报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 消费端通胀反弹担忧使美联储降息预期时点延迟，但全球多国央行持续购金和地缘政治风险难解，或使贵金属价格先弱后强，建议投资者逢回调布局多单为主 [1] 根据相关目录分别进行总结 黄金市场 - 特朗普政府减税法案参议院获批，美国5月消费端通胀核心PCE年率为2.7%高于预期和前值，消费端通胀反弹担忧使美联储降息预期时点仍在9/10/12月 [1] - 上海黄金收盘价773.26元/克，较昨日变化-10.18，较上周变化-14.86；COMEX期货活跃合约收盘价-100.30，较昨日变化3286.10，较上周变化-55.50；伦敦黄金现货价格3271.75美元/盎司，较昨日变化-119.75，较上周变化-46.95 [1] 白银市场 - 美国众议院版共和党税收法案计划将债务上限提高至5万亿美元，将三项企业税收减免永久化，但未就“SALT”达成最终协议 [1] - 上海白银收盘价8773元/十克，较昨日变化-25，较上周变化18；COMEX期货活跃合约收盘价36.17，较昨日变化-0.38，较上周变化-0.59；伦敦白银现货价格37.16美元/盎司，较昨日变化-0.61，较上周变化-1.18 [1] 宏观经济 - 欧洲央行6月降息25个基点使存款机制利率降至2%，市场预期欧洲央行25年底前再降息1次左右；英国央行5月关键利率下降25个基点至4.25%，市场预期英国央行25年底前或再降息2次；日本央行1月加息25BP使基准利率升至0.5%，或将于26年4月开始缩减国债购买规模 [1] 交易策略 - 建议投资者逢回调布局多单为主，伦敦金关注3000 - 3200附近支撑位及3500 - 3700附近压力位，沪金730 - 750附近支撑位及840 - 900附近压力位，伦敦银31 - 34附近支撑位及38 - 40附近压力位，沪银8300 - 8500附近支撑位及9500 - 10000附近压力位 [1] 其他大宗商品及市场 - INE原油502.90元/桶，ICE布油66.34美元/桶，NYMEX原油65.07美元/桶；上海期铜79920元/吨，LME现铜9879美元/吨；上海螺纹钢2995元/吨，大连铁矿石705.50元/吨 [1] - 上证指数3424.2267，标普500 6173.0700，英国富时100 8798.9100，法国CAC40 7691.5500，德国DAX 24033.2200，日经225 1265.64，韩国综合指数2972.1900 [1]

债务上限与财政政策 - 美国国债上限提高5万亿美元至41万亿美元 相当于给信用卡提额到41万亿 [3] - 法案包含3.8万亿美元财政赤字窟窿 投资者预期美联储下半年降息救市 [3] - 全球流动性宽松周期可能提前到来 黄金和新兴市场资产值得关注 [3] 减税政策与社会影响 - 特朗普2017年减税措施延长至所有收入群体 最高税率维持37% [3] - 遗产税免税额涨至每人1500万美元 相当于给美国富人发红包 [3] - 削减医疗补助和食品券支出 要求受益人每月工作80小时才能领取福利 [3] - "小费免税"和"加班收入免税"抵扣门槛高 年收入低于20万美元才能享受 [3] 国防与能源板块 - 法案批准1570亿美元军费 其中250亿用于"金穹顶"导弹防御系统 290亿用于造船 [4] - 军工企业如雷神技术、通用动力可能受益于弹药储备和导弹防御系统订单 [4] - 取消清洁能源抵免 电动汽车购车补贴9月底终止 太阳能项目税收优惠缩水 [4] - 美国太阳能产业协会预测将导致30万个工作岗位消失 家庭能源成本上涨7% [5] - 传统能源企业如埃克森美孚可能受益于油气钻探审批加速 [5] AI监管与科技行业 - AI监管条款与5亿美元联邦宽带基金挂钩 州政府需配合联邦监管AI才能获得资金 [5] - 可能影响微软、谷歌等科技巨头的全球布局 [5] 经济影响与投资建议 - 美国国债将突破41万亿美元 相当于每个美国人背12万美元债务 [5] - 短期刺激经济 长期推高通胀和利率 [5] - 建议重点关注军工、传统能源和消费板块 警惕新能源和科技股政策风险 [5]

