行业投资评级 - 报告对证券行业维持“推荐”评级 [1] 核心观点 - 监管层明确“十五五”时期加快打造一流投资银行的目标，并提出“适度打开资本空间和杠杆限制”、“支持头部机构通过并购重组做优做强”等重要论述 [6] - 监管差异化导向进一步明确，头部机构杠杆政策或迎来边际松绑，合规风控完善的头部券商资本使用效率有望提升，带来ROE中枢的潜在改善空间 [6] - 供给侧改革持续推进，并购重组仍是行业格局重塑的重要抓手，行业集中度提升的长期趋势未变 [6] - 行业发展逻辑从“规模扩张”向“功能深化”转变，具备专业定价能力、能够有效连接一级与二级市场的综合金融服务能力将成为券商新的核心竞争力 [6] - 建议关注受益于潜在风控指标优化预期、具备资本优势及业务整合能力的头部券商，同时也可适当关注在细分赛道具备特色化竞争壁垒的中型机构 [6] 行情复盘与市场数据 - 截至2025年12月5日，市场两融余额为24,817亿元，在11月28日至12月5日期间，融资买入额为8,405亿元，融资净买入额为76亿元 [6][7] - 在12月1日至12月5日期间，券商板块上涨1.20%，跑输大盘0.08个百分点 [6] - 截至2025年12月5日，券商板块PB估值为1.47倍，居于近3年74.8%分位点，近5年59.6%分位点，近10年37.5%分位点 [6] - 证券行业（证券Ⅱ）总市值为39,531.90亿元，流通市值为32,677.10亿元 [3] - 证券行业（证券Ⅱ）过去1个月绝对表现-2.1%，相对表现-0.9%；过去6个月绝对表现14.5%，相对表现-4.8%；过去12个月绝对表现-1.8%，相对表现-18.1% [4] 重点公司分析与投资建议 - 报告对广发证券、中信证券、华泰证券给予“推荐”评级 [2] - 广发证券：预测2025-2027年EPS分别为1.90元、1.94元、2.05元，对应2025年PE为11.45倍，PB为1.31倍 [2] - 中信证券：预测2025-2027年EPS分别为1.90元、1.91元、2.08元，对应2025年PE为15.14倍，PB为1.53倍 [2] - 华泰证券：预测2025-2027年EPS分别为1.91元、2.07元、2.26元，对应2025年PE为11.85倍，PB为1.18倍 [2] - 投资建议持续围绕行业供给侧改革与行业整合进行券商板块配置，推荐顺序为：广发、中金H、中信、华泰、东财、国泰海通，建议关注：银河H、华林、湘财、建投H [6] 行业热点与公司动态 - 中国证监会发布了《上市公司监督管理条例（公开征求意见稿）》，共8章74条，对公司治理、信息披露、并购重组、投资者保护等方面进行重点规定，旨在推动上市公司质量提升 [6] - 瑞达期货公告其股票在2025年12月3日至5日连续三个交易日内收盘价格涨幅偏离值累计超过20%，构成股票交易异常波动 [6] - 锦龙股份公告公司股东朱凤廉女士持有的69,000,000股股份将被司法拍卖，占其所持股份的52.23%，占公司总股本的7.70% [6]

会议概况与领导层换届 - 中国证券业协会于12月6日在北京召开第八次会员大会，证监会主席吴清围绕推进证券行业高质量发展发表演讲 [1] - 会议选举产生新一届领导机构，国泰海通证券董事长朱健当选会长，银河证券董事长王晟当选监事长 [1][8] - 朱健表示将携手新领导班子，发挥行业代表贴近市场、有号召力的优势，增强会员对协会工作的认同感、向心力和参与度 [1][8] 行业发展成就与现状 - 自2021年第七次会员大会以来，证券行业在多重挑战中稳步前行，行业结构优化，抗风险能力明显增强 [2] - 截至当前，107家证券公司总资产达14.5万亿元，净资产达3.3万亿元，四年多来分别增长超过60%和40% [2] - 证券公司客户超过2.4亿，增长26%，头部公司引领作用更加明显，国泰海通合并等标志性重组案例平稳落地，初步实现“1+1＞2”的效果 [2] - 行业仍存在短板，整体实力有待提升，专业水平和创新能力存在不足，合规风控体系有待完善，行业文化建设亟待加强，距离国际一流水准和社会期待尚有差距 [2] 行业未来使命与方向 - “十五五”时期是推进中国式现代化、加快建设金融强国的关键时期，证券行业需强化使命担当 [2] - 行业应作为直接融资的主要“服务商”、资本市场的重要“看门人”、社会财富的专业“管理者”，服务实体经济和新质生产力发展，服务投资者和居民优化资产配置，促进高水平制度型开放 [2] - 行业需把握“国家兴衰，金融有责”的历史定位，落实金融机构“专注主业、完善治理、错位发展”的要求，奋力打造一流投资银行和投资机构 [2] 打造一流投行的具体要求 - **功能发挥**：要迈上新台阶，牢牢把握服务实体经济根本，突出服务新质生产力发展重点，提升产品服务精准性、适配性，承担保护投资者合法权益和促进稳市兴市的社会责任，聚焦高质量发展 [3] - **专业能力**：要展现新提升，切实扛起“看门人”责任，增强价值发现培育能力、财富管理服务能力、跨境金融综合服务能力，积极研究并稳步探索人工智能、大数据、区块链等新技术在资本市场的布局和应用 [4] - **差异化发展**：要做到新突破，巩固深化头部机构引领、中小机构特色发展的格局，发挥比较优势，从价格竞争转向价值竞争，用好并购重组机制和工具实现优势互补与高效配置 [5] - **合规风控**：要取得新成效，提升公司治理有效性，加强交易管理，维护中小投资者合法权益，强化重点领域风险防范，守牢合规风控底线 [6] - **文化建设**：要焕发新气象，大力弘扬和践行中国特色金融文化，强化声誉管理和品牌建设，吸引培育更多恪守职业道德、专业能力强的综合性金融人才 [7] 对协会工作的期待 - 证监会主席吴清对协会未来工作提出明确期待，指出协会新一届会长由行业代表担任对协会治理提出新的更高要求 [8] - 协会专职与兼职领导需和衷共济、担当作为，不断增强全体会员的认同感、向心力和参与度，切实提升共建、共治、共享质效 [8] - 会议表决通过了《中国证券业协会第七届理事会工作报告》、《中国证券业协会第七届监事会工作报告》、《中国证券业协会财务工作报告》等文件 [9]

合并交易核心信息 - 中金公司计划通过换股方式吸收合并东兴证券和信达证券，三家公司A股股票自2025年11月20日起停牌，预计停牌时间不超过25个交易日 [1] - 本次重组涉及A+H股两地上市公司同时吸收合并两家A股上市公司，事项较多、流程复杂 [1] - 截至2025年11月19日收盘，中金公司总市值为1349亿元，东兴证券和信达证券的市值合计超1000亿元 [3] 合并后新公司规模与行业地位 - 根据2025年三季报数据测算，合并后新机构的总资产将达到10095.83亿元 [2] - 2025年前三季度，三家券商分别实现营业收入207.6亿元、36.1亿元、30.2亿元，合计营收将仅次于中信证券和国泰海通证券，位居行业第三 [4] - 2025年前三季度，三家券商分别实现归母净利润65.67亿元、15.99亿元、13.54亿元，合计归母净利润位居行业第六 [4] - 合并后，根据截至2024年末数据统计，三家券商营业部合计数量位居行业第三 [6] 业务协同与互补优势 - 中金公司的业务优势与东兴证券、信达证券形成天然互补，东兴证券和信达证券在网络、客户及资本金资源的积累将与中金公司的综合投行、专业投资、跨境交易服务、财富管理等专业能力发挥互补优势 [6] - 换股后借助两家资管公司股东在不良资产处置领域的专业能力，中金公司可进一步提升债务重组、风险化解、产业投行等方面的服务能力 [6] - 东兴证券、信达证券分别深耕福建和辽宁区域，合并有助于实现客户资源整合 [6] - 截至2025年9月末，中金公司净资本规模460亿元，东兴证券和信达证券以零售经纪和自营业务为主，资本金较为充裕 [6] 政策背景与行业趋势 - 本次合并是国家层面持续推动金融供给侧结构性改革、培育一流投资银行政策导向下的关键落子 [8] - 新“国九条”及中国证监会相关意见指出，支持头部机构通过并购重组等方式提升核心竞争力，目标到2035年形成2至3家具备国际竞争力的投资银行 [8] - 