行业定义与特征 - 潮玩难以被准确定义，兼具玩具属性、文化现象和生活方式表达的多重特征，其核心魅力在于"不被定义、千人千面"的独特性[1] - 行业从最初的小众收藏市场（艺术家/爱好者群体）快速渗透至大众消费领域，当前受众覆盖"男女老少"全年龄段[1][2] 市场驱动因素 - 消费升级背景下，精神文化需求增长推动行业崛起，消费者从功能性需求转向情感寄托和个性表达，单个潮玩产品承载故事性和情感价值[2] - 社交传播成为关键增长引擎：明星种草（如拉布布被泰国授予"神奇泰国体验官"称号）、社交媒体开箱视频、二手市场交易热度共同形成破圈效应[3][4] - 盲盒机制创造"惊喜经济"，通过间歇性不可预测奖励刺激复购，典型消费者存在"总想抽到隐藏款"的心理驱动[3] 头部企业案例 - 泡泡玛特旗下IP拉布布：10年历史的核心IP，通过跨界合作（如外交身份认证）和明星带货形成现象级影响力，二手市场价格坚挺且交易量持续增长[1][3][4] - 52TOYS的IP开发策略： - NOOK系列通过情感共鸣设计（内向敏感天才儿童形象）吸引跨年龄层用户，58岁消费者成为典型客群[2] - 猛兽匣系列构建内容生态，衍生漫画《猛兽匣：机甲纪元》与科幻小说联动，在BW漫展通过2米高机甲装置强化体验，海外市场（日/美）接受度显著提升[5][6] 行业挑战 - 黄牛现象破坏消费体验：热门IP线下断货、线上预售周期长达1-2个月，黄牛利用技术手段抢占购买渠道[6] - 假货泛滥冲击市场：高仿品导致消费者信任危机，200元级二手交易中出现明显质量差异的假冒产品[7] 未来发展方向 - 内容深度开发成为重点，企业需加强IP衍生体系（漫画/游戏/小说）建设，案例显示猛兽匣通过"机甲乐园"概念提升用户粘性[5][6] - 全球化机遇显现，中国设计能力受国际认可（日本/美国玩具迷追捧），行业从"中国制造"向"中国创造"转型[6]

泡泡玛特市值与IP热度 - 2025年泡泡玛特市值突破3000亿港元创上市新高 [1] - LABUBU成为现象级流行IP带动公司热度 [1] - 星星人 Hirono小野等IP共同推动业务增长 [1] 城市乐园运营现状 - 北京朝阳区沉浸式乐园暑期游客络绎不绝 [1] - 集章护照活动带动游客互动 8处盖章点引发排队 [1] - 乐园商店周边产品热销 LABUBU限定款最受欢迎 [1] - IP主题餐饮如LABUBU华夫饼 文创冰激凌成消费热点 [2] 乐园规模与数据表现 - 乐园占地4万平方米 属轻量级城市乐园 [2] - 6月预订量同比激增6倍 超越北京欢乐谷 [2] - 票价调整为平日88元 高峰日118元 [2] IP商业化体系发展 - 公司建立多产业链IP商业化体系 [3] - 乐园作为IP价值实现路径的重要尝试 [3] - 计划持续引入新IP场景与互动项目 [3] - 推进原创动画业务丰富IP内涵 [3]

展会概况 - 2025北京国际潮流玩具展（PTS）在国家会议中心举办，主题为"玩心回归 寻心之野" [1] - 首次汇聚迪士尼、环球、万代等国际知名IP巨头，吸引数百位全球设计师参与 [1] - 展会成为全球IP爱好者交流碰撞的国际舞台 [1] 泡泡玛特参展情况 - 泡泡玛特旗下知名IP包括LABUBU、MOLLY、星星人等悉数亮相 [3] - 数十位艺术家在现场开启签售，包括泰国设计师Molly和美国设计师Libby Frame [3] - 公司集结了自有IP、海外知名IP及小众原创设计师IP，并升级现场互动体验 [3] 国际影响力与粉丝反响 - 俄罗斯粉丝专程从莫斯科飞往北京参加展会，展示购买的Hirono小野徽章 [5] - 该粉丝通过海外电商购买泡泡玛特旗下IP潮玩超过百件，包括盲盒、手办、T恤等 [5] - 粉丝表示希望亲身体验IP诞生地并与设计师见面 [5] 中国原创IP出海进展 - 泡泡玛特欧洲区负责人表示Labubu在欧洲市场取得巨大成功 [7] - SKULLPANDA、Hirono小野、星星人等IP在欧洲市场表现强劲 [7] - 潮流文化在欧洲虽属新鲜事物，但凭借艺术属性和多元产品形态快速赢得认可 [7] 战略合作 - 泡泡玛特与北京文旅局签署战略合作协议，结合非遗文化资源打造文化创新示范城市 [7] - 合作旨在实现文化传播与经济效益的双重提升 [7]

