并于12月26日恢复交易 [1] - 圣诞夜（12月24日）主要股指均创下收盘历史新高，延续了为期五天的强劲上涨势头 [3] - 尽管市场休市，但价差合约（CFD）显示美国500指数在12月25日微涨0.09%，至6938点，表明潜在市场情绪依然积极 [2] 主要股指表现 - 标普500指数（.INX）在圣诞夜上涨0.3%（22.26点），收于6,932.05点，创历史收盘新高，年内迄今涨幅超过17% [3] - 道琼斯工业平均指数（.DJIA）上涨0.6%（288.75点），收于48,731.16点，同样创下新纪录 [3] - 纳斯达克综合指数（.IXIC）微涨0.2%（51.46点），收于23,613.31点，年内迄今大幅上涨21.6% [3] - 小盘股罗素2000指数（.RUT）上涨0.3%，收于2,548.08点 [3] - 此轮广泛上涨被称为“圣诞老人行情”，由对人工智能超级周期和美联储近期政策决定的乐观情绪推动 [3] 宏观经济与政策展望 - 美联储在12月初将基准利率下调至3.5%-3.75%的区间 [5] - 美国第三季度GDP强劲增长4.3%，但核心PCE通胀率仍维持在2.8%，导致分析师预计美联储在1月会议上将维持利率不变 [5] - 美联储官员对2026年货币政策方向存在分歧，2026年初的关键经济报告（如1月9日的12月非农就业数据和1月13日的12月美国CPI）将对未来降息预期至关重要 [5] - 纽约联储预计于12月26日发布Staff Nowcast，随后在12月29日将发布商品贸易预报告、成屋签约销售指数和达拉斯联储制造业调查 [4] 重点公司动态与股价表现 - **Dynavax Technologies (DVAX)**：股价飙升38.2%，因法国制药巨头赛诺菲（Sanofi）宣布计划以22亿美元收购这家疫苗制造商 [6] - **耐克 (NKE)**：股价上涨4.6%，此前监管文件显示苹果公司（Apple）CEO蒂姆·库克本周早些时候购买了价值近300万美元的耐克股票 [6] - **英伟达 (NVDA)**：圣诞夜股价微跌0.3%，因有报道称该公司暂停了在英特尔（INTC）生产流程上对先进半导体的测试，但该公司在2025年表现强势，曾在10月短暂突破5万亿美元市值，年内迄今回报率达30.2% [10] - **微软 (MSFT)**：凭借与OpenAI的合作，在2025年实现15.6%的涨幅，股价交易于485美元附近 [10] - **ServiceNow (NOW)**：确认以77.5亿美元收购网络安全公司Armis，但公司股价在年底前几周回调11.5%，因投资者从部分软件交易中轮动撤出 [10] - **卡特彼勒 (CAT)**：股价在2025年飙升超过60%，主要得益于其能源与运输部门已成为全国蓬勃发展的AI数据中心备用电源和涡轮机的主要供应商 [10] - **高盛集团 (GS)**：股价在2025年上涨61%，重夺金融板块桂冠，并已将Roblox (RBLX)、Visa (V)、Mastercard (MA)和DoorDash (DASH)等科技领域的“堕落天使”列为2026年潜在买入机会 [10] - **Marvell Technology Inc. (MRVL)**：在12月24日纳斯达克市场表现突出，股价上涨3.4% [10] 行业与商品市场动态 - **制药行业**：礼来公司（Eli Lilly, LLY）股价在2025年上涨40%，而诺和诺德（Novo Nordisk, NVO）股价下跌近40%，原因是减肥药市场竞争加剧 [10] - **加密货币及相关股票**：比特币（BTC）在早前飙升后，年内迄今下跌近6%，导致相关股票受挫：Sol Strategies (HODL)下跌88%，Gemini (GEMI)下跌67%，MicroStrategy (MSTR)因退市担忧下跌47% [10] - **商品市场**：黄金和白银期货在12月24日连续第三天创下历史新高，分别达到每盎司4,555美元和72.75美元；西德克萨斯中质原油（WTI）期货价格相对稳定，交易于每桶58.40美元附近 [10]

