案件判决核心 - 上海金融法院一审判决上海华信国际集团有限公司银行间债券虚假陈述案，认定债券虚假陈述行为造成损失1.28亿元[2] - 五家中介机构被判承担14.5%的连带赔偿责任，赔偿金额合计1854万元，其中两家主承销商各承担5%、会计师事务所承担3%、两家评级机构分别承担1%和0.5%[2][5] - 债券发行律师事务所被认定不存在过错[2][7] 案件背景与影响 - 案件涉及上海华信2017年发行的两期中期票据，总额50亿元，票面利率7.5%，原告某农商行认购2亿元[4] - 2018年上海华信被曝财务造假、实控人被查，债券发生实质性违约，2019年公司破产清算，原告仅获得清偿125万元，投资几乎血本无归[4][5] - 该案被视为里程碑式案件，首次引入第三方专业机构探索"债券价值对比法"，合理扣除非虚假陈述因素造成的损失[3][8] 损失认定方法 - 上海金融法院委托上海高金金融研究院核定损失，原告总损失金额为2.3356亿元，扣除与虚假陈述无关因素导致的损失比例44.96%，最终认定虚假陈述导致损失1.2786亿元[9] - 核定采用债券定价基本原理，综合考量20余项财务数据项目，分析债券存续期三个阶段中非虚假陈述因素对价格下跌的影响比例[9][10] 行业意义与争议 - 判决释放强化资本市场"看门人"责任的信号，通过精细化区分各中介机构过错程度，引导市场主体重新审视执业标准[5][6] - 损失核算方法在庭审中引发争议，原告和被告均对核定结果提出异议，建议提升损失核算过程透明度并建立更明确的程序保障[10][11]

文章核心观点 - 新《证券法》实施后，债券市场虚假陈述诉讼增多，司法实践呈现从“连带责任泛化”向“过错与责任匹配”的理性回归趋势 [1] - 当前债券虚假陈述责任纠纷中，中介机构民事责任认定面临信息披露“重大性”标准模糊、过错认定与债券市场特殊性适配性不足等问题 [1] - 提出以过错与原因力为基础的梯度理论重构方向，并从责任成立的精细化审查、责任范围的比例量化、追偿机制创新等方面提出裁判规则优化路径 [1] 制度演进与责任认定变化 - 新《证券法》将公开发行债券由核准制改为注册制，大幅缩减公开发行债券条件，凸显注册制下信息披露质量要求取代政府背书成为信用风险定价的基础 [3] - 责任主体从“发行人、上市公司”扩展为“信息披露义务人”，并明确将保荐人、承销机构的直接责任人员纳入责任主体范畴，体现中介机构责任主体范围扩大 [4] - 新《证券法》强化证券服务机构虚假陈述责任承担以过错推定作为归责原则，司法实践要求区分故意、过失等不同情况分别确定法律责任 [7] - 实践中通过《民法典》用人单位替代责任衔接，构建“机构对外担责、内部追责个人”的责任分层机制，会计师事务所承担赔偿责任后可能向存在故意或重大过失的签字会计师追偿 [5][6] 债券市场特殊性带来的挑战 - 债券虚假陈述“重大性”认定标准模糊，与股票市场以“价格敏感性”为核心标准不同，债券应聚焦信息是否足以实质性影响发行人偿债能力的评估 [9] - 现有中介机构过错认定规则多针对股票市场，未充分考虑债券市场对“偿债能力信息”的特殊依赖，导致过错认定标准与债券业务职责脱节 [10] - 债券虚假陈述危害具有“延迟性”，中介机构轻微过失可能随债券期限推移放大风险，但现有规则未结合债券存续期长、风险累积性特点明确区分一般过失与重大过失 [11] - 司法实践中中介机构责任认定标准不一，例如五洋债案中会计师事务所承担全额连带责任，而后续类似案件判决赔偿责任比例为2%-3%或酌定一定金额，裁判尺度未能连贯一致 [12][13] - 债券市场追偿机制失灵风险显著高于股票市场，因债券发行人多为非上市公司，违约后易破产清算，中介机构追偿成功率低 [14] 裁判规则优化路径 - 提出过错义务映射规则，通过过错程度与义务性质的二元匹配，构建“行为可责性—因果关联性—责任比例”的递进裁判路径 [15] - 构建比例责任动态计算模型，通过基础过错系数、原因力修正系数、动态调整因子等量化参数将抽象法律原则转化为具体量化工具 [16][17][18][19] - 对于故意行为设定最高档责任系数，对于重大过失设定中高档系数，对于一般过失设定较低档位系数，实现过错与责任的梯度匹配 [18] - 追偿机制创新需确立故意形态下的责任优先归位原则和过失形态下的责任梯度划分，避免中介机构沦为发行人违法责任的“风险海绵” [19][20]

