公司股权动态 - 控股股东南通乾创投资有限公司近期质押公司股份约1.1亿股 [1] - 截至公告日，南通乾创累计质押公司股份约3.63亿股，占其持股比例86.08% [1] 公司业务与财务概况 - 公司2025年上半年营业收入构成为：垃圾焚烧及售电占比50.98%，城市环境服务占比19.85%，提供建造服务占比7.56%，其他业务占比21.61% [1] - 截至发稿，公司总市值为141亿元 [1]

项目中标 - 控股孙公司北大年府清洁合资企业中标泰国北大年府亚穆乡行政办公室的社区生活垃圾焚烧发电项目 [1] - 项目总投资约合人民币4.27亿元 [1] 业务拓展 - 公司在泰国市场获得新的生活垃圾焚烧发电项目 [1] - 项目具体名称为亚穆乡行政办公室社区生活垃圾焚烧发电项目 [1]

项目中标 - 公司控股孙公司中标泰国垃圾焚烧发电项目，中标金额为4.27亿元人民币 [1] 业务拓展 - 公司在泰国市场获得垃圾焚烧发电项目，显示其海外业务拓展取得进展 [1] 行业动态 - 垃圾焚烧发电作为固废处理的重要方式，在泰国等海外市场存在项目需求 [1]

公司资本运作 - 公司董事会批准发行A股并在深交所上市的初步建议 拟发行不超过8亿股人民币股份 占发行后总股本比例不超过11.52% [1] - 此次A股发行是响应粤港澳大湾区企业在深交所上市的政策 旨在构建"H+A"双平台布局 募集资金净额拟用于发展主营业务及补充一般营运资金 [1] - 参考环保行业A+H公司 A股普遍较港股存在溢价 东江环保溢价132% 创业环保溢价65% 绿色动力溢价44% 其中绿色动力自2018年A股上市以来 A股较港股溢价率均值达267% [1] 财务状况与现金流 - 公司自由现金流于2024年转正并持续增厚 2024年还原后经营性现金流净额89.1亿元人民币 资本开支48.7亿元人民币 自由现金流达40.4亿元人民币 同比增加43亿元人民币 [2] - 2025年上半年资本开支降至15.4亿元人民币 自由现金流20亿元人民币 财务费用为12.49亿港元 同比下降19% 预计全年保持下降趋势 [2] - 2024年公司每股股息23港仙 同比增长5% 分红比例42% 同比提升11个百分点 2025年上半年每股股息15港仙 同比增长7% 分红比例提升至42% [2] 业务发展与项目拓展 - 公司资本开支趋于理性 严选项目回报 2025年在乌兹别克斯坦新增2个垃圾发电项目 合计处理规模3000吨/日 总投资约22亿元人民币 公司持股88% [2] - 公司在泰国 印度等市场承接设备采购等轻资产服务 并计划在印度尼西亚 越南 中亚等国家和地区设立代表处 以完善海外项目储备池 [2] - 国补回收加速 2025年7-8月光大绿色环保生物质业务收到国补20.64亿元人民币 超过2024年同期生物质集中回款额15.34亿元人民币 [2] 盈利预测与估值 - 研究机构维持公司2025年至2027年归母净利润预测为35.76亿港元 38.74亿港元 40.36亿港元 [3] - 公司当前市净率为0.59倍 对应2025年预测市盈率为8.5倍 [3]