核心观点 - 国家卫生健康委召开新闻发布会 强调在流感等呼吸道传染病与低温寒潮重叠的流行季节 公众需通过接种疫苗、养成卫生习惯、改善室内环境及注意户外安全等多方面措施进行综合防护[1] 疫苗接种与防护 - 接种流感疫苗是预防流感最经济有效的手段 可显著降低罹患流感和发生重症的风险[1] - 推荐6月龄及以上且无接种禁忌者接种 优先推荐60岁及以上老年人、儿童、慢性病患者、婴儿家庭成员及看护人员等重点人群 以及托幼机构、中小学校、医疗机构、养老机构、监管场所等重点场所人群及时接种[1] - 部分地方已面向中小学生和老年人提供免费流感疫苗接种 若达到较高接种率则人群保护效果更佳[1] - 当前接种服务便利性提升 许多社区卫生服务中心和乡镇卫生院提供周末预约接种、延时接种等服务[1] - 特别提醒快递员、外卖骑手等每日接触人员众多的户外工作者积极接种流感疫苗[3] 个人与环境卫生 - 需养成良好的卫生习惯 咳嗽或打喷嚏时用纸巾或臂弯遮住口鼻 注意手卫生 避免用不洁手触摸眼、鼻、口[2] - 从外回家后应先洗手、换衣服再近距离接触家人 若出现咳嗽、发热等呼吸道症状应佩戴口罩并保持适当距离[2] - 需关注家中幼儿、老年人及体弱多病者的健康状况 提醒长辈注意保暖、保证休息、均衡营养[2] - 应营造清新室内环境 根据天气每天通风2到3次 保持室内清洁 定期对门把手等高频接触物品表面进行预防性消毒 可使用浓度250mg/L至500mg/L含氯消毒剂擦拭或喷洒 作用30分钟后再用清水擦拭干净[2] 户外安全与特殊人群防护 - 雨雪天气地面湿滑 需注意预防跌倒 老年人应尽量减少外出 外出时需穿防滑鞋、放慢速度、双手不插兜 尽量选择平坦、不湿滑、障碍少、有扶手、光线好的路段行走[3] - 提醒环卫工人、快递员、外卖骑手等户外工作者注意防寒保暖 建议穿戴防寒工作服、鞋帽、手套等[3] - 建议快递员、外卖骑手在取餐送货等室内场所科学佩戴口罩 接触物品前后勤洗手以降低感染风险[3] - 公众应及时关注天气预报和预警信息 提前做好准备[3]

公司核心进展 - 公司宣布其单剂基孔肯雅热疫苗IXCHIQ在儿童中的二期临床试验取得积极的最终抗体持久性和安全性数据 该试验涉及304名儿童 疫苗接种后12个月的数据支持未来在儿童中开展三期开发[1] - 最终VLA1553-221试验结果与公司此前在2025年1月和6月报告的初步数据及六个月结果一致 在接种后第360天 全剂量在1至11岁儿童中引发的免疫反应高于半剂量[2] - 在未感染过基孔肯雅病毒的儿童中 全剂量疫苗在第360天实现了94.7%的血清应答率 疫苗在1至11岁儿童中耐受性良好 无论剂量或既往感染史 未发现安全性问题[3] - 疫苗在安全性和耐受性方面的可比性 以及全剂量在所有测试年龄组儿童中直至接种后第360天观察到的更显著的免疫反应 继续支持选择全剂量用于该人群[4] - 公司计划在收集更多青少年人群的真实世界经验后 启动针对儿童的规划中的三期研究[1][5] 疾病背景与市场潜力 - 基孔肯雅病毒是一种由受感染伊蚊传播的蚊媒病毒性疾病 可导致发烧、严重关节和肌肉疼痛、头痛、恶心、疲劳和皮疹 关节疼痛通常使人衰弱 可持续数周至数年[6] - 自病毒再次出现以来 已在亚洲、非洲、欧洲和美洲的110多个国家发现基孔肯雅病毒 2013年至2023年间 美洲报告了超过370万例病例 其经济影响被认为相当显著[7] - 巴西报告了全球最多的基孔肯雅热病例 2019年1月至2024年7月期间超过100万例 其次是印度 同期报告37万例 2025年基孔肯雅热感染报告在全球迅速扩大 目前有六个国家正在经历疫情爆发[5] - 随着传播疾病的蚊媒地理分布持续扩大 预计基孔肯雅热的医疗和经济负担将因气候变化而增长 世界卫生组织已将其列为重大公共卫生问题[7] 