案件核心判决与影响 - 上海金融法院一审判决五家中介机构对原告农商行1.28亿元损失合计承担14.5%的连带赔偿责任，金额为1856万余元 [3] - 案涉债券为上海华信2017年度第二期中期票据，发行金额25亿元，发行价格100元，票面利率7.5% [3] - 上海华信在2014年至2017年间发行债券总金额超过400亿元，此案判决对同类案件具有重要参考意义 [3] 虚假陈述行为认定 - 法院认定上海华信在募集说明书中至少隐瞒了29家关联方，并对与冀中能源系等企业的交易金额存在虚假记载 [9] - 华信国际（上市公司）曾因虚假陈述被处罚，2015至2017年未披露关联交易金额累计分别为3.53亿元、52.30亿元和82.14亿元 [5] - 华信国际通过虚构业务虚增2016年营收和利润总额76.89亿元和1.82亿元，虚增2017年营收和利润总额72.77亿元和2.39亿元 [5] 损失核定模型与分析 - 法院首次引入第三方专业机构应用“债券价值对比法”模型，区分不同阶段核定非虚假陈述行为造成的损失 [10] - 模型计算出与虚假陈述无关的因素导致债券价格下跌比例为44.96%，包括发行至揭露日下跌2.29%、实控人被调查事件影响11.27%、宏观因素和债券特征影响3.56%、以及揭露后至破产裁定阶段实控人事件影响27.84% [12][13] - 基于模型，投资者因虚假陈述导致的损失被核定为1.28亿元，占总损失的比例为1减去44.96% [13] 中介机构责任划分 - 法院认定五家中介机构严重违反注意义务，对信息披露文件中的虚假陈述存在重大过失 [14] - 邮储银行和中金公司被判各自在5%的范围内承担连带赔偿责任，上会会计师事务所在3%范围内，联合资信公司和中诚信公司分别在1%和0.5%范围内承担连带赔偿责任 [14] 案件的特殊意义与后续 - 此案是在无监管立案前提下，由原告律师通过自行举证穿透华信系复杂关联关系并成功追责中介机构的案件，为投资者维权开辟了新路径 [5][16] - 原告律师对一审判决结果表示遗憾并计划上诉，认为法院认定的赔偿比例过低，且对单一模型的采信可能引发争议 [15]

案件核心判决与影响 - 上海金融法院一审判决五家中介机构对原告某农商行1.28亿元损失合计承担14.5%的连带赔偿责任，金额为1856万余元 [1] - 案涉债券为上海华信2017年度第二期中期票据，发行金额25亿元，票息7.5% [1] - 上海华信在2014年至2017年间发行债券总金额超过400亿元，此案判决对中介机构责任的划定可能影响众多同类案件 [1] 虚假陈述行为认定 - 法院认定上海华信在募集说明书中至少隐瞒了29家关联方，并对与冀中能源系等企业的交易金额存在虚假记载 [6] - 上海华信未披露金额巨大的关联交易，严重影响投资者对其应收账款、收入利润及偿债能力的判断，构成具有重大性的虚假陈述 [6] - 上市公司华信国际曾因2015年至2017年未披露关联交易累计金额分别达3.53亿元、52.30亿元和82.14亿元，以及虚增2016年、2017年营收和利润而受处罚 [2] 损失核定方法与模型应用 - 法院首次引入第三方专业机构应用“债券价值对比法”模型，区分不同阶段核定非虚假陈述行为造成的损失 [7] - 模型计算出与虚假陈述无关的因素导致债券价格下跌比例为44.96%，包括发行至揭露日下跌2.29%、实控人被调查事件导致下跌11.27%、宏观因素和债券特征影响3.56%、以及揭露后至破产裁定实控人事件影响27.84% [9][10] - 基于模型，投资者总损失2.32亿元，因虚假陈述导致的损失比例为1-44.96%，最终认定虚假陈述损失金额为1.28亿元 [11] 中介机构责任划分 - 五家中介机构因严重违反注意义务，对虚假陈述的形成和发布存在重大过失而被判承担连带赔偿责任 [11] - 邮储银行和中金公司各自在5%的范围内，上会会计师事务所在3%范围内，联合资信评估公司和中诚信国际信用评级公司分别在1%和0.5%的范围内承担连带赔偿责任 [11] 案件的特殊意义与争议 - 此案是在无监管立案前提下，由原告律师通过自行举证发行人虚假陈述并成功追责中介机构的案件，为投资者维权开辟新路径 [2][12] - 原告代理律师对一审判决结果表示遗憾，认为法院采信的损失核定模型为单一机构出具，可能因机构差异导致结论争议，模型认定需建立公认科学标准 [12] - 与2020年“五洋债案”相比，此案进一步以司法实践回应市场对公平正义的期待，具有借鉴意义 [12]

