公司战略与架构调整 - 公司将淘天集团和阿里国际数字商业集团整合为阿里电商事业群 由蒋凡担任CEO 电商和云两大业务由两位核心管理者专注经营 目标明确 资源集中 [1] - 公司战略聚焦电商和云 新架构下目标更加明确 [1] 电商业务表现与策略 - 2025年618第一周期数据显示抖音电商 拼多多等平台增速呈放缓趋势 淘天集团通过佣金返现 AI提效 会员分层等策略支持核心商家及用户的增长 有望在当前规模上重拾增长 [1] - 市场认为国内电商平台顺位可能发生变动 但电商行业竞争趋缓 淘天业务稳中求进 [1] - AI技术在淘宝天猫的应用已渗透到商家运营 用户体验 内容创作等多个环节 成为提升效率和体验的核心驱动力 [2] 云计算业务竞争力 - 阿里云通过全栈自研技术 全球部署的算力资源 丰富的客户积累与集团电商业务锤炼出的安全性构建竞争壁垒 [1] - 阿里系资金大量投资AI相关公司 以云投结合的方式增强阿里云的市占率 并于24H1在国内GEN AI IAAS市场份额超越火山引擎位列第一 [1] - 云+模型的组合将具有更强的客户黏性 [2] AI技术发展与应用 - 公司明确以实现AGI为目标 自2023年推出通义千问 其产品开发与迭代持续加速 并逐步形成全尺寸 全行业 多模态覆盖的模型家族 [2] - 先进的大模型有望吸引新的客户和业务机会 [2] - 以夸克为代表的创新业务有望为公司带来新一代的用户端口 [2] 财务预测与估值 - 预计公司FY2026-2028年归母净利润分别为1451/1626/1839亿元 同比增速分别为11 5%/12 1%/13 1% [2] - 2025年7月17日股价对应的PE分别为13/12/11倍 [2] - 可比电商公司2025年PE在7-13倍 云计算公司PS在3-14倍 [2]

行业竞争格局 - 国内大模型行业进入密集更新期，Kimi、阶跃星辰、智谱AI、科大讯飞等玩家将在7月底集中发布新一代基础大模型 [3] - DeepSeek自4月起月活用户持续下滑，5月MAU为1.69亿（环比-5.1%），官网访问量下降29%，使用率从7.5%峰值回落至3% [3][4][18] - 第三方平台托管的DeepSeek模型使用量逆势增长20倍，形成与官方流量下滑的反差 [13] 技术发展动态 - Kimi K2成为国内首个万亿参数MoE架构开源模型，在代码/数学推理任务反超DeepSeek，支持128K上下文窗口 [10][15] - MiniMax-M1以53.47万美元低成本完成训练（512块H800三周），对比DeepSeek V3训练成本557万美元（2048块H800） [11] - 行业普遍提升上下文窗口能力（MiniMax达100万token），而DeepSeek保持64K最小窗口的保守策略 [15] 商业模式对比 - 科技大厂通过低价API争夺市场：百度李彦宏公开批评DeepSeek"慢且贵"，阿里/字节/百度等推出更低价模型 [10] - Kimi K2定价与DeepSeek标准时段对齐（输入4元/百万tokens，输出16元/百万tokens） [11] - DeepSeek坚持开源路线但面临商业化压力，需平衡开发者生态与产品使用率 [17] 供应链挑战 - 英伟达H20芯片禁售导致DeepSeek R2模型延迟发布，算力储备出现紧缺 [5][7] - 7月15日英伟达获准重新销售H20芯片，将缓解DeepSeek算力瓶颈 [7] - H20芯片因DeepSeek的低成本训练方法在中国需求激增，引发4月美国出口管制 [5] 产品能力短板 - DeepSeek暂不支持多模态功能（语音/图片/视频生成），成为主流AI助手中唯一缺失该能力的产品 [19] - 调用工具能力不足：字节测试发现其工具调用表现不理想，最终改用自研模型 [19] - 小版本更新策略（如DeepSeek-R1-0528仍基于2024年V3 Base模型）导致竞争力下降 [8][10] 国际对标差异 - OpenAI通过高频更新保持领先（GPT 4.1系列发布后份额达10%），而DeepSeek R1仅持平o1水平 [17][18] - DeepSeek缺乏OpenAI的代际优势，使用率从7%峰值降至3%（跌幅超50%） [18] - 行业普遍学习OpenAI的快速迭代策略，如奥特曼每周更新产品的运营方法 [17]

