脱口秀网综热度下降 - 《喜剧之王单口季》第二季决赛翟佳宁夺冠引发争议 但话题热度有限 抖音娱乐榜仅列TOP43 微博热搜最高排第13位且在榜时长不到3小时[1] - 《脱口秀和Ta的朋友们》第二季何广智夺冠被部分观众视为对传统脱口秀的捍卫 但整体网络热度平静[1] - 两档节目后期未能再现开播时房主任"平静又幸福的一天"（抖音点赞227.5万）和小帕"被六婚的爸催熟"（抖音点赞104.6万）级别的爆款内容[2] - 相比2024年首季对决 第二季社交媒体热度显著沉寂 缺乏类似付航"passion"梗或漫才兄弟黑马夺冠的现象级话题[4] 脱口秀网综发展历程与现状 - 脱口秀网综历经9年发展 从2017年《吐槽大会》引入明星吐槽机制迅速普及单口喜剧形式[5] - 《脱口秀大会3》因杨笠"普信男"等段子引爆全网 总决赛登上44个热搜 赞助商从第3季6个增至第4季11个和第5季10个[7] - 2023年5月House事件导致行业整体修整一年 2024年重启后面临观众分流和平台品牌效应稀释[7] - 赛制雷同且内容冗长引发观众吐槽 新人演员后劲不足导致"争大王"赛制变成尬演[8] - 题材同质化严重 生活琐事叙事拥挤 女性主义议题成为破局亮点但需更广阔视野[10] 长视频平台挑战与转型 - 爱奇艺2025年Q2总营收66.3亿元同比下降11% 净亏损1.337亿元 会员服务收入40.9亿元同比下降9% 日均订阅会员数1.003亿（2023年Q4数据）[11] - 腾讯视频付费会员数1.14亿（2025年Q2） 较2021年Q3高点1.29亿持续下滑 近两年在1.13亿-1.17亿间波动[11] - 短剧平台红果短剧2025年6月月活2.12亿同比增长179% 首次超越优酷2亿月活[12] - 长视频平台集体转向短内容：爱奇艺推AI"速看"功能（如《赴山海》74集短版本） 腾讯视频推"连播全部看点"（《长安的荔枝》单集46分钟缩至10分钟）[18] - 微综艺成为新方向：抖音2025年推20分钟/期《姐妹不打烊》 快手2024年推5-20分钟/期《小铁环游记》 但尚未出现《毛雪汪》级别爆款IP[16][17] 脱口秀演员多元化发展 - 线下演出市场爆发式增长：2025年上半年脱口秀演出场次同比增54.1% 票房同比增134.9% 人次同比增124.0% 成剧场类演出第二大品类[22] - 头部演员巡演票房达千万级别：呼兰《草台班子》58场巡演 按场均1200人×380元估算票房超2600万元[25] - 演员转型演艺圈趋势明显：庞博主持央视晚会 徐志胜主演网剧《侠客行不通》 李雪琴成多栖艺人[21][22] - 杨笠举办内地首个体育馆级专场（超4000座 票价220-680元） 与二线歌手演唱会票价相当[25] - 部分演员转向创办本土俱乐部（步惊云、Norah等）或专注线下专场（小鹿全球巡演）[26]

投资评级 - 推荐（维持）评级，目标价30.6元，当前价25.60元，潜在涨幅19.5% [1][2] 核心观点 - 公司短期业绩承压，但中长期看好内容战略对平台的拉动和估值修复 [7] - 主业已触底，内容小周期和监管大周期均有改善，历史底部建议重视 [7] - 政策层面广电新21条落地，内容监管边际放松，利好平台内容创新和需求激发 [7] 财务表现 - 2025年上半年收入59.64亿元（同比-14.3%），归母净利润7.63亿元（同比-28%） [7] - 2025年第二季度收入30.63亿元（同比-15.7%，环比+5.6%），归母净利润3.85亿元（同比-35.1%，环比+1.5%） [7] - 预计2025-2027年归母净利润分别为14.31亿/17.64亿/21.28亿元，同比增速+4.9%/+23.3%/+20.6% [2][7] - 2025年第二季度毛利率27%（同比-2.37个百分点），销售净利率12.7%（同比-3.36个百分点） [7] 业务分项 - 芒果TV会员收入24.96亿元（同比+0.4%），广告收入15.87亿元（同比-7.8%），运营商业务8亿元（同比+7%） [7] - 内容制作收入6.06亿元（同比-4%），内容电商4.46亿元（同比-67%），传统快乐购业务主动收缩 [7] - 小芒电商已实现盈利，传统电商收缩对利润影响有限 [7] 内容与战略 - 加大头部剧集投入，影视版权新增摊销同比+6%，年内仍有一定成本压力 [7] - 剧集储备丰富，渠道合作持续，看好中长期剧集战略下会员业务成长性 [7] - 布局芒果TV出海、AI、IP等新技术，期待新增长点 [7] 估值与预测 - 当前市盈率35倍（2025年），预计2025-2027年市盈率分别为35/29/24倍 [2] - 总市值478.90亿元，流通市值261.56亿元，每股净资产12.23元 [3] - 上调2025年市盈率估值至40倍，目标市值572亿元 [7]

