合作公告与平台概述 - 数据分析公司Palantir、芯片制造商英伟达与美国公用事业公司CenterPoint Energy共同宣布，正在合作开发一款名为“连锁反应”（Chain Reaction）的新软件平台，旨在加速新一代人工智能数据中心建设 [1] - 该平台的目标是帮助建设AI数据中心的企业解决许可审批、供应链与施工等难题，这些数据中心的耗电量可与一座小城市相当 [1] - Chain Reaction将基于Palantir与英伟达上月公布的协作成果，并利用AI工具来协助客户 [1] 合作方背景与项目目标 - CenterPoint Energy成立于1882年，总部位于得州休斯敦，为美国多个州提供电力和天然气服务 [1] - 本次合作的目标更为宏大，试图纳入不同类型企业的供应链与建设流程，例如英伟达与台积电等芯片制造伙伴协作，而CenterPoint则负责电网升级的许可与施工 [2] - 合作旨在确保数据中心项目所有环节按时协同推进，因为任何一方的延误都会相互叠加并存在各种相互依赖关系 [3] 平台功能与技术应用 - Chain Reaction将利用AI来解析未必存储在规范企业软件系统中的数据，例如通过识别采购部门与供应商之间电子邮件对话中的信号，来预警潜在延误并制定应对方案 [3] - AI擅长处理复杂的供应链问题，英伟达企业级AI产品副总裁指出，构建机架规模的基础设施会牵动全球每个生态系统合作伙伴，这是一个非常复杂的供应链 [3] - 该平台旨在为能源公司、数据中心开发商、运营商、电网运营商及发电公司等各方提供协同解决方案 [3]

文章核心观点 - 豆包与中兴合作推出搭载豆包手机助手的手机，该AI助手能调用高级系统权限（如注入事件）实现跨应用自动化操作，引发对权限扩张、行为主体模糊及安全风险的广泛关注与争议 [1][2] - 行业与法律专家指出，AI智能体调用系统级权限存在核心风险，并面临用户授权与平台授权双重性的法律困境，亟待建立平衡发展与安全的科学制度规范，以实现人、机、平台共生 [2][3][5] 技术实现与权限 - 豆包手机助手通过调用“注入事件”权限实现丝滑、无感的跨应用操作体验，该权限意味着助手被设置为操作系统的一部分 [1][2] - AI智能体常调用手机的无障碍服务权限，该权限原为辅助功能，现升级为“能力增强”的自动化助手 [1] - 智能体调用系统级权限（如无障碍权限或注入事件）带来两大核心风险：权限无边界扩张（拥有整栋大楼的钥匙）和行为主体模糊化（AI成为实际操作主体，用户可能失去对设备的直接控制） [2] - 部分黑产已利用无障碍权限实现验证码自动采集、抢票购物自动化等操作，其AI操作路径拟人化程度极高，传统反制手段难以识别 [2] 法律与授权困境 - 豆包手机助手需要用户主动授权方可调用注入事件权限，并在权限清单中明确披露，不会代替用户进行相关授权和敏感操作 [3] - 法律困境核心在于AI助手声称是用户权利延伸，但平台认为其行为破坏了商业生态和安全秩序，引用美国Perplexity案为例 [3] - 专家指出，在很多情况下，需考虑用户权益和平台权益，需要双重授权甚至多重授权 [3] - 需区分智能体形态：纯粹的“代理人”（行为完全限定在用户授权范围）和“中介合作者”（可能存在自身利益诉求），纯粹执行用户指令的非竞争行为可适用更简易授权流程 [4] 治理与制度规范 - 当前智能体治理的核心困境在于未将其视为独立行为主体，它们仿佛顶着用户名义的数字“幽灵” [5] - 专家提出应赋予智能体独立身份，建立区分于自然人的数据通路（如为智能体单独设计接口），并建立技术系统对智能体进行评价，让其建立信用和声誉 [5] - 智能体治理方面，事后基于个案的规则调整比事前一刀切的行为设定更重要，同时应在技术层面实现操作“留痕”和行为“可回溯”，以方便事后救济和调整 [5] - 应在包容审慎的框架下，平衡发展需求与安全需求，建立起合理且负责任的制度规范，构想“人—机—平台共生”的新图景 [5]

