公司业绩预期 - 公司预期截至2025年6月30日止六个月将取得除税后亏损净额介于约人民币2000万元至2400万元 [1] - 截至2024年6月30日止六个月公司取得除税后溢利净额约人民币2720万元 [1] - 除税后亏损净额同比由盈转亏 [1] 业绩变动原因 - 公司调整多个国际市场的销售策略以应对全球电子烟监管波动及国际贸易动荡 [1] - 销售订单及盈利能力受到不利影响 [1]

股价表现 - 思摩尔国际股价一度下跌超过9% 截至发稿时下跌5.94%至19.94港元 成交额达10.95亿港元 [1] 核心客户业绩影响 - 核心客户英美烟草2025半年报显示其雾化产品Vuse全球销量同比下滑12.9% [1] - 按恒定汇率计算的收入下降13.0% 主要受非法一次性电子烟冲击影响 [1] 新产品动态 - 英美烟草与思摩尔国际合作的HNB新品glo Hilo于6月在日本宫城县率先发售 烟具指导零售价为3980日元 [1] - glo Hilo和glo Hilo Plus新品将于9月1日起在日本全国销售 [1]

阿尔特里卡公司声明 - 公司首席执行官指出部分美国进口商存在虚报非法电子烟信息的行为 [1] 电子烟行业监管动态 - 行业中存在进口商通过信息虚报手段规避监管的现象 [1]

文章核心观点 - 电子烟行业通过出海战略实现高速增长，中国电子烟公司在全球市场占据主导地位，其中张升伟控制的极客奇迹集团（旗下爱奇迹与基克纳）是行业领军者，其营收已超过上市龙头思摩尔国际 [7] - 珠海高新区通过成功引进基克纳的超级智能工厂项目（奇思智慧园），获得了显著的财政和就业贡献，该项目已成为区域经济的新支柱 [4][5] - 行业领军人物张升伟通过独特的商业模式（品牌矩阵、自有产能、深度出海）和资本运作，构建了强大的电子烟产业帝国，并在全球市场与监管的博弈中持续发展 [11][14] 公司与项目分析 - **珠海奇思智慧园项目**：该项目是基克纳的全资制造子公司，投资超过10亿元，占地超过22万平方米，规划月产能达1亿支，被定义为“珠海超级智能工厂” [12] - **项目经济贡献**：项目投产仅一年多，员工规模已达约万人，对珠海高新区财政贡献显著，被当地国资投资人形容为“支柱” [4][5] - **项目背景**：工厂涉及近6000名员工从深圳搬迁至珠海，高新区协助解决了人才流失风险，是珠海招商引资的重大成果 [3] 行业格局与市场表现 - **全球市场地位**：中国电子烟在全球市场“大杀四方”，行业集中度高，CR5占据约90%的市场份额 [7] - **公司市场表现**： - 爱奇迹旗下品牌ELFBAR和LOST MARY一度占据英国一次性电子烟市场份额的2/3 [5] - 基克纳旗下品牌GEEK BAR和RAZ在2024年4月合计占据美国电子烟市场25.1%的份额，其中GEEK BAR同比增长729.2%，RAZ同比增长232.6% [6] - 其他中国品牌如HQD、Mr.Fog、KADO BAR在美国市场增长微弱，均低于1% [7] - **营收对比**：2024年深圳企业500强榜单显示，基克纳与爱奇迹合计营收114亿元，略微超过思摩尔国际的112亿元 [7] 核心人物与商业模式 - **张升伟背景**：51岁，四川大学毕业，从eBay跨境贸易起家，2007年创立上海鹄越机电（后发展为爱奇迹），是电子烟产业的关键人物 [8][9] - **商业模式核心**： - **品牌矩阵策略**：拥有至少12个自有品牌（如GEEKVAPE、GEEK BAR、ELF BAR、LOST MARY），通过多品牌接力应对不同国家的监管风险 [11][14] - **垂直整合制造**：成立奇思智造，构建自有超级工厂，以控制成本、质量和创新迭代速度，满足海外市场需求 [13] - **深度出海聚焦**：始终以国际市场为核心，产品遍布100多个国家，超10万个零售网点，拥有超3000万用户，占全球电子烟用户的1/10 [11][14] - **资本与产业布局**：通过16家法人公司及投资（如苏州软银LP、爱奇迹投资公司）布局电子烟全产业链，涉及雾化器、进出口、原材料及烟油等环节 [14] 行业挑战与战略转型 - **监管挑战**：电子烟面临全球政策围堵，例如美国FDA仅批准34种产品（均为大型烟草公司生产），英国于2025年6月禁售一次性电子烟 [6][15] - **公司应对策略**： - 采用多品牌“魔术师”式打法规避单一品牌监管风险 [11] - 从2024年开始，爱奇迹与基克纳均发布ESG报告，设立“可持续发展委员会”，旨在提升合规性、透明度及品牌形象，适应新的市场规则 [15] - **产能与创新驱动**：自有工厂（如奇思智慧园）被视为巩固行业地位的战略要素，支撑了产品快速迭代（如“三防”产品）和成本质量控制 [13]