众所周知，会员收入及在线广告收入是爱奇艺的核心收入来源，其中会员收入更是占据着公司总营收的 大半壁江山。不过，就现下来看，受微短剧等的影响，爱奇艺核心业务板块全线承压。 具体而言，在今年一季度时，爱奇艺会员收入、广告收入及内容分发收入就下降不少。Q2，这三项业 务持续下滑，会员收入同比再下降9%至40.9亿元，广告收入同比下降13%至12.7亿元，内容分发收入同 比减少37%至4.37亿元。 来源：运营商财经网 运营商财经网 朱欣雨/文 在经历一季度收入、净利双双下滑后，爱奇艺Q2的整体业绩情况也不太利好，公司同比由盈转亏，总 营收也持续下滑，CEO龚宇接下来有什么办法应对呢？ 根据其最新发布的业绩，今年第二季度，爱奇艺实现营业收入为66.28亿元，相较上年同期下滑了 11%，跌幅超8亿元。 爱奇艺目前正面临着会员用户流失、会员收入下滑的困境。不过，这也是其他长视频平台的症结所在。 此前，爱奇艺创始人、CEO龚宇就曾公开透露，"不管是电视台还是视频网站，电视剧的观众都在流 失，特别是最近两三年特别严重"。 而针对现下的局面，爱奇艺也是进行了战略调整，已经大力布局短剧，但该赛道竞争激烈，要想成为公 司新的增长引 ...

核心财务表现 - 上半年营业收入59.64亿元，同比下降14.31% [1] - 归属于上市公司股东的净利润7.63亿元，同比下降28.31% [1] - 经营活动产生的现金流量净额4.60亿元，同比由负转正（上年同期为-1.81亿元） [2] - 加权平均净资产收益率3.35%，同比下降1.5个百分点 [2] 业务板块表现 - 芒果TV互联网视频业务营收48.83亿元（占总营收81.87%），同比下降1.5% [3][5] - 新媒体互动娱乐内容制作营收6.06亿元，同比下降4.34% [3] - 内容电商营收4.46亿元，同比下降67.09% [3] - 其他业务营收2844.66万元，同比增长127.69% [3] 会员与广告业务 - 会员业务收入24.96亿元，实现小幅增长 [5] - 广告业务收入15.87亿元，第二季度较第一季度明显回暖 [5] - 运营商业务收入8亿元，同比增长约7% [5] - 芒果TV月活跃用户均值同比增长14.24% [5] 成本与投入 - 芒果TV互联网视频业务成本同比上升11.78% [2] - 研发投入同比增长26.41% [2] - 内容电商毛利率18.59%，互联网视频业务毛利率27.49% [4] 子公司表现 - 快乐阳光（互联网视频业务）净利润7.55亿元 [6] - 小芒电商首次实现半年度盈利，净利润118.85万元 [6] - 金鹰卡通净利润1972.98万元，天娱传媒净利润82.79万元 [6] - 快乐购净亏损2449.75万元 [6] 内容与IP发展 - 综艺有效播放量稳居行业第一，影视剧有效播放量同比增长69% [6] - 微短剧上线1179部，同比增长近7倍 [7] - 储备影视剧近百部包括《水龙吟》《咸鱼飞升》等 [7] - 小芒电商IP周边商品已进入全国近3000家线下门店 [6] 行业地位与政策环境 - 月活跃用户2.76亿，位居长视频行业第三 [5] - 广电总局发布21条新政为剧集行业松绑赋能 [7] - 公司具备横跨网端和台端的融合影响力 [7]

