美国财政状况与债务规模 - 美国国债余额首次突破30万亿美元 几乎是2018年两倍 [2] - 截至11月 美国联邦政府债务总额高达38.4万亿美元 已无限接近41.1万亿美元的法定债务上限 [2] - 美国联邦政府债务总额占GDP比重达126.79% 远超国际通行警戒线 [2] 财政赤字货币化与市场影响 - 美联储从二级市场购买国债的赤字货币化操作日渐公开化 [2] - 全球三大主要信用评级机构相继下调了美国的主权信用AAA级评级 [2] - 赤字货币化降低了美债作为全球安全资产的属性 引发了美债抛售潮 [3] 联邦政府收入结构问题 - 美国联邦政府收入高度依赖直接税 具有很强的顺周期性 [4] - 关税政策会减缓美国和全球经济增长 增加的关税远不足以覆盖因经济增速下降带来的税收损失 [4] - 历届美国政府将减税作为赢得选民支持的工具 进一步减少了联邦政府收入 [4] - 跨国公司的利润转移和税务筹划机制导致企业利润水平与所得税水平长期背离 冲击联邦政府税基 [4] 联邦政府支出结构问题 - 2024财年 美国社会福利相关支出在总支出的占比为60.1% 是民主党和共和党都不敢触碰的红线 [5] - 老龄人口快速增加和医疗技术进步推高了社会保障和医疗保险支出 [5] 对美元及全球货币体系的潜在影响 - 2025年第一季度 美元在全球外汇储备中的占比仍高达57.7% [5] - 随着美国政府关税政策推进及财政赤字增加 美元地位将被动摇 全球货币体系改革大幕正徐徐拉开 [5]

联邦政府停摆的影响 - 近40天的联邦政府停摆导致机场因空管人员不足而陷入混乱，联合航空和达美航空出现大规模航班取消[1] - 停摆期间，数十万联邦雇员被迫休无薪假，近500万人依赖的食品券供应岌岌可危[3] - 政府利用停摆机会，通过一次性买断等方式让约15万名被认为倾向民主党的联邦雇员离职，并冻结了拨给民主党主导州的关键项目资金[8] 《大而美法案》的核心内容与影响 - 法案于7月4日签署，核心理念为“不劳动者不得食”，要求没有残疾的成年人每月提供至少80小时工作证明才能领取医疗和食品补助[3] - 该条款预计将直接让超过1200万人失去医疗保障，并威胁近500万人的食品券[5] - 法案包含减税措施以拉拢特定群体，如餐厅服务员的小费免税和工薪阶层加班费抵扣税款[5] 法案的财政影响 - 法案中的大规模减税预计将在未来十年内造成美国财政5到6万亿美元的赤字[19] - 减税后，美国政府的赤字率将从6.4%猛增至7.3%[19] - 巨额国债将推高利率和社会借贷成本，美国财政难以承受这样的高利率环境[19] 地方政治与选举动态 - 民主党在地方选举中取得胜利，例如新泽西州长谢里尔成功连任，弗吉尼亚州斯潘伯格当选州长[12] - 民主党候选人策略成功，避开文化性议题，集中关注民生问题如通货膨胀、就业和医疗保险[12] - 选举胜利凝聚了广泛的反特朗普联盟，包括左翼进步派和希望回归理性的中间派选民[14] 长期经济与政治风险 - 政府停摆和法案的深层目标被指是将美联储的独立性和国家长期经济稳定推向悬崖边缘[16] - 当国债利息侵蚀国防等必要开支时，政府可能干预美联储货币政策，使其转向维持债务循环而非抗通胀[18] - 此举被比作上世纪20年代减税运动后美联储加息刺破泡沫，最终引发1929年经济大萧条的历史教训[21]