报告公司投资评级 - 华源证券首次覆盖阿里巴巴-W，给予“买入”评级 [5][7][134] 报告的核心观点 - 公司战略聚焦电商和云，新架构下目标更加明确，电商和云两大业务由核心管理者专注经营，资源集中 [6] - 电商行业竞争趋缓，淘天业务通过多种策略支持核心商家及用户增长，有望重拾增长 [6] - 阿里云综合实力领先，云投结合有望率先享受AI需求红利，通过多种优势构建竞争壁垒 [6] - 公司以实现AGI为目标，通义模型持续突破技术边界，吸引新客户和业务机会 [6] - 公司内外部双向AI创新，AI技术在电商业务多环节应用，外部创新业务带来新用户端口 [6] 根据相关目录分别进行总结 战略聚焦云和电商，AI全面重塑增长曲线 - 管理架构调整，公司保持“1+6+N”体系，聚焦电商和云，2024年11月整合电商业务，由蒋凡任CEO [15] - 2021 - 2025年公司从多元化治理转向战略聚焦，历经三大阶段，最终树立电商与云计算双核驱动策略，投入超3800亿建设云和AI硬件基础设施 [18][19][20] - 战略聚焦初见成效，2025年1 - 3月营收同比增长7%，非公认会计准则净利润同比增长22%，核心电商货币化率提升，阿里云收入增长加速 [22][26][30] 核心电商稳步找回增长动能 - 行业竞争趋缓，电商规模持续扩大，2025年618第一周期淘天市场份额回升，各平台增速放缓，未来竞争或趋缓 [36][39] - 淘宝通过“商品丰富度×用户规模×生态创新”构建竞争力，2025年一季度推出商家扶持政策，促进业绩增长 [42][46] - 全站推广是智能推广工具，2025年功能升级，有望提升商家认可度，长期助推淘天货币化率 [48][51] 云业务领跑行业，“AI+云”带动增长 - 云计算市场保持增长，2023年中国云计算整体市场规模达6165亿元，阿里云在公有云IaaS和PaaS市场均占25%左右份额 [53][62] - 阿里云通过技术、资源、客户与安全性构建竞争壁垒，技术上自主研发操作系统并持续迭代，资源上有资金和基础设施优势，客户与生态上有黏性和规模效应 [66][70][72] - 阿里云性价比突出，为AI开发提供全方位服务，2023年以来阿里系大量投资AI相关公司，云投结合增强其市占率，24H1在国内GEN AI IAAS市场份额超越火山引擎位列第一 [79][80][82] - 阿里云营收增长提速，2024年开始逐季加快，利润端经调整EBITA margin保持向上势头，未来利润率有望继续提升，对比AWS盈利能力有上行空间 [84][85][91] 以实现AGI为首要目标，不断突破技术边界 - 通义千问快速迭代，自2023年推出后持续加速开发与迭代，形成全尺寸、全行业、多模态覆盖的模型家族，2025年保持高频更新 [95] - 通义技术领先，其技术布局使阿里云转型为AI生态运营商，形成“模型研发 - 开源推广 - 云服务变现 - 生态反哺”闭环，产品矩阵构建多方面竞争优势 [99] - AI技术深度融入电商业务，在商家运营、用户体验、内容创作等多环节应用，提升效率和体验 [106] 在AI时代全力打造新用户端口 - 夸克以智能搜索为核心，延伸个人AI全能助手，定位“年轻人的AI全能助手”，用户月活峰值超2亿，满足年轻用户需求 [120] - 夸克从智能搜索和个人云业务切入，所在市场包括搜索和网盘领域，正通过技术迭代等增强AI产品实用性，有望打造新流量入口 [121][122] - 夸克商业模式主要为订阅制，收入来自会员订阅及增值服务，2025年持续丰富AI产品功能 [123][125] 盈利预测与评级 - 预计FY2026 - 2028年实现营收10115/11284/12573亿元，同比增长1.5%/11.6%/11.4%，归母净利润1451/1626/1839亿元，同比增长11.5%/12.1%/13.1% [128] - 考虑公司聚焦电商与云且业务领先，可比电商公司2025年PE在7 - 13倍，云计算公司2025年PS在3 - 14倍，首次覆盖给予“买入”评级 [134]