腾讯2025年上半年业绩表现 - 腾讯控股2025年上半年收入及净利润同比增长均超出市场预期 [1] - 公司国内及国际游戏业务均取得亮眼表现 [1] - 腾讯视频付费会员数达1.14亿 保持国内长视频市场领先地位 [1] 长视频平台用户规模数据 - 腾讯视频2025年6月月活跃用户规模达3.63亿 稳居行业第一 [2] - 爱奇艺同期月活跃用户3.56亿 位居行业第二 [2] - 优酷月活跃用户规模达2亿 今年6月同比增长8.7% [1][2] 付费会员规模变化趋势 - 腾讯视频付费会员数长期稳定在1.1亿以上高位 [1] - 2023年末腾讯视频付费会员达1.17亿 2024年末为1.13亿 [1] - 会员规模相对稳定 与业务收入高度相关 [1] 短剧市场发展态势 - 字节跳动红果短剧App今年6月月活达2.1亿 同比增长179% [1] - 红果短剧月活首次超过月活2亿的优酷 [1] - 短剧应用增长并未导致长视频平台用户流失 [2] 长视频平台竞争策略 - 腾讯视频依托多元化精品内容生态展现稳健与韧性 [3] - 平台采用"长+短"内容布局 稳定活跃用户及付费会员规模 [2][3] - 腾讯视频短剧市占率位居行业第一 5部短剧跻身千万级分账阵营 [3] 内容生态建设成果 - 腾讯视频二季度头部爆款频出 实现内容类型多元平衡发展 [3] - 剧集方面推出《无尽的尽头》《折腰》《棋士》《长安的荔枝》等热播作品 [3] - 动漫综艺领域有《仙逆》《斗破苍穹年番》《五十公里桃花坞 第五季》等头部内容 [3] 短剧业务财务表现 - 腾讯视频短剧《朱雀堂》非独播累计分账破1700万元 [3] - 爱奇艺竖屏微剧业务展现可观潜力 提升平台用户规模和业务弹性 [3] - 爱奇艺2025年一季度总收入和运营利润实现环比双增长 [3]

行业格局 - 酷喵2024年月活用户达1.48亿，超越银河奇异果成为行业第一，银河奇异果、云视听极光和芒果TV分列第二、第三和第四位[1][5] - 智能电视累计激活3.9亿台，同比增长2.6%，覆盖约10.2亿人，与短视频用户同期规模相当[5] - 长视频平台在智能大屏端市场格局稳定，酷喵、银河奇异果、云视听极光的月活均在亿级[5] 用户行为 - 智能电视日均开机率52.4%，每天有超过一半的家庭在智能电视上观看视频内容[10] - 智能电视用户日均观看4.5小时，超过同期我国网民人均每天用手机上网时长4.1小时[10] - 少儿内容观看时长同比增速最快，达到76%[9] 内容表现 - 经典内容收视时长TOP100电视剧中，20部经典剧占据用户22%的收视时长，《甄嬛传》《知否》位居前两位[9] - 新热内容如《藏海传》《蛮好的人生》《以法之名》等爆款内容在大屏端受到观众追捧[9] - 优酷在大屏端打造"内容推荐"、"沉浸式观看"和"视觉升级"三大亮点，提升用户决策效率[10] 平台数据 - CIBN酷喵月均活跃终端数14,861万台，银河奇异果14,357万台，云视听极光12,032万台，芒果TV 6,799万台[3] - 云视听小电视、华数鲜时光、云视听快TV、央视频TV月均活跃终端数分别为4,668万、2,989万、576万、367万台[3]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 短期公司加大内容投入且受弱宏观影响业绩承压，但中长期看好加码优质内容战略对平台的拉动及估值修复 [6] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2024 - 2027 年营业总收入分别为 140.8 亿、132.53 亿、146.43 亿、158.83 亿元，同比增速分别为 -3.7%、 -5.9%、10.5%、8.5% [2] - 2024 - 2027 年归母净利润分别为 13.64 亿、18.37 亿、20.95 亿、22.41 亿元，同比增速分别为 -61.6%、34.7%、14.0%、7.0% [2] - 2024 - 2027 年每股盈利分别为 0.73 元、0.98 元、1.12 元、1.20 元，市盈率分别为 31 倍、23 倍、20 倍、19 倍，市净率分别为 1.9 倍、1.8 倍、1.7 倍、1.6 倍 [2] 公司基本数据 - 总股本 187072.08 万股，已上市流通股 102170.00 万股，总市值 421.10 亿元，流通市值 229.98 亿元 [3] - 资产负债率 28.77%，每股净资产 12.24 元，12 个月内最高/最低价为 30.65/18.26 元 [3] 业绩情况 - 2024 年实现收入 140.8 亿元（YOY - 3.75%），归母净利润 13.64 亿元（YOY - 62%），扣非归母净利润 16.45 亿元（YOY - 3%），剔除所得税影响后归母净利润为 17.84 亿元（YOY - 8%） [6] - 2025Q1 实现收入 29 亿元（YOY - 13%），归母净利润 3.79 