政府停摆与民生影响 - 联邦政府停摆持续近40天，导致机场因空管人员短缺陷入瘫痪，联合航空与达美航空大规模取消航班[1] - 数十万联邦雇员被迫休无薪假，近五百万民众的食品券供应岌岌可危[4] - 食品救济点排起长队，中情局警告经费短缺已威胁国家安全[12] 《大而美法案》核心条款 - 法案于7月4日签署，核心逻辑为“不劳动者不得食”，要求无残疾成年人每月提供至少80小时工作证明才能领取医疗补助和粮食补助[6] - 条款预计将超过1200万民众踢出医疗保障体系，威胁近500万人赖以为生的食品券[8] - 法案为特定群体提供减税礼包，包括餐厅服务员小费税收减免和工薪阶层加班费税款抵扣[8] 政治策略与权力博弈 - 政府停摆期间，特朗普政府通过一次性买断让约15万名有民主党倾向的联邦雇员离职[14] - 白宫冻结拨给民主党主导州的关键项目款项，将联邦瘫痪转化为对政敌的精准打击[14] - 民主党在地方选举中采用“只谈荷包”策略，聚焦通货膨胀、就业和医保等民生议题获胜[19] 财政风险与历史警示 - 《大而美法案》大规模减税预计在未来十年内造成5到6万亿美元财政窟窿，赤字率从6.4%升至7.3%[25] - 巨额国债推高国债利率和社会借贷成本，可能以“国家安全”名义干预美联储货币政策[27] - 历史类似事件为1920年代减税与低利率政策引发泡沫，美联储紧急加息导致1929年经济大萧条[29] 社会分化与政治格局 - 法案通过福利问题制造道德审判，在底层民众中利用“福利依赖者”负面情绪制造裂痕[10] - 加州选区重划、州长纽森崛起等迹象显示民意天平倾斜，政治博彩市场预示民主党可能重掌国会[31] - 政府职能从公共服务提供者异化为党派斗争工具，国家财政信誉成为短期政治筹码[33]

美国国债规模与增速 - 美国国债总额于11月22日突破38万亿美元，折合人民币约270万亿元 [2] - 国债规模从37万亿美元增至38万亿美元仅用时两个月，增速相当于每秒增加7万美元（约49万人民币） [2] - 每个美国人平均背负的政府债务超过11万美元，折合人民币约77万元 [4] 信用评级下调 - 欧洲范围评级公司将美国信用评级从"AA"下调至"AA-"，理由为公共财政状况恶化和政府治理标准下降 [5] - 此次降级后，美国在三大主要国际信用评级机构中均已失去最高"Aaa"评级，此前穆迪于5月将其从"Aaa"降至"Aa1" [17] 政府停摆影响 - 联邦政府部分部门自10月1日起停运，僵局已进入第23天，参议院第12次否决临时拨款法案 [7] - 停摆直接导致华盛顿地区失业率上升，美联储经济学家预测短期失业率将升至4.3% [10] - 2018年长达35天的政府停摆使美国经济蒙受110亿美元损失 [7] 财政支出结构与压力 - 美国社保、医保及债务利息支出已占财政总支出的73%，严重挤占发展资金 [13] - 未来十年，美国仅债务利息支出预计将达14万亿美元，是过去十年的3.5倍 [21] - 到2030年，美国债务占GDP的比例预计将达到140% [21] 税收政策与财政风险 - 众议院以215票对214票的微弱优势通过一项大规模税收法案，延长2017年减税措施并新增减免项目 [15] - 该税收法案预计将使国债再增加3万亿美元以上，并埋下"财政悬崖"隐患 [15] - 减税政策导致联邦政府每年减少约2200亿美元税收收入 [15] 美债持有结构变化 - 截至2024年底，开曼群岛对冲基金实际持有的美债达到1.85万亿美元，超过官方统计1.4万亿美元，规模超越中国、日本等传统债权国 [19] - 对冲基金的资金来源复杂且依赖短期融资，其追求短期利润的特性可能加剧市场波动，引发流动性危机 [19]

美股市场表现 - 美股三大指数表现分化，道琼斯指数微涨0.08%，而标普500指数和纳斯达克综合指数分别下跌0.12%和0.1% [3] - 热门科技股涨跌不一，其中脸书股价下跌超过2% [4] - 中概股逆势上涨，纳斯达克中国金龙指数上涨0.58%，京东集团和唯品会分别上涨3%和2% [5] 债券与外汇市场 - 美债收益率出现跳水，10年期美债收益率下跌5.6个基点至4.092% [6][7] - 各期限美债收益率普遍下跌，2年期、3年期和5年期美债收益率分别下跌6.34、6.75和6.75个基点 [7] - 美元指数盘中急剧跳水，跌幅一度超过0.3% [8] 宏观经济数据与政策预期 - 美国9月ADP就业人数减少3.2万人，远低于预期的增加5.1万人和前值的增加5.4万人 [11] - 市场对美联储降息预期升温，10月降息25个基点的概率升至99% [11] - 交易员押注美联储年内累计降息50个基点的概率为89.3% [11] 美国财政状况 - 美国联邦政府时隔近七年再度“停摆”，导致数十万联邦雇员无薪休假 [11][13] - 美国预算赤字持续处于高位，2024财年和2023财年分别占GDP的6.4%和6.2% [15] - 2025财年上半年美国政府财政赤字已超过1.3万亿美元，为半年度历史第二高 [15]

