宏观策略与2026年大类资产展望 - 核心观点：2026年国内经济预计平稳增长4.9%，企业盈利在2025年拐点后继续上行，海外流动性宽松可期，AI产业趋势驱动科技产业链变化，大类资产偏好排序为股票>商品（工业品）>黄金>汇率>债券 [1][7] - 宏观经济形势：投资端回升，广义基建投资提速，制造业投资维持6%，房地产投资降幅收窄，消费受补贴政策支撑，CPI预计小幅正增长0.5%，PPI降幅收窄至-0.9%，财政政策增量资金比2025年多6200亿元，美联储或开启4次降息 [7] - 大类资产配置：债券利率运行中枢小幅抬升，10年期利率在1.70%-2.0%区间波动；人民币汇率2026年底或升至6.80；大宗商品中铜、铝等有色金属因AI算力和新能源需求增量明确而具备价格上涨确定性；黄金预计2026年流动性宽松后维持上涨趋势；A股在盈利修复和流动性驱动下进入"创新牛"下一阶段；美股受益AI产业叙事有望再创新高但估值波动加大 [7] 固收金工与信用债市场展望 - 信用债市场展望：供给侧规模小幅增长，结构以产业债为主、城投债补充，需求侧总量变化不大但结构可能因监管政策而波动，策略上建议把握资金流动性、实体经济修复进度、监管政策变化三条主线 [2][9] - 城投债板块：供给侧维持"零容忍"高压监管，融资紧平衡，需求侧投资者在资质较强区域下沉意愿高，策略建议优先关注地方财力强、产业资源丰富的区域，可拉长久期至3年以上 [9] - 产业债板块：供给侧延续平稳发行节奏，主体融资能力随实体经济修复改善，需求侧公用事业、非银金融等行业债券估值集中于2.0%以下低区，交通运输、建筑装饰等行业在中高估值区间有分布 [9][10] - 二永债板块：供给侧以存量滚续为主，新发体量小幅收缩，需求侧因监管变化和波段操作难度加大而趋弱，策略上交易端关注5年内国股大行二永债，配置端关注3年内优质城农商行二永债 [9][10] 行业与个股研究 星宸科技（301536） - 公司概况：全球智能安防芯片领先企业，2024年营收23.54亿元，归母净利润2.56亿元，研发费用率25.59%，毛利率35.79% [4][11] - 业务布局：智能安防领域IPC SoC与NVR SoC市占率分别达36.5%、38.7%；智能物联领域覆盖扫地机器人和AI眼镜芯片；智能车载领域行车记录仪芯片高端市场市占率50%，预计2021-2026年受益全球车载摄像头芯片31%复合增长 [4][11] - 盈利预测：预计2025-2027年营收29.34/36.33/44.87亿元，归母净利润2.7/4.1/5.9亿元，对应PE倍数90/59/41倍 [11] 中力股份（603194） - 公司概况：全球电动仓储叉车龙头，2019-2024年营收从22亿元增长至66亿元，CAGR为25%，归母净利润从1.5亿元增长至8.4亿元，CAGR为41% [5][12][13] - 行业趋势：叉车需求受制造业投资、机器替人和电动化驱动，2015-2024年行业CAGR约8%，2024年全球平衡重叉车锂电化率仅约20%，海外叉车设备市场空间约1400亿元 [13] - 盈利预测：预计2025-2027年归母净利润9.1/10/11.3亿元，对应PE分别为16/15/13倍 [5][13] 苏州科达（603660） - 业务进展：海外业务参与"一带一路"国家平安城市建设，自研"开端大模型"赋能智能安防产品，布局量子加密视频会议产品 [14] - 盈利预测：2025-2026年EPS下调至0.01/0.07元，新增2027年EPS为0.19元 [5][14] 速腾聚创（02498 HK） - 经营表现：2025Q3营收4.07亿元，机器人产品营收1.42亿元同比增长157.8%，激光雷达总销量185,600台同比增长34.0% [6][15] - 业务进展：ADAS产品毛利率提升至18.1%，机器人产品毛利率提升至37.2%，截至25Q3获32家车企144款车型定点，海外合作加速 [15][16] - 盈利预测：2025-2027年归母净利润预期-2.28/0.58/3.79亿元，对应PS分别为6.4/4.1/3.2倍 [6][16]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入115.46亿元，同比增长39.98% [1] - 归母净利润4.71亿元，同比增长125.03%，扣非净利润4.51亿元，同比增长139.36% [1] - 单季度Q2营业收入63.25亿元，同比增长47.28%，环比增长21.14%，归母净利润2.59亿元，同比增长67.68% [2] 盈利能力与经营优化 - 毛利率17.71%（同比-0.43pct），净利率4.06%（同比+1.59pct） [3] - 费用率下行推动盈利能力改善，经营策略从规模优先转向规模与效益平衡 [3] - 境外收入62.93亿元，占比54.50%，体现全球化业务布局 [2] 行业景气度与业务亮点 - 物联网行业整体呈现较高景气状态 [2] - 智能模组全面接入火山引擎豆包VLM多模态AI大模型，覆盖AR眼镜、运动相机等消费终端 [4] - 推出Robrain AI机器人解决方案V2.0，已在人形机器人领域落地 [4] 技术创新与产品拓展 - 车载领域新增DynaBlue蓝牙协议栈、LXC虚拟化座舱软件方案、QuecOpen跨平台TCU网联方案及毫米波雷达AR脚踢尾门方案 [4] - 技术方案已导入超过20家主机厂量产落地，支撑六大典型应用场景 [4] - 形成"AI+车载"双轮驱动增长战略 [4]