行业趋势 - 欧洲潮玩市场消费群体正变得更加成熟 客户兴趣范围从依赖单一爆款扩展至多元IP 消费行为更趋理性 [1] - 欧洲市场对潮玩文化的理解逐渐深入 虽仍属相对新颖的品类 但正经历从产品消费向文化体验的转型 [1] - 生活方式类周边商品成为新增长点 T恤、毛毯、靠垫、珠宝等商品在活动中三四天内迅速售罄 显示强劲需求 [1] 公司战略 - 通过北京国际潮流玩具展搭建国产IP出海展示平台 吸引全球数百位设计师参与 [1] - 在欧洲市场重点拓展生活方式类产品线 计划在罗马、柏林、伦敦、巴黎等城市举办SKULLPANDA主题展览 选址专业艺术展览空间 [3] - 核心战略从门店交易转向沉浸式品牌体验 通过限时画廊活动（如伦敦考文特花园三周活动）强化文化普及 [1][3] 产品表现 - Labubu IP在欧洲市场取得巨大成功 同时SKULLPANDA、Hirono小野、星星人等热门IP展现出强劲增长势头 [1] - 生活方式类周边成为欧洲市场新爆款 联名活动商品迅速售罄证明市场对该类商品的浓厚兴趣 [1] - 欧洲客户群体结构变化 从依赖新店开业和单一爆款拉动转向多元IP共同驱动增长 [1]

公司发展历程与行业定位 - 公司在一定程度上开创了国内潮流玩具品类 将艺术家玩具重新定义为潮流玩具 并通过2017年首届北京国际潮流玩具展推广潮玩文化 带动行业发展和就业[3] - 公司成立15年 已不算年轻企业 但潮玩行业仍属新兴领域 通过开放包容的IP平台模式实现快速增长 去年拉布布IP销售额超30亿元[4] - 公司从"卖产品"转向"卖文化" 通过产品传播中国文化 依托中国制造业优势创造高附加值 如印有拉布布的玻璃杯价格可从10元提升至100元[5] 产品与IP运营策略 - 拉布布IP从小众走向大众 9月后月销量或达1000万只 已成为现象级IP 对IP价值的挖掘才刚刚开始[6] - 公司采用盲盒营销作为特色"语言" 但强调企业成功关键仍在于产品设计和质量[7] - 限量款产品高价现象源于多元化需求 公司正采取措施防止恶意炒作[6] 国际化战略与成果 - 2024年境外营收达50.7亿元 同比增长375.2% 海外销售增速远超预期 2025年海外销售额大概率超过国内[8] - 北美市场将超越东南亚 成为主要海外市场 年底海外门店预计达200家 全部采用直营模式[8][10] - 国际化优势源于中国市场和制造业 为全球艺术家提供IP孵化平台 目前外籍员工超1000人 明年可能翻倍[9][10] 企业经营理念 - 坚持"慢就是快、少就是多"理念 聚焦核心业务逐步发展 通过本土化运营实现文化融合[10] - 公司定位为"树一样的企业" 注重根基建设 认为中国文化和制造业是发展基础[12] - 从模仿迪士尼转向打造独特模式 希望成为"世界的泡泡玛特" 通过平台化IP孵化适应新时代需求[13] 行业趋势与创新 - 潮流玩具行业正经历从无到有向从有到美的转变 设计和审美价值将成为产业发展新动力[15] - 在小品类市场也能诞生大企业 关键在于长期专注和极致经营[6] - 文化产业具有不可复制性 软实力无法通过资金投入简单复制 如拉布布的成功难以被理性计算[4]