今年以来，多起券商并购案取得进展，如“国泰君安+海通”已完成合并，2025年前三季度国泰海通证券实现营业收入458.92亿元，同比增长101.6%，实现归母净利润220.74亿元，同比增长131.8% [9] 公司基本情况 - 中金公司成立于1995年，在境内拥有200多个子公司及证券营业部，并在中国香港、纽约、伦敦、新加坡等地设有分支机构 [3] - 东兴证券成立于2008年5月，是境内首家AMC系上市证券公司，截至2024年末在全国设有92家分支机构 [3] - 信达证券成立于2007年9月，是国内AMC系第一家证券公司，在全国拥有100余家分支机构，在破产重整等特殊资产投行领域优势突出 [4]

公司战略与转型 - 公司40年融合进取是高质量发展的底气，将改革和转型作为摆脱"同质化低价竞争"的抓手，积极应变、主动求变[1][4] - 2025年是战略规划收官年和新一轮战略制定关键年，公司将发挥研究优势、立足功能定位、夯实文化根基[4] - 内涵式发展是根本动力，外延式发展通过并购重组提升产业竞争力，公司经历行业最大规模合并重组[7] 行业趋势与功能性定位 - 证券行业共识是加快一流投行建设，功能性是业务效用的体现，需平衡功能性与盈利性[6][7] - 资本市场生态变化：新"国九条"和"1+N"政策落地，监管聚焦长钱入市、上市公司质量提升[8] - 公司践行三大方法论：服务国家战略、推进业务转型、提高专业能力[9] 差异化经营战略 - 业务端三大方向：大财富/大资管（数字化+买方投顾转型）、大机构/大交易（一站式平台+客盘业务）、大投行/大投资（全生命周期服务）[12] - 管理端改革：金融科技赋能、组织架构敏捷化、市场化激励机制、境内外一体化管理[13] 国际化布局 - 国际化是一流投行必经之路，公司30年国际化历程聚焦境内外一体化[14] - 突破方向：跨境交易创新、轻资本业务布局（财富管理/投行）、境外业务风险管控[15][16][17] 公司治理与人才战略 - 治理三大基石：治理、人才、文化，强调党的领导与现代化治理结合[18] - 具体举措：董事会改革（ESG委员会）、董事履职保障体系、市值管理制度[19] - 人才战略：一线资源倾斜、长效激励、复合型/国际化人才培养[20][21] 企业文化焕新 - 合并十周年启动文化焕新，核心价值观为"有信仰，敢担当，守正创新，追求卓越"[22] - 八大企业共识涵盖专业、团队、风险、创新等维度，融入日常经营管理[22]

文章核心观点 2024年申万宏源在行业形势任务和竞争格局变化下取得双位数业绩增速，2025年是创业四十载、合并十周年，公司未来将围绕多方面发展目标深化改革，在业务、市值管理、国际业务等方面持续推进工作 [1][3] 会议概况 - 3月31日申万宏源2024年度业绩说明会以网络直播方式召开，董事长刘健等管理层成员与投资者、分析师沟通交流 [1] 2024年公司经营特点 - 经营质效带动综合实力提升，抓住市场回暖机遇布局重点业务、深化转型、提升竞争力 [2] - 高质量扩表积蓄发展后劲，资产规模稳健提升、质量改善，风险管控有力 [2] - 服务国家发展大局成效积极，以更高站位服务金融“五篇大文章” [2] - 价值回报新增长，以财务与ESG绩效回报股东和社会，增强投资获得感 [2] 打造一流投资银行 - 从雄厚客户与资产基础等七大素质锚定发展目标，转型中培育强化核心能力，朝着“五化”目标深化改革，做好规范治理等工作 [3] 市值管理 - 市值管理是战略层面长期、系统性工程，近年来围绕多维度构建体系，2024年首次实施中期分红、出台《市值管理制度》，未来秉持长期主义回馈投资者 [3] 国际业务布局 - 国家深化金融改革带来境外业务增长机遇，公司将推进国际化战略，提高跨境一体化管理水平，提升核心传统业务能力，提升全面风险管理水平 [4]

