财务表现 - 2025H1营收45.51亿元同比下滑8% 归母净利润3.19亿元同比下滑43% 扣非净利润4.29亿元同比下滑19% [1] - 2025Q2营收25.13亿元同比下滑11% 归母净利润3.07亿元同比下滑23% 扣非净利润2.78亿元同比下滑26% [1] - 2025Q2毛利率同比下降2.3个百分点 四费比率同比上升0.8个百分点 [2] 分渠道收入 - 传统零售渠道收入同比下滑7% 整装渠道收入同比下滑13% 大宗业务收入同比下滑12% 出口业务收入同比增长39% [2] - 出口业务覆盖23个国家/地区 拥有26家海外经销商 为31个国家/地区的219个工程项目提供解决方案 [4] 分品牌表现 - 索菲亚品牌收入同比下滑7% 米兰纳品牌收入同比下滑27% 华鹤品牌收入同比下滑22% 其他品牌（含司米）收入同比增长9% [2] - 索菲亚品牌门店净增14家至2517家 司米品牌门店净减26家至135家 华鹤品牌门店净减19家至260家 米兰纳品牌门店净增13家至572家 [2] 盈利能力 - 2025H1整体毛利率同比下降1.4个百分点 零售毛利率同比上升0.6个百分点 大宗毛利率同比下降8.8个百分点 [2] - 衣柜及配套品毛利率同比上升0.9个百分点 主因板材利用率提升 供应链成本优化 产品结构改善 [2] 战略布局 - 整装业务合作装企270家集成整装和2425家零售整装 覆盖211个和1450个市场区域 上样门店数量分别为711家和2272家 [3] - 索菲亚零售端2024年工厂客单价23370元较2023年19619元增长 2025H1客单价22340元因营销策略和消费环境有所回落 [3] - 公司持续深化"1+N+X"渠道战略 在家居国补政策中受益 2024年分红9.6亿元占扣非利润88% 股息率超7% [4]

投资评级 - 维持"买入"评级 [8] 核心财务表现 - 2025H1实现营收18.99亿元（同比-14%）、归母净利润1.38亿元（同比-7%）、扣非净利润0.87亿元（同比-31%）[2][6] - 2025Q2实现营收10.82亿元（同比-22%）、归母净利润0.96亿元（同比-5%）、扣非净利润0.51亿元（同比-41%）[2][6] - H1毛利率同比下降0.7个百分点 分渠道零售/大宗/出口毛利率分别变动-2.0/-0.3/+3.4个百分点 分品类橱柜/衣柜/木门/其他毛利率分别变动-2.0/-0.2/-2.3/+4.2个百分点[11] - H1销售/管理/研发/财务费用率同比变动+0.8/-0.4/-0.4/+0.3个百分点 归母/扣非净利率同比+0.5/-1.1个百分点[11] - 归母净利润表现部分受益于4,431万元投资净收益（2024H1为-162万元） 与阳光城应收款债务重组收益相关[11] 收入结构分析 - H1分渠道收入：零售同比-4% 大宗同比-47% 出口同比+71% 整装表现优于传统整体 出口快速放量[11] - H1分品类收入：橱柜同比-26% 衣柜同比-3% 木门同比+5% 其他同比-23% 衣柜与木门保持相对韧性[11] - Q2零售收入受国补订单确认口径差异影响 实际表现优于报表数据 大宗业务延续低位运行[11] 业务运营动态 - 门店结构优化：H1橱柜/衣柜/木门经销店净变动-137/-186/+9家 总数达1302/1449/995家 策略聚焦强化门店经营韧性及调整至多品类门店[11] - 零售端推进整家模式挖掘客单值 加速南下拓展 整装业务通过"总部+经销商"模式赋能 H2有望延续增长趋势[11] - 海外业务聚焦中东、澳洲、北美等市场 以ToB模式为主 大宗业务关注养老/医疗/学校等增量领域[11] 未来展望与预测 - 内销整家战略提升定制家居与配套品空间 整装渠道、南方市场、海外拓展构成中期增长逻辑[11] - 预计2025-2027年归母净利润分别为3.7/3.9/4.3亿元 对应PE 12/11/10倍[11] - 2024年分红比例68% 对应当前股息率约6%[11]

