公司管理层变动 - 辛选集团创始人辛巴宣布退出直播行业 将账号移交妻子初瑞雪管理[4] - 初瑞雪作为联合创始人接手公司运营 主导供应链与品牌业务[4][6] - 公司建立职业经理人制度 涵盖运营/品控/售后等模块[6] 直播业务表现 - 初瑞雪首场直播最高同时在线人数突破223万 销售额超20亿元[2] - 辛选2021年上半年带货GMV达257亿元 占同期快手电商GMV2640亿元的近10%[8] - 按15%平均佣金比例计算 直播带货业务收入可观[8] 组织架构调整 - 公司开启分批裁员 比例为30%-40% 同步降薪10%-20%[2][7] - 裁员范围包括主播服务团队/客服/供应链等部门 新业务部门重点收缩[7] - 2025年入职员工按"N"标准补偿 老员工按"N+1"标准补偿[7] 业务战略演变 - 2023年公司从广州迁至杭州 推出食品品牌"尖锋食刻"并启动出海计划[11] - 因杭州业务表现未达预期 规模缩减后撤回广州 部分员工被裁[11] - 公司定位为供应链核心的数字新零售企业 含供应链管理/红人孵化/数字电商三大板块[8] 行业竞争格局 - 头部主播逐步退出直播前线 仅剩李佳琦等少数头部主播持续运营[3] - 主播培养采用师徒制与家族式连接模式 主播在内部具有特殊地位[13] - 平台与头部主播存在共生关系 流量价值与负面舆论并存[14]

品牌历史与定位演变 - 品牌起源于1957年为加拿大北极地区工作人员生产御寒服装 [3] - 1970年代推出派克大衣并通过探险者登顶珠峰建立专业御寒口碑 [4] - 2001年更名为加拿大鹅并进军国际舞台 2013年贝恩资本以2.5亿美元收购控股权 [4] - 产品款式从20种扩展至200种 从专业防寒服拓展到日常生活场景 [4] - 平均定价900美元的夹克使品牌向奢侈品靠拢 标志性红蓝北极标成辨识度符号 [4] 中国市场发展历程 - 2018年北京三里屯开设中国首家门店并引发抢购热潮 [4] - 2021年因羽绒品质虚假宣传和中外退货政策"双标"引发品牌形象危机 [5] - 2021至2025年初年销售增速从21%降至1% 大中华区收入增长几乎停滞 [5] - 2025年4-6月大中华区收入同比增长18.7% 实现逆势回升 [5] 产品战略转型 - 从单一羽绒服品牌转型覆盖四季服饰的多元品牌 [5] - 羽绒制品销售额占比从十年前的95%降至不足一半 [5] - 2018年起收购鞋履制造商和针织品工厂 推出羊毛衫/Polo衫/鞋履/墨镜等新品类 [6] - T恤定价1700元具有"低门槛"属性 提升全年购买频率和消费群体覆盖面 [6] - 2025年4-6月新品数量创历史新高 T恤成为最畅销产品 [6] 渠道拓展策略 - 抖音平台直播成为增长动力 粉丝超11万且不提供折扣但赠送礼品 [8] - 直接面向消费者(DTC)业务收入同比增长24% 占总收入70% [9] - 大中华区拥有30家门店占全球近四成 北京三里屯设全球最大旗舰店 [9] - 计划2028年将全球门店数量增至100至150家 [9] 生产制造体系 - 主要产品坚持加拿大本土生产 拥有七家制造工厂与设计团队紧密协作 [10] - 依据美墨加贸易协定享受关税豁免 大部分服装不受关税影响 [10] - 2023年收购罗马尼亚制造厂 目前20%产品在欧洲制造 [11] - 新品类需要供应链具备更高灵活性 增加库存管理难度 [11] - 欧盟商品在美国被征收15%关税 新品类所需支付关税增加 [11] 资本运作与市场挑战 - 贝恩资本持有超过60%多重表决权股份 正考虑出售所持股份 [12] - 多家私募股权公司有意以约13.5亿美元估值将公司私有化 [12] - 最新季度净亏损较去年同期扩大近七成 全球零售扩张导致成本大幅上升 [12] - 撤回全年营收预期指引 面临Moncler/波司登等品牌激烈竞争 [12]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][7] 核心观点 - 2025年第二季度营收同比增长50.3%至70.3亿元，上半年总营收152.5亿元同比增长38.8% [7] - 线上线下协同效应显著释放，线上收入同比大幅增长85.8%至42.7亿元，占总营收28% [7] - 通过工艺创新与IP联名合作提升品牌力，投资金条产品收入占比大幅提升 [7] - 渠道布局持续优化，上半年净增3家直营门店至103家，并推出"菜百传世"子品牌主题店铺 [7] 财务表现 - 2025年上半年归母净利润4.6亿元同比增长14.7%，第二季度归母净利润1.4亿元同比增长9.2% [7] - 毛利率有所下滑：上半年毛利率7.2%同比下降1.9个百分点，第二季度毛利率5.8%同比下降2.0个百分点 [7] - 费用控制良好：上半年期间费用率2.6%同比下降0.4个百分点，销售和管理费用率分别下降0.3和0.1个百分点 [7] - 盈利预测：预计2025-2027年归母净利润分别为7.81亿元、8.37亿元和8.90亿元，同比增长8.65%、7.19%和6.22% [1][7] 业务构成 - 黄金珠宝零售业务占主导地位：上半年收入151.7亿元同比增长39.1%，占比99.5% [7] - 联营佣金收入0.6亿元同比下降15.2%，其他业务收入0.1亿元同比增长43.2% [7] - 第二季度黄金珠宝零售收入69.9亿元同比增长50.7% [7] 发展战略 - 深化数字化转型，依托大数据构建精准营销体系 [7] - 积极布局直播电商新业态，在抖音、快手等平台实现销售突破 [7] - 通过工艺突破、包装升级和展陈赋能三大媒介提升产品附加值 [7] - 与景山公园、北京动物园两大IP联名合作，形成文旅文创产品矩阵 [7] - 完善设计师培养机制，聚焦手绘、展陈和金工制作等核心技能 [7] 估值指标 - 当前股价14.28元对应2025-2027年市盈率分别为15倍、14倍和13倍 [1][7] - 市净率2.83倍，每股净资产5.05元 [5][6] - 总市值111.07亿元，流通市值111.07亿元 [5]