美国政府停摆事件 - 美国联邦政府于10月1日0时因两党谈判破裂而停摆，数十万联邦雇员被迫无薪休假，部分公共服务暂停或延迟 [1] - 停摆影响经济数据发布，美国劳工统计局确认本周五的非农就业数据不会发布，市场将失去关键经济数据 [1] - 白宫管理和预算办公室指示各政府机构执行有序停摆预案，军方、联邦调查局、国土安全部等执法部门以及联邦航空管理局和邮政局不受影响 [1] 政治极化与制度风险 - 政治极化加剧使政府停摆博弈常态化，特朗普政府要求准备可能的永久裁员，打破了过去的政治默契 [2] - 若发生永久解雇，不仅可能加深经济负面影响，更将引发对美国治理能力的新担忧 [2] - 20世纪70年代以来，美国联邦政府因两党政策分歧导致拨款中断而停摆已有二十多次 [3] 历史案例与经济影响 - 上一次最长停摆发生在2018年底至2019年初，持续五周，殃及80多万名政府雇员，经济损失估计超过100亿美元 [3] - 过去两年美国预算赤字一直超过GDP的6%，2024财年为6.4%，2023财年为6.2% [3] - 2025财年上半年（2024年10月至2025年3月），美国政府财政赤字已超过1.3万亿美元，为半年度历史第二高 [3] 市场数据与信用评级 - 瑞银首席经济学家指出，政府停摆期间市场将依赖替代数据，如情绪调查，但数据质量更差，谣言和不可靠调查结果可能获得更大影响力 [1] - 三大主要国际信用评级机构已全线下调美国的AAA主权信用评级，穆迪于今年5月将美国主权信用评级从AAA下调至AA1 [2]

美国国债规模 - 美国国债总额首次突破37万亿美元大关 达到37,004,817,625,842美元 [1] - 美国联邦政府债务规模再创新高 凸显财政状况严峻性 [1] - 政府继续以创纪录速度积累债务 引发对财政可持续性的深度担忧 [1] 债务积累影响 - 连续多年财政赤字使债务负担如滚雪球般不断扩大 [3] - 债务积累模式被形容为悬在美国经济头顶的"定时炸弹" 威胁长期财政稳定 [3] - 大量累积政府债务超过临界点后将开始拖累经济增长速度 [3] 市场传导机制 - 投资者可能对美国政府调整财政状况能力失去信心 影响美国国债需求 [3] - 投资者不愿在利率不大幅提高情况下为美国借贷提供融资 [3] - 这将迫使美国政府支付更高借贷成本 进一步加剧财政负担 [3] 财政政策动向 - 众议院以微弱优势通过大规模税收与支出法案 [3] - 法案延长2017年特朗普任期内通过的企业和个人减税措施 [3] - 法案包括对小费 汽车贷款等提供新税收减免 同时增加国防支出 [3] 政策批评与风险 - 联邦预算问责委员会称众议院预算框架是"对财政责任的公然蔑视" [4] - 法案将令国债激增3万亿美元以上 [4] - 法案埋下大规模减税与支出政策到期形成的"财政悬崖"隐患 [4] - 如果延续这些政策 可能将再度耗费数万亿美元 [4]

美国国债状况 - 美国国债总额首次超过37万亿美元 达到37004817625842美元 [1] - 美国联邦预算问责委员会警告称财政状况严重失衡 国会行为加剧恶化 [2] 税收与支出法案影响 - 美国众议院通过法案延长特朗普时期的减税措施 新增多项税收减免 [2] - 法案增加国防支出和打击非法移民资金 取消拜登绿色能源激励政策 [2] - 法案提高贫困群体获取医保和食品援助门槛 以削减联邦开支 [2] - 该法案预计将令国债激增3万亿美元以上 [2] - 法案埋下"财政悬崖"隐患 延续政策或需再耗费数万亿美元 [2] 市场反应与投资者情绪 - 前财长耶伦指出金融市场出现反常走势 国债收益率上升伴随美元下跌 [3] - 投资者开始回避美元计价资产 质疑美国国债安全性 [3] - 市场对美国经济政策及核心金融资产信心流失态势明显 [2][3] 政策不确定性影响 - 美国关税政策反复无常 造成企业和家庭规划困难 [3] - 超半数美国人对特朗普加征关税表示不满 认为将伤害经济和日常生活 [3]