案件判决核心 - 上海金融法院对上海华信国际集团债券发行虚假陈述案作出一审判决，判令五家中介机构对原告投资损失1.28亿余元承担连带赔偿责任 [1] - 法院首次在债券虚假陈述纠纷中引入第三方专业机构核定损失，合理扣除非虚假陈述行为造成的损失，最终确定因虚假陈述产生的损失为1.28亿余元 [5] - 五家中介机构被判令分别在5%、5%、3%、1%、0.5%范围内承担连带赔偿责任，合计约1800万元 [1][7] 案件背景与性质 - 该案是上海金融法院首例银行间债券市场证券虚假陈述责任纠纷案 [1] - 案涉发行人于2014年到2017年发行公司债、银行间债券等系列债券，发行总金额400亿余元 [1] - 原告某农商行于2017年认购上海华信公司发行的中期票据2亿元，该票据于2018年9月发生实质性违约，发行人于2019年11月被裁定破产清算 [1] 虚假陈述行为认定 - 法院认定发行文件在公司治理结构及实际控制人、财务公司功能用途及资金往来、合并财务报表、关联方及关联交易等方面存在信息披露违规，构成虚假陈述行为且具有重大性 [3] - 原告是在合理信赖发行信息披露文件基础上认购本案债券 [3] - 主承销商、会计师事务所、评级机构被认定未尽勤勉尽责核查验证义务 [3] 损失核定方法与行业意义 - 法院采信第三方专业机构对债券损失的核定方法，认为其符合债券定价原理、债券市场特征及相关司法解释 [3][5] - 此案是2022年司法解释后，首次在判决中区分虚假陈述和非虚假陈述行为造成的影响，被专家视为从零到一的突破 [5] - 原告最初要求各被告对其损失2.32亿余元承担全额连带赔偿责任，经核定后，法院支持的赔偿金额为1.28亿余元 [3][5]

案件判决核心 - 上海金融法院对上海华信国际集团债券发行虚假陈述案作出一审判决 判令五家中介机构对原告投资损失1.28亿余元承担连带赔偿责任 赔偿比例分别为5% 5% 3% 1% 0.5% 合计约1800万元 [1][7] - 该案是上海金融法院首例银行间债券市场证券虚假陈述责任纠纷案 [1] - 法院首次在债券虚假陈述纠纷中引入第三方专业机构核定损失 合理扣除非虚假陈述行为造成的损失 最终确定因虚假陈述行为产生的损失为1.28亿余元 [5] 案件背景与债券信息 - 案涉发行人于2014年到2017年发行公司债 银行间债券等系列债券 发行总金额400亿余元 [1] - 原告某农商行于2017年认购上海华信公司发行的中期票据2亿元 [1] - 2018年3月 上海华信公司被披露涉巨额财务造假及实际控制人被调查 债券价格持续下跌 2018年9月该中期票据发生实质性违约 2019年11月上海华信被法院裁定破产清算 [1] 虚假陈述行为认定 - 法院认定案涉发行文件在公司治理结构及实际控制人 财务公司功能用途及资金往来 合并财务报表 关联方及关联交易 与部分企业之间的交易等方面存在信息披露违规 构成虚假陈述行为且具有重大性 [3] - 原告在合理信赖发行信息披露文件基础上认购本案债券 [3] - 主承销商 会计师事务所 评级机构未尽勤勉尽责核查验证义务 [3] 损失核定与法律意义 - 第三方专业机构对债券损失的核定方法符合债券定价原理 债券市场特征及司法解释相关规定 损失核定结论被法院采信 [3][5] - 此案判决体现了从零到一的突破 首次区分虚假陈述和非虚假陈述行为 并采用科学方法评估虚假陈述的影响 符合2022年司法解释要求对与虚假陈述无关行为进行减免赔偿的精神 [5]