投资评级 - 维持"买入"评级 [9] 核心观点 - 公司2025H1业绩短期承压，但中长期大家居战略价值未改 [2][6] - 收入端零售与大宗渠道均面临压力，盈利端毛利率和净利率阶段性下滑 [2][6][12] - 整家战略下零售业务为核心，米兰纳品牌与整装渠道具备增长潜力，配套品扩张及客单价提升有望贡献增量 [12] - 公司持续深化渠道战略，享受家居国补政策利好，高分红策略有望延续 [12] 财务表现 - 2025H1营收45.51亿元（同比-8%），归母净利润3.19亿元（同比-43%），扣非净利润4.29亿元（同比-19%）[2][6] - 2025Q2营收25.13亿元（同比-11%），归母净利润3.07亿元（同比-23%），扣非净利润2.78亿元（同比-26%）[2][6] - 2025Q2毛利率同比下降2.3个百分点，四费比率同比上升0.8个百分点 [12] - 2025H1整体毛利率同比下降1.4个百分点，零售毛利率同比上升0.6个百分点，大宗毛利率同比下降8.8个百分点 [12] - 预计2025-2027年归母净利润分别为11.7/11.6/12.8亿元，对应PE为11/11/10倍 [12] 分渠道收入表现 - 2025H1传统零售渠道收入同比-7%，整装渠道同比-13%，大宗渠道同比-12%，出口渠道同比+39% [12] - 出口业务覆盖23个国家/地区，拥有26家海外经销商，为31个国家/地区提供工程项目服务 [12] 分品牌表现 - 索菲亚品牌收入同比-7%，米兰纳品牌同比-27%，华鹤品牌同比-22%，其他品牌（含司米）同比+9% [12] 门店动态 - 截至2025H1，索菲亚品牌门店净增14家至2517家，司米品牌净减26家至135家，华鹤品牌净减19家至260家，米兰纳品牌净增13家至572家 [12] 战略布局与增长点 - 整装渠道合作装企270家（集成整装）及2425家（零售整装），覆盖全国211个（集成）及1450个（零售）市场区域，上样门店数量分别为711家和2272家 [12] - 2024年工厂端客单价23370元（较2023年19619元增长），2025H1客单价22340元（因营销策略及消费环境因素回落）[12] - 通过品类扩张、供应链优化及产品结构升级提升盈利能力 [12] - 2024年分红9.6亿元（占扣非利润88%），对应当前股息率超过7% [12]

投资评级 - 报告未明确给出投资评级 [1] 核心观点 - 顾家家居2025H1实现收入98.01亿元（同比+10.0%），归母净利润10.21亿元（同比+13.9%），扣非归母净利润9.00亿元（同比+15.3%）[1] - 2025Q2实现收入48.87亿元（同比+7.2%），归母净利润5.01亿元（同比+5.4%），扣非归母净利润4.41亿元（同比+8.9%）[1] - 内销零售转型效果显现，外销持续推进全球化战略，多品类+多渠道+多品牌战略驱动增长 [2][3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为19.4/22.3/25.4亿元，对应PE为12.1X/10.6X/9.3X [6] 财务表现 - 2025H1毛利率32.89%（同比-0.13pct），归母净利率10.41%（同比+0.35pct）[4] - 2025H1期间费用率20.06%（同比-1.21pct），其中销售费用率16.61%（同比-0.41pct）、管理费用率1.69%（同比-0.70pct）、研发费用率2.01%（同比-0.02pct）[4] - 2025Q2毛利率33.40%（同比+0.42pct），归母净利率10.26%（同比-0.18pct）[6] - 2025Q2期间费用率21.14%（同比+0.53pct），其中销售费用率18.03%（同比+1.38pct）、管理费用率0.98%（同比-0.52pct）、研发费用率2.49%（同比-0.12pct）[6] - 存货周转天数55.76天（同比-1.48天），应收账款周转天数27.55天（同比-0.35天），应付账款周转天数46.10天（同比-3.05天）[6] - 