珠海奇思智慧园区与电子烟产业 - 珠海奇思智慧园区是电子烟厂商基克纳的全资子公司，承担OEM/ODM业务，提供电子雾化设备全链条解决方案 [2] - 园区位于珠海高新区核心区域，投产仅1年多即成为当地纳税大户，员工规模快速扩张至近万人 [3][6] - 2024年珠海高新区规上工业总产值突破600亿元，2025年一季度财政收入同比增长26.8%，高技术制造业增加值增长46.8% [6] 基克纳与爱奇迹的市场表现 - 基克纳与爱奇迹合并组建的极客奇迹集团2024年营收114亿元，超越思摩尔国际的112亿元 [9] - 爱奇迹旗下ELF BAR和LOST MARY占英国一次性电子烟市场2/3份额，基克纳GEEKVAPE在开放式品类多国市场领先 [7] - 2024年4月基克纳GEEK BAR和RAZ合计占美国电子烟市场25.1%，同比增速分别达729.2%和232.6% [8] 张升伟的商业布局 - 张升伟通过上海鹄越机电和Heaven Gifts平台切入电子烟外贸，后创立爱奇迹与基克纳两大主体 [11][12] - 采用多品牌矩阵策略应对监管，旗下12个自有品牌覆盖100多国，全球用户超3000万（占全球电子烟用户1/10） [20] - 重资产投入制造能力，珠海超级智能工厂投资超10亿元，占地22万平方米，规划月产能1亿支 [17] 行业竞争格局 - 中国电子烟行业CR5市场份额约90%，基克纳与爱奇迹通过合并实现规模领先 [9] - 国内政策收紧后，公司聚焦国际市场，与思摩尔等头部企业形成差异化竞争（如悦刻主要面向海外华人市场） [15] - 通过VPU（雾化处理单元）等技术创新强化产品力，自有工厂与代工厂并行保障供应链弹性 [17][18] 全球化挑战与转型 - 英国2025年禁售一次性电子烟，欧洲多国酝酿类似政策倒逼企业加强ESG管理 [21][22] - 公司建立可持续发展委员会，通过ESG报告提升透明度，目标从"猫鼠游戏"转向合规经营 [22] - 珠海工厂被视为战略里程碑，既解决产能瓶颈又带动地方就业与税收，形成政企双赢 [6][17]

电子烟行业监管动态 - 美国参议院民主党成员指控Juul公司对电子烟"流行病"负有责任 [1] - 参议员Durbin公开质疑FDA对Juul产品的审批决定 [1]

消费税改革政策调整 - "十四五"规划纲要明确提出调整优化消费税征收范围和税率，推进征收环节后移并稳步下划地方 [1] - 财政部、税务总局近期发文实质扩大超豪华小汽车消费税征税范围，将售价标准从130万元降至90万元，并纳入新能源车 [1] - 超豪华小汽车被额外征收10%消费税，目的是引导合理消费，发挥消费税调节作用 [1] 消费税收入规模与结构 - 消费税收入规模总体保持稳步增长，与消费税扩围直接相关 [1] - 中国消费税针对15类特殊商品征税，烟、成品油、小汽车和酒四个税目收入占比超九成，其中烟和成品油占比超八成 [1] - 2015年国内消费税收入首次突破1万亿元，同比增长18.4% [2] - 2022年电子烟被纳入消费税征税范围，2023年实质性扩大成品油消费税征税范围，近年消费税收入稳定在1.6万亿元以上 [2] - 今年前5个月国内消费税收入约7729亿元，同比增长1.6%，高于全国税收收入增速（-1.6%） [9] 消费税征收环节改革 - 目前消费税征收环节集中在生产环节，收入全部归中央财政 [10] - 2019年国务院发文明确逐步将部分消费税品目后移至批发或零售环节征收，增量收入划归地方 [10] - 今年政府工作报告明确要求加快推进部分品目消费税征收环节后移并下划地方 [10] - 改革有利于减轻生产企业资金压力，引导地方改善消费环境，积极拉动本地消费 [11] 改革面临的挑战 - 征税环节后移导致征税对象从少量生产企业转变为大量批发零售企业，税收征管难度大幅增加 [11] - 各地消费税规模差异大，改革会导致地方财政利益分配不均 [11] - 需要同步完善转移支付制度，设立收入调节基金缓解部分地区收入缺口问题 [12]

