投资评级与目标价 - 报告给予物产环能"买入-A"首次评级 [6] - 6个月目标价16.19元 当前股价13.42元（2025年9月23日） [6] - 基于2025年12倍PE估值 [11] 核心财务表现 - 2025H1营业总收入184.22亿元 同比下降7.56% [1] - 归母净利润3.02亿元 同比增长15.96% [1] - 煤炭销售量增长带动收入增加25.93亿元 但价格下跌减少收入40.36亿元 [1] - 热电联产业务营收14.47亿元（同比下降6.72%） 毛利4.31亿元（同比上升14.35%） 毛利率29.77%（提升5.48个百分点） [2] 业务板块运营表现 - 煤炭流通业务收入169.28亿元（同比下降25.52%） 销售规模3190万吨（同比增加395万吨 增幅14.13%） [3] - 热电联产业务销售蒸汽425.95万吨（增长0.24%） 供电量7.04亿千瓦时（减少3.60%） 其中光伏供电1542.18万千瓦时 生物质供电1.39亿千瓦时 [2] - 压缩空气销售15.72亿立方米（增长11.57%） 污泥处置42.43万吨（增长9.69%） [2] 战略发展举措 - 拟以14.573亿元收购南太湖科技100%股权 [4] - 标的公司拥有锅炉总容量480t/h 发电机组装机容量48MW 蒸汽管网110公里 [4] - 收购将强化在浙江省热电联产领域地位 产生产业协同效应 [4] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年收入分别为436.22亿元（-2.43%）、446.92亿元（+2.45%）、456.92亿元（+2.24%） [5][13] - 预计归母净利润分别为7.53亿元（+1.9%）、9.05亿元（+20.2%）、9.44亿元（+4.3%） [5][13] - 对应2025-2027年PE分别为9.9倍、8.3倍、7.9倍 [5][12] - 总市值74.88亿元（2025年9月23日） [6] 业务分项预测 - 煤炭流通业务：2025年预计收入402.42亿元（-3%） 毛利率维持3% [13] - 热电联产业务：2025年预计收入32.91亿元（+5%） 毛利率维持25% [14] - 新能源业务：2025年预计收入0.54亿元（-5%） 毛利率维持30% [14] - 其他业务：2025年预计收入0.35亿元（+10%） 毛利率维持40% [14] 同业比较分析 - 选取联美控股（2025E市盈率24.14倍）、华光环能（20.16倍）、广州发展（10.63倍）作为可比公司 [19] - 行业平均2025年预测PE为18.31倍 [19] - 物产环能当前估值低于行业平均水平 [19]

根据提供的2025年半年度报告内容，以下是基于投资银行研究分析师视角的详细总结： 核心财务表现 - 公司2025年上半年营业收入为184.22亿元人民币，较上年同期的199.29亿元下降7.56% [2] - 利润总额为4.81亿元，同比下降9.51% [2] - 归属于上市公司股东的净利润为3.02亿元，同比下降15.96% [2] - 基本每股收益为0.54元/股，同比下降15.63% [2] - 经营活动产生的现金流量净额为7.56亿元，较上年同期的-10.72亿元大幅改善，增加18.27亿元 [2] 业务运营分析 - 煤炭流通业务销售量达3,190万吨，同比增加395万吨，增幅14.13% [7] - 热电联产业务销售蒸汽425.95万吨，同比增长0.24% [7] - 供电量同比下降3.60%，销售压缩空气157,178万立方米，同比增长11.57% [7] - 固废处置量42.43万吨，同比增长9.69% [7] - 研发投入6,527.81万元，同比增长1.70% [9] 行业发展趋势 - 全国规模以上原煤产量24.0亿吨，同比增长5.4%，市场总体平衡偏宽松 [3] - 煤炭进口量2.22亿吨，同比减少2,778万吨，下降11.1% [4] - 可再生能源新增装机2.68亿千瓦，同比增长99.3%，占新增装机91.5% [6] - 可再生能源总装机达21.6亿千瓦，同比增长30.6%，占总装机59.2% [6] - 新型储能装机7,376万千瓦/1.68亿千瓦时，占全球比例超过40% [6] 战略发展举措 - 成功收购南太湖电力科技有限公司全部股权，交易金额14.57亿元 [8][17] - 南太湖科技现有锅炉容量480t/h，发电装机48MW，蒸汽管网110公里 [8] - 新能源业务聚焦储能、光伏、风电领域，构建"制造-开发-运营-服务"一体化模式 [7] - 牵头参与熔盐储能、废轮胎热解等行业标准制定，积极推进海外业务拓展 [7] - "废轮胎热解"示范项目建成投产，获浙江省青工创新创效大赛银奖 [9] 技术创新成果 - 新增国家专利13项，其中发明专利2项，实用新型专利9项，外观专利1项 [12] - 获得软件著作权登记1项 [12] - "热电框架下的节能环保低热值固废综合利用一体化技术"入选全球环境基金示范项目 [9] - 与浙江工业大学、浙大嘉兴研究院共建的清洁能源实验室获浙江省重点实验室认定 [12] - 