亿元（YOY - 19.8%），扣非归母净利润 3.03 亿元（YOY - 35%）；剔除所得税影响后归母净利润 YOY - 49%，扣非归母净利润 YOY - 62% [6] 各业务情况 - 2024 年收入端：会员收入 51.48 亿元（YOY + 19%），广告收入 34.38 亿元（YOY - 3%），运营商收入 15.93 亿元（YOY - 42%），内容电商收入 26 亿元（YOY - 8%） [6] - 2024 年利润端：毛利率 29.03%（YOY - 3.95pct），主要系高毛利运营商业务下滑 + 内容成本小幅增加（24 年内容成本~63 亿，YOY + 1%），三费有效控制，销售/管理/研发费率 YOY - 1.31/-1.05/-0.04pct [6] - 2025Q1 收入端：实现收入 29 亿元（YOY - 13%），主因传统电视购物业务（快乐购）收缩，芒果 TV 会员业务预计保持健康增长，广告受弱宏观 + 综艺排播周期等影响表现疲软，运营商低基数下预计相对稳定 [6] - 2025Q1 利润端：毛利率为 26.43%（YOY - 2.2pct），主要系剧集成本增加高于预期（Q1 大剧排播较多，剧集投入 YOY + 12%），快乐购影响相对有限（24 年内容电商板块毛利率~6%） [6] 展望后续 - 广告方面，综艺储备丰富 + 大剧贡献增量，短期关注《歌手 2025》招商 [6] - 会员方面，2024 年起加大剧集投入，已播出多部热播大剧，2025 年仍在内容释放周期，或带动会员继续健康增长 [6] - 运营商方面，高基数压力已结束 [6] - 利润端受战略转型 + 排播节奏影响短期承压，但剧集战略已有一定成效，看好中长期优质剧集对平台拉动以及份额提升，公司也积极布局芒果 TV 出海、AI 等新技术，期待新增长点到来 [6] 投资建议 - 下调 2025 - 2027 年归母净利润预期分别为 18.37 亿、20.95 亿、22.41 亿（此前预计 2025/2026 年分别为 22.43 亿、25.32 亿），同比 +35%/+14%/+7% [6] - 维持先前估值方法，维持 2025 年 PE 估值 30X，市值 551 亿，目标价 29.5 元/股 [6]

核心观点 - 芒果超媒2024年财报显示营业收入和净利润双双下滑，但会员业务成为亮点，首次突破50亿元大关 [7] - 公司在综艺领域表现强势，但在剧集领域存在明显短板 [7][26] - 会员业务增长主要依靠外部合作导流，单用户价值低于同行 [38] - 广告收入持续下滑，但2024年下半年出现回暖迹象 [40] - 公司积极拓展电商等新业务，小芒电商GMV快速增长 [46][47] 财务表现 - 2025年Q1营业收入29亿元，同比下降12.76%；归母净利润3.79亿元，同比下降19.8% [7] - 2024年营业收入140.8亿元，同比下降3.75%；归母净利润13.64亿元，同比下降61.63% [7] - 2024年会员业务收入51.48亿元，同比增长19.3%，首次突破50亿元 [7] - 2024年广告收入34.38亿元，继续下滑 [40] - 互联网视频业务毛利率35.33%，同比下降5.98个百分点 [39] 业务表现 综艺业务 - 2024年上线160档综艺，是国内最大头部综艺制作机构 [23] - 全网网络综艺有效播放TOP10中占据5席，电视综艺TOP10中占据4席 [24] - 《歌手2024》《再见爱人4》等节目成为现象级爆款 [6] - 拥有55个综艺制作团队，持续产出优质内容 [23] 剧集业务 - 2024年剧集表现较弱，仅有《小巷人家》等少数作品进入TOP20 [7][26] - 拥有24个影视制作团队和40家战略工作室，但爆款率低 [27] - 微短剧成为新方向，2024年上线340部 [27] 会员业务 - 2024年末会员规模达7331万 [7] - 会员增长依赖中国移动"动感地带芒果卡"和淘宝88VIP等外部合作 [38] - 单用户价值低于爱奇艺等同行 [38] - 推出高阶会员权益，提升ARPPU值 [39] 电商业务 - 小芒电商2024年GMV达161亿元，4年复合增长率125% [47] - 自营潮服品牌"南波万"GMV超2.7亿元 [47] - 完成A1轮融资，推进A2轮融资 [47] 其他业务 - 