投资评级 - 维持"买入"评级 [3][9] 核心观点 - 25Q2营收73.38亿元（yoy+19.8%），经调整归母净利润5.61亿元（同比扭亏为盈），毛利率36.5%（同比+6.5pct） [6] - 游戏业务表现亮眼：《三国：谋定天下》贡献增量，多款长青游戏周年活动带动增长，海外上线预期带来新流水 [7] - 用户生态健康增长：DAU达1.08亿（yoy+6%），MAU达3.65亿（yoy+8%），日均使用时长106分钟（yoy+3.9%），月付费用户0.32亿（yoy+10%） [8] - 广告业务超预期：25Q2广告收入24.5亿元（yoy+20%），客户数量同比增长超20%，前五大垂类为游戏、数码家电、网络服务、电商及汽车 [6][8] 财务表现 - 25Q2分业务收入：移动游戏16.1亿元（yoy+60%）、增值服务28.4亿元（yoy+11%）、IP衍生品及其他4.4亿元（yoy-15%） [6] - 2025E-2027E收入预测：300.8亿元（yoy+12.1%）、331.2亿元（yoy+10.1%）、361.5亿元（yoy+9.2%） [9][12] - 2025E-2027E经调整归母净利润预测：21.1亿元、29.6亿元（yoy+40.1%）、38.9亿元（yoy+31.3%） [9][12] - 盈利能力持续改善：预计毛利率从2024年32.7%提升至2027年39.7%，净利率从-5.1%转正至7.6% [12][15] 业务亮点 - 游戏产品矩阵丰富：《三国：谋定天下》计划海外上线，多款储备游戏等待过审 [7] - 内容与算法协同效应：优质内容提升广告主ROI，推荐算法迭代驱动广告增长 [8] - 现金流改善：预计经营活动现金流从2024年-10.89亿元转正至2027年37.12亿元 [15]

投资评级 - 维持"买入"评级，目标价上调至45.58港币（前值34.33港币）[1][5][7] 核心财务表现 - 2025年上半年总营收31.91亿元（同比-23.9%），归母净利润8.5亿元（同比+68.5%），Non-IFRS净利润5.08亿元（同比-27.7%）[1] - 毛利率提升至50.5%（同比+0.8pct），主因低毛利影视业务占比减少[1] - 预计2025-2027年Non-IFRS净利润为14.1/15.7/17.1亿元[5] 业务分项分析 在线业务 - 25H1收入19.85亿元（同比+2.3%），自有平台产品收入增3.1%，腾讯渠道收入减25.6%，第三方平台收入增23.1%[2] - 估值采用4.5X PS（同业均值），对应目标市值186.8亿元[14][15] IP运营业务 - 25H1收入11.38亿元（同比-48.4%），受影视项目排期影响，预计下半年《哑舍》等重点项目上线后回升[2] - 估值采用39.2X PE（同业均值），对应目标市值313.6亿元[16][17] IP衍生品业务 - 25H1 GMV达4.8亿元（接近2024全年5亿元），新品推出速度达去年3-4倍，合作品牌230家[3] - 战略投资超级元气工厂，全链路能力提升驱动增长[3] AI技术应用 - 创作端："妙笔通鉴"功能使作家助手活跃用户增40%，AI功能周使用率近70%[4] - 视觉化：探索AI短剧/慢剧开发，海外平台WebNovel的AI翻译作品收入增38%，占畅销榜Top200近40%[4] 估值方法 - 采用SOTP估值法：在线业务（4.5X PS）+IP运营（39.2X PE）=目标价45.58港币[12][13]

公司近期战略举措 - 5月31日正式宣布演员迪丽热巴成为品牌代言人 并透露将在下半年推出主打性价比的新品牌"小唱" [1] - 围绕手机 汽车 电视三块屏研发硬件 同时加大市场推广力度 [1] - 签约代言人相关话题在社交平台获得高热度和曝光度 其中"迪丽热巴唱吧品牌代言人"热搜阅读次数超1.5亿次 讨论次数142万次 官宣微博获得超4.2万条评论 较日常最多三位数的评论量大幅提升 [1] 上市进程历史 - 3月中旬披露创业板上市辅导工作报告(第一期) 为第三次冲击资本市场 [2] - 首次冲击创业板于2016年11月24日启动 持续至2018年5月 由中金公司担任辅导机构 期间共报送八期辅导工作报告 并于2018年6月提交上市申请但最终不了了之 [2] - 此前曾传闻尝试赴美上市 [2] 行业竞争地位 - 2021年4月月活用户1426万 在K歌行业排名第二 位居第一的全民K歌月活7171万 [3] - 在苹果应用商店免费娱乐榜单排名第30位 全民K歌排名第8位 [3] - 曾推出火星直播App(娱乐免费榜排名第727位)和猫爪弹唱App(免费音乐榜排名第61位) [3] - 面临唱鸭(免费音乐榜排名第12位)和音遇等竞争对手的挑战 [3] 业务模式特点 - 布局线下KTV和智能硬件 与同行形成差异化竞争 [1][4] - 被公认为2012年上线的国内线上K歌鼻祖 后续曾发布麦克风 跟进直播风口 进军线下KTV等业务 [1]