英伟达CEO黄仁勋访华核心观点 - 中国供应链系统复杂高效且极具制造优势，是构成全球AI硬件和智能工厂建设的重要基础 [4] - H20芯片已被重新批准销售，未来将推动更多Blackwell架构产品落地中国 [5] - 中国在AI模型、工程人才与产业应用上全球领先，全球约50%的AI研究人员在中国 [6][9] 对中国科技企业的评价 - 中国电动汽车是全球惊喜，小米、蔚来、小鹏等企业正在重塑全球竞争格局 [7][52] - 华为在芯片、网络解决方案、光子技术等方面取得重大突破，是值得学习的对象 [8][35] - 中国开源AI如DeepSeek R1是全球进步的催化剂，首个开源推理模型已被全球广泛下载适配 [46] 技术战略与产品布局 - RTX Pro专为数字孪生和机器人模拟设计，基于Blackwell架构，具备H20不具备的计算图形和AI功能 [42][87] - CUDA技术开放兼容，不介意中国厂商开发兼容平台，与英特尔X86架构的封闭策略形成对比 [3][45] - AI发展分为四个阶段：感知、生成、推理和机器人，当前处于推理AI阶段 [58][59] 全球供应链与竞争格局 - 中国供应链基础设施完善、生态系统成熟，是英伟达全球布局的重要环节 [15][89] - 英伟达供应链周期长达9个月，正全力加速Hopper架构产品产能恢复 [19] - 尊重华为等竞争对手，认为低估中国制造能力是极其天真的 [66] AI行业趋势与算力需求 - 算力焦虑将持续十年，当前算力远不能满足AI训练需求 [57] - AGI可能很快实现且无需根本性技术突破，具体进展取决于定义标准 [12][63] - AI工厂将成为新型基础设施，输入电力产出AI智能，推动全球产业升级 [68] 中国市场战略 - 中国是全球第二大科技市场且增长迅速，英伟达将持续投资扩张 [41][95] - 中国在移动支付、金融科技等应用层面领先全球，创新实践被全球借鉴 [48] - 教育体系培养了大量顶尖AI人才，为技术发展提供坚实基础 [9][91] 技术合作与开放生态 - AI领域具有独特开放性，全球研究者通过论文实现"虚拟合作" [29] - 多AI工具协同使用（OpenAI/Gemini Pro/Claude/Perplexity）可提升决策质量与安全性 [98] - 开放性确保AI技术安全进步，全球合作是未来发展关键 [85]

Meta的AI组织架构调整 - Meta内部整合出3400多人的新AI组织，由首席人工智能官Alexandr Wang领导，副手为前GitHub CEO Nat Friedman分管AI产品和应用[2][17][20] - 新架构分为4个团队：AGI基础研究团队（含高薪挖来的顶尖人才）、AI产品团队（主打Meta AI助手）、基础AI实验室（由Yann LeCun带队）、Llama 5研发小团队[5][12][19][23] - 原Llama团队面临重组，可能采用双轨制：闭源最先进模型（Llama 5）与开源次先进模型（Llama 4 1）[7][25] 人才招募策略 - 通过上亿美元薪酬包从OpenAI、苹果、谷歌等公司挖角30余名顶尖AI人才，组成"超级智能实验室"[10][12][14] - 实验室成员包括Scale AI创始人Alexandr Wang、前GitHub CEO Nat