文章核心观点 - 美国国会两党参议员提出《安全可行芯片出口法案》（SAFE法案），旨在通过立法形式，在未来30个月内禁止向中国等国家发放先进AI芯片（包括英伟达H200和Blackwell）的出口许可，以加大中国获取关键AI技术的难度 [1][4] - 此项法案的提出，正值英伟达CEO黄仁勋在华盛顿进行游说，并刚在另一项国防法案中成功排除限制条款之际，显示出美国对华技术封锁政策存在内部博弈与不确定性 [1][2] - 英伟达在中国市场面临严峻挑战，公司CEO黄仁勋预测未来两个季度对华芯片销售将为零，而中国AI芯片市场规模巨大，从目前的约500亿美元有望增长至2030年的2000亿美元，公司正极力争取重返该市场 [11] 美国对华芯片出口管制政策动态 - **新立法提案（SAFE法案）**：由美国国会两党参议员共同提出，要求美国商务部长在30个月内停止向中国、俄罗斯等国买家发放先进AI芯片的出口许可，目标直指英伟达最先进的H200和Blackwell芯片 [1] - **政策博弈与游说**：在SAFE法案提出前，英伟达刚在游说中取得一项成果，立法者在国防法案中排除了可能限制其向中国销售先进AI芯片的《保障国家人工智能获取与创新法案》（GAIN AI法案）条款 [2] - **政府内部意见分歧**：白宫方面正在权衡是否允许英伟达向中国出口H200芯片，而部分“对华鹰派”人士担心特朗普政府为达成贸易协议而牺牲“国家安全” [1][6] - **制裁与出口管制暂缓**：为维持美中关系缓和氛围，美国已暂停对中方有关部门实施制裁的计划，并在两国元首会晤后，暂不实施新的重大出口管制措施 [6] 英伟达的立场与市场处境 - **公司高层活动与表态**：CEO黄仁勋在华盛顿会见了美国国会参议院银行委员会成员及前总统特朗普，讨论了出口管制问题，但拒绝透露细节 [1][5] - **对中国市场的评估与预测**：黄仁勋表示，由于美国出口限制，预计英伟达未来两个季度对中国市场的芯片销量将为零，但同时强调中国AI芯片市场规模巨大，目前约500亿美元，到2030年末可能增长至2000亿美元，是重要的收入来源 [11] - **特供芯片销售遇冷**：美国政府已批准英伟达对华出售“减配特供版”H20芯片，但该芯片在2024年第三季度仅创造约5000万美元收入，越来越多中国买家不愿买单 [9] - **公司回应与主张**：针对批评，英伟达回应称“AI不是原子弹，任何人都可以拥有”，并支持特朗普提出的“AI行动计划”中关于让非军事企业选择美国技术栈的观点 [9] 相关方评论与影响分析 - **支持限制方观点**：法案发起人参议员里基茨宣称，阻止中国获取先进AI芯片对维持美国在AI竞赛中的计算能力优势至关重要 [4] 参议员库恩斯炒作称21世纪的未来取决于中美谁赢得AI竞赛 [5] 前白宫首席战略师班农主张应禁止所有高端芯片对华销售，并停止金融支持等 [7] - **对技术影响的评估**：专家赛义夫·汗指出，若中国能获得H200芯片，将以略高成本打造前沿AI超级计算机，开发强大AI系统，并使中国云服务商能在全球与美国竞争 [7] - **对英伟达的批评**：参议员约翰·肯尼迪批评黄仁勋在出口管制问题上不是“可信的消息来源”，因其商业利益与政策目标可能存在冲突 [7]

