AI在教育领域的渗透与应用 - AI正深刻影响学习方式、思维模式和未来方向 大学生成为AI使用者和造浪者 高效借助AI提升自我并保持思辨成为必修课[3] - 超过八成大学生用户使用过夸克AI功能 最受欢迎五大场景为AI搜索、AI拍题、AI扫描、AI写作和AI总结[5] - 超六成学生曾直接或间接面临因AI生成内容引发的学术纠纷 AI工具滥用可能加剧学术不端风险和数据泄露问题[5][6] 夸克教育计划与用户覆盖 - 夸克覆盖全国超七成大学生 成为当代大学生标配应用 00后用户在夸克用户中占比超过50%[2][5] - 启动面向全国近2000万教师和5000万高校学生的AI教育普惠行动 教师获赠夸克AI会员等权益 大学生可免费领取3个月会员[2][4] - 师生单独订阅AI文档等数字工具全年费用近千元 该计划将大幅降低使用成本[4] 夸克的战略定位与发展 - 从网盘升级为阿里AI旗舰应用 旨在成为2亿人的AI全能助手 升级"AI超级框"并发布AI相机等产品[7] - 承载阿里通义大模型技术转化任务 是集团AI战略To C核心载体和旗舰应用[8] - 探索下一代人机交互和智能搜索形态 对阿里抢占未来入口非常重要[9] 市场策略与行业影响 - 通过教育计划获取新流量和用户 拓展应用场景 符合国家"人工智能+"和教育普惠政策方向[2] - 大学生群体规模庞大且对新技术接受度高 在该群体形成口碑能迅速扩散至社交网络[5] - 网络流量入口正从搜索工具向"AI超级应用"演进 夸克有望连接电商、出行、大文娱等阿里多项业务[7][9] 技术投入与财务数据 - 阿里2025财年聚焦电商和"AI+云"两大核心业务 Q1财季AI和云基础设施资本支出达386亿元[7] - 过去四个季度累计投入超1000亿元用于AI基础设施和产品研发[7]

公司管理层 - 公司首席财务官兼首席运营官Christopher Halpin负责企业财务、会计、并购、投资者关系及行政管理职能 并监督日常业务运营与执行[4] 会议信息 - 公司连续多年参加投资会议 管理层出席今年会议[1] 财务信息披露 - 讨论可能包含联邦证券法定义的前瞻性陈述 实际结果可能因风险因素而与预期存在重大差异[2] - 可能涉及非GAAP财务指标如调整后EBITDA 相关调节信息可在公司财报材料及SEC文件中获取[3]

Alphabet Inc. (NASDAQ:GOOGL) is one of the Buzzing AI Stocks on Wall Street. On September 5, Bank of America reiterated the stock as “Buy” and stated that Alphabet remains “Apple’s most logical search partner.” “With Gen-AI, Search is transforming into a multimodal assistant and voice search could be the next frontier, embedding AI (and agents) more seamlessly into daily routines. Google already benefits from a distribution on iOS and the potential deal will further extend Gemini reach into Apple devices, ...