报告公司投资评级 - 泡泡玛特(9992.HK)投资评级为买入，维持该评级 [5] 报告的核心观点 - 公司发布25年上半年正面盈利预告，25H1预计集团收入较去年同期增长不低于200%，期内溢利（不包括未完成统计的金融工具的公允价值变动损益）较去年同期增长不低于350% [5] - 预计公司25 - 27年营业收入增速为105%、49%、38%（均上调），归母净利润增速为114%、58%、46%（均上调），EPS分别为4.99、7.87、11.47元/股，当下股价对应PE分别为46x、29x、20x [11] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价252.60港元，总股本/流通股本13.43亿股，总市值/流通市值3392.27亿港元，周内最高/最低价275.00/279.50港元，资产负债率26.8047%，市盈率104.7267，第一大股东为GWF Holding Limited [4] 投资要点 - 24H1集团收入45.58亿元，期间溢利9.64亿元，金融工具的公允价值变动损益为 - 0.33亿元；25H1集团收入不低于137.64亿元，期间溢利（不考虑金融工具变动损益）不低于44.89亿元，25H1净利率约为33% [6] - 收入端销售环比提速，25Q1集团整体收入增长165 - 170%，25Q2增速在200%+；收入大幅增长得益于IP及产品放量、海外收入占比提升 [6] - 净利率进一步提升至33%，原因包括产品结构优化和规模效应显现、海外产品提价、公司优化产品成本和加强费用管控 [6] 618放货情况 - 6月17 - 18日LABUBU全平台大放货，淘宝、抖音、小程序官方渠道放货超百万，首次开启线上预售；放货后LABUBU二手市场下跌，能缓和供需矛盾，打击黄牛抬价行为，使市场回归理性 [7] 综合平台建设 - 泡泡玛特围绕五个领域构建了覆盖潮流玩具全产业链的综合运营平台，24年推出饰品、积木产品，25年推出杂志产品，近期推出娃衣产品，全产业综合平台布局逐步推进 [9] 公司展望 - 出海方面，2025年继续提升海外业务占比，签约核心地标城市门店并提升开店质量，关注美国和欧洲市场，拓展销售渠道；推动国内新业务拓展到海外，重视直播业务，2025年预计直播在海外电商中占比超20%；计划在东南亚及欧洲地区设立区域地仓，预计节省50%成本，提高补货效率 [10] - 创新方面，坚持以IP为核心的集团化战略，持续推出新品类，对SKU数量相对克制，2025年SKU绝对值预计不多于2024年 [10] - 未来，25年计划海外开店100家，海外营收预计占比超50%，北美市场有望达20年中国市场销售额；设立区域地仓将降低营业成本，净利率有望持续上行 [10] 盈利预测和财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|13,037.75|26,785.77|39,965.64|55,180.77| |增长率(%)|106.92|105.45|49.20|38.07| |EBITDA（百万元）|5,065.28|9,419.46|14,797.74|21,448.33| |归属母公司净利润（百万元）|3,125.47|6,703.25|10,567.91|15,405.95| |增长率(%)|188.77|114.47|57.65|45.78| |EPS(元/股)|2.36|4.99|7.87|11.47| |市盈率（P/E）|34.71|46.24|29.33|20.12| |市净率（P/B）|10.30|19.00|12.01|7.72| |EV/EBITDA|20.51|31.93|19.84|13.14|[14]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2025H1泡泡玛特业绩大超市场预期，利润率同环比显著提升，基于全产业链与平台优势，多维度运营IP并变现，产品品类扩张逻辑持续验证，出海2.0开启乘数效应，上调盈利预测并维持“买入”评级[8][11] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 