摩根士丹利上调京东健康预测 营收预测调整 - 上调2025年营收预测1.7%，2026年上调2%，2027年上调2.3%，主要基于上半年药物销售在线渗透趋势持续 [1] 净利润预测调整 - 2025年净利预测上调14.7%，2026年上调14.5%，2027年上调13%，得益于产品组合转换提升毛利率及开支控制优化 [1] 目标价与评级 - 目标价从46港元上调至52.5港元，维持"与大市同步"评级 [1]

市场表现 - 港股三大指数高开 恒指涨0.09% 国指涨0.21% 恒生科技指数涨0.4% [1] - 中医药股和互联网医疗股上涨 生物医药股走势分化 金斯瑞生物科技跌超3% [1] - 港股创新药精选ETF盘中涨近2.5% 成交额破2000万 近五日资金净流入1600万 [1] - 恒生医疗ETF上涨近1.5% 成交额近5亿元 换手率超6% [1] 政策动态 - 国家医保局公示2025年国家医保目录及商保创新药目录初步形式审查药品名单 公示期截至8月18日 [1] - 政策+BD双轮驱动 目录双轨制形成"能进医保走医保 谈不成进商保"的支付闭环 [2] - 政策时间轴为8月公示收官 三季度评审与谈判 10-11月结果发布 政策催化贯穿3-4个月窗口期 [2] 个股表现 - 亚盛医药-B涨超9% 联邦制药涨超3% 科伦博泰生物-B 再鼎医药 信达生物 三生制药 丽珠医药涨超2% [1] - 石四药集团 锦欣生殖 复星医药涨幅均超1% [1] - 四环医药涨超8% 平安好医生 时代天使等个股涨超3% [1] 行业趋势 - 创新药板块在医保/商保支付双轨与MNC数百亿美元级BD共振下持续系统性重估 [2] - 互联网医疗平台在高增长与盈利改善带动下成为H股医药相对收益主赛道之一 [2] - 设备耗材带量集采持续 对单一产品依赖度高企业形成估值压制 但中长期存在龙头份额提升与国产替代机会 [2] ETF产品 - 港股创新药精选ETF跟踪恒生港股通创新药精选指数 权重股包括百济神州 信达生物 药明生物等龙头公司 [2] - 恒生医疗保健ETF覆盖AI医疗龙头 创新药企及智能设备制造商 受益于技术渗透与市场扩容双重红利 [3]

投资评级 - 维持优于大市评级(OUTPERFORM)，目标价上调58.8%至68.14港元[2][8] - 基于DCF估值方法(WACC=9.5%，永续增长率=2.0%)，1年后股权价值预测为2180亿港元[8][11] 核心业绩表现 - 25H1收入352.9亿元(+24.5%)，超市场预期，其中1P业务293.3亿元(+22.7%)，3P业务59.6亿元(+34.4%)[3][14] - 25H1毛利率25.2%(+1.6pp)，经营利润21.3亿元(+105.5%)，经调整净利润35.7亿元(+35.0%)[4][15] - Q2单季收入186.5亿元(+23.7%)，线上原研药增长延续[3][14] 业务驱动因素 - 院内原研药需求外溢推动药品销售增长，预计25H2药品增速25%，保健品高双位数增长[5][18] - 3P平台广告佣金收入快速增长，主站闪购流量扩大提升营销效果[4][15] - AI技术部署显著降本增效，京东互联网医院已上线500+智能体，累计服务用户超5000万[4][16] 财务预测调整 - 上调FY25/FY26收入预测至704亿/812亿元(原666亿/757亿)，对应同比增长21%/15.4%[5][18] - 预计FY25经调整经营利润34亿元(+28.8%)，FY26达45亿元(+34.9%)[7][19] - 股权激励摊销影响：FY25/FY26分别为9亿/7亿元，利息收入稳定在16亿元[7][20] 行业与战略优势 - 线上线下一体化模式领先，处方外流提速与线上医保政策形成需求侧支撑[5][17] - 供给侧3P商家高速增长，线下药店持续扩张，AI应用强化长期竞争力[5][17] - 费用率优化：25H1履约费率10.1%(-0.3pp)，研发费率2.1%(-0.2pp)，管理费率1.7%(-0.7pp)[4][16]