收购金鹰卡通，拓展亲子内容及衍生业务 [47] - 电视购物业务板块收缩 [7] 公司背景 - 前身为快乐购，2018年重组更名为芒果超媒 [20] - 芒果TV是核心资产，占重组交易总额的82.5% [20] - 最早实现盈利的视频平台，2017年净利润4.89亿元 [20] - 依托湖南广电资源，获得低价内容和优秀制作团队 [21][23] - 2024年月活2.77亿，行业第三 [29]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司24年营收和归母净利润同比下滑，受所得税变化产生的非经影响较大；25Q1收入和利润均低于预期 [6] - 核心互联网视频业务中会员增长较好、运营商企稳、广告仍有压力，非核心电商业务中快乐购收缩影响收入、小芒减亏 [6] - 芒果加大剧集投入影响短期利润率及现金流，但将提升市占率 [6] - 维持买入评级，下调25 - 26年归母净利润预测，新增27年预测，给予25年目标PE30x，对应目标市值较2025/4/28收盘仍有27%上涨空间 [6] 财务数据及盈利预测 营业总收入 - 2024年为140.8亿元，同比下滑3.8%；2025Q1为29.0亿元，同比下滑12.8%；2025E为139.09亿元，同比下滑1.2%；2026E为149.72亿元，同比增长7.6%；2027E为160.40亿元，同比增长7.1% [5] 归母净利润 - 2024年为13.64亿元，同比下滑61.6%；2025Q1为3.79亿元，同比下滑19.8%；2025E为18.21亿元，同比增长33.5%；2026E为22.54亿元，同比增长23.8%；2027E为25.53亿元，同比增长13.2% [5] 每股收益 - 2024年为0.73元/股；2025Q1为0.20元/股；2025E为0.97元/股；2026E为1.21元/股；2027E为1.36元/股 [5] 毛利率 - 2024年为29.0%；2025Q1为26.4%；2025E为30.9%；2026E为31.9%；2027E为32.3% [5] ROE - 2024年为6.1%；2025Q1为1.7%；2025E为7.5%；2026E为8.5%；2027E为8.8% [5] 市盈率 - 2024年为31；2025E为24；2026E为19；2027E为17 [5] 财务摘要 营业总收入 - 2023A为146.28亿元；2024A为140.80亿元；2025E为139.09亿元；2026E为149.72亿元；2027E为160.40亿元 [8] 归母净利润 - 2023A为35.56亿元；2024A为13.64亿元；2025E为18.21亿元；2026E为22.54亿元；2027E为25.53亿元 [8]

财务表现 - 公司2025年一季度实现营业收入29 0亿元 同比下降12 76% 主要因传统电视购物业务板块收缩 [1] - 归属于上市公司股东的净利润为3 79亿元 同比下降19 80% 主要因加大头部影视剧内容 生态布局及技术应用投入 [1] - 芒果TV电视剧投入金额同比增长12% [1] 内容表现 - 一季度芒果TV综艺节目有效播放市占率稳居长视频平台首位 《大侦探·拾光季》市占率超10%领跑2月综艺市场 [3] - 影视剧有效播放数据同比增幅达117 7% 《国色芳华》《五福临门》分列TOP10榜单第二和第六位 [4] - 爆款剧《国色芳华》第二季《锦绣芳华》已过审下证 进入备播状态 [4] - 2025年储备优质剧综超200部 综艺制作创新比例保持40%以上 [4] 微短剧布局 - 与红果短剧达成深度合作 围绕优质成品短剧授权 IP联动开发及联合出品 短剧商业化三大方向 [4] - 创新"双平台分账+联合运营"模式 推出"果果剧场"专区实现内容互通 [4] - 微短剧储备包括《少年田野》《海州奇谈》《饕餮诡案录》等项目 [4] 会员与海外业务 - 2024年末芒果TV有效会员规模达7331万 会员收入首破50亿元 全年增速近20% [5] - 《国色芳华》全周期会员转化率创历史新高 《乘风2025》站内会员转化率破新高 [5] - 芒果TV国际APP下载量从2023年1 3亿人次增至2024年2 61亿人次 收入从6200万元增长至1 41亿元 [5] - 通过"内容出海+模式出海"双轨并行 60多档节目及IP模式成功落地海外 [5]