最近一年泡泡玛特相对恒生指数表现优异，1M、3M、12M涨幅分别为 -8.1%、59.3%、572.8%，而恒生指数为1.9%、16.4%、38.3% [4] - 截至2025年7月16日，泡泡玛特当前价格为252.60港元，总市值339,227.44百万港元，日均成交额8,193.13百万港元，近一月换手9.31% [4] 业绩情况 - 预计2025H1收入同比增长不低于200%，即不低于136.73亿元，溢利（不包括金融工具的公允价值损益）同比增长不低于350%，即不低于44.89亿元，2025H1利润率约32.83%，较2024H1/2024H2提升10.94/5.69pct [8] - 业绩同比大幅增长原因包括公司IP全球认可度提升、海外收入占比持续提升、持续优化产品成本和加强费用管控 [8] 海外业务 - 海外门店加速扩张，截至2025H1末海外门店160家，2025H1新开39家，美国开店节奏明显加快 [8] - 海外tiktok直播数据亮眼，2025H1在tiktok渠道合计GMV为4.98亿元，美国、泰国、菲律宾排名前三，美国连续5个月月度环比增长 [8] - IP全球影响力持续提升，LABUBU前方高能系列全球爆火，欧美明星纷纷带货，北美提价预计提升利润率 [8] 品类情况 - 产品上新加快，2025H1推出47款盲盒、26款MEGA、21款毛绒产品，Labubu系列全球爆火，二手价格较高 [11] - 共鸣福赏专注二次元IP衍生品，2025H1共鸣推出新品26款，福赏推出新品9款，后续可能进军小家电行业 [11] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年营业收入307.97/414.15/497.72亿元，归母净利润94.05/128.48/155.14亿元，经调整净利润为100.37/136.11/164.38亿元，对应经调整PE为31/23/19X [11]

泡泡玛特与拉布布现象 - 拉布布玩偶在全球引发抢购潮，海外知名人士如蕾哈娜、麦当娜等公开携带并推荐，TikTok上Labubu标签帖子超过170万条 [2] - 全球唯一一只薄荷色拉布布在北京拍卖会以108万元落槌 [2] - 泡泡玛特因线下安全隐患暂停拉布布系列在韩国和英国的销售，洛杉矶粉丝反映需加价从黄牛处购买 [2] - 泡泡玛特美洲区负责人称拉布布海外表现"远超预期"，正在全球范围激发共鸣 [3] 中国潮玩行业出海趋势 - 泡泡玛特成为行业出海重要推力，带动52TOYS等品牌加速海外布局 [3] - 52TOYS将东南亚视为"增长最快市场"，依托中国供应链和差异化IP策略拓展海外 [3] - 名创优品旗下TOP TOY计划未来5年全球新开超1000家门店，瞄准海外年轻消费群体 [3] - 中国原创IP如ROBBi与法国品牌Creed联名推出全球限量款玩偶，实现国际跨界合作 [3] 中国潮玩的文化影响力 - 美国《时代》周刊指出泡泡玛特等品牌通过本土IP和独特审美重塑"中国制造"国际形象 [4][5] - 埃默里大学教授认为社交媒体和跨境电商打破刻板印象，中国原创品牌获得重新认知 [5] - 潮玩被定义为跨文化现象，其情感价值契合Z世代与千禧一代需求 [5] - 新加坡咨询公司iMpact创始人指出拉布布成功源于普世情感共鸣而非刻意强调中国元素 [5] 行业宏观背景 - 外交部发言人提及中国潮玩风靡全球现象，认为其冲破认知茧房并引发跨国情感共鸣 [6]