2025H1经营性现金流10.94亿元（同比+4.58亿元）[6] 内销业务 - 2025H1内销收入52.25亿元（同比+10.7%），毛利率39.59%（同比+1.77pct）[2] - 零售转型卓有成效，零售端连续多月保持增长，终端系统集成和全链路协同效能提升 [2] - 聚焦整家战略与软体创新，向"综合家居零售运营商"转型 [2] 外销业务 - 2025H1外销收入42.58亿元（同比+9.6%），毛利率26.36%（同比+0.32pct）[2] - 全球化战略持续推进，人员本地化提高，落实本地价值链一体化的组织建设 [2] - 海外OBM在东南亚市场拓展增量业务，在越南、墨西哥、美国等地建立生产基地 [2] - 通过跨境电商和自主品牌OBM业务开拓新增长极 [2] 产品品类表现 - 沙发收入56.67亿元（同比+15%），毛利率36.1%（同比+0.9pct）[3] - 卧室产品收入16.93亿元（同比+10%），毛利率42.8%（同比+2.3pct）[3] - 集成产品收入11.63亿元（同比-8%），毛利率30.2%（同比-0.4pct）[3] - 定制家具收入5.53亿元（同比+13%），毛利率33.1%（同比-2.0pct）[3] - 信息技术服务费收入3.73亿元（同比+15%），毛利率80.7%（同比-1.2pct）[3] - 内贸功能沙发业务实现较好增长，外贸床垫国际市场业务增速超越行业平均水平 [3] 战略与竞争优势 - "一体两翼，双核发展"战略指引下聚焦整家战略与软体创新 [2] - "多品类+多渠道+多品牌"多元化战略提升市场竞争力 [3] - 完善的品牌矩阵覆盖各价格带，包括顾家主品牌系列和独立品牌纳图兹、LAZBOY、ROLF BENZ [3] - 构建全场景解决方案能力，降低消费者选择成本 [3] 盈利预测 - 预计2025年营业总收入205.57亿元（同比+11.2%），2026年228.88亿元（同比+11.3%），2027年257.84亿元（同比+12.7%）[8] - 预计2025年归母净利润19.42亿元（同比+37.1%），2026年22.26亿元（同比+14.7%），2027年25.37亿元（同比+13.9%）[8] - 预计2025年毛利率33.2%，2026年33.5%，2027年33.6% [8] - 预计2025年ROE 18.9%，2026年20.7%，2027年22.6% [8]

财务业绩表现 - 2025年上半年营业收入98.01亿元，同比增长10.02% [2] - 归母净利润10.21亿元，同比增长13.89% [2] - 经营活动现金流量净额10.94亿元，同比大幅增长71.89% [2] 零售转型成效 - 智能类产品零售额较2024年上半年同比增长18倍 [2] - 功能品类零售增长超50%，床垫"1号垫系列"零售增长超过50% [2] - 定制零售订单增长13% [2][3] - 全国仓配服基础设施建仓突破100家，覆盖零售额占比达65% [2] 整家战略升级 - 从单品模式升级为一体化整家模式，涉及跨品类研发、供应链整合及场景化店态建设 [3] - 2025年推出环保7号丨LSB-5芯板产品、AI设计大脑及"十大微场景"生活方式解决方案 [3] - 整家融合大店累计达377家，坪效提升10% [3] 全球化布局 - 海外制造基地总面积突破65万平方米，覆盖越南、墨西哥、美国等地 [4] - 越南平福工厂效率提升超30%，平阳工厂投产，墨西哥与美国工厂进入良性运营 [4][5] - OBM品牌KUKA HOME新开门店15家，总数增至43家，覆盖印度、越南等国家 [5]