美股市场整体表现 - 12月4日晚间美股小幅高开后三大指数转跌，道琼斯工业平均指数跌73.75点或0.15%至47809.15，纳斯达克综合指数跌40.28点或0.17%至23413.81，标普500指数跌5.10点或0.07%至6844.62 [1] 大型科技股动态 - Meta Platforms股价上涨4.04%至665.450美元，因公司首席执行官扎克伯格预计将大幅削减对“元宇宙”项目的资源投入 [1][2] - 英伟达股价上涨近2%，因公司与Palantir、CenterPoint Energy共同宣布开发名为“连锁反应”（Chain Reaction）的新软件平台，旨在加速新一代AI数据中心的建设，解决许可审批、供应链与施工等难题 [2] - 苹果公司股价盘中下跌近1%，因市场调查机构Sensor Tower数据显示其核心收入来源App Store面临增长停滞挑战 [3] - 云计算数据分析公司Snowflake股价盘中下跌超9%，因公司预计第四季度产品收入增长将放缓，部分原因是其针对大额长期交易提供折扣优惠，首席执行官指出此类定价策略通常不会对收入产生即时影响 [3] 中概股表现 - 纳斯达克中国金龙指数盘中一度涨近1%，中概股多数上涨 [3] - 老虎证券股价上涨超3%，公司2025年第三季度营收1.75亿美元，同比增长73.3%，归属母公司的non-GAAP净利润为5705万美元，达到去年同期的2.8倍，环比增长28.2%，期内新增入金客户3.15万，总入金客户数同比增长18.5%达到122.4万，总交易额同比增长28.5%至2094亿美元 [3] - 新能源车中概股普涨，蔚来上涨逾3%，小鹏汽车上涨近3%，因小鹏汽车与华为共同宣布小鹏X9超级增程全球首发华为DriveONE全栈高集成高压油冷发电机，双方采用“共同研发”模式 [5] - 哔哩哔哩股价上涨近3%，因据GameLook统计12月预计有13款新游上线，其中包括B站代理发行的二次元产品《嘟嘟脸恶作剧》 [5] - 禾赛科技股价上涨超2%，公司日前发布基于RISC-V架构的激光雷达专用高性能智能主控芯片费米C500，同时发布“光子隔离”安全技术和256线安全激光雷达ATX焕新版 [5]

美股市场近期表现 - 自10月28日以来标普500指数重新逼近历史新高但领涨板块发生变化生物医药板块整体录得10.7%的涨幅领涨美股各板块而礼来公司、红衣主教健康股份有限公司和渤健公司等生物医药类企业股票跻身表现前十榜分别上涨28%、26%和21% [3] - 同期标普500信息技术指数整体下跌4.2%“美股七巨头”股票整体下跌1.3%仅谷歌母公司Alphabet录得18.1%的涨幅AI领军股英伟达跌去9.7%AI领军企业股整体下跌8.4%AI软件股整体下跌8.5% [3] - 在4月8日至10月28日期间科技股领涨标普500指数的上一轮反弹“美股七巨头”上涨69.8%英伟达上涨108.8%AI领军企业股整体上涨124.2%AI软件股整体上涨67.9%10月29日科技板块在标普500指数中的权重创下历史新高达到约36% [6] AI热潮与市场担忧 - 市场对AI泡沫的担忧导致AI概念龙头股股价受到拖累担忧集中在股票高估值以及在AI算力、基础建设方面的巨额支出能否换来切实利润 [6] - 加拿大皇家银行资本市场策略师指出与机构投资者的会面中对AI交易、“美股七巨头”和市场集中度的担忧情绪日渐高涨“七巨头”中的Meta Platforms股价自10月28日以来下跌14% [6] - 尽管存在担忧科技企业在最新的财报季继续显示出强劲的盈利增长这可能会限制板块轮动的范围和时长除非其他行业领域的企业取得更令人印象深刻的利润 [7] 华尔街机构对AI泡沫论的质疑 - 贝莱德和美国银行等华尔街大型机构近期开始反驳“AI泡沫”论认为本轮AI热潮是由真正的企业投资、收益和生产率增长推动的而非非理性繁荣 [2][8] - 贝莱德投资研究所所长称将AI热潮描述为泡沫是“不完整的”AI支出热潮如此之大以至于已经成为宏观经济故事各行业企业在AI领域投资的规模可能推动美国GDP增长持续高于2%的长期趋势 [2][8] - 贝莱德估计到2030年全球企业AI支出计划在5万亿至8万亿美元之间但投资者面临的挑战是令巨额资本支出计划与潜在的AI投资回报收入相协调 [8] AI投资的实际影响与未来展望 - 富达国际全球多元资产主管认为AI投资带来的影响已经切实可见例如一家企业技术更新时间从8个月缩短到不到1个月生产率提高了8倍所需人力也大幅减少 [9] - 美国银行将AI热潮描述为“真空袋”而非“泡沫”即资本支出超过了带来的收入增长投资和变现之间存在滞后但关键差异在于AI股票配置远低于互联网时代、企业盈利增长支持了更高估值等支撑长期乐观预期 [10][11] - 美国银行预测随着AI基础设施扩建的继续微软、亚马逊、谷歌、Meta和甲骨文等AI企业的超大规模支出将在2025年达到4000亿美元在2026年达到5100亿美元 [10]