泡泡玛特股价表现 - 今年3月以来股价涨幅达100% 2024年初至今涨幅超过11倍 [1][11] - 2025年第一季度公司整体收入同比大增165%至170% 中国区收入增长95%至100% 海外收入增长475%至480% [11] LABUBU商业运作 - 在上海、北京、广州和成都同步设置"THE MONSTERS怪味便利店"限时快闪店 存在时间为6月中旬到7月底 [2] - 快闪店采取预约制 每天早上10点开放预约 次日指定时间进店 6月17日所有时间段预约票1秒内抢完 [4] - 每批进店客人约十几位 限时20分钟 每款商品每人限购一件 [5] - 门店外设置大型LABUBU装置供打卡 店内提供特别版商品如天妇罗炸虾造型LABUBU、便利店主题挂件等 [5] - 限流限购措施可能加剧饥饿营销 导致消费者更愿意加价购买 代购需多次进店才能批量采购 [6][8] 跨界合作 - 优衣库将第五次与泡泡玛特合作 推出"THE MONSTERS"联名系列 包括99元成人T恤和79元儿童T恤 8月29日发售 [9] - 2022年首次联名T恤现二手价格接近200元 较原价99元翻倍 [9] - 持续跨界合作有助于泡泡玛特拓展品类 从潮流玩具转向潮流文化 同时帮助优衣库保持品牌年轻化 [9][10] 海外市场拓展 - 马来西亚旅游局推广当地可轻松购买LABUBU 价格公道无过分加价 助推LABUBU商机同时拉动旅游市场 [10] 知识产权保护 - 义乌市市场监督管理局明确表示生产和销售LABUBU需正版授权 对盗版行为采取严打态度 [11] - 法律界人士指出仿冒行为侵犯著作权和商标权 应加强监管和处罚 [11][12]

创始人财富与公司发展 - 泡泡玛特创始人王宁家族财富在2024年6月从203亿美元（约1460亿元人民币）攀升至224亿美元（约1600亿元人民币），成为河南新首富并位列全球财富涨幅前三[1] - 王宁是2025全球前300位富豪榜中最年轻的中国企业家（93位），排名超过美团创始人王兴（219位）[1] - 公司2024年营收跨过百亿元大关，同比增速超100%，门店总数超500家（含海外100多家），旗下四大IP（MOLLY、SKULLPANDA、CRYBABY、LABUBU）风靡全球[2] 创业历程与商业策略 - 泡泡玛特起源于2010年的杂货铺模式，通过市场筛选逐步聚焦潮玩，初期代理Sonny Angel占单店销售三分之一，后因合作受限转向自主IP开发[10][11] - 2015年转型关键期签下MOLLY授权，确立潮玩定位，与Sonny Angel合作延续至2017年才终止[12] - 创始人王宁强调"跟着现实走"的务实策略，初期资金仅20多万元，拒绝杠杆，通过试错调整快速响应市场反馈[7][8] 核心竞争力与运营细节 - 公司通过"纽扣创新"理念优化细节，如灯具维修流程改进（2023年4000起维修案例中60%为长条灯），提升运营效率[17][18] - 门店管理精细化至灯光色温（3000K/3500K）、包装用纸克重等，累计10多年沉淀的细节构成壁垒[16] - 2024年IP矩阵中4个IP营收超10亿元，13个破亿，通过早期签约头部艺术家建立IP孵化优势[21] 长期主义与战略布局 - 潮玩IP开发周期长，MOLLY已运营20年仍贡献10亿元收入，对标迪士尼米老鼠的长期价值[21] - 首家城市乐园（2023年）占地仅为上海迪士尼三十分之一，定位为团队经验积累而非短期盈利[22] - 公司坚持"做决策快、做事慢"，战略上快速布局乐园/游戏/电影，执行中预留充足培育时间[22][23] 行业影响与未来方向 - 2020年港股上市后吸引超5000家潮玩公司成立，但5年内无企业能对泡泡玛特构成实质性威胁[15] - 计划从潮玩扩展至乐园、电影、游戏，目标成为全球潮流文化娱乐公司[14] - 创始人提出警惕"生意诱惑"，如加盟/下沉/复杂授权等，强调专注主业避免过度商业化[24]