核心观点 - 高盛策略师预计未来十年美国股市年化收益率将为6.5%，在全球主要市场中表现最弱 [1] - 新兴市场预计将成为表现最强者，年化收益率达到10.9% [1] - 建议投资者提升美国以外市场的多元化配置比例，重点倾向新兴市场 [8] 市场表现与预期 - 2025年迄今，标普500指数上涨16%，而MSCI不含美国的全球指数上涨27% [4] - 除日本外的亚洲地区被视为表现第二佳的地区，年化回报率为10.3% [8] - 日本股市有望实现8.2%的年化回报率，欧洲预计年化回报为7.1% [8] 估值与驱动因素分析 - 标普500指数远期市盈率已飙升至23倍，逼近互联网泡沫时期的历史最高纪录 [8] - 美国指数目前较全球同类指数的溢价已超过50% [8] - 过去十年推动美股的驱动因素（如利润率上升、税收降低和低利率）在未来十年不太可能同样强劲 [8] - 标普500指数的净利润率和净资产收益率目前处于接近历史最高水平 [11]

核心观点 - 高盛集团投资展望报告认为未来十年美国股市表现将逊于其他主要市场 [1] - 美股估值过高将限制未来回报空间，建议投资者提高对非美资产的配置比例 [1] - 下一个十年投资机遇属于全球更广泛的增长领域，而非仅限美国科技巨头 [1] 美股市场展望 - 预计标普500指数未来十年年化回报率约为6.5%，为全球主要地区中最弱 [1] - 截至报告发布时，标普500指数年内上涨约16%，但显著跑输全球其他市场 [1] 新兴市场展望 - 新兴市场未来十年预计年化回报率约10.9%，成为表现最突出区域市场 [1] - 强劲盈利增长主要动力来自中国与印度 [1] 其他主要市场展望 - 日本股市未来十年预计年化回报率为8.2% [1] - 欧洲市场未来十年预计年化回报率为7.1% [1] 市场表现对比 - MSCI全球（不含美国）指数年内上涨27%，显著跑赢标普500指数的16%涨幅 [1] - 过去十年美股领跑趋势出现逆转，国际市场正迎来新投资机遇窗口 [1]

新战投办法对跨境并购的影响 - 新的《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》为中国企业“走出去”和外资企业“走进来”创造了更有利的条件[1] - 新办法实施后跨境换股更为便利有助于中国企业实现更深度的跨境产业合作[1] - 过去跨境项目基本以现金作为支付手段中金公司并购业务中跨境与国内项目占比各约一半[1] 跨境换股的具体优势 - 中国企业“走出去”时可与国外合作伙伴进行联合收购或联合开发[1] - 国外合作伙伴后续能通过跨境换股将股权纳入上市公司层面以获得流动性[1] - 此举有利于中国企业在国外寻找合作伙伴[1]

香港IPO市场整体表现 - 香港IPO融资规模突破300亿美元 为三年来最亮眼成绩 较去年的100亿美元和前年的不足60亿美元实现跨越式增长 [1] - 市场对2026年IPO热潮延续形成强烈预期 [1] A+H股上市模式 - A+H上市模式成为绝对主角 在港交所完成的85个IPO项目中 A+H项目仅17个占比20% 但其融资规模超过180亿美元 贡献全市场60%的融资额 [1] - 科技 高端制造等硬核领域成为融资主力 [1] 外资参与情况 - 外资深度参与成为鲜明特征 年内港股IPO基石投资总额达120亿美元 其中外资占比高达42% [2] - 以宁德时代为例 其港股国际配售中外资基金占比超60% 国际长线投资者与主权基金活跃度显著提升 [2] IPO新机制影响 - 今年8月生效的港股IPO新机制为市场注入活力 新规落地以来25只新股中22只选择机制B 其中21只首日收涨 [3] - 滴普科技 八马茶业等涨幅分别达150.56% 86.7% [3] 美股中概股回港潮 - 多家美股上市公司通过双重主要上市回归港股 对其美股股价形成提振 并有效纾缓潜在退市风险 [3] IPO项目储备 - 中金公司在手的IPO储备项目已超100家 其中不乏A股头部企业的港股上市计划 [4] - 充足的项目储备将确保2026年本港IPO市场保持强劲势头 [4] 并购市场表现 - 并购市场同步蓬勃发展 中金今年已参与52单中国相关并购项目 涉及金额548亿美元 市占率达14% [5] - 中资并购布局呈现多元化特征 标的从传统欧美市场转向东南亚 一带一路沿线及南美地区 更倾向于2-3亿美元以下的小而美项目 [5][6]