Friedman、DeepMind Gemini核心开发者Jack Rae等[12][16] - 出现"人挖人"现象，如苹果前AI负责人庞若鸣的同事Tom Gunter和Mark Lee相继加入Meta[29][30][32][33] 与字节跳动AI架构的对比 - Meta新架构被指模仿字节跳动的AI组织模式，尤其是AGI团队Seed的结构[37][38] - 字节Seed由吴永辉领导，采用扁平化管理，其多模态方向已由周畅接手，技术落地成果显著（如豆包大模型）[36][38][39][42][44] - 两家公司均采用三层架构：AGI前沿研究+基础技术分支+产品工程团队[46][47][48] 行业竞争动态 - Meta的激进挖角策略引发OpenAI人才流失，ChatGPT发布会中出现的华人研究者被调侃为Meta潜在招募目标[51][54] - OpenAI CEO奥特曼曾警告Meta的高薪挖角可能破坏公司文化，内部已出现老员工对新晋高薪人才的抵触[27] - 行业共识显示，头部公司需同时布局AGI研究、基础技术分支和产品化能力以保持竞争力[45][48]

公司上市动态 - 智谱AI成为中国"AI六小虎"中首家启动A股IPO进程的企业，已向北京证监局提交上市辅导备案，辅导机构为中金公司 [2] - 公司正考虑将IPO地点由内地改为香港，可能募资约3亿美元（约23.4亿港元），同时也在准备港股和A股上市，A股上市概率较高 [3] - 智谱AI已于2025年3月28日完成股份制改造，辅导期预计在2025年10月结束，有望在2026年正式登陆资本市场 [6] 公司背景与股权结构 - 公司成立于2019年6月11日，注册资本为3.622.4375万元，注册地址位于北京市海淀区 [5] - 公司无控股股东，实际控制人为唐杰与刘德兵，二人合计控制公司36.9647%的表决权 [5] - 技术源于清华大学KEG实验室，创始团队此前在清华大学计算机系工作 [6] 融资与估值 - 2024年9月，公司投前估值为200亿元，近期获得浦东创投集团和张江集团联合战投10亿元，最新估值已超400亿元 [6] - MiniMax完成近3亿美元新一轮融资，投后估值超过40亿美元（约300亿元人民币） [10][11] 技术与商业化 - 公司致力于打造新一代认知智能大模型，目标为实现通用人工智能（AGI） [6][7] - 2024年1月被美国列入出口管制"实体清单"，但表示该决定不会对业务产生实质影响 [7] - 公司在商业化变现方面显露劣势，产品化进展缓慢，缺乏成熟的销售和售前体系 [8][10] - MiniMax在商业化方面表现突出，推出全栈产品并在海外市场取得显著成绩 [11] 行业竞争格局 - "AI六小虎"包括智谱AI、MiniMax、百川智能、月之暗面、阶跃星辰和零一万物，智谱AI起步最早 [3] - 行业正经历从"烧钱竞速"到"价值创造"的分化，技术创新、商业落地与资本市场的互动更加紧密 [12] - MiniMax通过差异化产品策略在竞争中占据优势，如推出Hailuo Video Agent [11][12]

核心观点 - AI技术已从辅助工具发展为直接替代人力 尤其在代码编写领域 微软30%代码由AI生成 谷歌25%新代码由AI完成[3] - 科技巨头在业绩增长期仍进行裁员 微软2025财年Q3营收700 66亿美元(同比+13%) 净利润258 24亿美元(同比+18%) 却裁减9000人(占全球员工4%)[2] - AI广告革命已实质性落地 谷歌2024Q4广告收入725亿美元(同比+10 4%) Meta 2025Q1广告收入413亿美元(同比+16 2%) 广告转化率达行业2-3倍[9][11] - 中小企业通过垂直领域AI应用实现突围 如筷子科技帮助汽车美容店新客增长50% 名创优品门店曝光增幅200%+[18][19] 科技巨头AI转型 - 微软计划2025财年投入800亿美元建设AI基础设施 