收割焦虑与求生欲。 文 ｜ 徐杨 程大发 李丹 编辑 ｜ 梁满 来源｜ 镜相工作室（ID:shangyejingxiang） 封面来源 ｜ unsplash 屏幕对面的医生拥有一长串头衔——"北京某著名医院主任医师、知名专家、医学博士、出生于中医世家"，他在短视频平台还拥有90万粉丝。 视频通话不到5分钟，3978.48元从孙强的银行卡划出，进入了"北京xx中医诊所"的账户。 以下文章来源于镜相工作室 ，作者镜相作者 镜相工作室 . 商业世界的风向与人 那是2022年秋天，孙强已经被前列腺炎带来的疼痛折磨了近两个月，本期待"网红医生"配的药能减缓痛苦，但一个月过去，病症没有丝毫好转。这时，孙强 才开始怀疑，明明是"三甲医院主任医师"看诊，怎么钱进了"中医诊所"的账户？ 孙强的遭遇，并非个例。在互联网医疗的浪潮中，他所掉入的陷阱密布在患者求医之路上，一次点击、一次点赞、一次远程问诊，都可能成为骗局的入口。 回顾互联网医疗广告发展历程，2016年是一个重要节点，那一年，"魏则西事件"发生。近十年过去，虚假医疗广告从未在互联网上消失，随着传播媒介的演 变，反而更具隐蔽性：从搜索引擎竞价排名，到社交平台"医托营销"， ...

财务表现 - 2025年上半年总收入353亿元，同比增长24.5% [3][4] - 2025年上半年毛利88.92亿元，同比增长32.7%，毛利率25.2% [3][4] - 经营利润21.27亿元，同比增长105.5% [4][5] - 经调整净利35.7亿元，同比增长35% [4][5] - 商品收入293亿元，同比增长22.7%，服务收入60亿元，同比增长34.4% [7] 用户与商家数据 - 年度活跃用户数量突破2亿 [6] - 第三方合作商家数量超15万家 [6][7] - 京东互联网医院日均问诊单量超过50万 [6][8] 业务模式与战略 - 完善"医、检、诊、药"服务闭环，强化线上线下融合 [8] - 到家医疗健康服务领先，京东护士到家业务覆盖7大类64项服务 [9] - 京东到家快检服务网络覆盖23个城市，提供超160款快速检测服务 [9] 专科建设与AI应用 - 打造皮肤、精神心理、中医、肿瘤、男科五大专科体系，皮肤专科服务超2000万患者 [9] - 推出AI京医系列产品，累计服务用户超5000万，覆盖线上全流程 [9] - 推出"京东卓医"AI产品，与温州医科大学附属第一医院合作服务患者超220万人次 [10] 收入结构 - 商品收入增长驱动力：活跃用户增加、医药健康产品在线渗透率提升、品类丰富 [7] - 服务收入增长驱动力：数字化营销服务费增加，广告主数量增长 [7]