公司业务进展 - 公司在数据通信领域保持行业领导地位 [1] - 公司与主要客户保持紧密合作关系 [1] - 公司400G产品出货持续增加 [1] - 公司800G产品开始小批量出货 [1] 战略布局方向 - 公司针对人工智能领域积极布局 [1] - 公司针对车载领域积极布局 [1]

公司业务进展 - 公司在数据通信领域保持行业领导地位 [1] - 公司与主要客户保持紧密合作关系 [1] - 公司400G产品出货量持续增加 [1] - 公司800G产品开始小批量出货 [1] 战略布局方向 - 公司积极布局人工智能领域 [1] - 公司积极布局车载领域 [1]

核心观点 - 中金维持瑞声科技跑赢行业评级和61港元目标价 对应2025/2026年市盈率27.3倍/23.0倍 较当前股价存在34.5%上行空间 [1] - 公司1H25业绩符合预期 收入同比增长18%至133.18亿元 归母净利润同比增长63%至8.76亿元 [2] - 光学业务高端化策略见效 电磁传动及精密结构件快速增长 其他收益净额增加2.72亿元 [2] 财务表现 - 维持2025/2026年归母净利润预测24.56亿元/28.66亿元 当前股价对应市盈率20.3倍/17.1倍 [1] - 1H25光学业务收入同比增长20%至26.5亿元 毛利率提升5.5个百分点至10.2% [2] - 电磁传动及精密结构件收入同比增长27%至46.3亿元 毛利率保持稳定 [2] - 传感器及半导体业务收入同比增长56%至6.1亿元 [4] 光学业务进展 - 塑胶镜头6P及以上出货占比超18% 7P稳定出货 毛利率同比提升超10个百分点 [3] - 光学模组32MP以上出货占比提升3个百分点至34% OIS销售额同比增长近150% [3] - WLG技术实现安卓旗舰机型1G6P主摄和棱镜项目突破 [3] - 光学业务毛利率连续四个季度环比提升 [3] AI驱动硬件升级 - 高信噪比麦克风大规模向海外客户出货 受益AI语音交互对性能要求提升 [4] - 创新侧键应用持续放量 推动电磁传动业务增长 [4] - VC散热技术有望在客户旗舰机快速放量 [4] - 扬声器产品受益超薄化趋势 [4] 新兴领域布局 - 技术储备覆盖声学系统 光学系统 精密加工件 [5] - 制造与设计能力从智能手机向车载 机器人 XR等新兴领域复用 [5] - 多元化业务增长引擎逐步形成 [5]

业绩表现 - 24年全年营收273 28亿元人民币 同比+33 8% [2] - 24年全年毛利率22 1% 同比+5 2pct 主要系产品结构改善及运营效率提升 [2] - 24年净利润17 97亿元人民币 同比+142 7% 接近预告区间上限 [2] 声学业务 - 24年声学业务收入82 1亿元人民币 同比+9 5% 毛利率30 2% 同比+1 8pct [3] - SLS大师级扬声器出货量同比+120% 高端产品导入主力机型 未来将拓展智能眼镜等非手机设备 [3] - 下游客户需求回升 重点客户市场份额稳中有增 [3] 车载声学与光学业务 - 24年车载声学收入35 2亿元 毛利率24 8% 收购PSS后整合资源 为欧美一线车企及理想 吉利 小米等提供垂直解决方案 [4] - 24年光学收入50亿元 同比+37 9% 毛利率6 5% 同比+19 5pct 24H2毛利率环比提升3 2pct至7 9% [4] - 塑胶镜头高端化：6P镜头24H2出货占比超18% 7片式镜头24年出货350万支 预计2025年数倍增长 [4] - 光学模组收入同比+55 2% 出货量+20% 32M以上像素模组占比32 0% 同比+4pcts [4] - WLG技术获主流客户主摄及棱镜定点 车载光学与海外头部新能源客户合作项目即将量产 [4] 电磁传动与精密结构件 - 24年收入97 1亿元 同比+17 8% 毛利率23 3% 同比+3 2pct [5] - X轴线性马达出货量+15 5% 安卓电机模组营收+36 6% 伸缩镜头VCM电机模组量产 [5] - 金属中框收入+24% 独供大客户折叠手机 笔电机壳收入+53 3% 受益PC市场回暖 [5] - 超薄VC散热技术获主流客户认可 [5] 机器人赛道布局 - 扬声器 麦克风 散热模组 摄像头模组已出货头部机器人客户 [8] - 聚焦灵巧手系统级方案 布局线性执行器 旋转执行器 空心杯电机等 打造零部件 大模组及算法一体化能力 [8]