文章核心观点 国泰君安2024年年报显示各项指标显著增长，与海通证券合并取得进展，模拟财报展现较强资本实力，虽受海通证券境外资产估值下降影响但风险基本出清，公司将推进深度融合战略提升竞争力 [2][3][6] 国泰君安2024年业绩情况 - 营业收入433.97亿元、同比增长20.08%，净利润130.24亿元、扣非净利润124.40亿元，同比分别增长38.94%和42.7%，总资产首次突破万亿元规模达10477.45亿元、同比增长13.22% [2] - 君弘APP用户达4163.97万户，同比增长3.0%；个人资金账户数1931.94万户，较上年末增长8.3%，境内股基交易份额5.17% [4] - 投资银行业务证券主承销额9967.14亿元，同比增长16.9%，市场份额9.63%、较上年提升1.51个百分点 [5] - 机构与交易业务托管私募基金产品数量排行业第二、新增证券类私募基金产品托管数量市场份额排行业第一，托管公募基金规模排行业第一 [5] 国泰海通模拟合并情况 - 截至2024年末，模拟合并公司总资产1.73万亿元、归母净资产3283亿元，资本实力位居行业第一 [2][6] - 经纪业务手续费净收入118.22亿元、投资银行业务手续费净收入46.03亿元，均位居行业第一 [6] - 自科创板推出至2024年末，两家公司合并累计服务104家企业登陆科创板，承销规模超2000亿元，均位居行业第一 [6] 利润分配情况 - 国泰君安2024年向股东分配现金红利2次，每10股分配现金红利4.3元，总额约62.58亿元，占2024年度合并报表归属于母公司所有者净利润的48.05%，比例创公司历史新高，在头部券商中位居前列 [2][7] - 中期每10股已分配现金红利1.5元，期末每10股将分配现金红利2.8元，以合并后总股本为基准向所有股东发放 [7] 合并进展及影响 - 自去年9月启动吸收合并，已完成更名、新管理层班子搭建等，今年3月4日海通证券A股股票终止上市，3月28日模拟财报发布 [5] - 海通证券2024年境外金融资产估值大幅下降致模拟财报相关数据指标下降，但预计大的风险已基本出清，不影响合并后公司资产质量 [6] 品牌标识与战略规划 - 合并后公司将沿用国泰君安的钻石品牌标识，后续将适时推进企业文化规划 [8] - 国泰海通将承继核心价值和基础理念，构建文化理念体系，实现客户经营增量扩面、提质增效，提升国内领先地位并参与国际竞争 [8][9]

文章核心观点 中信建投召开业绩发布会，新领导班子面临市场环境变化压力，公司制定长期目标，2024年业绩有降有升，投行业务承压但股权业务居前列，2025年投行业务挑战与机遇并存 [1][2][3] 公司发展目标 - 2030年全面达到与行业内优质头部机构相称的一流水平 [1] - 2035年力争全面达到国内一流水平，成为具备国际竞争力和市场引领力的一流投资银行 [1] 2024年公司业绩情况 - 营业收入211.29亿元，同比下降9.10% [1] - 归属于母公司股东的净利润72.23亿元，同比增长2.68% [1] - 归属于母公司股东的扣除非经常性损益的净利润72.40亿元，同比下降7.03% [1] 2024年公司业务情况 财富管理业务 - 全年新开发客户199.02万户，同比增长62.73%，高净值客户数量创近5年新高 [2] 投行业务 - 收入24.91亿元，同比下降48.14% [2] - 完成A股股权融资项目27家，主承销金额150.60亿元，分别位居行业第2名、第3名 [2] - IPO主承销家数12家，主承销金额61.77亿元，分别位居行业第1名、第3名 [2] - 保荐北交所IPO项目4家，主承销金额8.89亿元，均位居行业第1名 [2] - 保荐战略性新兴产业IPO项目11家、国家级专精特新“小巨人”企业IPO项目9家，保荐数量均位居行业第1名 [2] - 完成A股重大资产重组项目的交易金额居行业首位 [3] 收入下滑原因 - 外部市场和政策因素影响，投行业务收入下降幅度相对较大，且在公司收入结构中占比较高 [1] - 两融业务的规模和费率出现一定下滑 [1] 2025年投行业务规划 - 全面贯彻落实新“国九条”等资本市场政策，在股权融资领域以客户需求为中心，深化“行业+区域+产品”矩阵式布局，服务国家战略布局，提升服务实体经济质效 [3] - 2024年加大对“政策鼓励”业务布局，如并购重组、REITs等，储备一批优质项目 [3] - 2024年加大港股业务投入，加大港股上市业务储备，近期会陆续有项目在港股申报 [3] 行业情况 - 2024年，A股全市场共发行股权融资项目同比下降64.05%，募集资金同比下降72.84% [2]