活动概况 - 京东健康主办"医者有光——2025中国医师节特别活动"，旨在致敬全国医务工作者[1] - 活动聚焦时代医者精神，表彰40位优秀医生代表及互联网医疗领域贡献者[1] - 联合健康中国、新浪微博发起"谢谢你，我的宝藏医生"故事征集，总互动人数超140万，发布医患故事26万个，超10万位医生被感谢[2] 互联网医疗发展 - 京东互联网医院日均在线问诊咨询量超50万，巩固"互联网在线诊疗第一入口"优势[4] - 公司打通"医检诊药"服务闭环，重点建设皮肤、精神心理、中医、肿瘤、男科五大专科体系[4] - 4408位医生获"五年大佬医生"荣誉，包括江苏省人民医院皮肤科主任医师侯麦花等代表[5] 典型案例 - 上海市第一妇婴保健院产科医生胡翔通过互联网医院全程守护高危孕妇，实现母子平安[5] - 四川大学华西医院呼吸内科医生吴寿全通过远程会诊解决患者两年咳嗽顽疾，获线上线下锦旗[6] - 公司案例显示互联网医疗突破时空限制，提升诊疗效率与患者体验[4][5][6] 行业影响 - 活动通过故事征集、医生表彰等形式增进医患理解，推动尊医重卫社会氛围[2][6] - 京东健康将持续探索创新医疗服务模式，优化医生执业平台及患者服务可及性[6]

公司活动与业绩 - 京东健康举办"2025中国医师节特别活动"，表彰40位优秀医生代表[1] - "谢谢你，我的宝藏医生"故事征集活动总互动人数超过140万，参与人数超过15万人，发布医患故事超过26万个，超过10万位医生被感谢[1] - 京东互联网医院日均在线问诊咨询量已超过50万[1] - 京东互联网医院4408位医生被授予"五年大佬医生"荣誉[2] 医疗服务发展 - 京东互联网医院打通"医检诊药"服务闭环，拓宽医疗服务边界，提升在线诊疗质量和效率[1] - 京东互联网医院持续发力重点专科建设，打造皮肤、精神心理、中医、肿瘤、男科五大专科体系[1]

市场整体表现 - 本周市场震荡上行，成长风格显著领跑价值板块，市场交投活跃度与资金入场意愿同步提升 [1] - 科技成长为主导的板块引领反弹，带动主要指数全面走强，成长类指数表现尤为突出 [1] - 全周成交额与两融余额均突破阶段性高点，增量资金持续流入为市场提供有力支撑 [1] - 科技成长与金融板块协同发力，半导体、通信设备等科技细分领域受政策支持及行业景气度回升推动，成为资金配置核心方向 [1] A股市场表现 - 上证综指周涨1.7%至3696.77点（2022年以来周线新高），深证成指涨4.55%，创业板指涨8.84%，科创50大涨5.53% [2] - 成交额连续3日突破2万亿元，AI算力需求爆发与新能源政策支持推动成长板块领涨 [2] - 通信板块涨7.66%，AI算力需求爆发推动光模块、服务器订单饱满，北美供应链龙头业绩超预期 [4] - 电子板块涨7.02%，全球半导体销售额同比增20%，中芯国际产能利用率升至92.5%，国产替代逻辑强化 [4] - 非银金融、电力设备、计算机涨幅均超5% [4] - 银行跌3.19%，利率下行压制净息差；钢铁跌2.04%，工业需求恢复不及预期 [4] 港股市场表现 - 恒生指数涨1.65%，恒生科技指数涨1.52%，南向资金净流入超350亿港元 [2] - 医疗保健、原材料、资讯科技板块表现突出，医疗保健板块涨7.27%，京东健康、平安好医生等互联网医疗股业绩改善 [4] - 原材料业涨5.5% [4] 全球市场表现 - 美股三大指数温和收涨，道琼斯工业指数周涨1.74%，标普500指数涨0.94%，纳斯达克指数涨0.81% [3] - 欧洲市场同步走强，德国DAX指数涨0.81%，法国CAC40指数涨2.33% [3] - 亚太市场领涨全球，日经225指数收于43378.31点创历史新高（周涨3.73%），韩国综合指数上涨0.49% [3] - 新兴市场分化，胡志明指数上涨2.84%，巴西IBOVESPA指数涨0.31% [3] 大宗商品表现 - 工业金属表现亮眼，沪铜涨0.79%，碳酸锂期货周涨16.51% [3] - 贵金属震荡分化，COMEX黄金下跌3.14%至3381.7美元/盎司，LME铜微跌0.02% [3] - 能源价格承压，ICE布油跌0.69%至66.13美元/桶 [3] 行业与板块机会 - AI算力基建领域受英伟达H200芯片订单激增带动，PCB、液冷服务器等细分赛道需求爆发 [6] - 半导体、机器人等板块共同构成资金配置核心 [6] - 创新药商业化与贵金属、工业金属板块值得关注，脑机接口政策支持推动创新药企海外订单增长 [6] - 黄金央行增储与工业金属新能源需求形成价格支撑 [6] - 8月中下旬进入中报披露高峰期，业绩验证将成为关键，建议重点关注周期制造（如工程机械）及科技细分领域中业绩超预期标的 [6] - 策略上可围绕AI算力、新能源技术突破、创新药布局，同时保留火电、公用事业等防御性仓位 [6] - 中期关注泛科技（AI服务器、半导体国产替代）、新消费（智能家居、健康升级）及有色金属（稀土、锂）三大方向 [6]