税改法案对电动车行业的影响 - 马斯克强烈批评特朗普政府税改法案将削减电动车和清洁能源补贴 认为这对美国具有破坏性 [1] - 法案将提前取消消费者购买电动车时享受的7500美元税收抵免 原计划年底结束 现改为9月30日终止 [9][10] - 二手电动车和商用电动车的税收抵免也将于9月30日一并终止 [10] 法案对就业和经济的影响 - 马斯克称法案将摧毁美国数百万个就业岗位 并对国家造成巨大战略损害 [1][11] - 法案被指责给过时产业送钱 同时严重打击未来产业 [1][11] - 法案将债务上限提高了5万亿美元 创历史新高 [8] 政治影响和舆论反应 - 民意调查显示该法案对共和党来说是政治自杀 [3] - 马斯克曾与特朗普合作 但最近已离开特朗普阵营 最新批评可能引发公开矛盾 [11]

报告核心观点 从 NBER 六大指标看美国经济尚无“衰退”信号，一季度美国 GDP 负增长是“技术性”现象，居民部门消费尚可、就业放缓，企业部门财务健康、投资稳健，下半年需关注“大而美法案”和债务上限博弈以及特朗普关税政策升级两大风险 [1][2][5] 美国到“衰退”门槛还有多远 - 今年 3 月以来市场持续下调美国经济增速预期，2025 年美国实际 GDP 增速预期从 2.3%下调至 1.4%，1 年内衰退概率从 20%升至 40%，市场预期美联储年内降息次数从 1.7 次升至 2.5 次，10 年期美债收益率从 4.5%降至 4.3% [9] - NBER 采用 6 个底层指标判定“经济衰退期”，截至今年 4 月，仅 1 项指标进入明确下行趋势，4 项波动，1 项仍在上行趋势 [1] - 一季度美国 GDP 修正值 -0.5%，主因企业关税前囤货致贸易逆差大增，“净出口”拖累 4.6 个百分点，剔除“净出口”和“存货”后增长 1.5%；二季度“抢进口”力度弱于一季度，库存补充和贸易逆差收窄或对 GDP 带来正向贡献 [2][18][21] 居民部门：消费尚可，就业放缓 消费：核心消费支出仍有韧性 - 4 月美国个人可支配收入、消费支出实际同比增速分别为 2.9%和 3.2%，均上行，耐用品实际增速最高 [24] - 5 月零售销售环比 -0.9%，但用于计算 GDP 的“对照小组”增长 0.4% [26] 财务状况：总体健康，低收入群体恶化 - 美国家庭部门总体财务状况好于疫前，90 天以上拖欠率 2.8%低于 2018 - 2019 年平均水平，抵押贷款拖欠率 0.86%也低于同期 [29] - 低收入群体财务恶化，学生贷款拖欠率上升，信用卡违约率高于疫前，但低收入群体消费占比低，边际变化影响可控 [30][31] - 居民对美股信心 5 - 6 月反弹，股市回升支撑居民财务状况和消费力 [32] 就业：“硬数据”变化十分缓慢 - 失业率连续 13 个月在 4.0% - 4.2%区间波动，萨姆规则“衰退”指标回落安全区间，JOLTS 裁员率连续 10 个月在 1.0% - 1.2%区间，雇佣率转向上行 [38] - 就业市场“软数据”持续恶化，但恶化速度不及历史衰退期 [38] 企业部门：财务健康，投资稳健 财务状况：明显优于疫前 - 2020 - 2021 年企业大量融资锁定低融资成本，未受高利率冲击，目前企业资产负债表优于疫前，净利息支出低位，在手现金高于疫前趋势值，杠杆率下降，信用利差维持低位 [4] 投资：或继续充当经济的稳定器 - 关税影响下企业资本开支“软数据”下滑，但“硬数据”稳健，4 - 5 月景气度反弹 [49] - 5 月耐用品订单环比初值 16.4%，创 