这份文档是高盛（Goldman Sachs）关于中国互联网行业的研究报告，涵盖了2025年第二季度财报季后的关键洞察、投资者辩论焦点及子板块偏好。以下是基于文档内容的详细分析： 涉及的行业与公司 * 行业：中国互联网行业，重点包括电子商务、本地生活服务（如外卖和即时零售）、云计算与数据中心、在线游戏、在线广告、垂直领域（如招聘、旅游、教育）以及移动出行[1][2][7][9][10][11][35][36][37] * 公司：提及多家上市公司，核心包括 mega-caps（如腾讯 Tencent[1][10][11][31][37][41][43]、阿里巴巴 Alibaba[1][2][9][10][11][31][37][38][44]、美团 Meituan[2][9][10][11][31]、京东 JD.com[2][9][10][11][31]、拼多多 PDD[1][2][10][11][31]）和 large/SMID caps（如网易 NetEase[1][11][31][36][37][70]、滴滴 DiDi[1][11][31][36][37][71]、满帮 Full Truck Alliance[1][11][36][37][72]、万国数据 GDS[1][11][31][36][37][39][45][64]、世纪互联 VNET[1][11][31][36][37][39][45][61]、快手 Kuaishou[10][11][31][68]等）[1][11][15][31][36] 核心观点与论据 **1 整体财报表现与市场估值** * 中国互联网公司二季度收入和利润基本健康（除交易平台外同比增长+14%/+10%）[1] * 行业估值：中国互联网中位数前瞻12个月PE为16倍，低于美国同业的23倍[2] **2 投资者辩论焦点与核心发现** **辩论一：外卖/即时零售竞争的终局及对交易平台的影响** * 竞争加剧导致利润承压：预计美团/阿里巴巴/京东在9月季度的调整后EBIT将分别减少人民币-270亿/-310亿/-130亿元，其中美团可能出现集团亏损，阿里和京东的集团EBIT同比分别下降-53%/-97%[2] * 长期格局展望：预计外卖+即时零售的订单量市场份额最终将稳定在 美团:阿里巴巴:京东 = 5:4:1 的格局[9] * 单位经济效益改善路径：预计阿里巴巴的每单亏损将在12月季度收窄，因其专注于高质量用户和提升骑手效率，并可能减少用户获取和留存方面的营销开支，特别是在二、四季度购物节期间[9]；京东则将外卖视为新的流量来源（对比其年度500亿元营销预算），并预计通过与京东物流的协同效应，在2025年第四季度/2026年上半年加速实现单位经济改善[9]；美团虽然预计2025年下半年外卖单位经济会恶化，但其股价似乎已反映了长期市场份额（从75%降至50-55%）和每单利润（从1.5元降至0.8-1.0元）的下调[9] **辩论二：即时零售市场的规模及其对传统电商的影响** * 市场规模上调：由于平台补贴教育用户和供应链改进，将2030年即时零售总市场规模（TAM）预测从1.5万亿元上调至2.2万亿元（年复合增长率25%，对比整体电商的7%）[10] * 传统电商增长分化：二季度，淘宝天猫GMV同比增长中高个位数（约6%），符合行业水平，但增速低于京东（20%+）、拼多多（teens%）、快手（18%）和抖音（30%+），引发阿里是否应更专注于防守传统市场份额的辩论[10] * 替代与增量：美团的即时零售（Instashopping）增长预计为31%，其GTV很可能是完全增量的；而其他电商平台的即时零售业务可能会对传统电商业务产生一定程度的蚕食效应[10] **辩论三：AI应用的驱动力及基础设施投资回报** * AI应用表现优异：主要得益于可量化的收入增长提升（例如腾讯利用AI赋能广告和游戏，或像快手的多模态模型Kling这样ARR规模增长的公司）[10] * AI基础设施投资回暖：阿里巴巴云资本支出环比增长57%，且云运营商 renewed focus around multiple-chip