行业趋势 - 人口老龄化和生活方式改变推动慢性病管理市场需求增长，预计2030年市场规模达14.9万亿元，占医疗健康总支出的83.8% [3] - 人工智能技术正在快速改变传统健康管理服务方式，"AI+互联网医疗"成为重要增长点 [3] 公司战略 - 公司创始人谢方敏带领团队在"AI+互联网医疗"领域发挥技术优势，提供精准、专业的健康管理服务 [3] - 公司打造H2H（Hospital to Home）智慧医疗业务生态体系，将互联网医疗服务、慢病管理、医患教育、药品服务延伸至患者家中 [3] - 公司持续探索"AI+互联网医疗"应用落地场景，推动行业数智化升级 [3] 用户增长与运营数据 - 公司自主研发的H2H智慧医疗新生态服务平台已为数千万用户提供服务 [4] - 慢病管理服务平台注册用户数从2023年底的4270万增长至4920万，新增650万 [4] - 平均月活用户数提升至1010万 [4] 技术驱动与行业影响 - 技术快速迭代融入互联网医疗场景，提高服务效率并优化用户体验 [4] - 公司借助技术优势探索数智化创新模式，推动互联网医疗行业提质增效 [4] - 公司创始人谢方敏荣获2025VBEF年度医疗健康领袖企业家称号 [4] 未来展望 - 公司将继续深耕互联网医疗领域，推动行业实现"健康中国2030目标" [4]

1H25业绩表现 - 1H25收入352 9亿元（+24 5% YoY） non-IFRS净利润35 7亿元（+35 0% YoY） non-IFRS净利率10 1%（+0 8pct YoY） 超市场预期 [1] - 2Q25单季度收入186 5亿元（+23 7% YoY） [1] - 1H25毛利率25 2%（+1 6pct YoY） 常态经营利润率约6 2%（+2 6pct YoY） 创历史新高 [2] 业务板块分析 - 1H25产品收入293 3亿元（+22 7% YoY） 服务收入59 6亿元（+34 4% YoY） [1] - 药品品类增速高于整体收入端 受益于原研药厂商加大线上渠道合作及院外市场布局 [1] - LTM活跃用户数超2亿 创历史新高 京东集团即时零售投流活动带来流量导引 [1] 利润驱动因素 - 收入规模扩大带动采购成本摊薄 保健品及药企合作强化广告营销收入 [2] - 反内卷基调下投入控制良好 对全年基本面带来正向贡献 [3] 市场表现与估值 - 1H25股价表现强劲 受益于无境外业务免疫关税因素 行业竞争格局稳固 基本面超预期 [3] - 上调2025及2026年归母净利润预测30% 21%至45 1亿元和52 8亿元 [3] - 目标价上调45%至60 6港币 较最新收盘价有10 5%上行空间 [3] 行业趋势 - 即时零售投入背景下线上药品品类持续受益 [1] - 港股板块情绪景气 公司作为指数权重股有望跟随大盘估值提振 [3]