2014 年 7 月以来最大增幅，核心资本货物订单 5 月上涨 1.7%，预计“企业投资”继续充当经济稳定器 [51] 下半年的不确定性在哪 - “大而美法案”和债务上限博弈，若顺利落地将给经济和股市带来动力，反之或冲击 GDP 和金融市场 [5] - 特朗普关税政策，目前下半年关税预计不会大幅升级，但若升幅超预期将给美国经济带来新风险 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 近年来TGA账户对美元流动性影响力逐步加大 其余额变动对流动性产生短期边际扰动 隔夜逆回购可缓冲影响 债务上限决定余额走势 预计本轮8月底耗尽 X-date后增发短债或影响流动性[7] 根据相关目录分别进行总结 TGA账户的概览 - TGA账户是美国财政部在美联储的存款账户 用于管理政府收支 是美联储资产负债表负债端重要部分 其余额被动反映财政部收支行为[3][7][10] - 财政部收支行为导致TGA账户余额变动 资金流入包括税收等 流出包括债务偿还等 经济等因素会影响账户变动[12] - TGA账户设立有收支与债务管理、政策配合等目的 但存在资金成本收益不匹配等缺陷 余额选择需在安全与成本间权衡[20][21] - 财政周期、税收节奏等因素会影响TGA账户余额 其历史经历了不同阶段的变化[24] TGA账户对流动性的影响 - 美元流动性在总量层面可由美联储调控 分市场微观流动性可分为商业银行系统、回购市场、实体融资市场和离岸美元市场 各市场有相应的流动性指标[31][35] - TGA对美元流动性的影响要在美联储货币政策框架下理解 其余额变动是短期边际扰动 隔夜逆回购可平滑影响 余额变动通常对准备金影响小 还会间接影响流动性[4][68] TGA账户波动与走势分析 - 2025年TGA账户余额先下后上 现进入消耗阶段 变化与债务上限、税收等因素相关[84] - 债务上限是决定TGA余额的核心因素 触及上限后走势先下后上 预计本轮余额8月底耗尽 X-date前释放流动性 X-date后或收紧流动性[5][85][95] 结论与启示 - TGA账户余额未来走势预计先下后上 财政面临技术性违约的X-date或在八月之前 两党达成谈判概率较大[103] - X-date之前流动性宽裕 之后快速收紧 TGA账户余额波动对股债等资产有不同影响[104][105]

债务上限延期 - 美国财政部长贝森特将特别会计措施期限延长至2025年7月24日以避免债务突破上限 [1] - 财政部此前"债务发行暂停期"将于6月27日到期需通过新措施维持债务上限空间 [1] 国会行动时间表 - 贝森特敦促国会在8月休会前提高或暂停债务上限以保护美国信用 [2] - 共和党人面临压力需在未来几天通过税收和支出方案 [2] X日预测分析 - 摩根大通预测财政部耗尽支付能力的"X日"为9月2日 [3] - 两党政策中心预计X日介于8月15日至10月3日之间 [3] - 专家Lou Crandall认为9月15日是最可能日期但8月耗尽资金风险仍存在 [3] 市场反应 - 投资者要求对8月中旬到期国库券提供风险补偿反映对债务上限谈判的担忧 [3]

美国财长贝森特：美国国会必须在8月休会前就债务上限采取行动。 ...

美国债务上限问题 - 美国财长贝森特强调国家绝不会违约国家债务 [1] - 当前美国债务上限已临近警戒线 [1]

美国财长贝森特：（就债务上限）我们有望在周五按计划进行投票。 ...

美国财长贝森特：如果法院干涉特朗普的关税措施，债务上限的X日期可能会改变。 ...