核心观点 - 《大美丽法案》对美国增长拉动有限，隐含“财政悬崖”风险，美债期限溢价易上难下，驱动因素转向关税、宏观经济与货币政策 [1][24] - 特朗普“对等关税 2.0”威胁延期，美股走低、美债利率上行，市场反应平静，截止日期或再后延 [2][28] - 股市企稳回升，“股债跷跷板”效应使债市收益率上行，后续需观察股市持续性，债市或窄幅波动 [3][30] - 建议从评级、风格、生命周期三个维度寻找转债下半年机会，提高欠配资金配置比例 [6][32] - 多只推荐个股业绩表现良好，盈利预测有上修或维持，均获“买入”或“增持”评级 [8][10][11] 宏观策略 《大美丽法案》 - 法案 45 天落地，因特朗普影响力和规则利用，赤字影响分存量宽松和增量紧缩两部分，对美国增长刺激有限且有分配效应 [24] - 法案加剧公共债务可持续性挑战，2028 年前后易引发“财政悬崖”风险，关税收入能对冲部分赤字但效果不确定 [24] - 当下美债利率上行或告一段落，短期发债冲击可控，中长期期限溢价易上难下，驱动因素转向关税等 [24] 宏观量化经济指数周报 - 周度 ECI 供给指数回升、需求指数回落，月度 ECI 供给指数回落、需求指数持平，工业生产景气度回落，需求端平稳 [26] - 7 月或现“抢出口”和“抢转口”，出口短期下行风险小，ELI 指数回落，关注本月资金投放 [26] 海外周报 - 特朗普“对等关税 2.0”威胁使美股走低、美债利率上行，6 月 FOMC 会议纪要鹰派，部分官员对降息谨慎 [28] - 截止日延期至 8 月 1 日，市场反应平静，多选择 TACO 策略，截止日期可能再后延 [28] 固收金工 固收周报 - 本周 10 年期国债活跃券收益率上行，股市影响明显，后续收益率或上行但幅度有限，债市或窄幅波动 [3][30] - 原油库存激增、批发库存下降，中小企业乐观指数下降、失业金数据有变化，美联储对降息分歧明显 [30] - 建议从评级、风格、生命周期三个维度找转债机会，提高欠配资金配置比例，下周转债平价溢价率修复潜力大的有十只 [6][32][33] 绿色债券周度数据跟踪 - 一级市场新发行 29 只，规模 348.25 亿元，较上周减少 1.36 亿元；二级市场成交额 623 亿元，较上周增加 61 亿元 [7][33] - 成交均价估值偏离幅度不大，折价成交幅度大于溢价，折价率前三和溢价率前四个券各有特点 [33] 二级资本债周度数据跟踪 - 一级市场新发行 2 只，规模 530 亿元，存量余额增加；二级市场成交量 1855 亿元，较上周减少 61 亿元 [7][34] - 不同期限和评级的二级资本债到期收益率有涨跌幅变化，成交均价估值偏离幅度不大，折价和溢价情况各有特点 [34][35] 行业 万达电影 - 2025H1 归母净利润大增，影院业务转型，内容制作储备丰富，新兴业务布局潮玩与游戏 [36][37] - 拓展多元内容和合作有望打造第二增长曲线，维持 2025 - 2027 年盈利预测和“买入”评级 [8][37] 连连数字 - 公司全球化布局和技术创新发展稳健，政策与市场推动支付行业发展，其构建综合数字支付生态 [38] - 采用 P/S 估值法，认为 2025、2026 年合理估值应在 8.0x、7.0x，首次覆盖给予“买入”评级 [10][38] 有友食品 - 2025H1 业绩增长，收入符合预期，新兴渠道贡献增量，利润率超预期，效率提升是核心 [40] - 上修 2025 - 2027 年盈利预测，维持“买入”评级 [11][40] 佛燃能源 - 2025H1 业绩符合预期，经营性现金流高增，供应链及其他业务收入高增，多元业务打开成长空间 [41] - 维持 2025 - 2027 年盈利预测和“买入”评级 [12][41] 蔚蓝锂芯 - Q2 业绩超预期，传统锂电出货和盈利提升，新领域布局放量在即，LED 业务和金属物流表现良好 [42] - 上修 2025 - 2027 年盈利预测，给予目标价，维持“买入”评级 [13][42] 思源电气 - 25H1 业绩大超预期，海外电力设备需求旺盛，公司出海竞争力强，网内市场新品突破，储能等业务发展快 [43][44] - 上修 2025 - 2027 年盈利预测，给予目标价，维持“买入”评级 [15][44] 建投能源 - 2025 年上半年业绩略超预期，Q2 上网电量同比+1%，受益于区域电力供需，打造临厂经济圈 [45] - 维持 2025 - 2027 年盈利预测和“买入”评级 [16][45] 中国中车 - 25H1 业绩高增，归母净利润同比+60% - 80%，铁路固定资产投资增长，动车组招标与高级修需求共振 [46][47] - 维持 2025 - 2027 年盈利预测和“买入”评级 [16][47] 柳工 - 2025H1 归母净利润同比+20% - 30%超预期，国内市场回暖，国际市场增长，6 月挖掘机内销韧性凸显、出口高景气 [48][49] - 混改释放活力，回购增持彰显信心，维持 2025 - 2027 年盈利预测和“买入”评级 [49] 中国船舶 - 2025H1 业绩预增 98% - 119%，在手订单兑现超预期，资产整合推进，船舶制造上行周期持续 [50][51] - 维持 2025 - 2027 年盈利预测和“买入”评级 [17][51] 东鹏饮料 - 2025H1 业绩预增，收入符合预期，第二曲线发力，高基数和费率提升使净利率同比回落 [52] - 维持 2025 - 2027 年盈利预测和“买入”评级 [19][52] 上纬新材 - 深耕环保树脂主业，风电与防腐业务有发展，智元系入主拟转型为人形机器人平台化公司 [53][54] - 预计 2025 - 2027 年归母净利润，首次覆盖给予“增持”评级 [20][54] 联邦制药 - GLP - 1 市场潜力大，三靶点有望分更大份额，UBT251 与诺和诺德合作，研发进展领先，在研管线丰富 [55][56] - 预计 2025 - 2027 年营业收入和净利润，首次覆盖给予“买入”评级 [21][56] 广电计量 - 2025 年 H1 业绩稳健增长，受益科技创新需求，国家政策支持计量行业，战略新兴板块成长性凸显 [57][58] - 维持 2025 - 2027 年盈利预测和“增持”评级 [23][58]