文章核心观点 中信证券2024年年报显示业绩良好，各业务向好，境外业务创新高，公司拟派发现金分红，面对行业并购趋势将平衡内生与外延式发展，同时高管薪酬缩水，发布首份可持续发展报告 [1][2][4][5][6][7][8][9] 业绩情况 - 2024年实现营收637.89亿元，同比增长6.20%；归属于母公司股东净利润217.04亿元，同比增长10.06%，创近三年新高 [1][2] - 截至2024年末，总资产达17107.11亿元，同比增长17.71%；归母净资产达2931.09亿元，同比增长9.03% [2] - 证券投资业务收入240.4亿元，同比增加23.95%；经纪业务收入165.57亿元，同比增长8.92%；资管业务收入114.73亿元，同比增长5.78% [4] - 香港财务报告披露准则下，中信证券国际营收22.6亿美元，净利润5.3亿美元，分别较去年增长41%及116%，创历史最好水平 [4] 分红安排 - 全年拟派发现金红利总额77.07亿元（含中期分红金额），占2024年合并报表归属于上市公司普通股股东净利润的36.88%，同比增加0.21个百分点 [5] - 2024年首次开展中期分红35.57亿元，并于2024年底实施完毕 [5] 境外业务发展方向 - 全力服务资本市场的高水平的双向开放 [4] - 加速完善全球重要金融市场的布局 [4] - 全面提升跨境综合金融服务水平 [4] 行业并购观点 - 并购重组是证券公司做优做强的重要手段，也是打造一流投行和投资机构的有效路径 [6] - 同行整合动作对公司既是挑战也是机遇，公司要保持战略定力 [6] 提升竞争优势举措 - 业务层面，加强专业能力建设，创新业务模式、完善产品体系、拓展服务场景，提供综合金融服务 [6] - 客户层面，依托全球业务布局与区域中心建设，增强综合金融服务能力，拓展客户市场 [7] - 管理层面，提升全球管控能力与管理效率，聚焦支持业务发展和有效管控风险 [7] 高管薪酬情况 - 2024年董监高薪酬大幅缩水，总额为2875.73万元，相比上年的9463.06万元，缩水69.61% [8] - 2024年董事长张佑君税前应付报酬总额为230.33万元，是唯一超200万元的高管 [8] 员工人数情况 - 截至2024年底，在职员工为26781人，较2023年底减少41人，较2024年6月底增加738人 [9] 可持续发展情况 - 2024年发布首份可持续发展报告，每股社会贡献值为5.37元 [9] - 2024年共承销绿色债券（含碳中和）517亿元，服务完成多单创新债券，助力新能源领域民营企业首单公募REITs项目上市 [9]

文章核心观点 3月27日中信证券举行业绩说明会，高管出席并回应同行并购竞争、市值管理、分红、一流投行建设思考等问题 [2] 同行并购竞争 - 2024年是券商并购大年，“国泰君安+海通证券”组合冲击中信证券行业地位 [3] - 董事长张佑君认为同行并购对公司既是挑战也是机遇，并购重组是券商做优做强的重要方式 [3] - 公司将按既定战略统筹部署，提升各项竞争优势 [3] 一流投行建设思考 - 政策多次提及打造一流投资银行，新“国九条”规划路线图 [4] - 总经理邹迎光从八方面阐述对一流投行的理解，包括服务国家战略、以人民为中心等 [4] - 公司正加强战略引领，推进国际化发展，坚持三步走战略完善全球业务布局 [4] 分红情况 - 2024年度公司拟派发现金分红总额77.07亿元，占净利润36.88%，较上一年度提升0.21个百分点 [6] - 财务负责人张皓表示公司自2003年上市已连续22年现金分红，累计超845亿元 [6] - 近三年分红比例保持在30%以上，2024年首次开展中期分红获认可，未来将适时分红 [6] 市值管理 - 董事会秘书王俊锋称公司制定《市值管理制度》推动稳健发展 [7] - 市值管理工作取得四方面成效，包括为股东创造价值、强化体系制度建设等 [8]