行业定义与技术概述 - 电解锰废渣是电解金属锰生产过程中产生的酸渣，含有大量有害物质，若处理不当会对地下水、地表水、土壤、空气及人体健康构成威胁[3] - 处理方式按利用级别分为安全堆存、无害化处理及资源化利用三个层次，从技术角度可细分为安全堆存技术、干法处理技术、火法处理技术以及湿法处理技术四大类别[3] 电解锰行业发展现状 - 电解锰工业属高能耗、重污染行业，国际产能集中于中国和南非，中国凭借锰矿和电力资源、劳动力优势及广阔国内市场具备有利发展条件[5] - 在供给侧改革和环保要求提高背景下，行业落后产能持续出清，2022年中国电解锰产量降至85.2万吨（近年来最低谷），2024年产量回升至135.5万吨，同比上涨19.4%[5] - 每生产1吨电解金属锰会产生9至11吨废渣，2024年中国电解锰废渣产量达1219.5万吨，同比上涨19.4%[5] 电解锰废渣处理行业发展现状 - 冶金、航空航天、化工等行业迅猛发展推动电解锰需求量增加，进而带动电解锰废渣产生量上升，处理行业需求日渐增多[1][6] - 政府部门加强行业扶持与监管，推出一系列政策措施改善政策环境，技术进步推动处理效果快速提高[1][6] - 2024年中国电解锰废渣处理行业市场规模达43.39亿元，同比上涨2.6%[1][6] 政策环境 - 2023年7月发布《环境基础设施建设水平提升行动（2023—2025年）》，提出推动固体废弃物处置及综合利用设施建设，提升处置及综合利用能力[4] - 2025年4月发布《关于开展2025年国家鼓励发展的重大环保技术装备推荐工作的通知》，将固体废物处理技术装备列为重点推荐领域[4] 行业竞争格局 - 行业需求增加吸引更多企业进入，市场竞争加剧，企业为抢占份额不断提高竞争力[6] - 主要企业包括北京万邦达环保技术股份有限公司、中电环保股份有限公司、天津创业环保集团股份有限公司、中原环保股份有限公司、启迪环境科技发展股份有限公司、宁夏天元锰业集团有限公司、南方锰业集团有限责任公司等[2][6] 重点企业案例 - 北京万邦达环保技术股份有限公司主营业务包括新材料生产销售、危固废处理、水务工程及运营，2024年固废处理服务营业收入1.85亿元，同比上涨17.95%[7][8] - 南方锰业集团有限责任公司计划新建电解金属锰锰渣煅烧脱硫生产线，年处理锰渣约150万吨，采用火法工艺路线实现无害化处理，2025年上半年营业收入29.12亿元（同比下降49.12%），归母净利润1.73亿元（同比上涨206.09%）[8] 行业发展趋势 - 行业技术水平不断提高，受"双碳"目标、环保政策收紧与产业需求升级驱动，企业需升级处理技术以满足合规要求并提升资源化价值[9] - 行业整合加速，具有技术优势和市场影响力的企业将通过并购重组、战略合作扩大份额，技术落后、竞争力弱的企业面临淘汰，行业集中度有望提升[10][11] - 资源化利用成为未来重要方式，电解锰废渣含矿物元素具有资源价值，可通过蒸压制砖、作肥料、铺路材料、水泥缓凝剂及生产水泥等途径实现经济效益[12]

公司战略定位 - 公司围绕环境与资源双核发展 [1] - 公司坚持资本与科技双轮驱动 [1] - 公司致力于成为国内领先的环境与资源解决方案提供商 [1] 公司主营业务 - 公司从事环保水务业务 [1] - 公司从事固废处理业务 [1] - 公司从事绿色能源业务 [1]

核心业务构成 - 核心业务涵盖以生活垃圾焚烧发电为核心的固废综合处置业务、环保装备业务及电工装备业务 [3] - 固废综合处置为第一增长曲线 主要采用BOO、BOT等特许经营模式 经营期通常为25至30年 [3] - 可在垃圾焚烧基础上协同处置餐厨厨余废弃物、污泥、病死畜禽等多种固体废弃物 [3] - 2024年度固废综合处置业务收入占公司营业收入比重已超过85% [3] 2025年前三季度业绩表现 - 净利润增长明显得益于收入稳中有进及成本费用优化 [4] - 核心业务固废处置量及发电量均实现稳健运营 [4] - 营业成本及期间费用同比显著减少 叠加其他收益增加共同推动盈利能力提升 [4] 未来发展规划 - 未来增长路径聚焦三大方向：深化体内存量项目提质增效、推进体外及市场项目并购或开发、向固废处理其他业务领域拓展 [5] - 正推动涉及同业竞争的垃圾焚烧发电项目注入的前期筹备工作 并同步关注市场其他适宜并购标的 [5] - 将持续聚焦环保主业 通过精细化管理与市场化拓展并举巩固行业竞争力 [5] 投资者关系活动信息 - 活动于2025年11月4日以特定对象调研形式举行 接待了个人投资者季先生 [1][2] - 公司证券事务代表易田、王钰茹、王晶参与接待 [1][2] - 活动未涉及未公开披露的重大信息 [2]