全球宏观与市场情绪 - 美国就业数据低于预期，美联储12月降息概率提升，推动欧美股市小幅上涨[1] - 亚太市场普遍表现较好，日本股市上涨2.3%，韩国股市下跌0.2%，澳洲股市上涨0.1%，港股恒生指数尾盘拉升收涨0.7%，恒生科技指数上涨1.5%[1][5] - 全球市场陷入多空胶着状态，消息面喜忧参半，没有单纯的利好或利空[5] A股市场整体表现 - A股市场表现疲弱，五大指数涨跌不一：沪指下跌0.06%，深证成指上涨0.40%，创业板指上涨1.01%，科创50上涨1.36%，北证50下跌0.37%[2] - 市场呈现严重分化，沪深300指数上涨0.34%，而微盘股指数下跌1.7%，赚钱效应极差[1] - 两市个股跌多涨少，下跌个股近3900只，涨停个股仅40个，跌停个股达28个，大量高位股和前期强势股跌停[2] - 两市全天成交额1.55万亿元，较上一交易日缩量1210亿元，内资主力资金净卖出321.6亿元，两市涨跌中位数为-0.93%[2] - 本周市场整体弱势，周一至周四有四分之三的时间呈现跌多涨少格局，与上上周走势类似[1] 板块与主题表现 - 领涨板块有两条主线：太空算力与商业航天、人形机器人，但平均涨幅仅1.3%[1] - 领跌板块数量密集，平均跌幅超过3%[1] - 近期市场活跃主题包括炒地图（福建和海南）、政策与行业亮眼的商业航天，以及流感和机器人，但持续性均较差[6] 政策与机构观点 - 高层经济会议将于12月中旬召开，有观点认为现阶段宏观经济增长的硬性指标并非最重要，对增长质量的要求对中国可持续增长更为关键[3] - 明年政策重点可能在于居民消费、稳消费政策的持续性以及对民营经济的支持[3] - 明年大概率会延续比较宽松的财政和货币政策组合，以稳住和巩固经济复苏动能[3] - 摩根士丹利认为，中国股市已完成市场重新定位，全球投资者对其定位已从缺乏明确成长性转变为蕴含丰富成长机会的市场，外资正形成稳健加仓趋势，2026年有望继续回归[3] - 摩根大通策略师给出三大投资建议：青睐与人工智能相关的大型科技股；关注经济扩张时表现优异的周期性股票；关注中国、欧洲、日本和印度等地区的潜在机会，重点领域包括银行、能源、公用事业、医疗保健、矿业、奢侈品及可再生能源等[4] 资金与仓位动态 - 私募机构已持续5天加仓，仓位已接近五成，某大咖仓位在六成左右[6] - 当前操作难度大，建议控制仓位，不超过半仓持股，采用杠铃型策略，避免重仓押注单一方向[6] - 若市场跌至前低或关键位置，可积极参与；若维持缩量阴跌，则难以积极做多[6] 技术分析观点 - 有技术分析观点认为，若沪指明日90分钟序列低点有效，则市场可能不会走完19个周期的调整，并重新进入小周期上升，但预计不会大幅上涨[4] - 目前尚不能确认市场处于ABC调整的C浪或深成指的第五浪，需根据后续走势速度灵活调整应对[4] - 双创板块（创业板、科创板）今日表现较好，对市场形成一定支撑，但量能萎缩严重[4]