试验设计与合作伙伴 - VLA1553-221是一项在多米尼加共和国和洪都拉斯三个试验点进行的多中心、随机、观察者设盲、剂量反应二期临床试验 共纳入304名1至11岁健康儿童[8] - 试验的主要和次要目标是评估公司单剂基孔肯雅热疫苗两种不同剂量水平的安全性和免疫原性 受试者按2:2:1随机分组 分别接受全剂量、半剂量疫苗或活性对照[8][10] - 该试验部分由流行病防范创新联盟资助 并得到欧盟的支持[1] - 流行病防范创新联盟的使命是加速针对流行病和大流行病威胁的疫苗及其他生物对策的开发 并促进其公平获取[14]

事件概述 - 美国FDA计划对疫苗实施严格的新要求，导致主要疫苗公司股价在周一普遍下跌 [1] FDA内部备忘录核心内容 - FDA生物制品评估与研究中心负责人Vinay Prasad在内部备忘录中声称，新冠疫苗已导致至少10名美国儿童死亡，并将死亡与心肌炎相关联 [2][3] - 备忘录指出，新冠疫苗造成的真实死亡人数可能更高，并指责前任官员忽视了安全问题 [3] - FDA负责人Marty Makary在采访中支持备忘录内容，并表示未来不会在没有临床获益证据的情况下“草率批准”新疫苗 [5] 监管政策潜在变化方向 - FDA计划修订年度流感疫苗框架，并对同时接种多种疫苗的做法提出质疑 [4] - 未来FDA将不再授权在没有更强支持数据和更严格安全要求的情况下对孕妇使用疫苗 [4] - 监管态度的转变可能助长国内的反疫苗情绪 [8] 对疫苗行业及公司的直接影响 - 消息公布后，主要疫苗公司股价出现下跌：Moderna下跌7%，BioNTech下跌约6%，Pfizer下跌近2%，Novavax下跌5%，Vaxcyte下跌超过8% [7] - 投资者担忧更严格的监管审查将影响行业 [8] - 即将于2025年12月4-5日召开的CDC顾问委员会会议将讨论儿童疫苗接种计划，加剧了行业压力 [8] 行业背景与争议 - 部分疫苗专家批评FDA备忘录及官员声明，认为需要更多证据支持其说法，并指出官员可能误用了VAERS系统的数据 [6] - 疫苗政策和使用的急剧变化引发行业领袖对公共卫生决策独立性的担忧 [11] - 当前领导层下，关键CDC顾问委员会成员已被更换为与领导层观点一致的人士 [11]

股市表现 - 主要股指普遍下跌，标普500指数下跌约0.5%，纳斯达克指数下跌约0.4%，道琼斯工业平均指数下跌约0.9% [6] - 罗素2000指数表现落后，下跌1.3% [7] - 标普500指数中367只成分股下跌，135只上涨，1只持平 [7] 行业板块表现 - 能源板块表现优异，上涨约0.9% [7] - 公用事业板块大幅下跌2.4%，工业板块下跌约1.5%，医疗保健和房地产板块亦为今日主要下跌板块 [8] 个股表现 - 上涨 - Old Dominion Freight Line股价上涨约3.2%，盘中涨幅接近6%，BMO Capital Markets将其评级上调至"跑赢大盘" [9][10] - 新思科技股价上涨近5%，英伟达宣布投资20亿美元与其建立工程和设计合作关系 [11][12] - DoorDash股价上涨3.6%，红杉资本运营管理合伙人Alfred Lin增持该公司股份 [13] - Leggett Platt股价上涨60%，索尼集团国际公司提出全股票交易收购要约 [13][14] 个股表现 - 下跌 - 疫苗制造商股价下跌，Moderna下跌7%，FDA将对新上市疫苗实施新限制 [15][16] - MicroStrategy股价下跌3.3%，盘中跌幅达12%，公司设立4亿美元储备金以支付未来股息和利息 [16][17] - 空中客车股价下跌3.2%，公司披露A320客机部分机身面板存在质量问题 [18] 加密货币市场 - 比特币下跌6.3%，以太坊下跌8.7%，XRP下跌7.5%，比特币较历史高点下跌超过30% [3] - 加密货币相关股票如Coinbase和Robinhood受到波及 [4] 债券与大宗商品市场 - 美国10年期国债收益率升至4%以上，日本债务抛售和通胀担忧推动收益率上升 [2][23] - 白银价格大幅上涨，黄金相对弱势，油价在12月1日小幅攀升 [5][6] 企业财报与新闻 - MongoDB第三季度调整后每股收益1.32美元，大幅超出0.80美元的预期，营收6.283亿美元超出5.948亿美元的预期，股价盘后上涨约12% [20][21] - 迪士尼正在招聘能源交易员以控制电力成本，反映出大型企业对能源成本控制的重视 [24][25] - 纽约市批准三个赌场项目，包括对冲基金经理史蒂夫·科恩在皇后区开发的项目 [27][28]

市场整体表现 - 沪指跌0.15%报3864.18点，深证成指涨1.02%报12907.83点，创业板指涨2.14%报3044.69点 [1] - 沪深北三市合计成交17973亿元，场内近3600只个股飘绿 [1] 大消费板块 - 零售股尾盘大幅拉升，东百集团、国光连锁、三江购物等多股涨停 [1] - 海欣食品直线上涨回封涨停，封单超17万手，凯淳股份、华人健康20cm涨停，欢乐家涨超15% [2] - 政策驱动：六部门联合印发方案，目标到2027年形成3个万亿级消费领域和10个千亿级消费热点，支持直播电商、即时零售等新业态，鼓励利用AI、VR、元宇宙等技术 [2] - 华创证券研报指出消费者服务行业结构性复苏趋势明确，重点推荐供需格局优化的酒店行业和政策红利加持的免税行业 [3] AI产业链与CPO概念 - CPO等AI产业链股再度活跃，中际旭创涨超13%续创历史新高，新易盛、天孚通信联袂飙升 [1] - 长光华芯20cm涨停，赛微电子涨超16%，永鼎股份尾盘封涨停，新易盛涨近9%，天孚通信涨逾6% [4] - 阿里巴巴集团CEO吴泳铭表示未来三年内不太可能出现AI泡沫，AI资源将供不应求 [4] - 阿里云收入同比增长34%，AI相关产品收入连续9个季度实现三位数同比增长，过去4个季度在AI+云基础设施的资本开支约1200亿元，本季度资本开支为315亿元 [4] - 北美云厂商算力需求高速增长，国内云厂商预计将跟进投入，带动国内算力重回高速增长轨道 [4] - 大同证券研报维持对AI行业乐观展望，看好算力硬件投资主线及自主可控产业链的战略性机遇 [5] 医药板块 - 创新药概念崛起，粤万年青、华人健康20%涨停，疫苗概念走强，金迪克连续两日涨停 [1] - 粤万年青、华人健康20%涨停，前沿生物、悦康药业涨超10%，海王生物、福元医药等涨停 [7] - 全球小核酸药物领域频现新进展，行业迎来"技术突破+商业兑现"双主线驱动的黄金发展期 [7] - 光大证券指出国内药企研发进展加速，2025年以来大批企业进入临床研究阶段，建议关注技术平台领先的龙头创新药企业及创新产业链企业 [7]

涉及的行业或公司 * 公司为诺瓦瓦克斯医药（Novavax, NVAX），专注于疫苗研发的生物技术公司[1] * 行业为疫苗行业，特别是传染病疫苗和潜在肿瘤疫苗领域[25][34] 核心观点和论据 公司战略与定位 * 公司正从应对新冠大流行的阶段过渡到成为一家基于地方性流行病的疫苗制造商[5] * 核心战略基于其专有技术：用于抗原创造的亚单位蛋白纳米颗粒技术，以及其认为最有效的佐剂Matrix-M[4] * 公司与全球疫苗领导者赛诺菲（Sanofi）建立了突破性合作伙伴关系，旨在将新冠疫苗Nuvaxovid纳入赛诺菲领先的呼吸道疫苗产品组合中[5] * 公司正在降低成本结构、加强资产负债表，并通过额外的合作和推进研发管线来凸显其变革性技术，最终目标是实现公司盈利[6] * 最终目标是实现多元化的营收来源、多个合作伙伴、精简的基础设施，以及由公司及其合作伙伴推动的变革性疫苗项目组合[6] 赛诺菲合作伙伴关系的价值分层 * 第一层是赛诺菲协议本身，可进一步分为三个层面[9] * 层面一：从今年开始商业化诺瓦瓦克斯的新冠疫苗[9] * 