业务概况 - 公司主营业务包括以生活垃圾焚烧发电为核心的固废综合处置业务、环保装备业务以及电工装备业务 [1] - 垃圾焚烧发电业务主要采用BOO、BOT等特许经营模式，特许经营期通常为25至30年 [1] - 在垃圾焚烧基础上可协同处置餐厨厨余废弃物、污泥、病死畜禽等多种固体废弃物 [1] - 2024年度固废综合处置业务收入占营业收入比重超过85% [1] 财务表现与增长驱动 - 2025年前三季度净利润增长明显，主要原因是收入保持稳定，营业成本和费用显著减少，其他收益有所增加 [1] - 未来主要增长点来自体内存量项目的提质增效、体外项目及市场项目（含海外项目）的并购或开发、以及向固废其他业务领域的拓展 [2] 资产注入与并购计划 - 2023年重大资产重组时尚有部分项目未注入上市公司，控股股东已承诺在重组完成后5年内解决同业竞争问题 [2] - 相关项目已于2024年由控股股东委托上市公司管理，公司正在推动垃圾焚烧发电项目注入的前期筹备工作 [2] - 公司同时关注市场其他适宜的并购标的 [2]

公司股价表现 - 11月5日公司股价上涨5.98%至22.85元/股，成交额达6147.69万元，换手率为2.24%，总市值为55.12亿元 [1] 公司业务概况 - 公司主营业务为有机固废和城市生活垃圾的无害化处理及资源化利用，并提供相关环境工程服务 [1] - 主营业务收入构成为：生物能源55.44%，运营服务36.69%，工程建造7.54%，其他0.34% [1] - 公司成立于2001年1月12日，并于2023年5月23日上市 [1] 基金持仓情况 - 中信建投趋势领航两年持有期混合A基金三季度持有公司股票13.51万股，占基金净值比例2.53%，为公司第八大重仓股 [2] - 该基金于11月5日因公司股价上涨实现浮盈约17.43万元 [2] - 该基金成立于2022年10月11日，最新规模为9427.66万元，今年以来收益率为28.68%，近一年收益率为29.93%，成立以来收益率为45.92% [2]