strategies，这应能缓解投资者对海外芯片供应不确定性和中期云增长影响的担忧[10][11]；AI推理需求保持旺盛，预计未来3-6个月将有更多云收入增长加速、模型发布（多模态/世界模型）和AI智能体/助手推出，维持市场对中国AI主题的兴趣[11] * 云计算增长加速：阿里云收入同比增长加速至26%（高于一季度的18%），AI相关收入连续八个季度保持三位数增长，贡献了外部云收入的20%[37][38]；腾讯云优先满足内部游戏和广告业务的AI算力需求，同时国际收入增长显著[38]；百度云以其全栈能力和稳健的AI软件经常性收入流脱颖而出[38] **辩论四：当前投资策略：坚守赢家还是转向落后板块？** * 三季度利润压力：预计中国互联网整体利润池同比降幅将扩大，主要受电商和本地服务拖累，三季度利润设定弱于二季度（拼多多除外）[11] * 修订趋势：过去财报季，最大的2025年收入上调来自数据中心和云（VNET）、腾讯音乐娱乐（TME）和腾讯；最大的盈利上调来自滴滴、快手和网易；最大的利润率下调发生在美团、百度和京东[11] * 推荐策略：建议采取双管齐下的选股方法——防御性板块（游戏和移动出行） + 进攻性板块（AI受益者和拼多多）[1][11]；具体子板块偏好为：游戏（第1）、移动出行（第2）、云与数据中心（第3，原第5）、电商与本地服务（第4）[1][35] **3 其他重要内容** **子板块偏好与关键股票观点** * **游戏**：行业相对健康，与宏观相关性弱，创新玩法与内容更新（受益于AI）有望提升ARPPU；PC/主机游戏增长，手游常青树/旗舰标题复苏，小游戏是亮点（腾讯连续三年增长>20%）；海外扩张加速；监管支持；关键股票：腾讯、网易[36][37] * **移动出行**：满帮（YMM）商业模式更清晰，担忧消除（增值税退税政策风险、微贷APR不确定性），盈利能见度高；滴滴（DIDIY）国内盈利改善能见度强，可抵消国际外卖投资增加的影响，技术领先（在一线城市获自动驾驶许可）[36][37] * **云与数据中心**：中国云厂商收入增长加速（阿里云26%、腾讯云近双位数、百度云27%、金山云24%），主要受AI需求驱动；阿里云AI收入高增长，多芯片策略缓解供应担忧；关键股票：阿里巴巴[36][37][38]；数据中心（GDS, VNET）虽受芯片供应瓶颈影响，但收入和EBITDA超预期，得益于坚实的客户上架速度和稳健定价，反映出其承接高质量订单和交付新产能的纪律性；关键股票：GDS, VNET[36][37][39][45] * **电子商务**：竞争激烈，SFV平台（搜索场、推荐场、视频场）通过货架式商城获取份额，微信小商店和即时零售争夺增量；AI驱动的广告技术升级改善用户体验和长期变现率；策略在货币化/商户生态系统间分化；关键股票：拼多多（PDD）[36][37][39] **关键财务数据与预测** * 即时零售物流解决方案占比变化：预计到2030年，生鲜食品、快消品、医药的即时配送占比将分别上升至27%、23%、25%，从社区团购/城际配送等方式夺取份额[32] * 部分公司业绩摘要（2Q25 vs. 预期，2025年展望修订）[31]： * 腾讯：收入+15% yoy (超预期4ppt), 调整后EBIT +18% yoy (超预期3ppt)；2025年收入预期上调2ppt，EBIT预期上调4ppt[31] * 阿里巴巴：收入+2% yoy (低预期2ppt), 调整后EBIT -14% yoy (超预期2ppt)；2025年EBIT预期下调9ppt[31] * 美团：收入+12% yoy (低预期4ppt), 调整后EBIT -87% yoy (低预期35ppt)；2025年收入预期下调8ppt，EBIT预期下调95ppt[31] * 拼多多：收入+7% yoy (低预期3ppt), 调整后EBIT -21% yoy (超预期17ppt)；2025年预期基本持平[31] * 滴滴：收入+11% yoy (超预期3ppt), 调整后EBIT +93% yoy (超预期61ppt)；2025年EBIT预期上调23ppt[31] * 网易：收入+9% yoy (低预期1ppt), 