行业背景 - 过去二十年家居消费与房地产周期紧密相连 地产红利曾造就高速扩张的家居市场 [1] - 2021年起新房成交持续下行 行业增量逐渐枯竭 [1] 财务表现 - 2025年上半年营业收入98.01亿元 同比增长10.02% [1] - 归母净利润10.21亿元 同比增长15.3% [1] 零售转型成效 - 智能类产品零售较2024年下半年环比增长达18倍 [1] - 功能品类零售增长超50% [1] - 床垫"1号垫系列"零售增长超60% [1] - 零售转型布局长达7年 核心在于摆脱"依赖感觉"的业务模式 [1] - 通过五大数字化系统实现交易环节向体验闭环升级 [1] - 零售转型已跨过规模试水阶段 进入体系沉淀与规模化成长阶段 [1] 整家战略发展 - 从沙发制造商发展为综合家居零售运营商 [1] - 2025年上半年定制零售订单增长13% [1] - 整家融合大店累计达到377家 坪效提升10% [1] - 2015年开始布局定制家居业务 逐步积累场景化设计和空间整合能力 [1] - 整家业务仍处于初步阶段 蕴含很大成长空间 [2] 国际化进程 - 越南 墨西哥 美国等地建成总面积突破65万平方米的海外制造基地 [2] - 越南平福工厂提效超过30% 平阳工厂顺利投产 [2] - 通过OEM和ODM模式深化与全球主要家居零售商的合作 [2] - 自有品牌KUKA HOME 2025年上半年新开门店15家 总数增长至43家 [2] - 门店覆盖印度 越南 泰国 乌兹别克斯坦 哈萨克斯坦等多个国家 [2]

公司财务表现 - 营业收入达到98.01亿元，同比增长10.02% [4] - 归属于上市公司股东的净利润为10.21亿元，同比增长13.89% [4] - 经营活动产生的现金流量净额为10.94亿元，同比增长71.89% [4] - 基本每股收益为1.26元/股，同比增长15.60% [4] - 加权平均净资产收益率为9.83%，同比增加0.88个百分点 [4] 行业概况 - 公司所属行业为家具制造业中的软体家具行业，细分领域包括沙发、软床、床垫等产品 [5][6] - 2023年全球软体家具生产总值达到810亿美元，主要制造国为中国、美国、波兰等 [6] - 中国家具制造业规模以上企业2025年1-6月营业收入为3,023.90亿元，同比下降4.9% [7] - 行业呈现从单品类销售向多品类融合销售转变的趋势，头部品牌布局大店模式进行品类融合 [7] 业务发展 - 公司业务覆盖全球120余个国家和地区，拥有主品牌"顾家家居"及多个子品牌和合作品牌 [11] - 内贸零售企稳向好，外贸收入持续保持双位数增长态势 [15] - 功能沙发、床垫品类、定制品类均保持增长态势，跨境电商虽受美国关税影响但仍增长 [16] - 公司通过"MSPI"渠道布局模式拓展多元化店态，包括融合店态、场景店态等 [22] 运营效率 - 组织人效进一步提升，上半年整体累计人均营收和人均利润显著提升 [17] - 生产效率持续提升，国内软体工厂深化KBS精益改善，数字化透明驱动制造异常改善 [17] - 供应链体系深化精益运营与效率提升，大幅提升现货快交能力，缩短交付周期 [18] - 数字化转型持续深入，AI技术已覆盖46个核心业务大场景，推动业务智能化升级 [19] 产品与品牌 - 产品定位于现代简约设计风格，注重产品创新与技术突破 [21] - 多品牌矩阵覆盖不同消费群体，包括高端品牌"居礼"、功能沙发品牌"舒芙"等 [11][23] - 荣获"中国品牌全球沙发销量第一"市场地位（2021-2024）及2024亚洲品牌500强家居行业第一 [10] - 产品获得多项国际设计奖项，包括拉斯维加斯家具金点奖和红点设计奖 [10] 战略布局 - 内贸坚持"一体两翼，双核发展"战略，聚焦整家战略与软体创新 [20] - 全球化布局深化，在越南、墨西哥、美国等地建立生产基地，推进本土化运营 [20] - 明确提出"综合家居零售运营商"愿景，推动从批发向零售模式战略转型 [20] - 坚持长期主义，结构性增长与运营性增长并重 [20]