行业投资评级 - 增持（维持）[1] 核心观点 - “十五五”规划建议环保关键词为绿色双碳、市场化、化债，将驱动行业投资机会[4][8] - 25Q3固废板块业绩和现金流表现强劲，行业成熟期提质增效逻辑持续兑现[4][13] - 水务运营板块处于现金流拐点左侧，市场化改革有望重塑其成长性与估值，成为下一个垃圾焚烧板块[4][17] “十五五”政策投资主线 - **绿色双碳**：建设现代化产业体系将绿色转型作为系统性工程，以碳达峰碳中和为目标，实施碳排放总量和强度双控制度，投资机会集中在清洁能源（绿电运营、绿色氢氨醇、垃圾焚烧发电/供热）和再生资源（生物燃料、再生塑料、危废资源化、锂电回收）领域[4][8][10] - **市场化**：加快完善要素市场化配置体制机制，推动垃圾处理费、污水处理费、水气电等价格市场化，增强资产盈利稳定性并建立污染者付费制，对标海外，A股水务板块PE（TTM）14倍、PB（LF）1.1倍，较美国水业PE 23倍、PB 2.0倍存在估值提升空间；A股固废板块PE 17倍、PB 1.5倍，较美国废物管理PE 27倍、PB 8.5倍存在提升空间[4][10][11] - **化债**：积极稳妥化解地方政府债务风险，解决G端应收款问题，可优化企业资产负债表、改善现金流、通过减值冲回增厚盈利，并释放新增投资潜力，环卫板块（应收类/总资产占比30%，减值类/归母占比-67%）及设计咨询、生态修复等板块弹性较大[4][12] 固废板块表现与展望 - **业绩与现金流强劲**：25Q1-3板块归母净利润同比增长12%，毛利率提升2.7个百分点，财务费用率下降0.5个百分点；经营现金流净额133亿元（同比增长28%），资本开支54亿元（同比下降12%），简易自由现金流78亿元（24Q1-3为41亿元）[4][13] - **提质增效措施显效**：垃圾焚烧企业通过吨发提升（25H1平均吨发同比+1.8%）、供热加速（如海创供热量同比+170%）、拓展IDC业务（如旺能获备案）、C端顺价（如佛山召开垃圾处理费听证会）等方式提升ROE[4][13][16] - **分红潜力巨大**：行业资本开支下降，自由现金流改善，24年板块分红比例达40%，稳态下分红潜力测算可达97%-120%；典型公司如永兴股份24年分红比例66%，军信股份95%，绿色动力71%[13][14][15] - **重点公司表现**：瀚蓝环境25Q1-3归母净利润同比+16%，自由现金流（不含股权类投资）13.53亿元（同比增加12.81亿元）；绿色动力25Q1-3归母净利润同比+24%，自由现金流同比+46%；永兴股份25Q1-3归母净利润同比+15%[4][13] 水务运营板块展望 - **现金流拐点临近**：25Q1-3板块自由现金流-21亿元（24Q1-3为-68亿元），预计兴蓉环境、首创环保等公司资本开支自26年起大幅下降，自由现金流改善可期，参照垃圾焚烧板块自由现金流转正后分红比例从21年18%提升至24年40%，水务板块24年分红比例34%（兴蓉环境24年分红28%）存在提升空间[4][17][18] - **水价改革重塑估值**：25年以来广州、深圳等核心城市自来水提价落实，佛山拟调整污水收费标准，水价制度保障合理回报，有望推动板块从防御属性转向可持续增长，对标美国水业PE 23倍、PB 2.0倍[4][18][19] - **重点公司推荐**：粤海投资25Q1-3归母净利润同比+13%，财务费用同比下降53%；兴蓉环境25Q3单季归母净利润同比+13%，应收规模环比下降；洪城环境通过折旧年限延长释放盈利[4][17][19] 行业细分领域跟踪 - **环卫装备新能源化**：25M1-9环卫车总销量55737辆（同比+4.17%），其中新能源车销量9696辆（同比+63.18%），渗透率提升6.29个百分点至17.40%；重点公司中，盈峰环境新能源市占率30.12%，宇通重工15.08%，福龙马7.49%[20][28][30] - **生物柴油**：截至25/10/30，生物柴油均价8400元/吨（周环比持平），地沟油均价6548元/吨（周环比-0.1%），考虑一个月库存周期，单吨盈利为-41元/吨（周环比减亏16.3%）[33] - **锂电回收**：截至25/10/31，碳酸锂价格8.06万元/吨（周环比+6.9%），金属钴39.00万元/吨（周环比+1.3%），模型测算单吨废料毛利0.22万元（周环比+0.056万元），盈利能力改善[35][36] 市场行情表现 - 25/10/27-25/10/31期间，环保及公用事业指数上涨0.52%，表现强于沪深300指数（下跌-0.43%）[39][41] - 周涨幅前十标的包括福龙马（+27.75%）、海天股份（+18.28%）等，周跌幅前十标的包括深水海纳（-8.27%）、盛剑科技（-7.3%）等[43][46]