调整后EBIT +24% yoy (超预期4ppt)；2025年EBIT预期上调4ppt[31] **风险提示** * 各部分均包含对公司特定的目标价方法论及关键风险提示（如竞争、监管、执行、宏观经济、地缘政治等）[57][58][59][60][61][62][63][64][65][67][68][69][70][71][72][74][75][76][77][78][79][80][82] * 报告一般免责声明及潜在利益冲突声明[3][4][5][84][85][86][87][88][89][90][91][92][93][94]

行业与公司 * 行业为中国股市及更广泛的金融市场[1] * 公司涉及中国互联网与消费行业龙头 包括腾讯 阿里巴巴 快手 银河娱乐 华润啤酒 安踏体育 百胜中国[5] 核心观点与论据 * 中国金融监管机构正考虑出台股市降温措施 旨在遏制投机并促进长期价值和理性投资[1] * 北京希望看到一个"慢牛"市场 目标是家庭和机构投资者能逐步增加股票配置 而非由杠杆推动的零售资金涌入[2] * 当前保证金融资规模同比增长64% 超过50%同比增幅的警戒线 这与2020年7月情况类似 当时导致了恒生国企指数和上证综指2-3个月的盘整[3] * 尽管短期可能出现盘整 但对未来3个月以上的周期性前景保持积极看法 支撑因素包括有利的流动性 政策（货币 产业 财政政策转向支持）和增长背景 估值总体合理[4] * 建议超配中国股市 看好两大板块：AI互联网（通过云 AI广告和数字触达实现大规模AI货币化）以及大型消费龙头（企业价值倍数低于10倍 且盈利/自由现金流与股价出现上行背离）[4][5] 其他重要内容 * 中国家庭资产配置中股票占比仅8-9% 而房地产占比高达50% 预计随着人口结构变化（房地产回报受限）和低利率环境（推动资金流出储蓄） 股票配置比例将逐步上升[2] * 提供了一份中国家庭金融资产配置历史与预测数据表（2010-2026E） 单位为人民币万亿元[15] * 文档引用了多份相关深度研究报告 如"流动性驱动"和关于"反内卷"政策的系列报告[4][18]

涉及的行业或公司 * 研究覆盖超过6800家中国上市公司（A股、H股、ADR）[1][3][7] * 行业涉及广泛，包括能源、材料、工业、信息技术、可选消费、必需消费、金融、房地产、医疗保健、通信服务、公用事业等[6][16][54] * 重点提及的特定公司包括腾讯、阿里巴巴等互联网与AI基础设施巨头[29][49] 核心观点和论据 **整体盈利表现** * 所有中国上市公司上半年盈利同比增长4%，其中A股和离岸市场分别增长3%和6%[3][7] * 33%的MSCI中国成分股业绩超预期，44%不及预期[3][7] * 小盘股持续挣扎，CSI1000指数盈利在上半年和Q2分别下降3%和11%[7] * 将MSCI中国2025年盈利增长预测从+9%下调至+4%，主因财政赤字低于预期、外卖行业价格竞争及持续的通缩压力 将2026年盈利增长预测从+9%上调至+14%，基于更低的基数效应及反内卷运动可能带来的上游（除石油外）盈利上行风险[7] **收入增长与通缩环境** * 整体上市公司收入增长仍徘徊在0%附近，反映出持续的通缩状况（上半年CPI/PPI同比为-0.1%/-2.8%）[3][12] * 下游消费行业因受益于生产者价格通缩带来的较低投入成本以及政府对商品消费的支持，表现普遍较好 上游周期性行业因产能过剩问题持续落后[12][16] **盈利能力与库存积压** * 多个内卷行业的盈利能力仍低于历史区间，此趋势因库存积累而加剧（上半年除金融地产外的整体上市公司库存同比增长7%）[3][18] * 政府发起的“反内卷”运动可能有助于行业动态正常化 若这些行业的净利率恢复至其5年平均水平，总利润到2027年可能增长53%， potentially 为当前MSCI中国EPS增长在未来两年每年贡献约2个百分点[18] **资本开支与研发投入** * 上市公司资本开支增长在2024年触底（同比-4%），并在上半年开始复苏（同比-1%）[3][28] * 研发支出在上半年增长4%[3][29] * 