对美联储降息假设的质疑 - 前纽约联储主席杜德利质疑美联储主席鲍威尔关于货币政策已处于限制性状态的判断，认为若此假设不成立，进一步降息可能成为引发通胀的政策失误 [2] - 鲍威尔主张致力于实现中性货币政策的理由是劳动力市场衰退风险抵消了进口关税上涨带来的通胀风险，预计下周政策会议将降息25个基点，因当前略高于4.0%的利率被认为已超过中性水平 [2] 经济增长动能与中性利率评估 - 经济持续增长动能与货币政策限制性观点相悖，亚特兰大联储GDP Now模型预测第三季度实际GDP增速将达3.8%，高于9月初3.0%的预估 [2] - FOMC对中性利率（r*）3.0%的中位预估可能过低，因过去一年金融环境已大幅宽松，高盛指数显示当前金融环境处于2022年4月以来最宽松状态 [3] - 美联储编制的指数显示，截至8月，当前金融环境将为未来一年实际GDP增速提振近1个百分点 [3] 金融环境宽松与通胀风险 - 金融环境宽松程度远超合理范围，人工智能投资热潮推动七大科技巨头市值占比从2022年底约1/5升至如今约1/3 [3] - 美元汇率下跌由关税战及部分国家调整美元资产持有量导致，而非利率预期差异变化引发，这些变化加剧了本已显著的通胀风险 [3] - 通胀几乎肯定将连续第五年超过美联储目标，FOMC预测要到2028年通胀才会降至2%，不能排除通胀预期上升的可能性 [4] - 纽约联储和密歇根大学的消费者信心调查显示，长期通胀预期已出现上升迹象 [4] 政策建议 - 美联储应释放信号，表明未来降息的幅度和速度不太可能达到金融市场的预期，以更好地实现其通胀与就业目标 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 特朗普称取消与普京见面，俄罗斯能源制裁或继续升级，黄金和白银价格均继续下跌 ；贸易担忧、政府关门和降息预期下，金价长期向上趋势不变，但短期资金压力下依旧偏弱 ；贸易担忧降温，银价跟随金价仍有支撑，不过短期仍有回调压力 [4][5] 根据相关目录分别进行总结 前日回顾 - 美国三大股指全线收跌，欧洲三大股指收盘涨跌不一 [4][5] - 美债收益率普遍下跌，10年期美债收益率跌2.49个基点报3.953% [4][5] - 美元指数跌0.06%报98.91，离岸人民币对美元小幅升值报7.1257 [4][5] - COMEX黄金期货涨0.18%报4116.60美元/盎司，COMEX白银期货涨1.00%报48.18美元/盎司 [4][5] 每日提示 - 黄金基差-2.31，现货贴水期货，期货仓单87015千克，日环比增加450千克，20日均线向上，k线在20日均线上方，主力净持仓多，主力多减 [4] - 白银基差-13，现货贴水期货，沪银期货仓单691688千克，日环比减少57674千克，20日均线向上，k线在20日均线上方，主力净持仓多，主力多增 [5] 今日关注 - 时间待定：中国共产党第二十届中央委员会第四次全体会议闭幕，光伏产业高质量发展与技术标准论坛，韩国央行公布利率决议 [14] - 15:30：瑞士央行发布9月利率决议的会议摘要 [14] - 17:15：英国央行副行长伍兹就英格兰北部的经济增长讲话 [14] - 19:00：乌克兰央行公布利率决议 [14] - 20:00：欧洲央行首席经济学家Philip Lane讲话 [14] - 21:00：英国央行货币政策委员会（MPC）成员Dhingra讲话 [14] - 22:00：美联储理事、负责金融监管事务的副主席鲍曼在美国参议院金融委员会听证会就金融监管机构的监督问题作证词陈述，可能发布美国9月成屋销售总数年化 [14] - 22:25：美联储理事巴尔在一个税收会议上就“社区投资”讲话 [14] 基本面数据 - 黄金利多逻辑：特朗普就任使全球进入动荡变化期，通胀预期转变为经济衰退预期，美国新政府政策预期与实际间验证继续，金价情绪高涨，易涨难跌 [9] - 黄金利空因素：特朗普新政、美国经济预期改善，日央行大幅加息，俄乌冲突结束、黑天鹅事件 [10] - 白银利多因素：全球动荡避险情绪仍存，影子美联储显著降息预期再度升温，俄乌和中东局势紧张通胀再度抬头，关税担忧影响，有色金属关税对银价有支撑 [13] - 