核心观点 - 云计算数据分析公司Snowflake发布2025年第三季度财报，其第四季度产品收入增长指引放缓至27%，低于第三季度的29%，主要因公司为获取大额长期合同提供折扣优惠，此消息导致其股价盘前下跌8%，市值可能缩水约70亿美元[1][4] - 尽管增长指引放缓，但公司AI产品采纳势头强劲，获得至少13家券商上调目标价，市场对其AI战略转型持积极态度[1][4] 财务表现与市场预期 - 第三季度收入为12.1亿美元，超过市场预期的11.8亿美元[2][5] - 第四季度产品收入增长率预计为27%，较第三季度的29%有所放缓[2][5] - 分析师认为其产品收入“无疑表现不俗”，但在同行Datadog、Confluent、MongoDB业绩亮眼对比下，收入略低于部分投资者预期[2][5] - 公司未来12个月预期市盈率为165.11倍，显著高于同行Datadog的65.86倍和MongoDB的76.07倍[3][6] 人工智能（AI）战略进展 - 公司宣布与Anthropic达成一项价值2亿美元的多年期合作协议，计划将Claude大模型接入自身平台[1][5] - 目前每周有超过7300家企业使用其AI功能[2][5] - 新推出的AI解决方案“Snowflake Intelligence”在上线一个月内吸引了约1200名客户[2][5] - 分析师指出，尽管处于早期阶段，但Snowflake在AI应用场景中展现出的发展势头令人鼓舞[2][5] 业务运营与市场动态 - 公司为获取大额订单或长期合同提供更优惠的定价，管理层表示此类策略通常不会对收入产生即时影响[1][4] - 公司产品帮助客户存储、处理和整合数据以获取商业洞察[2][6] - 今年以来，公司股价已累计上涨超过70%[1][4] - 若盘前跌幅维持，公司市值将从近900亿美元缩水约70亿美元[1][4]

盘前市场动向 - 美股三大股指期货于12月4日盘前齐涨，道指期货涨0.08%至47,980.80点，标普500指数期货涨0.04%至6,859.90点，纳指期货涨0.01%至25,647.80点 [1][2] - 欧洲主要股指盘前上涨，德国DAX指数涨0.79%至23,916.03点，英国富时100指数涨0.18%至9,726.00点，法国CAC40指数涨0.43%至8,128.65点，欧洲斯托克50指数涨0.39%至5,731.95点 [2][3] - 国际油价盘前上涨，WTI原油涨0.47%至59.23美元/桶，布伦特原油涨0.37%至62.90美元/桶 [3][4] 市场宏观观点 - 美国银行认为，在连续三年实现两位数回报率且估值高企后，美国股市在2026年实现超额收益的空间已十分有限，预测标普500指数将于明年12月底收于7100点左右，市场可能遭遇AI“增长空窗期” [5] - 贝莱德认为当前AI热潮并非投机泡沫，而是由真实的企业投资、盈利和生产力增长驱动，建设正以“前所未有”的规模和速度展开 [6] - 资深策略师Mike McGlone警告，白银价格明年可能出现剧烈分化，鉴于其高波动性（年市场波动率约30%），价格可能飙升至每盎司75美元，也可能回落至每盎司40美元 [7] - 高盛预警铜价飙升至每吨11,000美元以上将是短暂的，因为全球仍有充足的供应，预计今年铜需求将比供应少约50万吨，而实质性短缺要到2029年才会出现 [8] 个股动态与公司新闻 - 欧盟拟就Meta将“Meta AI”整合到WhatsApp中的行为发起反垄断调查，反映出对大型科技公司在主要平台应用生成式AI的审查日益加强 [9][10] - 英特尔决定不再分拆或出售其网络部门，终止了与爱立信的相关谈判，以聚焦内部整合并深化AI与边缘计算布局 [10] - Palantir、英伟达与中点能源合作开发名为“链式反应”的新AI软件平台，旨在帮助公司解决AI数据中心建设中的审批、供应链和建设难题 [11] - 赛富时第三财季营收同比增长8.6%至103亿美元，调整后每股收益为3.25美元，当前剩余履约义务为294亿美元，同比增长超11%，公司上调2026财年营收预期至414.5-415.5亿美元 [12] - Snowflake第三财季营收为12.1亿美元，产品收入同比增长29%至11.6亿美元，但因其营业利润率展望低于预期且产品营收预测未满足更高增长期待，股价盘前跌超8% [13] - C3.ai第二财季营收达7510万美元，环比增长7%但同比下滑20%，其核心订阅收入同比下滑13%至7020万美元，占总营收比例达93%，公司预计2026财年全年营收在2.895亿至3.095亿美元之间 [14]