投资动力主要由互联网和AI相关行业（可选消费、通信服务、IT）引领 腾讯和阿里巴巴在业绩会上提高了远期资本开支指引[29] **民营企业（POE）表现** * 民营企业收入增长从2024年的1%上升至上半年的3%[30] * 尽管面临盈利和利润率压力，民营企业仍在积极投资于资本开支和研发，显示出对长期增长的承诺 POE的资本开支和研发修订趋势（+11%和+3%）远好于国有企业（0%和-14%）[30][34] **出口商韧性** * 尽管面临关税逆风，中国出口仍保持韧性（上半年同比增长7%）[37] * 上市出口商（外资销售额占比超30%）上半年收入/盈利仍增长5%/9%，跑赢整体上市公司 外资销售占比从去年上半年的13.3%提升至14.0%[37][41] **人工智能（AI）领域增长** * 在定义的AI科技领域内，上游的半导体和AI基础设施盈利增长显著更强（同比+36%/+12%）[43][45] * 下游软件公司表现落后（同比-1%），可能受互联网外卖大战影响[43] **消费板块分析** * 所有消费相关行业的总收入上半年增长6%，与官方零售销售增长（+5%）基本同步[51] * 商品和服务消费的盈利增长均放缓至+7%（2024财年为+20%），部分归因于外卖/即时购物领域的激烈竞争 服务消费盈利增长（+24%）继续跑赢商品消费（+1%）[3][51][53] **股东现金回报** * 现金回报达到新高，818家A股公司宣布中期股息，总额达6500亿元人民币（同比+10%）[3][57] * 股票回购依然是重要的股东回报增量来源，年内保持强劲步伐（约2000亿元人民币） MSCI中国（除金融）净回购比率仍为正值0.4%，表明回购对EPS是增值而非稀释[57][61] **电话会议关键主题** * 对3000多份业绩会纪要的分析显示，AI（尤其是TMT行业）、股东回报（公用事业、能源、银行、耐用品）和反内卷（券商、能源）是讨论的新热词[63][64] 其他重要内容 **行业表现差异** * 金融和公用事业在Q2业绩中超预期比例最高（52%和67%），而材料和必需消费不及预期比例最高（69%和56%）[6] * 券商录得显著的利润率改善，而上游行业落后[80][81] **增长投资组合策略** * 更新了中国增长组合，筛选标准包括：符合看好的盈利关联主题（对新兴市场出口商、改善股东回报趋势、中国AI故事、服务消费、POE政策支持）、高绝对盈利增长、高盛行业分析师预计能实现盈利超预期[70][71] **汇率影响** * MSCI中国的盈利增长以港元计算，会因汇率变动而与人民币计值的结果不同[73] **附录数据** * 提供了按GICS行业细分的详尽盈利、收入、净利润率、研发强度和资本开支增长的历史趋势与预期对比[87][88]

发行计划 - 公司拟根据《1933年美国证券法》S规例在美国境外以离岸交易方式向非美国人士发行人民币计值的优先无担保票据[1] - 票据发行受市场条件及其他因素规限 具体本金额、利率、到期日等条款将在定价时确定[1] - 发行所得款项净额拟用于一般公司用途 包括偿还现有债务及支付利息[1]

文章核心观点 - 谷歌Chrome浏览器面临激烈竞争 其市场主导地位并非垄断 而是不断适应动态技术环境的结果[5][8][10] - Anthropic公司1850亿美元估值反映人工智能领域巨大潜力 行业创新活力强劲 传统科技巨头面临新兴企业挑战[4][6][9] - 反垄断机构未强制谷歌出售Chrome的决定被视为正确选择 避免阻碍技术演进和市场自然竞争[5][10] 行业竞争格局 - 搜索引擎市场存在多元竞争主体 包括Bing DuckDuckGo及各类AI驱动平台[3] - 浏览器领域竞争激烈 Chrome在取代微软IE浏览器后持续面临创新压力[8] - 人工智能企业Anthropic成立仅四年即获1850亿美元估值 显示资本对新兴技术企业的高度认可[4][6] 企业战略与估值 - 谷歌母公司Alphabet当前市值2840亿美元 远高于Anthropic但面临新兴技术冲击[7] - 谷歌通过投资Anthropic布局人工智能领域 显示传统巨头对技术趋势的敏锐把握[9] - 公司主动调整Chrome浏览器功能以适应2025年搜索场景 与2022年技术架构存在显著差异[8] 技术演进趋势 - 人工智能技术仍处于早期发展阶段 但已引发资本大规模投入[3][6] - 互联网信息获取方式正经历根本性变革 非Chrome搜索选项持续增加[8] - 未来商业环境将完全不同于当前模式 技术创新推动产业重构[6][7]