新嘉爱斯热电成功获批设立国家级博士后科研工作站 [12] 市场布局优化 - 战略性开拓新疆及华中两大核心区域，深化供应链两端延伸 [8] - 在新疆地区强化资源储备与源头供应能力 [8] - 在华中地区建设高效能源输送与保障网络，提升终端客户服务能力 [8] - 通过纵向产业合作生态化和横向集成服务一体化强化行业合作 [7]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][6][59] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是浙江省属国企，从煤炭流通转型为环保能源综合服务商，业务涵盖煤炭流通、热电联产和新能源，业绩稳健且盈利能力回升，传统能源稳健发展，新能源积极布局，预计未来营收和利润增长，基于此首次覆盖给予“买入”评级 [4][6][14] 根据相关目录分别进行总结 浙江省属国企——环保能源综合服务商 以煤炭流通为基，积极拓展热电联产，持续布局新能源产业 - 公司最早可追溯到1950年，2021年上市，2022年布局新能源产业，持续优化“能源贸易 + 能源实业”模式，业务包括煤炭流通、热电联产和新能源 [4][14][16] - 截至2025Q1，控股股东为物产中大集团，与一致行动人合计持股57.4%，实控人为浙江省国资委 [19] 业绩稳健，盈利能力回升明显 - 2024年营收和归母净利润分别为447.1、7.4亿元，同比分别+0.9%、 - 30.2%；2025Q1营收99.5亿元，归母净利润1.6亿元，同环比均下降，主要因煤炭流通业务利润减少 [22] - 2025Q1销售、管理、财务、研发费用率分别为0.3%、0.6%、0%、0.3%，同比分别+0.02、+0.08、 - 0.03、0pct [23] - 2025Q1毛利率和净利率分别为7.2%和1.9%，同比分别+0.3、 - 0.6pct [24] - 2024年煤炭流通营收占比92.8%，煤炭流通和热电联产是利润主体，2024年二者毛利占比分别为57.2%、47.2%，毛利率分别为2.6%、24.7%，新能源毛利率31.1% [26] - 2025Q1存货规模30.2亿，同比增长12.2%；2024年应收账款13.8亿，同比增长17.8% [30] - 截至2025Q1，资产负债率44.3%，剔除预收账款/合同负债后为35.5%，财务风险低 [32] - 2025Q1经营活动现金净流量1.83亿元，去年同期 - 9.96亿元，回款改善 [33] - 截至2024年累计分红15.1亿元，2024年分红比例45%，每股股利0.6元/股，2024 - 2026年拟分配现金分红不低于扣非归母净利润40% [35] 传统能源稳健发展 + 积极拓展新能源 煤炭流通业务：平稳发展 - 煤炭流通行业低毛利高周转，价格影响销售溢价，公司为上下游提供一体化服务 [36] - 国内开拓西北市场，海外与多家企业合作，2024年销售煤炭5958.4万t，同比+7.4%，北方港库存去化，煤炭价格有望回升 [40] 热电联产业务：价值持续外延——“热电 + 固废” - 热电联产有区域垄断性，浙江需求稳定，公司有6家热电厂，总装机407MW，年供热1962.90万t、发电31.76亿KWh、压缩空气45.22亿m³，热网主管道511km，服务区域集中在浙江嘉兴和金华等地 [5][43] - 2024年蒸汽、电力、压缩空气、污泥处置销量分别同比+3.4%、+15.1%、+6.0%、+3.3%，蒸汽和电力单价稳定 [44][45] - 公司研究固废处置技术，相关项目2024年11月通过验收 [45] 新能源业务：持续布局，积极培育第二增长曲线 - 公司聚焦熔盐储能技术，示范项目推进并获补助，预计2030年国内熔盐储能装机超16GW，总投资达2000亿元 [5][49] - 熔盐储能可提升火电机组灵活性，国家推动煤电发挥兜底保障和支撑调节作用 [51] 盈利预测与投资评级 核心假设 - 假设煤炭和热电联产价格稳定 [54] - 2025 - 2027年煤炭销量分别为6018、6078、6139万t；热电联产蒸汽销量分别为898、929、957万t，电力销量分别为16.1、16.9、17.6亿kWh；新能源营收增速分别为30%、20%、15% [54] - 2025 - 2027年煤炭流通毛利率分别为2.6%、2.6%、2.7%；热电联产分别为24.9%、25.1%、25.3%；新能源分别为35%、37%、40% [55] - 预计2025 - 2027年销售、管理、研发费用率分别为0.33%、0.32%、0.30%；0.44%、0.42%、0.40%；0.32%、0.34%、0.35% [55] 主要财务数据预测 - 预测2025 - 2027年营业收入分别为452.7、458.2、463.6亿元，归母净利润分别为7.9、8.5、9.1亿元，三年归母净利润CAGR为7.5%，摊薄EPS为1.42、1.52、1.64元 [6][57] 估值与评级 - 2025年7月3日股价对2025 - 2027年预测EPS的PE倍数分别为9、8、8倍，参考可比公司估值，考虑热电联产资产价值拓展，首次覆盖给予“买入”评级 [6][59]