核心人事变动 - Meta从苹果公司成功挖走其最具影响力的工业设计高管艾伦・戴伊，标志着Meta正大举进军配备AI功能的消费级硬件设备领域 [1][9] - 艾伦・戴伊自2015年起担任苹果用户界面设计团队负责人，苹果已任命长期任职的设计师史蒂夫・勒梅接替其职位 [3][11] - 戴伊将于12月31日起正式出任Meta业务集团的首席设计官，其得力副手比利・索伦蒂诺也将一同加盟Meta [5][13] 对Meta公司的战略意义 - 戴伊加入Meta后将负责组建全新设计工作室，全面掌管Meta硬件、软件及AI集成界面的设计工作 [4][12] - 戴伊的核心任务是为Meta的消费级硬件注入人工智能特性，他将直接向领导Reality Labs部门的首席技术官安德鲁・博斯沃思汇报 [4][5][12] - Meta现有设计负责人约书亚・陶、贾森・鲁宾和彼得・布里斯托尔将向戴伊汇报工作 [9][13] 对苹果公司的影响 - 戴伊的离职被视作硅谷的一次重大地震，加剧了自2019年传奇设计主管乔尼・艾夫离开后，苹果设计团队持续面临的人才流失问题 [3][11] - 在艾夫离职后，戴伊在苹果内部承担了更核心的角色，主导定义了公司最新操作系统、应用程序及硬件产品的视觉语言与交互体验 [3][11] - 近期苹果已接连遭遇多位关键高管离去，包括上月退休的首席运营官杰夫・威廉姆斯、本周离职的AI业务负责人约翰・詹南德里亚以及去年秋季退休的前硬件主管丹・里奇奥 [6][13] 市场反应与高管背景 - 受此消息影响，苹果股价在纽约市场下跌近1%，收于284.15美元；Meta股价则下跌1.2%，报639.60美元 [6][12] - 在苹果任职期间，戴伊最近主导了Vision Pro头显的界面设计，并推动了苹果操作系统的大规模视觉革新，还深度参与了Apple Watch、iPhone X等关键产品的设计工作 [5][12] - 苹果首席执行官蒂姆・库克在声明中强调设计是苹果身份的核心，并表示公司拥有一支非凡的设计团队正在打造历史上最具创新性的产品阵容 [3][13]

核心观点 - 报告核心观点为“由守转攻，布局高景气”，建议在2025年12月从防御转向进攻，提前布局景气度向上的科技成长方向，以等待2026年初的春季行情 [1][5][82] 宏观主线梳理 海外宏观 - 美国劳动力市场缓慢降温，9月非农新增11.9万人，但7月和8月累计下修3.3万人，9月失业率升至4.4%，ADP数据也显示就业市场维持疲弱 [4][16] - 美联储大概率在12月继续降息25个基点，并决定自12月起停止缩表，以预防短端流动性趋紧，利好流动性环境 [4][20][22] 国内宏观 - 国内经济下行压力有所上升，四季度GDP增速预计回落至4.5%左右，但全年仍有望顺利完成5%的增长目标 [4] - 内需下行压力加大，消费、投资、地产延续回落态势，10月社会消费品零售总额同比增速为2.9%，1-10月固定资产投资累计增速为-1.7% [4][27][33][38] - 政策预计总体保持稳定，增量政策紧迫性不高，关注中央经济工作会议对明年科技创新、扩内需等领域的定调 [4] 市场回顾 (2025年11月) 大类资产表现 - 全球风险资产普跌：A股Wind全A指数跌2.22%，港股恒生科技指数跌5.23%，美股标普500跌0.40%，日经225指数领跌4.12% [9] - 债市疲弱：中债总财富指数跌0.09% [9] - 商品分化：COMEX黄金涨4.31%，ICE布油跌1.84% [9] - 