报告行业投资评级 - 维持行业“强于大市”评级 [7][11][36] 报告的核心观点 - 2025Q2轻工公募基金重仓比例0.86%，环比-0.01pct，处于2010年以来51%左右分位水平，二季度轻工基金配置比例排名第19，加仓幅度排名第17，2025Q2/2025H1中信轻工制造指数累计变动+7.83%/+6.85%，相对沪深300指数分别+6.57/+6.82pct，绝对收益在所有中信一级行业中排名第9/14位 [8][14][36] - 2025Q2轻工子板块重仓比例排序为文娱用品及电子烟（1.25%）、造纸（0.23%）、家居（0.23%）、包装印刷（0.03%），其中文娱用品及电子烟重仓比例环比提升（+0.48pct），家居（+0.05pct）和包装印刷（+0.01pct）略增配，造纸板块减配（-0.06pct），个股加仓前三为泡泡玛特0.94%（+0.41pct）、思摩尔国际0.11%（+0.08pct）和顾家家居0.08%（+0.03pct） [9][18][36] - 北上资金方面，晨光股份（+0.49pct）、欧派家居（+0.36pct）、裕同科技（-1.50pct）、索菲亚（-1.92pct）陆港通持股比例变动较大，具体为家居板块中欧派家居和匠心家居增配，其余家居企业减配，造纸板块中博汇纸业增配，太阳纸业维持不变，包装印刷板块中奥瑞金增配，裕同科技减配，文娱用品板块中晨光股份增配，明月镜片和百亚股份减配 [10][32][36] - 投资建议为新消费看好聚焦高成长性赛道、新业务占比迅速提升的相关标的，出口链关注越南产能覆盖美国敞口的相关出口企业，家居关注传统家居龙头，造纸关注太阳纸业，包装关注纸浆模塑海外需求和相关稀缺产能以及金属包装毛利率修复可能性 [11][36][37] 根据相关目录分别进行总结 轻工重仓比例0.86%，环比-0.01pct - 2025Q2轻工公募基金重仓比例0.86%，环比-0.01pct，处于2010年以来51%左右分位水平 [8][14][36] - 二季度轻工基金配置比例排名第19，加仓幅度排名第17，前3名依次为通信、银行和国防军工 [8][14] - 2025Q2/2025H1中信轻工制造指数累计变动+7.83%/+6.85%，相对沪深300指数分别+6.57/+6.82pct，绝对收益在所有中信一级行业中排名第9/14位 [8][14][36] 潮玩、电子烟重仓比例持续提升 - 2025Q2轻工子板块重仓比例排序为文娱用品及电子烟（1.25%）、造纸（0.23%）、家居（0.23%）、包装印刷（0.03%），其中文娱用品及电子烟重仓比例环比提升（+0.48pct），家居（+0.05pct）和包装印刷（+0.01pct）略增配，造纸板块减配（-0.06pct） [9][18][36] - 个股加仓前三为泡泡玛特0.94%（+0.41pct）、思摩尔国际0.11%（+0.08pct）和顾家家居0.08%（+0.03pct） [9][18][36] - 家居板块2025Q2基金重仓比例环比+0.05pct至0.23%，补贴限额预计短期影响家居订单，但地域限制加强有望提高头部企业竞争力，外销层面关税对公司利润增幅有一定抑制，但部分企业2025H1归母净利润仍实现44 - 61%的同比增速 [21] - 造纸板块2025Q2基金重仓比例环比-0.06pct至0.23%，木浆价格或将维持在低位震荡，太阳纸业“林浆纸一体化”优势明显，2025年南宁、山东等项目落地有望驱动业绩增长 [23] - 包装印刷板块2025Q2基金重仓比例环比+0.01pct至0.03%，纸包装关注海外纸浆模塑产线，金属包装关注反内卷政策和两片罐产业整合下毛利率修复可能性 [26] - 文娱用品及电子烟板块2025Q2基金重仓比例环比+0.48pct至1.25%，泡泡玛特2025H1业绩预告显示收入同比增长不低于200%，集团溢利同比增长不低于350%，英美烟草HNB新品Hilo后续有望登陆欧洲，新消费中长期逻辑不改 [28][30] 北上资金增持晨光股份、欧派家居 - 晨光股份（+0.49pct）、欧派家居（+0.36pct）、裕同科技（-1.50pct）、索菲亚（-1.92pct）陆港通持股比例变动较大 [10][32][36] - 家居板块中欧派家居（+0.36pct）、匠心家居（+0.13pct）增配，志邦家居（-0.05pct）、江山欧派（-0.11pct）、乐歌股份（-0.15pct）、顾家家居（-0.19pct）、索菲亚（-1.92pct）减配 [32] - 造纸板块中博汇纸业（+0.08pct）增配，太阳纸业（0.00pct）维持不变，华旺科技（-0.20pct）减配 [32] - 包装印刷板块中奥瑞金（+0.19pct）增配，裕同科技（-1.50pct）减配 [32] - 文娱用品板块中晨光股份（+0.49pct）增配，明月镜片（-0.12pct）、百亚股份（-0.18pct）减配 [32]