财务表现 - 公司截至2025年6月30日止6个月录得收益人民币50.18亿元 同比增加29.8% [1] - 公司拥有人应占溢利为6626.5万元 同比大幅增长52.63% [1] - 每股盈利为0.11元 [1] - 净溢利为0.648亿元 较去年同期增长约50.2% [1] 业务构成 - 广告业务总账单约79亿元 [1] - 直接广告主业务占比62.8% [1] - 直播电商业务商品交易总额为5.13亿元 [1] 市场拓展 - 直播电商业务已在南美和欧洲市场开展 [1]

财务表现 - FY25收入43.9亿元同比下降32.7% 经调整归母净利润1.74亿元同比下降75.5% 业绩符合预期 [1] - 收入负增长由与辉同行直播间剥离导致 利润负增长因营销投放增加及直播间剥离 [1] - GMV为87亿元同比下降15.8% 其中与辉同行贡献约12亿元 东方甄选矩阵贡献75亿元 [1] 业务运营 - 自营产品GMV达38亿元超过代销第三方产品的37亿元 自营产品累计开发732款同比增加244款增幅50% [1][2] - 自营产品毛利率持续改善 从1H25的21.5%提升至2H25的24.4%环比提升2.9个百分点 [2] - GMV同比降幅从24年6月-25%收窄至25年5月-8% 同比基数均扣除与辉同行数据 [1] 用户与营销 - 东方甄选APP付费粉丝26.4万同比增长33.1% 单个付费粉丝年均消费约7200元 [2] - 抖音矩阵账号共有粉丝4222万 仅统计主账号及图书/自营品等6个矩阵账号 [2] - 营销费用9.02亿元营销费率20.5% 较24财年提升7.3个百分点 下半年费用4.43亿元较上半年4.59亿元下降3.6% [2] 战略发展 - 剥离与辉同行后推进多直播间多主播模式 新增服饰/生鲜等直播间并培养新主播 [1] - 供应链深度拓展带动自营产品经营效益改善 售罄率提升预期将推动毛利率持续提升 [2][3] - 直播电商行业竞争较为激烈 公司需维持较高营销投入以促进销售 [2][3]

核心财务表现 - 营业收入973.25亿元 同比下降2.46% [1][2] - 归属于上市公司股东的净利润144.12亿元 同比增长1.95% [1][2] - 扣除非经常性损益净利润139.46亿元 同比增长0.59% [2] - 经营活动现金流量净额283.29亿元 同比大幅增长453.06% [2] 每股收益与资产状况 - 基本每股收益2.60元/股 同比增长1.56% [2] - 稀释每股收益2.60元/股 同比增长1.56% [2] - 总资产4011.89亿元 较上年度末增长9.01% [2] - 归属于上市公司股东的净资产1353.95亿元 较上年度末下降1.47% [2] 盈利能力指标 - 加权平均净资产收益率10.09% 同比下降1.32个百分点 [2] - 净利润率14.81% 较上年同期有所提升 [1][2] 线上业务发展 - 直播电商销售额突破50亿元 [2] - 通过社交平台开展社群运营与口碑传播 [2] - 升级自有线上平台用户运营体系 提升复购率与品牌黏性 [2] 利润分配政策 - 公司计划不派发现金红利 [1] - 不送红股 [1] - 不以公积金转增股本 [1]