美元走弱：美元指数跌0.18% [9] A股行业与风格 - 市场整体回落，仅大盘价值风格收涨，成长风格领跌 [11][13] - 行业表现分化：纺织服装、石油石化、银行等行业逆市领涨；计算机、汽车、电子、新能源等科技成长板块普遍大幅领跌 [12] 国内经济环境分析 需求与生产 - 消费：10月社零同比增2.9%，增速延续回落，但假期因素下表现好于预期，金银珠宝类受金价带动高增 [27][30][33] - 投资：1-10月固定资产投资累计增速为-1.7%，在反内卷、化债背景下，制造业、基建、房地产投资均延续回落 [27][35][38] - 生产：10月工业增加值同比增速为4.9%，较前值6.5%回落，受出口回落及工作日较少拖累 [27][37] - 出口：10月以美元计价的出口同比增速为-1.1%（前值8.3%），受假期及中美关系波折影响 [27][32][33] 金融与通胀 - 金融数据：10月M1同比增速见顶回落，M2-M1剪刀差走阔；新增人民币贷款转负，信贷需求走弱 [39][42] - 通胀：10月CPI同比回升至0.2%，PPI同比为-2.1%，环比增速今年首次转正至0.1%，显示价格指标企稳修复，反内卷初现成效 [44][48] PMI数据 - 11月制造业PMI小幅修复至49.2，但仍低于荣枯线，新订单修复快于生产，原材料购进价格持续回升 [51][52] - 11月服务业PMI回落至49.5，今年以来首次跌至荣枯线下 [51][52] 股债策略与市场结构特征 A股交易结构与风险偏好 - 市场行业轮动速度快速提升，行业间收益差异有所下降 [55][60] - 11月行业交易拥挤度明显提升的方向主要集中在传媒、农林牧渔和电力设备 [59][60] - 市场风险偏好小幅回落，万得全A风险溢价率升至2.80，上证红利股债性价比维持在2.48的低位 [62][65] 估值水平 - 2025年11月，跟踪的8个主要股指估值悉数下降，但全部位于历史5年估值区间的中位数以上 [66][70] - 港股估值维持高位，恒生指数PE在均值加一倍标准差水平附近，AH股溢价指数小幅上升至120.90 [71][74] 债市展望 - 债市年末仍受公募基金费率新规等扰动，缺乏利好催化，十年期国债收益率中枢或在1.80-1.85%区间震荡，静待利空落地 [75][77] 资产配置观点展望 大类资产配置建议 (本期 vs 上期) - **A股**：观点上调至 **相对乐观** (上期：中性) [6][82] - **美股**：观点上调至 **相对乐观** (上期：中性) [6][80] - **美债**：观点维持 **相对乐观** [6][80] - **原油**：观点上调至 **相对乐观** (上期：中性) [6][81] - **美元**：观点维持 **相对谨慎** [6][80] - **港股、利率债、信用债、可转债、日股、黄金**：观点均为 **中性** [6][80][81] A股策略与行业配置 - **核心逻辑**：内外部波动风险缓和，市场进入布局期，建议由守转攻，等待春季行情 [5][82] - **配置建议**： 1. **宽基为基**：市场轮动较快，宽基指数稳定性更强，可关注沪深300、中证500、中证1000、中证2000等指数 [5][82] 2. **布局科技成长**：12月是对明年高景气方向的较好布局期，可重点关注AI、半导体、新能源、创业板、科创板等景气度向好的科技成长风格 [5][82] 3. **多资产配置**：持续关注日股、欧股、黄金等多资产分散化布局机会 [5][82] 模拟组合调整 - **国内宏观多资产组合**：计划在12月中旬上调A股整体权重，细分风格中上调创业板权重，对应下调国债权重 [88] - **全球多元资产平衡组合**：计划上调美股权重，并在12月中旬上调A股权重，对应下调国债权重 [93]