同时通过AI代码生成减少30%人力需求[4] - 亚马逊CEO明确表示生成式AI将减少公司员工总数 谷歌AI代码生成占比已达25%[3] - 国内互联网大厂密集调整组织架构 腾讯 阿里 字节等头部企业过去1年进行12次架构调整 重点转向AI广告[8] AI广告产业变革 - 高盛预计AI将重构全球4700亿美元广告利润池 其中渠道转移影响1700亿美元 代理重塑影响1610亿美元[13] - Meta使用AI生成广告素材成本降低90% 测试周期从3天缩短至10分钟 采用AI的广告商增长30%[11] - 阿里妈妈"万相实验室"实现素材自动生成与智能投放 腾讯开放混元大模型支持广告内容全流程生成[12][13] 中小企业AI实践 - 筷子科技获B轮融资 其AI工具使汽车美容店周新客增50% 内容生成效率提升10-20倍[17][18] - AI+SaaS模式实现"既省钱又赚钱" GMV增长可达50%-300% 智能体服务达到行业70-80分人才水平[17] - 垂直领域AI解决大厂忽视的长尾需求 如帮助名创优品3000家门店实现200%+曝光增长 成本大幅降低[19] 行业趋势判断 - AI正在重塑所有行业竞争格局 小公司获得挑战巨头机会 各行业存在"重做一遍"可能性[4] - AI商业化下一阶段呈现"平台广度+专业深度"融合态势 变现路径转向注意力与语境控制权[7] - 当前AI应用核心矛盾从效率转向稳定性 需避免"裁1人补3人"的维护成本倒挂现象[20]

中国AI生态系统 - 中国在AI领域的进步速度令人难以置信，分为计算基础设施、模型层和应用层三个层面 [2] - 在模型层，DeepSeek、阿里巴巴的通义千问和月之暗面拥有卓越技术，其中DeepSeek是全球首个开源推理模型 [2] - 在应用层，中国速度更快，得益于激烈的市场竞争环境和强大的教育体系，全球约50%的AI研究人员base在中国 [2] 地缘政治应对策略 - 公司必须遵守每个国家的国家安全和贸易政策，提供教育和信息但最终遵守规则 [3] - 关税是必须适应的商业环境一部分，公司供应链必须适应并找到新方法 [4][5] - 为维持市场地位必须持续投资，因为市场竞争激烈所有竞争对手都在大力投资 [5] 产品战略 - H20芯片系统内存带宽出色效率高，针对中国市场创新架构模型适配性好 [6][7] - RTX Pro是为数字工厂、数字孪生和机器人设计的系统，拥有计算机图形和光线追踪能力 [7] - 选择在中国国际供应链促进博览会期间发布RTX Pro是完美时机 [7] 竞争与合作 - 华为拥有深厚卓越传统，在芯片设计、系统工程和网络工程能力出色 [8] - 与小米等中国公司有长期合作历史，中国计算机科学和软件能力是世界级 [8] - 中国企业硬件和云端软件两方面卓越实力非常罕见 [8] AI技术发展 - AI正从"感知"进入"推理"时代，推理让AI能处理新问题 [9] - 后训练时代AI通过持续计算进行思考练习和想象，需要海量算力 [9] - 在不需要颠覆性技术突破情况下可能很快实现定义下的AGI [9] 人形机器人前景 - 全球劳动力短缺、自动化提高GDP、技术成熟是人形机器人三大发展动力 [10] - 中国在发展机器人方面拥有AI技术、机电工程能力和制造业基础三大优势 [11] 公司发展历程 - 公司60多年来首次重塑计算并创造名为AI的全新产业 [12] - 公司价值曾精确为零并长期保持低位，现成为全球市值最高科技公司之一 [11][12]