抖音电商QIC模式创新 - 平台首创质检仓配一体化中心(QIC)实行先鉴定后发货模式 推动玉石行业透明化和规范化发展[1] - QIC体系覆盖质检仓储物流环节 实行权责分立与全链路管理 确保一物一证 有效降低证书造假和商品调包风险[3] - 目前与珠宝国检集团等8家权威机构合作 日均检测量超过2万单 商家平均每单物流与质检成本降低近50%[3] 行业影响与消费扩容 - 七成消费者因QIC服务保障选择在抖音电商购买珠宝玉石产品[1] - 直播电商带动珠宝玉石行业消费扩容 合作对象从大品牌扩展至中小商家 促进行业多元化发展和数字化转型[4] - 2024年我国珠宝电商零售额达2982.6亿元 同比增长16.4% 直播电商行业GMV突破4.5万亿元 占网络零售额近三分之一[3] 企业实践案例 - 原感珠宝依托QIC节省各环节成本超过50% 以高端定制与设计优势拓展线上市场[6] - 翠玉翡翠通过直播间分享知识扩大消费群体 入驻QIC建立信任后直播间销售额倍增[6] - 直播电商成为品牌拓展新客群提升经营效益的重要引擎 为市场注入新活力[7] 行业发展前景 - QIC模式为行业提供可复制的经验 随着质检体系完善和服务升级 行业规范化水平将持续提升[7] - 平台通过完善产业链协同合作推动行业规范化发展 为消费者提供更值得信赖的购物体验[6] - 消费扩容潜力有望进一步释放 为经济增长贡献新的增量[7]

投资评级 - 中性评级（维持）[2][7] 核心观点 - 东方甄选FY25收入43.9亿元（同比下降32.7%），经调整归母净利润1.74亿元（同比下降75.5%），业绩符合预期[5] - 收入负增长主要因剥离"与辉同行"直播间，利润负增长因营销投放增加及直播间剥离影响[5] - 自营产品持续发力，毛利率改善，GMV降幅逐步收窄，但直播电商竞争激烈导致营销费率维持高位[6][7] 财务表现 - FY25 GMV为87亿元（同比下降15.8%），其中自营产品GMV38亿元，代销第三方产品GMV37亿元[6] - 自营产品毛利率从1H25的21.5%提升至2H25的24.4%（环比提升2.9个百分点）[6] - 营销费用9.02亿元，营销费率20.5%（较FY24提升7.3个百分点）[7] 业务运营 - 累计开发732款自营产品（同比增加244款，增幅50%）[6] - 东方甄选APP付费粉丝26.4万（同比增长33.1%），单个付费粉丝年均消费约7200元[7] - 抖音矩阵账号粉丝共4222万（覆盖主账号、图书、自营品等6个账号）[7] 未来展望 - 预计FY26-FY28经调整归母净利润分别为3.82亿元、4.4亿元、5.38亿元[7] - 自营产品售罄率及毛利率有望持续提升，但营销费率将维持高位[7]

行业销售表现 - 云南鲜切花市场在七夕节前进入销售高峰期 交易市场人潮涌动 电商平台交易额持续刷新[1] - 昆明斗南花卉交易市场汇聚云南省80%以上鲜切花 数千种鲜花同时交易 游客和采购商密集[3] - 抖音电商平台日均鲜花销售量达55万单 直播电商成为重要销售渠道[5] 直播电商贡献 - 过去三年云南省鲜花交易规模增量中 直播电商贡献占比近70%[3] - 昆明梦境供应链公司通过抖音直播 今年前7个月销售额超6000万元 七夕期间日均销售额超50万元[4] - 直播形式包括"鲜花市集边走边播"和"鲜花仓库直播"等创新模式[4] 生产与供应链情况 - 晋宁昆阳张良花卉专业合作社每日出货量超20万枝 主要发往上海 重庆 广州等城市[10] - 昆明市晋宁区国际花卉物流中心日均鲜切花交易量稳定在100万枝 参与交易农户500户 花商300户[10] - 白色 红色和粉色玫瑰鲜切花特别受欢迎 订单持续增长[10] 交易平台数据 - 昆明国际花卉拍卖交易中心每日鲜花交易量超700万枝 单日最高交易量达1100万枝[12] - 30%以上鲜花被各大电商和直播团队拍下 用于电商平台及直播间销售[12] - 线上拍卖平台日均交易量约40万枝 参与供货商200户 购买商180户[13] 物流与品质保障 - 拍卖前完成物流接收 质检 定级和数据录入等准备工作[13] - 拍卖结束后及时配货 打包和发货 确保鲜切花以良好状态送达客户[13] - 数字化手段为花卉流通提供有力支撑 线上线下协同运行[13]

财务表现 - 公司新媒体服务业务收入约6.2亿元 同比增长9.8% [1] - 期内利润5540万元 同比下降37.4% [1] - 净利润下降主因平台流量获取成本上升及智能系统研发运营投入增加 [1] 业务调整 - 公司于2025年3月28日签署协议出售传统广电业务子公司100%股权 [1] - 交易于2025年7月31日完成交割 [1] - 传统广电业务面临受众分流、广告需求萎缩及盈利模式单一等挑战 [1] 战略影响 - 新媒体业态快速发展对传统广播电视业务形成冲击 [1] - 出售广电业务有助于优化资产结构并降低存货及应收账款占款压力 [1] - 资产出售将释放现金流并改善财务指标 [1]