白银利空因素：降息停止经济预期改善，欧洲财政扩张不及预期美国再度一枝独秀，风险偏好再度恶化，俄乌冲突结束 [12][13] - 白银逻辑：特朗普就任使全球进入动荡变化期，通胀预期转变为经济衰退预期，银价跟随金价为主，关税担忧对银价影响更强，易出现涨幅扩大 [12] 持仓数据 - 沪金前二十持仓：2025年10月22日多单量175296，较前一日减少12819，减幅6.81%；空单量68493，较前一日减少6119，减幅8.20%；净持仓106803，较前一日减少6700，减幅5.90% [28] - 沪银前二十持仓：2025年10月22日多单量362840，较前一日减少13411，减幅3.56%；空单量270707，较前一日减少28112，减幅9.41%；净持仓92133，较前一日增加14701，增幅18.99% [31] - SPDR黄金ETF持仓转为小幅减少 [33] - 白银ETF持仓转为减少，高于两年同期 [36] - 沪金仓单再度增加，COMEX金仓单小幅减少但依旧处于高位 [37][38] - 沪银仓单继续大幅减少，处于近6年最低，COMEX银仓单继续减少，纽约银转到伦敦 [40]

金价上涨的核心驱动力 - 金价从2020年的1500多美元/盎司飙升至4200多美元/盎司，涨幅接近3倍 [1] - 金价上涨的主要隐形推手是货币超发，而非单纯的炒作或避险需求 [1][3] 货币超发与金价关系的内在逻辑 - 货币超发导致货币贬值，例如美联储资产负债表从4.2万亿美元扩张至8.96万亿美元 [1] - 黄金具有稀缺性，全球年产量约3500吨，货币供应增加而黄金供应稳定，推动金价上涨 [3] - 通胀预期促使资金提前买入黄金进行对冲，例如2023年因通胀预期金价上涨28% [3] - 利率下降降低了持有黄金的机会成本，使黄金更具吸引力 [3] 历史数据验证 - 2008年金融危机期间，美联储基础货币从8000亿增至4万亿美元，金价从700美元/盎司涨至1920美元/盎司 [4] - 2020年疫情全球广义货币增发27.8%，金价突破2000美元/盎司，年内涨幅达43% [4] - 研究显示美国M2每增加1%，伦敦金价月均上涨0.0113%，78%的金价波动与货币超发相关 [4] 影响金价上涨效果的环境因素 - 经济向好时资金流向股票、房产等资产，黄金涨幅受限，如2017年仅上涨13% [6] - 经济疲软时避险需求增强，例如2025年全球增速3.2%时金价单季度可涨15% [6] - 美元贬值（如2025年美元指数较2020年下跌12%）使其他国家购买黄金更便宜，需求上升 [6] - 地缘政治因素及去美元化趋势（如金砖国家本币结算）也为金价提供支撑 [6] 对黄金配置的策略建议 - 短期可关注美联储政策（如2025年利率降至3.25%）或地缘冲突，适量配置黄金作为风险对冲工具 [6] - 长期配置建议占资产组合的10%-15%，以平衡保值功能与投资收益 [8] - 黄金存在波动性，例如2024年美联储加息时金价曾下跌10%，应避免追高，逢回调买入 [9]

抵押贷款利率前景 - 美国抵押贷款银行协会首席经济学家预测，至2028年底，30年固定房贷利率将维持在6%至6.5%区间 [1] - 政府赤字扩大及经济压力导致长期利率难以下降，甚至可能上升 [3] - 房利美预测2026年底利率可能跌破6%，但专家认为难以实现 [5] - 美联储可能在明年降息两次，后年降息一次，但通胀担忧及政府预算赤字增加将阻止长期利率进一步下降 [8][9] 当前市场利率水平 - 过去三年抵押贷款利率持续在6%以上，上周平均利率为6.27% [4] 房屋交易量与供应情况 - 明年房屋交易量预计为500万套，高于今年预测的480万套 [10] - 交易量微涨主要原因是近期市场房屋供应增加 [10] 全国房价走势 - 专家预测未来几年全国房价将连续下跌数个季度，至2027年底才逐渐回温 [12] 地区房价差异 - 佛罗里达、科罗拉多、亚利桑那等州因供应大增，房价已开始下跌 [13] - 纽约、康涅狄格、伊利诺伊等州因房屋供应少且难以建设，房价上涨速度快于全国水平 [13] 购房者负担能力 - 当前中位数月供约为2067美元，较最高点略有下降，但仍远高于五年前水平 [14] - 