核心观点 - 《大美丽法案》快速落地，对美国增长拉动有限，且隐含2028年前后“财政悬崖”风险 [1] - 短期无需过度担忧下半年美债发行风险，长期美债利率期限溢价易上难下 [1] - 法案落地后，美国财政政策难有增量，美债驱动因素转向关税、宏观经济与货币政策 [1] 立法流程 - 《大美丽法案》从提交国会议案到总统签署仅历时45天，落地速度超市场预期 [1][7] - 法案顺利落地因特朗普在共和党内影响力大且充分利用立法规则 [7] - FY2025国会预算附带协调指示为法案提供立法便利，同时对法案提出要求 [7] - 共和党在参众两院优势席位是法案通过基础，众议院和参议院审议时采取措施推动法案通过 [10] 法案概览 - 法案基础是延长和扩展TCJA减税法案大部分条款，未来十年将增加3.85万亿美元财政赤字 [12] - 增量减税与其余政策未来十年带来0.49万亿美元财政盈余，边际体现为紧财政 [12] - 法案总赤字效应“增赤在前、减赤在后”，淡化近端推高财政赤字的严峻程度 [15] - 法案包括延长现有减税、增量减税政策、医疗保健等转移支付改革等内容 [18][22][23] 法案的预算和经济效应评估 法案对财政预算的影响 - 法案加剧美国公共债务可持续性挑战，“增赤在前、减赤在后”易引发2028年前后“财政悬崖”风险 [29] - 不同情景下，法案将增加美国财政赤字和公共债务率 [32] - 法案赤字效应前置，2028年左右政府面临政策延期或财政紧缩的困境 [36] 法案的经济效应评估 - 法案对经济增长刺激效应有限，十年维度上对美国GDP水平累计影响平均仅为0.1% [1][41] - 法案税收政策对不同收入阶层税后收入影响不均衡，加剧收入分配失衡 [44] 关税如何对冲《大美丽法案》的预算与经济效应 - 巨额增量关税收入可部分对冲法案赤字缺口，2025 - 2026年可弥补期间增量赤字的74% [45] - CBO测算未来十年关税收入可减少2.8万亿美元财政赤字，约能对冲68%的法案总成本 [50] - 关税和法案对美国中低收入群体税后收入有负面影响，最高10%收入群体税后收入预计增长 [53] 《大美丽法案》后，需要担忧美债供给冲击吗 当下 - 法案落地意味着“买预期、卖现实”交易进入后半程，30年期美债利率或10s30s期限利差上行或告一段落 [54] 短期 - 法案将债务上限提升5万亿美元，财政部下半年补发国债，可能冲击市场流动性和推升期限溢价 [56] - 近期财政部发债思路和TGA账户趋势显示，三季度美债供给压力可控 [57] 中长期 - 法案落地意味着美国政府债务扩张有“路径依赖”，长期限美债利率期限溢价易上难下 [60] - 下半年美债驱动因素转向关税、宏观经济与货币政策，关注9月美联储降息预期和9 - 10月美联储主席提名交易 [60][62]