财务表现 - 公司2024年营收52.58亿元同比-14% 归母净利润3.85亿元同比-35% 扣非净利润3.40亿元同比-38% [1] - 2024Q4营收15.83亿元同比-28% 归母净利润1.19亿元同比-51% 扣非净利润1.07亿元同比-52% [1] - 2025Q1营收8.18亿元同比-0.3% 归母净利润0.42亿元同比-11% 扣非净利润0.36亿元同比-8% [1] 业务分拆 - 零售端2024Q4-2025Q1收入同比-12% 环比2024Q3的-15%有所收窄 其中直营业务同比+92% [2] - 大宗端2024Q4/2025Q1收入分别同比-37%/-56% [2] - 2024年厨柜/衣柜/木门收入同比-16%/-15%/-9% 2025Q1分别同比-16%/+10%/+42% [2] 经营效率 - 2024Q4毛利率+0.3pct 销售/管理/研发/财务费用率同比-0.4/-0.4/-0.5/-0.3pct [3] - 2025Q1毛利率同比-5.1pcts 经销/直营/大宗毛利率分别同比-10.4/-21.7/-3.5pcts [3] - 2025Q1销售/管理/研发/财务费用率同比-1.7/-1.8/-2.0/+0.7pcts [3] 渠道布局 - 2024年厨柜/衣柜/木门经销店净变动-276/-215/+3家至1439/1635/986家 [3] - 2025Q1厨柜/衣柜/木门经销店分别净变动-112/-164/+14家 [3] 发展战略 - 零售端推进整家模式提升客单值 加速南下布局 发力整装业务 预计2025年实现较好增长 [4] - 海外聚焦澳洲/北美市场 开拓东南亚/中东新兴市场 对接中东2030愿景计划 [4] - 大宗业务重视养老/医疗/学校等增量市场 [4] 市场预期 - 2024年公司分红比例68% 对应当前股息率约5.5% [4] - 预计2025-2027年归母净利润4.4/4.8/5.3亿元 对应PE 11/10/9x [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [9][11] 报告的核心观点 - 2024年以来国补显效，零售降幅收窄，2025Q2改善趋势有望延续；后续公司将挖潜&控费，优化组织架构助力南方市场发展并执行出海战略；中期增长抓手清晰，受家居国补催化；预计2025 - 2027年归母净利润4.4/4.8/5.3亿元，对应PE 11/10/9x [2][11] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年实现营收/归母净利润/扣非净利润52.58/3.85/3.40亿元，分别同比-14%/-35%/-38%；2024Q4分别同比-28%/-51%/-52%；2025Q1分别同比-0.3%/-11%/-8% [2][6] 业务表现 - 零售端2024Q4 - 2025Q1收入同比-12%，环比2024Q3的-15%收窄，国补显效，直营业务同比+92%；2025Q1末合同负债同比+9%，2025Q2改善趋势有望延续；大宗端2024Q4/2025Q1收入分别同比-37%/-56%；2024年厨柜/衣柜/木门收入同比-16%/-15%/-9%，2025Q1分别同比-16%/+10%/+42% [11] 经营维度 - 2024Q4毛利率+0.3pct，销售/管理/研发/财务费用率同比-0.4/-0.4/-0.5/-0.3pct，归母/扣非净利率同比-3.7/-3.5pcts，主因资产减值损失同比增加；2025Q1毛利率同比-5.1pcts，经销/直营/大宗毛利率分别同比-10.4/-21.7/-3.5pcts，销售/管理/研发/财务费用率同比-1.7/-1.8/-2.0/+0.7pcts，归母/扣非净利率分别同比-0.6/-0.4pct，整体稳定 [11] 门店情况 - 2024年厨柜/衣柜/木门经销店净变动-276/-215/+3家至1439/1635/986家，2025Q1分别净变动-112/-164/+14家，策略以结构性优化为核心 [11] 经营展望 - 零售在整家模式下推升客单值，加速南下，发力整装业务，挖掘存量市场；海外聚焦原点市场，抓住潜力市场；大宗重视养老/医疗/学校等业务增量 [11] 