高负担迫使更多购房者转向浮动利率贷款或FHA贷款以降低月供 [15] - 房产税和房屋保险成本持续上涨，增加了购房者和业主的隐性成本 [16][17]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 资金止盈离场与美元走强致黄金和白银价格大幅下跌 但贸易担忧、政府关门和降息预期使金价长期向上趋势不变 短期资金压力下金价偏震荡 银价跟随金价有支撑 短期有回调压力[4][5] 根据相关目录分别进行总结 前日回顾 - 黄金日内跌超5.7% 录得2013年来最大单日跌幅 COMEX黄金期货收跌5.07%报4138.5美元/盎司 美债收益率集体下跌 10年期美债收益率跌2.49个基点报3.953% 美元指数涨0.35%报98.97 离岸人民币对美元小幅贬值报7.1269[4] - 白银暴跌日内跌近8% COMEX白银期货收跌6.27%报48.16美元/盎司 美债收益率和美元指数情况与黄金相同[5] 每日提示 - 今日关注日本9月进出口和商品贸易帐、中国固态电池大会、泰国央行公布10月货币政策会议纪要及举行货币政策论坛分析师会议、英国9月CPI、欧洲央行副行长de Guindos讲话、欧洲央行行长拉加德讲话、英国央行副行长伍兹讲话[14] 今日关注 - 关注英国9月CPI、欧央行行长讲话 欧洲首次明确响应特朗普呼吁“立即停火” 高市早苗当选日本首相 资金离场致金价和银价大幅下挫[4][5] 基本面数据 - 黄金基差-3.03 现货贴水期货 期货仓单86565千克 日环比减少1959千克[4] - 白银基差-15 现货贴水期货 沪银期货仓单749362千克 日环比减少106488千克[5] 持仓数据 - 黄金主力净持仓多 主力多减 沪金前二十持仓多单量188115 较前一日增加3096 增幅1.67% 空单量74612 较前一日增加349 增幅0.47% 净持仓113503 较前一日增加2747 增幅2.48%[4][27] - 白银主力净持仓多 主力多增 沪银前二十持仓多单量376251 较前一日增加8911 增幅2.43% 空单量298819 较前一日增加28230 增幅10.43% 净持仓77432 较前一日减少19319 降幅19.97%[5][31]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美国信贷危机缓解和政府关门结束预期或使贵金属价格承压 ，但多国央行持续购金、地缘政治风险难解等因素对贵金属价格形成长期支撑 ，预计贵金属价格或有调整 ，建议投资者等待价格回落后布局多单为主 ，并给出伦敦金、沪金、伦敦银、沪银的支撑位和压力位 [3] 各部分总结 第一部分 美国财政与货币政策 - 美国未偿公共债务规模为3.80万亿美元较上周增加1027亿美元 ，2025年三季度国债净发行量为9645亿美元 ，四季度国债净发行量或环比下降 ；预测永久化扩大附加税抵免或废除健康保险相关条款会使26 - 35年财政赤字增加 [10] - 美联储银行准备金余额为2.99万亿美元较上周减少 ，隔夜逆回购协议规模为3479亿美元较上周减少 ，美国财政部现金账户为8520亿美元较上周增加 ；政府“停摆”进入第四周 ，已有4108名联邦雇员遭解雇且将于60天后生效 ，未来将继续实施裁员计划 [13] - 美联储对商业银行再贴现贷款为60.18亿美元较上周减少 ，对商业银行季节性贷款为0.49亿美元较上周增加 ；对商业银行定期融资计划BTFP已于33月11日正式到期且已降至0亿美元 [14] - 因美国信贷危机有所缓解 ，美联储10月17日未进行常备回购便利SRF操作 [15] - 美国中长期国债隐含通胀预期有所下降 ，但9月消费者一年和五年通胀预期4.8%和3.9%分别持平和高于前值 ；劳工统计局将于10月24日公布9月消费端通胀CPI数据 [17] - 美联储主席鲍威尔关注就业市场转弱担忧 ，强化美联储25年底前降息2次和26年降息3次预期 ，且未来几个月或将停止缩表 ，引导美国短中长期国债收益率有所下降 [19] - 美国10年与3个月(2年)期国债收益率差值0.03%（0.54%）且环比升高(下降) ，长期与中短期国债收益率差值有所收窄 [23] - 美国金融研究办公室OFR金融压力指数为 - 1.8610较上周有所升高 ，源于美联储持续缩减资产负债表和美国财政部重建现金账户引发信贷危机 ，致银行间市场流动性趋紧 [24] 第二部分 美国经济与就业表现 - 美国商业银行贷款和租赁额周率环比下降 ，当周所有商业银行周度贷款和租赁额周率为0.01% ，其中工商业贷款、住宅房地产贷款、商业地产贷款、信用卡消费贷款、购车消费贷款、其他贷款和租赁周率分别为 - 0.22%、0.03%、0.07%、0.65%、0.12%和 - 0.11% ，住宅、商业地产、信用卡周率环比升高 [31] - 美国红皮书商业零售销售周度年率5.9％较上周升高 ，说明民众消费支出保持稳定 [34] - 美国15年期和30年期抵押贷款固定利率分别为5.52%和6.27%较上周有所下降 ，MBA抵押贷款申请活动指数为317.2较上周下降 ；8月新屋与成屋总销售量为480万套较上月增加 [37] - 截止9月25日 ，美国当周初请失业金人数报21.8低于预期和前值 ，续请失业金人数192.6万低于预期但高于前值 ；9月ADP新增私营就业人数为 - 3.2万低于预期和前值 ，就业市场存在转弱担忧 [40] - 因法国政府政治危机缓解、欧洲央行25年底前降息预期减弱、日本央行25年底前加息预期减弱 ，以及美国就业市场转弱使美联储未来降息和停止缩表预期升温 ，美国与德国、日本中长期国债收益率差值有所下降 [43] - 因法国政府政治危机缓解、欧洲央行25年底前降息预期减弱、中国9月进出口超预期、美国就业市场转弱使美联储未来降息和停止缩表预期升温 ，欧洲兑美元汇率初现升高 ，美元兑人民币汇率初现走弱 [44] - 美国标普500指数波动率有所下降 ，黄金ETF指数波动率有所升高 [46] 第三部分 金银价差与库存情况 - 截止9月23日 ，COMEX黄金期货非商业多空持仓量比值环比下降 ，SPDR黄金ETF持仓量较上周增加 [55] - COMEX黄金期货库存量较上周减少 ，上期所黄金期货库存量较上周增加 ，COMEX与上期所黄金总库存量较上周有所减少 [59][60] - 国内外黄金期货(现货)价差小于近五年10%分位数且处于相对低位 ，建议关注短线轻仓逢低试多国内外黄金期货或现货价差的套利机会 [64] - 伦敦与COMEX黄金基差为负且处于相对低位 ，金交所与上期所黄金基差为正且处于相对高位 ，建议关注短线轻仓逢高试空沪金基差的套利机会 [66] - COMEX黄金近远月合约价差为负且基本处于合理区间 ，上期所黄金近远月合约价差为负且基本处于合理区间 ，建议上周沪金月差多单逢高止盈 [69] - 伦敦白银1个月期租赁利率初现下降 ，白银市场供给紧张局面或有所缓解 [71][73] - 截止9月23日 ，COMEX白银期货非商业多头与空头持仓量比值较上周升高 ，iShare白银ETF持仓量较上周有所增加 [75] - COMEX白银期货库存量、上期所白银期货库存量、上海金交所白银库存量均较上周减少 ，COMEX与上期所及上金所白银总库存量较上周减少 [78][79] - 国内白银期货(现货)价格低于近五年10%分位数且处于相对低位 ，建议关注短线轻仓逢低试多国内外白银期货或现货价差的套利机会 [82] - 海外白银基差为正且处于相对高位 ，上海白银基差为正且处于相对高位 ，建议关注短线轻仓逢高试空沪银基差的套利机会 [83] - COMEX白银近远月合约价差为负且基本处于合理区间 ，上海白银近远月合约价差为负且基本处于合理区间 ，建议暂时观望沪银近远月合约价差的套利机会 [85] - 伦敦与美国(上海)“金银比”高于近五年25%分位数(高于近五年50%分位数) ，建议上周“金银比”多单谨慎持有 [87] - 伦敦与美国(上海)“金油比”远高于近五年90%分位数(高于近五年90%分位数) ，建议上周“金油比”多单谨慎持有 ；伦敦和上海(美国)“金铜比”远高于近五年90%分位数(远高于近五年90%分位数) ，建议上周“金铜比”多单谨慎持有 [89]