业绩预期 - 第二季度业绩表现可能符合预期 [1] - 德意志银行维持买入评级 目标价为228.00港元 [1] 利润率增长驱动因素 - 收入组合向利润率更高的业务转移 [1] - 运营杠杆改善 [1] 业务表现亮点 - 旗舰手机游戏《三国：谋定天下》周年庆活动取得成功 [1] - 广告业务实现可观增长 [1] - 增值服务收入实现可观增长 [1]

论坛概述 - 2025中国企业出海高峰论坛于6月28-29日在深圳举行，主题为"为开放的世界"，旨在为中国企业搭建全球化资源对接和规则对话的高端平台 [1] - 论坛由凤凰网主办，雪花超高端系列品牌-醴首席赞助，中国企业出海全球化理事会联合主办 [1] 虎牙公司出海策略 - 用户更关注服务质量和内容本身，而非服务来源，无需刻意强调或弱化中国背景 [3] - 欧美市场业务集中在娱乐化领域，受地缘政治影响较小，但支付和商业化环节存在不便并已找到解决方案 [3] - 差异化竞争策略：欧美成熟市场接入当地支付渠道，中亚新兴市场建设本地支付渠道 [3] - 出海节奏建议：主营业务稳定后再拓展海外，初期建立最小商业闭环验证可行性后逐步扩大规模 [3]

清凉消费市场 - 消暑小家电销售增长显著，冷风扇销量同比增长50%，便携式风扇销量同比增长300%达5万台，制冰净饮水机销量同比增长350%达4万台 [2] - 线下商超冷饮销量翻倍，低糖健康型饮品和本土品牌创新产品受年轻消费者青睐 [2] - 防晒产品销售额同比增长65%，带有"科技防晒""环保材质"标签的商品成为市场新宠，防晒面罩、冰袖等"物理防晒神器"销量暴涨 [2] 夜间经济与宅家消暑 - 夜间消费占全天订单量45%，小龙虾、烧烤、冰镇啤酒组合销量环比增长80% [3] - 夜市活动带动餐饮、娱乐消费增长，如北京通州夜市和潘家园夜市吸引大量游客 [3] - "宅家消暑"需求催生"懒人经济"，预制菜、半成品果切、冷泡茶包等便捷食品销量走高，生鲜平台半小时达服务覆盖范围扩大至三四线城市 [3] - 在线娱乐消费提升，视频平台暑期档会员订阅量增长30%，游戏、直播等"室内娱乐"相关消费同步增长 [3] 避暑旅游市场 - 暑期旅游产品预订火爆，预订出游人次较去年同期增长超35% [4] - 暑期出游呈现"短途高频，长短结合"特征，毕业游用户注重情绪价值及个性、灵活、新奇体验 [4] - 亲子客群是暑期出游主力军，占比超40%，热门选择包括草原、沙漠、海滨、主题乐园和历史文化等主题旅游产品 [4]

核心观点 - 美国5月CPI通胀低于预期，关税对通胀影响或低于预期，美联储短期观望，9 - 12月可能降息两次；周四全球股市表现分化，A股、港股、欧洲部分股市下跌，美股上涨；互联网行业关注商业模式护城河和竞争壁垒，不同视角有不同投资推荐；招银国际对多只焦点股份给出买入评级[2][4][5] 宏观经济 美国经济 - 5月CPI通胀低于预期，能源价格下跌和消费走弱抵消关税影响，核心商品环比略跌，房租通胀下行，出行服务价格下跌显示可选消费走弱；能源价格等因素抑制关税对通胀传导，关税影响或低于预期；美联储短期观望，9 - 12月可能降息两次[2] 全球股市表现 - 周四中国股市下跌，A股家电等领跌、有色等领涨，港股可选消费等跌幅居前、新消费等上涨，AH溢价创5年新低；欧洲股市连续第四日下跌，但英国股指连续上涨创历史新高，市场对英国央行今年降息幅度预期升至52个基点；美股连续上涨，公用事业等涨幅居前，美国就业与通胀数据降温，美联储年内两次降息预期抬升，美债收益率回落，美元跌破98[4] 港股分类指数表现 - 恒生金融收市价42,715，单日跌0.89%，年内涨43.23%；恒生工商业收市价13,491，单日跌1.72%，年内涨46.10%；恒生地产收市价17,090，单日跌0.24%，年内跌6.75%；恒生公用事业收市价36,373，单日跌0.34%，年内涨10.65%[3] 行业点评 互联网行业 - 1Q25多数互联网公司利润符合或好于预期，但交易型平台竞争加剧致盈利增长能见度下降，扩充优质供给等为主要方向；商业模式护城河高、难受补贴影响的子行业和公司有望跑赢，生态和网络效应强、利润率和利润体量高的公司更有资本竞争[5] - 短期推荐在线娱乐板块（如快手、网易、腾讯音乐）、在线旅游（如携程）、BOSS直聘；中长期关注强科技属性等主线（如阿里巴巴、腾讯）和服务出海相关标的[5][6] 焦点股份 - 招银国际对吉利汽车、小鹏汽车、中联重科等多只股份给出买入评级，并列出股价、目标价、上行/下行空间、市盈率、市净率、ROE、股息率等信息[7]