案件核心判决 - 上海金融法院一审判决五家中介机构对上海华信国际集团债券发行文件虚假陈述案承担连带赔偿责任 [1][2][4] - 法院认定案涉发行文件在公司治理结构、实际控制人、财务公司功能用途及资金往来、合并财务报表、关联方及关联交易等方面存在信息披露违规，构成重大虚假陈述行为 [4] - 判决依据为《证券法》第八十五条、第一百六十三条及最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的相关规定 [2][4] 中介机构赔偿责任分配 - 主承销商邮储银行和中金公司需对原告约1.28亿元损失各自承担5%的连带赔偿责任，即各赔偿639.34万元 [2][4] - 上会会计师事务所对原告损失承担3%的连带赔偿责任，即383.6万元 [2][4] - 联合资信和中诚信国际两家评级机构分别对原告损失承担1%和0.5%的连带赔偿责任，即127.9万元和63.93万元 [2][4] - 法院驳回原告的其余诉讼请求 [2] 案件背景与规模 - 案涉债券为上海华信国际集团于2014年至2017年发行的公司债、银行间债券等系列债券，发行总金额超过400亿元 [1] - 原告为某农村商业银行，投资本金超过2亿元，案件为上海金融法院受理的首例银行间债券市场证券虚假陈述责任纠纷 [1][2] - 案件受理费、损失核定及专家出庭费共计约210万元，主要由原告承担179.5万余元，被告承担剩余部分 [2] 损失核定方法与逻辑 - 法院委托第三方专业机构采用"债券价值对比法"及相关模型核定非虚假陈述行为造成的损失 [1][3] - 损失核定区分发行至揭露、揭露至违约以及违约至裁定破产三个阶段，综合考虑宏观因素、发行人经营情况、债券特征、重大信用风险事件及违约等多方面因素 [3] - 法院认为该损失核定方法符合债券定价原理和市场特征，结论公平合理，故予以采信 [3][4] - 判决认定中介机构未尽勤勉尽责核查验证义务，应在过错范围内承担赔偿责任 [4]

案件核心判决 - 上海金融法院判决被告机构对因虚假陈述行为造成的1.28亿余元投资损失承担连带赔偿责任 [3] - 判决依据为《中华人民共和国证券法》及证券虚假陈述司法解释 [3] - 此案在我国债券虚假陈述责任纠纷司法实践中首次引入第三方专业机构并探索应用“债券价值对比法” [1][4] 案件背景与原告主张 - 原告某农商行于2017年认购发行人某信公司发行的中期票据2亿元 [1] - 2018年3月发行人被媒体披露涉巨额财务造假及实际控制人被调查 债券价格持续下跌 评级从AAA下调为C [1] - 该中期票据于2018年9月实质性违约 发行人于2019年11月被裁定破产清算 [1] - 原告起诉主张发行文件存在隐瞒、遗漏重大信息 要求各被告对损失2.32亿余元承担全额连带赔偿责任 [1] 虚假陈述行为认定 - 法院认定发行文件在公司治理结构及实际控制人、财务公司功能用途及资金往来、合并财务报表、关联方及关联交易等方面存在信披违规 构成虚假陈述行为且具有重大性 [3] - 原告是在合理信赖发行信息披露文件基础上认购案涉债券 [3] 损失核定方法 - 为合理厘定损失 法院委托第三方专业机构对非虚假陈述行为造成的投资损失进行核定 [2] - 第三方机构探索应用“债券价值对比法”及相关模型 从宏观因素、发行人经营情况、债券特征、重大信用风险事件等多方面进行核定 [2] - 该方法区分发行至揭露、揭露至违约以及违约至裁定破产三个阶段 对非虚假陈述行为造成的损失予以核定 [2] - 法院认为该损失核定方法符合债券定价原理及市场特征 结论公平合理予以采信 [3] 中介机构责任判定 - 主承销商某银行、会计师事务所某金公司、评级机构某资信公司、某诚信公司被认定未尽勤勉尽责核查验证义务 [3] - 法院判令上述被告分别在5%、5%、3%、1%、0.5%范围内对1.28亿余元损失承担连带赔偿责任 [3] 行业影响与先例意义 - 该案是上海金融法院针对债券虚假陈述损失形成原因的特殊性 探索符合债券定价原理和债券市场特征的损失核算方法 [4] - 此次探索填补了债券虚假陈述纠纷科学损失核定的空白 [4] - 2019年该院曾率先为上市公司虚假陈述造成的股票投资损失建立核算方法 本次判决是将该审判经验推广至债券市场的有益探索 [4]

案件基本情况 - 上海金融法院于10月28日对一起银行间债券市场中期票据虚假陈述责任纠纷案进行宣判 [1] - 案件原告为某农商行，被告包括某银行、某金公司、某律所、某会计师事务所、某资信公司、某诚信公司及第三人某信公司 [1] 司法实践创新 - 该案在我国债券虚假陈述责任纠纷司法实践中首次引入第三方专业机构 [1] - 案件探索应用“债券价值对比法”及相关模型 [1] - 通过该方法合理扣除非虚假陈述行为造成的损失 [1]