中国市场重要性 - 中国是全球第二大科技市场且增长速度非常快[5] - 中国计算机科学水平已达世界一流软件能力世界级[5][24] - 中国教育系统培养全球50%的AI研究人员[5][9] - 中国在机器人智能工厂领域创新成果丰硕供应链规模庞大[5][20] 产品与技术布局 - H20 GPU已解禁但重建供应链需9个月周期[7][38] - RTX PRO专为数字孪生设计适配中国机器人智能工厂需求[19][30][46] - Blackwell架构产品将进入中国市场[45] - CUDA生态汇聚430万开发者其中150万来自中国[80] 合作伙伴与竞争 - 点名11家中国创新企业包括腾讯网易字节跳动等[6] - 与小米合作密切涉及AI自动驾驶等领域[23][66] - 华为被评价为强大对手低估其制造能力是天真无知的[4][64] - 全球HBM内存供应商包括SK海力士三星美光[35] AI发展趋势 - AI发展分为四阶段：感知生成推理机器人技术[26][27][29] - 中国开源模型如DeepSeek-R1是全球进步催化剂[63][81] - AI将成为基础资源类似能源水互联网[80] - 未来十年算力焦虑将持续存在[36] 供应链与政策 - 中国供应链在电池电动车等领域不可替代[73] - 关税政策需适应但公司具备强适应能力[16] - H20解禁与稀土出口管制存在关联[37] - 中国市场保持开放稳定欢迎外资[34] 行业观察 - 中国电动汽车技术进步最令世界惊叹[22] - 微信小红书TikTok等应用影响全球互联网使用方式[72] - 美国计算机产业技术栈是其全球领先的珍宝[56] - Meta投入1亿美元争夺AI人才反映行业趋势[58]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：计算机、金融、自动驾驶、公有云和 SaaS [1][8][9][17] - **公司**：鼎捷数智、用友网络、迈富时、税友股份、光云科技、金北方、Salesforce、Adobe、ServiceNow、Palantir、Hubspot、微软、谷歌、Meta、特斯拉、万兴科技、美图 [10][15][20][21][23][24] 纪要提到的核心观点和论据 - **AI 应用发展趋势**：AI 应用处于快速拓展期，大模型向强推理、多模态、低成本、广开源方向发展，强推理提升复杂任务处理效率，多模态推动 AGI 发展，低成本和广开源利好国内市场 [1][2] - **大模型更新趋势**：呈现增强推理能力、平衡成本效率、多模态技术成熟三大趋势，MOE 算法广泛应用降低成本提升性价比 [11][12] - **海外云服务和软件应用厂商业绩**：在 AI 赋能下保持增长，微软 Azure 整体增速 33%，AI 带动部分增速 16%，谷歌云盈利能力提升 [14] - **AI 应用公司财务表现**：选取的九家美股 AI 应用公司营收增长，经营利润率提升，费用率下降，人均创收走高，产品矩阵完善 [15] - **投资观点**：看好公有云和 SaaS 市场，AI 商业化推动 SaaS 发展，IT 服务支出规模增长，agent 能力提升，巨头完善生态 [17] - **国内 AI agent 发展趋势**：从单智能体向多智能体协同发展，增加 AI 基础设施建设和数据治理投入，推动云化发展 [18] - **AI agent 应用领域**：企业服务用于支持内部流程，金融行业有较强付费能力和优质数据，自动驾驶中 Robot TAXI 2025 年迎来商业化拐点 [8][9][19] - **推荐标的**：企业服务领域推荐用友网络和光云科技，金融领域推荐金北方，多模态技术推荐港股美图与 A 股万兴科技 [20][21][23][24] 其他重要但可能被忽略的内容 - 美国市场 2025 年五六月份主要科技公司盈利能力提升，资本支出增长，软件厂商 AI 应用进入变现阶段 [7] - 用友网络 2025 年上半年表现良好，二季度单季度收入正增长，亏损幅度收窄，现金流翻倍增长，产品 BIP 推广销售效果好 [20] - 光云科技服务电商客户，多模态及智能员工方面有探索，收购山东易淘补足服务能力，有望拓展新业务 [20] - 预计到 2025 年 IT 服务支出规模同比增长 9%，高于 2024 年的 5.6% [17]