美国国债规模与增长态势 - 美国国债规模高达38万亿美元，若当前财政路径延续且经济未显著提速，美国终将为此付出代价 [1] - 过去五年美国国债呈现加速增长态势且难以扭转，自2008年金融危机以来债务规模从约10万亿美元激增至当前水平，增长超三倍 [1] - 2025年国债从37万亿增至38万亿美元的速度为疫情之外最快，预计在美国当前利率下再融资，国债规模肯定会增长至40万亿美元左右 [1] 解决债务问题的路径 - 解决巨额债务的关键在于提升经济增长轨迹而非增税，3%与当前2%的趋势增长率对债务管理存在巨大差异 [2] - 企业技术应用、基础设施投资热潮以及监管政策转向构成三大利好，预计六七家巨头今年在基础设施领域投入3500亿美元 [2] - 对人工智能的押注虽伴随股市泡沫风险，但技术加速可能带来生产力跃升 [2] 短期经济前景与市场观点 - 短期内出现经济衰退的可能性很低，当前经济现状良好，政策不确定性是常态，美联储独立性等金融稳定机制发挥了关键作用 [3] - 商界领袖警告债务累积将引发经济心脏病，并批评寅吃卯粮的社会心态，例如在北加州仅施工许可就需支付14万美元 [3] - 美国必须持续吸引债主购买并为债务融资，若债务继续膨胀，最终解决财政困局的将是美国人自己 [3]

美国国债风险核心观点 - 高盛首席执行官发出严厉警告，若现行财政政策持续且经济无显著增长，美国将为此付出代价[1] - 自2008年金融危机以来，美国债务总额已增长3倍多，从约10万亿美元大幅膨胀至当前水平[1] - 2025年美国联邦债务从37万亿美元增至38万亿美元，增速为除疫情外最快[1] 债务问题严重性 - 美国债务加速增长的局面已根深蒂固，且似乎无力扭转[1] - 无党派监督机构指出，像美国这样的大国不应持续增加数万亿美元债务并根据危机调整预算[1] - 若以当前利率进行债务再融资，债务总额预计将进一步膨胀至40%左右[1] 解决方案：经济增长路径 - 解决巨额债务的关键在于提升经济增长速度，而非增税或开辟新收入来源[2] - 3%的复合增长率与目前2%的潜在增长率之间存在巨大差距，对债务管理至关重要[2] - 企业技术应用带来的生产力提升、基础设施投资热潮（预计今年投入3500亿美元）以及转向系统性监管均为经济增长利好因素[2] 对人工智能与股市的看法 - 持续看好人工智能，但对美国股市是否存在泡沫持观望态度[2] - 指出大量投入的资金并未带来回报，但无人能准确判断最终结果[2] 短期经济评估与政策环境 - 对短期经济状况评估相对乐观，认为经济状况相当不错，短期内出现经济衰退的可能性很低[3] - 政策不可预测性普遍存在，企业领导者角色是适应和应对政策变化[3] - 强调美联储独立性等关键金融稳定机制在全球范围内发挥了非常积极的作用[3] 行业领袖的广泛担忧 - 桥水基金创始人警告债务持续增长将引发经济心脏病，并将其比作斑块堆积[3] - 房地产行业高管指出今天买明天付的趋势正蔓延至其他经济领域，例如在北加州获得施工许可需花费约14万美元[3] 债务可持续性的根本问题 - 美国必须继续寻找愿意购买和偿还其债券的对象[4] - 警告称若债务持续增长，最终需要解决美国财政状况的将是美国自己，而非世界其他国家[4]