层面二：将新冠疫苗Nuvaxovid与赛诺菲市场领先的流感疫苗（Fluzone高剂量和Flublok）结合开发组合疫苗，赛诺菲已宣布积极的I/II期数据，并获FDA快速通道资格[9][10][17] * 流感与新冠组合疫苗市场每年可能高达80亿美元[10] * 在此部分协议下，公司有资格获得高达3.5亿美元的里程碑付款以及高个位数到低两位数的特许权使用费[10] * 层面三：赛诺菲在其产品组合中利用Matrix-M佐剂，例如其H5N1大流行性流感疫苗已获得BARDA协议并使用Matrix-M[11][17] * 对于使用Matrix-M开发的新疫苗，公司可获得中个位数的特许权使用费（最长20年），以及每个新产品高达2亿美元的里程碑付款[25] 赛诺菲合作的经济效益 * 赛诺菲向公司投资7000万美元，支付5亿美元预付款[22] * 此外还有7亿美元的里程碑付款资格，平均分配于新冠疫苗性能和组合疫苗[22] * 仅今年就已获得2.25亿美元的里程碑付款[22] * 在全球新冠疫苗销售上，公司可获得高十几到低二十几的特许权使用费[22] * 在组合疫苗（新冠+流感）上，公司可获得高个位数到低十几的特许权使用费，虽然比例较低，但赛诺菲30亿美元以上的市场领先流感疫苗业务预计将有高比例转向组合疫苗，带来特许权使用费机会[22][23] Matrix-M佐剂的战略与潜力 * Matrix-M佐剂授权给赛诺菲是非排他性的，公司旨在使其成为整个疫苗行业创新的引擎，类似于"Intel inside"或NVIDIA芯片的策略[25][29] * 2024年疫苗行业规模为570亿美元，麦肯锡研究指出到2030年可能增长至750亿美元以上，Matrix-M有望成为关键创新驱动因素[25] * 目前有两家前十强制药公司正在材料转让协议（MTA）下在实验室中测试Matrix-M，为潜在的合作协议铺路[30][31] * 公司还与一家肿瘤学公司合作，探索Matrix-M在创新性肿瘤疫苗中的应用，该市场已增长至超过400亿美元[31][34] * Matrix-M可引发平衡的TH1/TH2免疫反应，包括CD4阳性细胞和CD8阳性细胞，这种免疫反应类型不仅适用于传染病疫苗，也适用于肿瘤疫苗[32] 早期研发管线 * 研发管线针对具有高未满足需求的领域，结合经济前景和全球健康需求[38][39] * 艰难梭菌感染（CDIF）疫苗：采用基于AI/机器学习识别特定抗原的不同方法，而非类毒素疫苗，专注于住院患者等未满足需求[41] * 带状疱疹（VZV）疫苗：针对现有疫苗耐受性问题（40%患者因反应原性未接种第二针），旨在基于Matrix-M开发同等有效但更耐受的疫苗[41][42] * 呼吸道合胞病毒（RSV）组合疫苗：解决现有RSV疫苗保护持久性未知、不可加强免疫的问题，并旨在组合多种呼吸道病原体（如RSV、HMPV、PIV）[40][42] * 大流行性流感疫苗（与赛诺菲不同的毒株）：临床前数据显示可通过肌肉或鼻内接种，鼻内接种可产生黏膜IgA，降低病毒载量，可能减少传播[43][44] 其他重要内容 * 2025-2026季节是赛诺菲商业化新冠疫苗的过渡年和学习年，2026季节将是全面启动季节，届时将完成美国市场的完整招标周期[11][12][13] * 公司计划在未来几个季度分享临床前早期项目的最新信息，包括肿瘤学合作更新[35][36] * 公司强调在追求重要商业市场的同时，保持为全球健康做贡献的思维，如与血清研究所合作的疟疾疫苗R21[38]

公司管理层变动 - 丹麦疫苗制造商Bavarian Nordic宣布董事长Luc Debruyne将卸任 [1] 公司并购事件 - 由Nordic Capital和Permira发起的收购尝试在几天前已告失败 [1]