**公司及行业** 公司为快手科技（Kuaishou Technology）[1][7] 行业涉及中国数字娱乐、人工智能视频生成、电子商务及广告[1][4][15] **核心观点与论据** * Kling AI视频生成模型为全球顶级 其视频制作总目标市场达1400亿美元 人工智能在短期内渗透率将达20-30% 长期将超过50%[1][8][9] * Kling收入将在2025年下半年环比增长 关键产品升级（如首尾帧同步功能）将推动收入加速增长[1][8] * 人工智能通过改进推荐和转换效率驱动电子商务和广告增长 支持多种电商形式（短视频、直播、货架电商）[2][13] * OneRec推荐技术为全球首个端到端沉浸式推荐模型 覆盖25%流量 推动总使用时长增长超1% 计算成本降至原来十分之一 目标覆盖50%以上流量[3][12] * 用户使用时长在2025年第二季度同比增长8% 用户群健康增长 在中国南部地区渗透率提升 同时优化销售与营销费用[3][17] * 每日AIGC素材消费规模达3000万元人民币 国内广告视频中AIGC占比将持续提升[13] * 日活跃用户达4.09亿 其中超80%当天可访问商业内容 每日商业广告视频产量600万 占平台总视频15% 超370万内容创作者每日通过广告获得商业收入[13] **其他重要内容** * 公司估值基于14倍2026年预期市盈率 目标价89港元 相比2026-2027年20%的盈利复合年增长率[4][16] * 电子商务策略包括优化网红激励机制 对中小网红和高性价比产品提供佣金优惠 减少低质产品 对品牌产品（如安踏）提供补贴 抓住国家政策和消费券机遇 加强本地供应链联动[13] * 货架电商定位满足用户确定性需求（如复购和搜索） 当前货币化率低但缓慢增长 计划未来通过大语言模型优化广告投放[13] * 公私域结合 70%电商流量来自公域 但私域GMV转换效率超公域4倍以上[13] * 用户 demographics 中年轻代日活跃用户同比增长7.9% 中产/白领等高收入群体同比增长12% 中国北部用户稳定（西北渗透率73% 东北85%） 南部增长率超整体平台（华东和华南渗透率同比增长超9%）[17] * 风险包括来自抖音和视频号的竞争 内容审查和青少年保护措施加强的监管风险 执行不及预期 腾讯潜在减持对股价的短期压力[18]

反垄断案件结果 - 谷歌搜索引擎被认定为垄断企业但法院未实施严厉处罚措施 因人工智能竞争对手在过去一年持续激增[2] - 公司得以保留Chrome浏览器和Android移动操作系统 并继续向苹果支付巨额费用以维持谷歌搜索为默认选项[3] - 仅需向搜索引擎竞争对手共享数据 该要求预计不会对业务造成实质性损害[3] 核心业务优势 - 通过免费生态系统（Chrome/Android）维持用户粘性 Android系统收购成本为5000万美元[4][5] - 谷歌搜索季度收入超过500亿美元 同比增长12% 搜索广告业务保持高盈利性[6] - YouTube广告收入同比增长13% Google Play商店 Pixel硬件和Gemini订阅构成多元收入来源[13] 人工智能竞争态势 - OpenAI旗下ChatGPT用户接近10亿 对传统搜索查询模式构成潜在威胁[8][9] - 公司推出Gemini聊天机器人 利用自有基础设施以更低成本处理AI查询 相比第三方云服务供应商具有成本优势[9] - 谷歌云业务上季度收入同比增长32% 运营利润率扩大至20% 占公司整体收益能力近10%[10] 财务与估值 - 尽管股价创历史新高 公司市盈率仍维持在25倍[14] - 云计算和人工智能领域持续增长潜力支撑估值 长期增长前景未被充分定价[14]