市场焦点转向 - 美国政府停摆临近结束，市场关注点从政治僵局转向积压经济数据的发布时间及其对美联储12月利率决议的影响 [1] 数据发布预测 - 摩根士丹利基于2013年经验预测，若政府于11月14日结束停摆，被推迟的经济数据将陆续公布 [1] - 9月就业形势报告预计在停摆结束后第3个工作日（11月19日）发布 [2][3] - 9月零售销售和生产者价格指数（PPI）预计在第8个工作日（11月26日）公布 [2][3] - 第三季度国内生产总值（GDP）预计在第15个工作日（12月5日）公布 [2][3] - 10月就业形势报告预计在第16个工作日（12月8日，美联储会议前一天）发布 [2][3] - 10月零售销售和消费者价格指数（CPI）可能迟至12月18日发布，即在美联储会后才能看到 [1][2] 美联储决策依据 - 美联储在12月9-10日会议上几乎肯定能掌握9月份的就业、通胀（PCE）、零售销售数据及部分贸易和制造业指标 [5] - 第三季度GDP初值和10月份就业报告有可能赶在会前发布，11月就业报告也可能及时或接近及时发布 [5] - 决策者将面临第四季度数据极度匮乏的局面，除汽车销售数据外，关于第四季度个人支出的官方数据在会前几乎空白 [5] 摩根士丹利基准预测 - 尽管存在数据延迟，摩根士丹利维持核心观点，预测美联储将在12月会议上降息25个基点 [6] - 推动降息的关键因素是劳动力需求疲软和失业率上升，预测9月非农就业人数仅增加5万人，失业率维持在4.3% [6] - 预测10月和11月失业率将进一步上升至4.5%，劳动力市场出现"温和松弛"迹象将支撑美联储行动 [6] 投资者非对称风险 - 美联储主席鲍威尔表示12月降息远非"板上钉钉"，委员会将更加依赖数据 [7] - 若数据疲软且符合预期（如就业增长放缓），由于市场已消化降息预期，不会引发剧烈波动，除非显示经济急剧下滑 [7] - 主要风险在于数据强劲，若就业市场意外重新加速（如非农就业强劲反弹、失业率下降），将挑战主流降息叙事，可能导致利率期货重新定价并对风险资产构成压力 [7]

高盛对印度股市的评级与目标 - 高盛将印度股市评级上调为"Overweight"并设定2026年底目标为29000点 [1] - 评级上调基于增长复苏、支持性政策、企业利润反弹和外国投资兴趣 [1] - 尽管去年受外资流出影响股市表现疲软，但高盛认为情绪反转且估值已降温 [1] 推动市场上涨的宏观因素 - 增长因素如降息和流动性改善将提振印度国内需求 [1] - 低通胀、农业周期稳定以及GST税率降低等利好将促进消费相关行业需求和利润增长 [1] 受益行业与资金流向 - 金融、耐用消费品、国防等行业公司有望引领市场上涨 [1] - 外国对冲基金于11月10日结束连续六天卖空，转为净买入印度股票，净流入458.11亿印度卢比（约52.12亿美元） [3] - 印度国内机构投资者同日购买了价值667.50亿卢比的印度股票 [3]