公司战略与业务转型 - Cantor Fitzgerald于10月24日首次覆盖公司 给予增持评级和18美元目标价 [1] - 公司战略从直接商业化转向授权模式 旨在通过其Matrix-M佐剂和疫苗组合的合作产生收入 [2] - 公司将COVID-19疫苗Nuvaxovid视为其不断发展的战略中的核心资产 [2] 与赛诺菲的合作协议 - 公司于10月7日完成向赛诺菲转让其COVID-19疫苗Nuvaxoid [2] - 转让后 赛诺菲将全权负责在欧盟的商业和监管活动 [2] - 公司有权获得2500万美元的里程碑付款 [2] - 此次转让促成了两家公司之间的合作和许可协议 [2] 财务前景与潜在收益 - 在赛诺菲完成疫苗生产工艺的技术转移后 公司有权获得7500万美元的里程碑付款 [3] - 公司未来可能获得高达3.5亿美元的额外里程碑付款 [3] - 公司还有权获得未来的特许权使用费 [3] 产品与技术平台 - 公司致力于开发商业化创新疫苗以预防严重传染病 [3] - 其产品为基于蛋白质的疫苗 利用重组纳米颗粒技术和其专有的Matrix-M佐剂来增强免疫反应 [3] - 公司的COVID-19疫苗为非mRNA疫苗 [3]

美国经济数据与市场表现 - 密歇根大学消费者信心指数9月初值意外降至55.4的四个月低点 低于预期的58.2 [1] - 9月一年期通胀预期维持在4.8%符合预期 但五年期通胀预期意外升至3.9% 高于预期的3.4% [1] - 10年期美债收益率上升0.12%至4.064% [12] - 投资者重点关注本周零售销售报告及工业产出等多项经济数据 [3][9] 美联储政策预期 - 市场普遍预期美联储将降息25个基点至4.00%-4.25%区间 存在50个基点降息的小概率可能 [7] - 货币市场已几乎完全定价10月和12月的后续降息 [7] - 疲弱非农数据及修订后减少91.1万个就业岗位的数据强化货币政策宽松可能性 [8] - 美联储点阵图及鲍威尔讲话将提供未来利率路径关键指引 [7] 美股个股异动 - Arista Networks暴跌超8% 因其长期预测未能打动投资者 [2] - Moderna和BioNTech因疫苗安全报道下跌超7% [2] - RH因二季度业绩疲弱及下调全年营收指引下跌超4% [2] - Warner Bros Discovery大涨16% 因报道称Paramount拟现金收购 [2] - 特斯拉盘前涨超7% 因马斯克斥资10亿美元回购股票 [18] 半导体行业动态 - 英伟达盘前跌超2% 因中国市场监管机构初步认定其违反反垄断法 [4][18] - 德州仪器和Analog Devices盘前跌约3% 因中国对美制模拟芯片发起反倾销调查 [4][19] - 中国芯片股周一集体上涨 因反倾销调查提振国内产业预期 [15] 欧洲市场表现 - 欧元区斯托克50指数上涨0.67% 防御类股及银行股领涨 [13] - 欧元区7月贸易顺差124亿欧元 高于预期的117亿欧元 [14] - 惠誉将法国主权信用评级从AA-下调至A+ [13] - Rubis因收购传闻大涨超8% [13] 中国经济数据 - 8月工业同比增长5.2% 低于预期的5.7% 为2024年8月以来最小增幅 [16] - 8月零售销售同比增长3.4% 低于预期的3.8% 为2024年11月以来最慢增速 [16] - 1-8月固定资产投资同比增长0.5% 远低于预期的1.5% [16] - 8月失业率升至5.3% 高于预期的5.2% [16] - 新房价格继续环比下跌 经济数据疲弱强化政策刺激预期 [15] 亚太市场情况 - 上证综指下跌0.26% 受经济数据疲弱及贸易谈判影响 [14][15] - 日经225指数因敬老节休市 [17] - CATL大涨超9% 因中国计划翻倍新能源储能容量且摩根大通上调评级 [15] 企业财报与事件 - FedEx、Lennar和General Mills等公司将于本周发布季度业绩 [10] - Meta Connect大会将于周三开幕 预计展示AI眼镜等产品 [10] - 今日聚焦Dave & Buster's Entertainment等公司财报 [20]