公司业绩 - 25H1收入60.13亿元（yoy+18%），期内溢利4.43~5.41亿元（yoy-35~-21%），经调整期内溢利6.88~7.87亿元（yoy-9~+4%）[1] - 收入增长主要因欧美执法力度加强及监管趋严，自主品牌及ToB业务表现较好[1] - 期内溢利下滑因非现金股份支付同比增加1.76亿元至2.45亿元，以及自主品牌业务扩张相关费用增加[1] 雾化业务 - 美国FDA查获3400万美元非法电子烟产品，合规产品终端销售恢复[2] - 欧洲一次性电子烟监管加强，英国、新西兰禁令生效，瑞士禁令获参议院批准[2] - 监管趋严驱动用户需求转向合规产品，雾化电子烟主业持续修复，产品结构变化或提升毛利率[2] HNB新业务 - 英美烟草HNB新品Glo Hilo于日本仙台销售，优化器具设计并新增8款烟弹（含6款爆珠）[3] - Glo Hilo加热效率升级，缩短加热时间同时提升口感还原度及抽吸口数[3] - 英美烟草计划9月1日起在日本全境铺货，产品力验证后有望拓展至其他重要市场[3] 盈利预测与估值 - 预计25-27年归母净利润13.23/21.40/27.62亿元，对应EPS 0.21/0.35/0.45元[3] - 给予26年65倍PE目标估值，目标价上调至25.00港币（前值16.25港币）[3] - 估值提升基于HNB新业务成长潜力、雾化主业恢复及医疗雾化领域前景[3]

纪要涉及的公司和行业 - 公司：思摩尔国际 - 行业：电子烟行业、HNB 行业、THC 大麻雾化产品行业、医疗美容行业 纪要提到的核心观点和论据 - **业绩表现**：2025 年上半年思摩尔收入同比增加 18%，利润端基本符合预期；ODM 业务大小客户代工业务双位数增长，小客户增速高于大客户；自由品牌业务接近双位数增长，大麻雾化 TGC 业务止跌企稳；利润下降 21% - 35%，主因股权激励费用增加约 2 亿、全年预计增超 3 亿及法律相关费用计提[1][2][5] - **市场影响** - **美国市场**：对一次性电子烟执法力度加强，清除不合规产品，为合法产品创造更好市场环境，推动美国业务恢复[1][3] - **欧洲市场**：2025 年 6 月 1 日起实施一次性电子烟禁令，短期渠道低价清销，长期合规产品将占更大市场份额，对思摩尔有利[1][4] - **日本市场**：新产品 Hilo 在仙台市试销乐观，用户转换率和满意度高，预计 9 月 1 日全日本放开销售后扩展新口味；市场整体乐观，符合或略超预期，全年业绩预计按指引完成[1][6][7][9] - **行业趋势** - **HNB 市场**：成长趋势确定，美国政策反转、欧洲禁令、日本新品试销良好，对思摩尔未来发展有利[1][7] - **传统雾化电子烟市场**：在美国和欧洲呈现边际改善趋势[9][10] - **THC 大麻雾化及医疗美容领域**：THC 大麻雾化产品止跌，相关医疗美容产品前景乐观，为公司带来新增长机会[11] - **关税影响**：印尼工厂目前无需承担额外关税，即便未来承担，因产品加价倍率高、单价低、属成瘾性消费品，关税影响有限，不会对整体业绩产生重大负面影响[1][8] - **投资价值**：2025 年利润少，静态 PE 角度股价不便宜或有波动，但中长期发展和未来趋势看，公司有很大投资价值，推荐重点关注[12] 其他重要但可能被忽略的内容 - 仙台市 HNB 渗透率约 6 - 7 成，新产品覆盖度达 100%；新款 Hilo 推力更大，一半以上消费者来自一代转换，30%以上来自传统烟民转换，10%以上来自 IQOS 用户转换，冰薄荷、冰梅味和烟草口味最受欢迎[6] - 2025 年不是利润大年，但传统雾化电子烟市场在美国和欧洲边际改善[9] - 日本自 2025 年 9 月 1 日起全国范围内铺开 HNB 销售，将成行业及公司重要催化因素[10]