政府停摆结束与数据发布挑战 - 美国政府停摆有望结束，参议院已通过《持续拨款与延期法案》，众议院预计跟进[1] - 美国劳工统计局可能在本周五发布被推迟的9月非农就业报告，因数据在政府关门前已采集完毕[1] - 10月份经济数据因政府停摆期间采集工作完全中断而面临挑战，部分数据可能“永远丢失”[1][2] - 通胀和支出等其他关键指标的发布可能需要一到两周的时间[2] 劳动力市场数据预期与影响 - 高盛预计美国10月非农就业人数将下调5万人，这将是自2020年12月以来的最差数据[1][7] - 高盛就业增长追踪指标在10月份已从9月的8.5万/月放缓至5万/月[7] - 数据缺失正值美联储政策制定的关键时刻，就业市场急剧恶化将给决策带来更大挑战[1] - 如果劳动力市场数据比预期疲软得多，美联储年内再次降息的压力将显著增加[1] 私营部门指标显示市场疲软 - 挑战者公司数据显示10月份美国企业宣布的裁员人数飙升至15.3万人，几乎是去年同期的三倍，创下2003年以来同月最高纪录[3][6] - 在截至10月25日的四个星期里，私营部门雇主平均每周减少11,250个工作岗位[7] - 10月份就业岗位减少了9100个，是2025年第二差的表现，岗位流失主要由政府部门减少22210个就业岗位所致[7] - 高盛追踪的WARN法案通知数量已攀升至2016年以来的最高水平（新冠疫情初期除外）[10] 行业动态与裁员原因分析 - 在罗素3000指数成分股公司中，提及“裁员”的比例正在上升，尤其是在2025年第三季度财报季[14] - 在科技行业，关于裁员的讨论中有一半都提到了AI；在金融和房地产等行业，AI也越来越多地与裁员话题联系在一起[14] - 企业收紧腰带和冻结招聘的原因包括AI的应用、消费和企业支出疲软以及成本上升[6] 经济前景与市场影响 - 高盛的模型预测，未来六个月美国失业率大幅上升0.5个百分点的可能性已从六个月前的10%攀升至20%-25%[15] - WARN通知和挑战者裁员报告通常领先于官方的初请失业金人数数据约两个月，预示官方失业数据可能很快也会随之走高[13] - 数据发布的混乱局面和私人数据的悲观信号，可能使未来数周市场波动性显著加剧[19]

全球制造业多中心化趋势 - 全球制造业呈现多中心化趋势，四大制造中心格局初显，2024年中国、美墨加、欧盟及英国、东盟的制造业增加值全球占比分别为27.7%、20.6%、17.9%和4.7% [2][4] - 过去30年美欧制造业产出中支持内部需求的比例经历从下滑到企稳的过程，美墨加该比例从1995年的88%下滑至2011年的83%，后回升至2022年的86%，显示内循环程度提升 [8] - 尽管美欧制造业占全球比重趋稳，但其制造业需求的对外依赖度持续上升，因需求增速快于产出增速，2009-2022年美国制造业需求与产出的复合年化增速分别为4.9%和4.1% [8] 美国制造业“空心化”实质 - 2024年美国制造业实际增加值占GDP比重为10.2%，低于全球平均水平，但这主要归因于美国整体经济更快增长，2010-2023年美国实际GDP复合增速为2.3%，快于制造业1.1%的增速 [3][14] - 美国制造业占全球比重从2000年的27.6%下降至2010年的16.9%，此后稳定在16%左右，近两年小幅提升，显示其全球地位趋于稳定而非持续衰落 [3][14] - 美国制造业呈现高附加值特征，2022年其中高技术及高技术制造业占比达51.6%，高技术制造业占比20.6%，高于全球平均水平的14.3% [35] 美国制造业对外依赖度 - 美国是四大制造业大国中唯一的净进口国，2023年其制造业净进口占制造业增加值的比重高达46%，而中国、日本、德国分别为-41%、-20%和-44% [20][28] - 从中间品角度看，2000年后美国从净出口国变为净进口国，2023年中间品净进口占增加值比重为11%，电气设备、机械、化工品等行业的对外依赖度提升明显 [28][29] - 从产成品角度看，中高端制造业对外依赖度较高，2021年电子和电气设备制成品需求的对外依赖度分别达69%和59%，高于制造业平均值37% [34] 美国制造业结构与竞争力 - 美国制造业劳动生产率领先，2023年达22.1万美元/人，高于德国的11.1万美元、日本的8.2万美元和中国的4.4万美元 [18] - 研发创新是美国制造业核心优势，2021年其制造业研发支出占增加值比重达14.1%，高于中国的8.2%、日本的11.8%和德国的11.0% [18][39] - 投资是产值的先行指标，2010-2023年美国制造业投资复合年化增速为5.4%，相比2001-2009年的-0.4%明显提速，且快于同期日本和德国的2.4%与4.5% [17]