通胀预期水平 - 2025年9月最新通胀预期为3.5%，较同年6月调查上升0.1个百分点 [1] - 2026年通胀预期从6月的3.2%降至3.1% [1] 通胀预期趋势解读 - 通胀预期下降反映预期通胀压力的增速放缓，而非商品与服务价格下跌 [1] - 该趋势增强了经济政策的可预测性并有助于促进供需匹配 [1] 对宏观经济环境的影响 - 稳定的通胀预期使企业经营、投资决策与战略规划具备更强可预见性 [1] - 宏观经济气候将更有利于实现可持续的增长与发展 [1]

贵金属期货市场表现 - COMEX黄金期货价格收于4374.30美元/盎司，单日涨幅为3.82% [1] - COMEX白银期货价格收于51.40美元/盎司，单日涨幅为2.59% [1] - 市场分析认为金价上涨动力包括美国政府停摆风险、美联储降息预期提升黄金吸引力、欧盟能源政策转向加剧通胀预期以及各国央行持续增持黄金储备 [1] - 有分析师预计未来几周或几个月金价将进一步上涨，黄金可能很快达到4500美元 [1] 黄金零售市场动态 - 周大福计划在10月底开启年内第二次对“一口价”黄金产品的调价，大多数产品提价幅度预计在12%至18% [2] - 古法手工金器品牌老铺黄金宣布将于10月26日进行产品提价调整 [2]

黄金价格表现 - 今年黄金价格出现显著上涨，涨幅迅猛令人意外 [1] - 早期以三四百元每克价格购入的投资者资产已翻倍，在六七百元价位入手的投资者资产也增值30% [1] - 近期金价虽有小幅回调，但仍稳定在900多元每克的高位 [2] 影响金价的核心因素 - 美元强弱与金价呈负相关关系，美元贬值推动金价上涨，美元升值则导致金价下跌 [3] - 美联储降息会降低存款和理财收益，增强黄金吸引力并推高金价，而加息则产生相反效果 [4] - 地缘政治紧张局势及金融风险事件会激活黄金的避险属性，局势越紧张金价越容易上涨 [5] - 经济衰退或不确定性增强时，投资者倾向于购买黄金以求稳定，金价随之上涨 [6] - 通胀预期上升时，黄金作为抗通胀工具需求增加，从而推动金价上涨 [7] - 全球多国实施降息或量化宽松政策会增加市场流动性，导致金价上涨，反之加息或缩表会压低金价 [10] - 金融危机期间黄金作为避风港资产需求激增，危机越严重金价上涨动力越强 [11] - 黄金市场需求包括央行购买、首饰加工、工业用途和投资需求，供不应求时金价上涨 [12] - 美国关键经济指标如非农就业数据、GDP、消费者信心指数和CPI表现不佳时，预示经济疲软会推动金价上涨 [13]

债市年内表现与驱动因素 - 今年以来债市逻辑经历多轮切换，一季度央行流动性收紧导致短债先调整、长债后承压，二季度流动性转松及“对等关税”引发风险偏好转变，三季度“反内卷”推升通胀预期且股债“跷跷板”效应导致债市资金分流 [1] - 10年期国债活跃券收益率回升至1.75%附近，年内已降息10BP，在1.8%附近存在支撑 [1] - 债券收益率曲线呈现熊陡特征，短端平稳而长债及超长债因宏观叙事改善调整幅度较大 [2] 当前宏观环境与债市压力 - 债券收益率上行动力主要来自非基本面因素，包括宏观叙事改善、交易盘抛压及配置盘力度有限，基本面尚未转向 [2] - “弱现实+强预期”宏观逻辑产生供给收敛、物价回升、风险偏好提升三大利空效应，市场对通缩定价减弱 [4] - 9月PPI同比降幅收窄至2.3%，核心CPI同比上涨1%，通胀处于筑底回升状态但关键仍在需求端 [4] - 债券性价比明显降低，超长债基处于亏损状态，新增资金进入股市概率大于债市，债市面临增量资金减少及存量规模下降压力 [4] 央行政策与市场流动性 - 央行年内重启国债买卖操作值得期待，其目的包括流动性管理、影响利率水平及配合政府发债 [5][6] - 央行国债买卖操作始于2024年8月，2025年1月因收益率下行过快而暂停，2024年10月央行与财政部建立联合工作组聚焦债市平稳运行及国债买卖 [6] - 9月M1同比从6%大幅上升至7.2%，M2同比从8.8%下降至8.4%，M1-M2剪刀差收窄显示资金活化度改善，低基数效应将持续至10月 [6] - 9月居民存款结束连续两个月减少转为增加，非银存款明显减少，反映权益市场赚钱难度增大驱动存款回流 [7] 四季度债市展望 - 四季度债市基本面及供给环境较三季度有所优化，央行政策仍是市场焦点 [7] - 债市配置性价比逐步提升，中长期布局正当时，但收益率下行空间需更多利多因素落地如增量货币宽松政策或央行重启国债买卖 [7]