财务预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|5258|5523|5957|6538| |归母净利润（百万元）|385|443|478|528| |每股收益（元）|0.89|1.01|1.10|1.21| |每股经营现金流（元）|1.12|1.71|1.77|2.02| |市盈率|14.40|10.83|10.03|9.08| |市净率|1.64|1.24|1.10|0.98| |总资产收益率|5.7%|6.3%|6.2%|6.2%| |净资产收益率|11.3%|11.5%|11.0%|10.8%| |净利率|7.3%|8.0%|8.0%|8.1%| |资产负债率|49.4%|45.3%|43.9%|43.0%| |总资产周转率|0.78|0.78|0.77|0.76|[16]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [9][12] 报告的核心观点 - 2024年公司营收、归母净利润、扣非净利润分别为104.94亿、13.71亿、10.93亿元，同比-10%、+9%、-4%；2024Q4分别同比-18%、+45%、-4%；2025Q1分别同比-3%、-93%、-3% [2][6] - 2024Q4以来国补显效，收入降幅收窄，2025Q2延续改善可期；2024Q4至2025Q1经营维度盈利水平明显改善 [2][7][8] - 展望2025年，整家战略下索菲亚零售为核心，米兰纳和整装具备增长潜力，配套品扩张和客单提升贡献弹性；国补催化下公司加速提份额可期 [2][12] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 2024年公司实现营收、归母净利润、扣非净利润104.94亿、13.71亿、10.93亿元，同比-10%、+9%、-4%；2024Q4分别为28.39亿、4.49亿、2.19亿元，同比-18%、+45%、-4%；2025Q1分别为20.38亿、0.12亿、1.51亿元，同比-3%、-93%、-3% [6] 事件评论 - 2024Q4 - 2025Q1整体收入同比-12.5%，环比2024Q3的-21%收窄，国补持续显效；2025Q1末合同负债同比+73%，2025Q2改善趋势延续可期 [7] - 2024Q4公司收入同降18%，整装渠道同降约5%，传统零售业务承压，大宗降幅或较大；索菲亚品牌同比-19%，米兰纳品牌同比-6% [7] - 2025Q1公司收入同降3%，零售表现相对韧性，与国补订单逐步确认有关，大宗业务有所承压 [7] - 2024Q4经营盈利承压，毛利率同比-3.0pcts，管理费用率同比+2.6pcts；归母/扣非利润率分别同比+6.9、+1.1pcts，主因减值减少和投资收益增加 [8] - 2025Q1经营盈利企稳，毛利率与费用率基本维持稳定，归母/扣非利润率分别同比-7.2、+0.02pcts，归母盈利承压主因公允价值变动损失 [8] 门店情况 - 2024年间索菲亚、司米、华鹤、米兰纳品牌门店数分别净变动-224、-88、+2、+45家，达到2503、161、279、559家 [12] 展望2025年 - 索菲亚零售推动品类扩张与客单增长仍有空间，2024年工厂端客单价达23370元，较2023年增长 [12] - 整装预计较优增长，与装企合作深化及厨柜品类导入是动能，2024年整装收入同增16%，集成整装/零售整装分别合作装企280/2996家，覆盖全国202/1421个市场区域 [12] - 米兰纳定位年轻群体，招商开店和完善产品矩阵有增长空间 [12] - 司米和华鹤调整后重新出发，整家战略推进赋能 [12] - 出口有望较优增长，高端零售、工程项目和经销商形式并举 [12] - 工程以结构优化为主线 [12] 财务预测 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润约为12.0亿、13.2亿、14.9亿元，对应PE 12、11、10x [12] - 给出了2024A - 2027E的利润表、资产负债表、现金流量表及基本指标等财务数据 [17]